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4/16 [Yendokki]
▼米ドル事情／ドルを巡るプラスとマイナス、両要因が綱引きＵＦＪつばさ証券・金融市場調査部長の斎藤満さん（Mitsuru Saito/Chief Economist,UFJ Tsubasa Securities Co.,Ltd.）は、「昨今はドルを巡ってプラス・マイナス両要因が綱引きをしている」と語る。＜石油取引ユーロ建て狙ったフセイン前大統領を叩いた＞ ドルにとって新たなプラス要因は２つあると言う。まず第１は、米英軍は石油取引の建値をユーロ建てにしようとしていたフセイン大統領を叩き、イラクの石油基地キルクークを押さえた。「石油・ドル本位制を進め、経常赤字通貨ドルの信認を強化したい米国にとって、イラクの石油はやはり重要」と言う。今般、イラク攻撃のターゲットの１つをまず確保したことになる。また第２に、日本の通貨当局が、外為特会に為替差損が出るような円高になれば、これを回避する行動に出るとの見方も出ており、当面ドル買いのリスクを緩和している。
＜毎日20億ドルもの資金調達に苦悩する米財務長官＞ 反面、ドルの下落リスクも高まっている。最大の問題は、経常赤字が5000億ドルに達し、これまで以上にこのファイナンスが厳しくなっている。そこへ、「ブッシュ大統領が国際協調体制を壊し、欧州諸国やアラブ産油国との関係が悪化しつつある」。ここまでは日本が為替介入によって兆円単位のドルを買っているが、これによる外貨準備の異常な膨張に対して、「外貨準備の無駄遣い」といった批判が出始めている。スノー米財務長官も、ドル安による産業界へのエールよりも、「毎日20億ドルもの調達を余儀なくされる赤字ファイナンスに頭を痛めているようだ」。おまけに財政赤字もかつてない水準にまで急拡大している。海外投資家に保有してもらうには、「ドル高維持」を言わざるをえない。
＜ドルのパトロンを手放すことの負担が大きくなりそう＞ 目下のところは、イラク戦争勝利による石油・ドル本位制をはやしたドル買いと、米国を最後の決定者とするブッシュ・ドクトリンの下で、海外の投資家を敵に回すリスクの綱引きの感がある。ただ、「やや長い目で見ると、ドルのパトロンを手放すことの負担が大きくなりそうだ」と言う。
▼現状での選択肢は財政出動しかないＵＢＳウォ−バ−グ証券会社・経済調査部チ−フエコノミストの白川浩道さん（Hiromichi Shirakawa/ Chief Economist, UBS Warburg (Japan) Ltd.）は今日のポイントとして、「早期の財政政策転換を」を挙げる。白川さんは、「政府は何をもたもたしているのであろうか。現状での選択肢は財政出 動しかない」と語る。
＜財務省主導の"米国依存型政策"が続く＞ 政府は、依然として、米国経済の緩やかな回復とその下での125円程度までへの 円安を望んでいるようである。「いわゆる希望的観測である」と指摘する。そして、大きな景気対策も打たずに、何とか今年も現状維持で乗り切ろうとしている。「自らの利益を優先し、動かないことを良しとする財務省が小泉政権の経済政策運営の主導権を 引き続き握っているためである」＜政府における危機感の乏しさの背景＞ 政府におけるこうした危機感の乏しさは、「景気の底割れリスクが依然として小さ いことも影響している」と見る。1−3月期の実質ＧＤＰ成長率は個人消費や外需のスローダウンによって小幅のマイナス成長（弊社では−0.3％を予想）となろうが、こ れは、既に昨年秋口頃から予想されてきた循環的な調整の範囲に止まるものであ り、景気の底割れとはわけが違う。さらには、足元では、企業業績の回復に続く 緩やかな設備投資の回復が、製造業を中心に視野に入っている。個人から企業へ の緩やかな所得再分配が継続するもとで、個人消費、設備投資ともに大きく減速 する可能性は低い。生産活動も弱含んではいるが、在庫水準が低位で安定してい ることから、大幅な生産調整に入る兆候はない。従って、急激な雇用調整も考え にくい。他方で、企業金融が逼迫する、あるいは、銀行の貸出態度が急激に引き 締まる、といった様子もない。これまでの日銀の量的緩和が銀行の流動性リスク を完全に抑えこんでいるためである。
＜実質ゼロ成長では、名目ＧＤＰ年率1.5−2.0％程度で縮小＞ 足元の景気は、日本経済の中長期的な実質トレンド成長率（0−0.5％）の上に乗っており、下方に大きく乖離しているわけではない。しかし、日本経済の問題の本質は改めていうまでもないことであるが、「デフレの継続」である。実質ゼロ成長では、世界的な供給過剰を背景にした物価下落圧力に対抗することは不可能であ り、「名目ＧＤＰは年率1.5−2.0％程度のペースで縮小することになる」。これでは 、資産デフレを食い止めることは困難であり、「株価や地価の下落が、全ての経済主体のバランスシートを悪化させる」と警鐘を鳴らす。
▼日本には、「漸進主義的な構造改革」が求められているＵＢＳウォ−バ−グ証券会社・経済調査部チ−フエコノミストの白川浩道さん（Hiromichi Shirakawa/ Chief Economist, UBS Warburg (Japan) Ltd.）は今日のポイントとして、「早期の財政政策転換を」を挙げる。＜早期に真水で５兆円以上の補正予算を組成すべき＞ 政府と日銀が一体となったデフレ対策とは何か。あるいは何が必要か。答えは、「短期的には財政拡張政策しかない、ということである」として、「早期に真水で５兆円以上の規模の補正予算を組成すべきである」と語る。日銀に望んでも、もう何も出てこないであろう。なぜなら、「日銀が単独でできることには何らの効果もない」からである。 輪番オペの増額を決めて、イールドカーブのフラット化を目指しても、円相場が 安くなるわけではないだろう。日本の長期金利水準がここまで低下した以上、内外金利差の拡大を演出することはできないからである。「政府がどうしても円安政 策を行いたいのであれば、無制限での非不胎化為替市場介入でも行うよりほかに 手がない」と言う。しかし、米国政府がそれを許容する可能性は極めて低い。
＜ドル安目的の米ＦＥＤによる追加緩和の可能性もある＞ 国家安全保障関連の支出が嵩む米国は、減税幅の削減を決定せざるを得ず、財政政 策による国内景気刺激に自信が持てる状況には到底ない。そうである以上、米国政府は、米ドルの緩やかな下落を促し、対外収支を改善することで、デフレ圧力 を後退させるとともに、民間部門のバランスシート調整を緩和しようとする、と見ている。「米ドル軟化を目的にしたＦＥＤによる追加緩和の可能性もある、と読むべ きであろう」。このような状態で、日本が為替介入によって円安誘導を行えると考えるのにはかなり無理がある、と言う。
＜日銀のＥＴＦ購入、ムチがアメより大の可能性高い＞ 日銀をＥＴＦ購入に向かわせ、なんとか株式市場の需給を改善させようという考 え方があるのは事実である。しかし、日銀法のフレームワークからすれば、こう した政策（アメ）には、どうしても、ムチが伴う。ムチとは、大手銀行の経営陣 や株主に対する責任追及である。特に問題なのは、「株主責任の追及であり、これは企業のバランスシートを悪化させ、さらに株価を下落させる」ことである。金融危機宣言なくして、日銀による株価サポートなし、であるが、「現下の法的枠組みの下では、 ムチがアメに比べて大きくなる可能性が高い」。さらに、金融危機宣言を行えば、 不良債権処理の加速は不可避であるとみられる。だが、これは、産業再生機構にゾン ビ企業の再生機能がない中で、過剰債務企業の整理・淘汰を必要以上に加速させ てしまうことを意味する。「金融危機宣言は優良企業のバランスシートを悪化させ るだけでなく、雇用情勢の急激な悪化をもたらすことになる」と言う。そして、そうした ハードランディング型の構造改革はもはや海外投資家からは評価されない。
＜日銀の株価サポート＋金融危機宣言のセットは危険＞ 日本 には、「計画的な不良債権処理、計画的な産業・企業再生の下で、漸進主義的な構造改革を進めることが求められている」のである。米国における、趨勢的な低成長化と財政赤字の拡大が視野に入る中で、日本が金融ショックを起したり、財政赤 字を膨大に拡大させるようなことになれば、世界的な長期金利上昇が不可避であ り、世界はそれを望んでいない、と言う。「日銀による株価サポートと金融危機宣言、
という組み合わせを採用するべきではない」
＜財政出動は、大都市圏のインフラ整備に重点を置くべき＞ 円安誘導が困難な
中で、日銀による株価サポートにも難があるとすれば、「財政出 動しか、出口
はない」。ただ、「財政出動は従来型ではなく、大都市圏（政令都市圏 ）のイ
ンフラ整備に重点を置くべきだ」と言う。まだまだアイデアは出せるはずで あ
る。同社では、基本シナリオとして、３−５兆円の補正予算が組成されることを
予想しているが、「政府には早急な対応が望まれる」
▼イラク復興景気／膨大な工事発注、世界経済への好影響大さわかみ投信・社長の澤上篤人さん(Atsuto Sawakami/President, Sawakami Asset Management Inc.)は、世界第２位の石油埋蔵量をベースに、復興資金はいくらでもファイナンスできるとして、「イラク復興は資金繰り的にアフガニスタンのケースとは違う」と語る。
＜米兵の復員需要も、個人消費を刺激する＞ さらに、「それよりも、インフラ整備など膨大な工事発注が世界経済に与えるインパクトは大きい」と見る。仮に、米国企業が工事を独占しても構わないと言う。「経済は一部分が活発に動き出せば、そのプラス効果はトコロ天式に周囲を潤していく」からだ。イラクの場合、今回の戦争破壊だけではない。湾岸戦争後、10年余りにわたって国連の経済制裁を受けており、国内のインフラ整備は相当に遅れている。「膨大な石油埋蔵量を背景に復興需要が動き出せば、米国企業が潤うのは間違いない」。米国経済への波及効果も出てくる。精密誘導爆弾やミサイルなど、消耗した軍備の補給需要も無視できない。30万人を超す兵士の復員需要も、個人消費を刺激する、と言う。
＜米国株、伝統的産業が意外と健闘する可能性も＞ こうした米国経済への刺激が株価にも影響を及ぼすとみている。「米国の株価は、ＩＴバブル崩壊の後遺症を引きずって、低迷気味の相場展開が続いている。そんななか、イラク復興需要が動き出してくるにつれ、伝統的な産業が意外と健闘する可能性もあり得る」と言う。
▼日本経済／「団塊の世代」引退で2010年、悪の均衡が崩れるＢＮＰパリバ証券会社・経済調査部チ−フ・エコノミストの河野龍太郎さん（Ryutaro Kono/Chief Economist, BNP Paribas Securities(Japan) Ltd.）は、低成長、デフレ・資産デフレ、超低金利、長期円高予想という全ての要素が相互補完的に作用していることを「悪い均衡」と指摘した上で、「今の状態を放置しておけば、2010年ころまで続くだろう」と語った。15日、都内で開催された同社主催のグローバル・エコノミック・セミナー「2003年の世界経済見通し」で述べた。
＜定年後は"負の貯蓄"が拡大、民間貯蓄率は縮小へ＞ 悪い均衡がいつまで続くのか。中南米諸国と比べると、外国資本に依存せざるを得ず、悪の均衡にはならない中南米に対して、日本は大規模な民間貯蓄を持つためにこの均衡が維持されている。しかし、それでも「2010年ころには悪い均衡にも変化が起きるのではないか」と言う。現在、民間貯蓄が拡大している大きな要因は、団塊の世代にあると言う。「彼らが引退に備えて、最後の貯蓄をしている」からだ。しかし、
2012年以降、団塊の世代は65歳を順次迎える。「定年後は今度は"負の貯蓄"が拡大することになるし、医療費も増大する」のは必至。こうして日本の民間貯蓄率は縮小に転じる可能性が高いが、「実際、市場はそうした変化を先取りして、動き出す」と言う
題名には必ず「阿修羅さんへ」と記述してください。