量的緩和を続ければ、低金利は維持できる
しかし、その結果、ドル安がさらに進展するとインフレが激しくなる。
そのバランスをとるのが、益々難しくなってくるから、
バーナンキやFRBメンバーも、いろいろ悩んで意見も食い違うというわけだｗ

マーケットとFRBが米国のインフレリスクを認識し始めるときが、
ドル円の反転時期になるのだろう。それがいつかが問題だ。

　［２０日　ロイター］　米連邦準備理事会（ＦＲＢ）のバーナンキ議長は１５日、低迷する回復を支援するため必要なら追加金融緩和を辞さない姿勢を示した。ＦＲＢでは、第２弾の国債買い入れがコンセンサスになりつつある。

　以下は各当局者のスタンスを「１─５」に順位付けしたもので、「１」は追加緩和に前向きな「ハト派」色が最も強く、「５」は緩和に慎重な「タカ派」色が最も強いことを意味する。　

　１．シカゴ地区連銀のエバンズ総裁（２０１１年の投票権有り）　

　ＦＲＢによる景気支援に向けた取り組みに、支持を表明している。

　１０月１９日には「資源の緩みの規模や、インフレが長期的な物価安定と一致するとみなされる水準を下回っていることは、ＦＲＢによる追加緩和政策の実施が望ましいことを示している」と指摘。実質金利を低下させ成長を促すため、通常望ましいとされる水準よりも高いインフレ率を目指す、物価水準ターゲットに前向きな姿勢を示した。　

　１．ニューヨーク連銀のダドリー総裁（投票権有り）　

　１０月１日には、景気回復のペースに勢いがつかない限りは、追加緩和が必要になると述べており、緩和支持はその後、一層強まった。

　また１９日には「雇用の最大化と物価の安定化というＦＲＢが担う２つの責務の観点からすると、現在の状況はまったく満足できるものではない」と述べた。また物価水準ターゲットについては、成長促進を助ける可能性のある有望なアプローチとして支持を表明している。　

　１．ボストン地区連銀のローゼングレン総裁（２０１０年の投票権有り）　

　景気回復が勢いを失ったことから、ＦＲＢは景気刺激策を再開する時期にきているとの見解を明確に示している。

　１０月１６日には「デフレリスクに保険をかける方が、実際に（デフレが）起きるのを待ってから対処しようとするよりも、はるかにコストが少なくて済むだろう」と述べた。

　段階的な刺激策ではなく、積極的な対応への支持を表明している。　

　１．タルーロＦＲＢ理事（投票権有り）　

　銀行の監督に関する発言が多く、経済や政策の見通しについて触れることは、あまり多くはない。ただ量的緩和には支持を示しており、アナリストは、理事が追加的な支援策も支持する、と予想している。

　４月８日の講演では「比較的緩やかなペースでの景気回復や高止まりしている失業率、抑制されたインフレトレンド、しっかりと抑制されたインフレ期待は、非常に緩和的な金融政策の必要性が近く弱まることはないことを示している」と述べた。　

　１．イエレンＦＲＢ副議長（投票権有り）　

　サンフランシスコ地区連銀総裁時代には、かなり緩和志向とみられていた。

　まだ地区連銀総裁だった７月１５日の講演では「失業率が非常に高水準である状況では、雇用創出が金融政策の優先事項であるべき」との考えを示している。

　ただ、副議長就任後に行った唯一の講演では、低金利が金融バブル発生につながる恐れがあると述べていた。しかしアナリストは、副議長は陰では、追加緩和を強く支持している可能性があるとみている。　

　１．ラスキンＦＲＢ理事（投票権有り）　

　ラスキン理事の金融政策に対する見解はあまり知られていない。ただ、指名承認公聴会で同理事は、ＦＲＢの２つの責務のひとつである完全雇用に再び焦点を当てるべきとの考えを示しており、同理事が追加緩和策を支持する可能性が示された。　

　２．バーナンキＦＲＢ議長（投票権有り）　

　議長の見方はＦＲＢで尊重され、当局者の大半は議長に同意する見通し。議長はこれまで追加緩和について、リスクも利点もあると慎重だったが、ここ数週間では、緩和支持の姿勢が強まっているようだ。

　１０月１５日には「一段の行動を取る必要があることを示しているようにみえる」と述べた。　

　２．アトランタ地区連銀のロックハート総裁（２０１２年の投票権有り）　

　ロックハート総裁はここ数週間、米経済はＦＲＢの追加金融緩和を正当化するに足るほど弱いとの見解に渋々ながら同意している。

　追加緩和の規模については、当局者のなかで、最もはっきりとした考えを示している。１０月１９日にはＣＮＢＣのインタビューで「ＱＥ２（量的緩和第２弾）を実施することになれば、効果を発揮するのに十分なほど、大規模な措置である必要がある」との見方を示した。

　総裁が言及した買い入れ規模の１０００億ドルについては「単月の数字としては、前回実施された量的緩和とほぼ一致しており、第２弾もこのレンジになると想定される。しかし、第２弾の措置が総額で約１０００億ドルになるとの見方は、あまりにも小規模だ」と述べた。 　

　３．クリーブランド地区連銀のピアナルト総裁（２０１０年の投票権有り）　

　アナリストはピアナルト総裁を中間派とみている。同総裁は９月３０日、米経済には改善の兆しが見られるが、かなり高水準の失業率を大幅に押し下げるにはペースが遅過ぎると指摘し、インフレ率は低過ぎる水準にあると述べた。また、追加緩和が効果的かどうかを検討していると語った。　

　３．セントルイス地区連銀のブラード総裁（２０１０年の投票権有り）　

　ブラード総裁は７月２９日、米経済が日本のようなデフレに陥る可能性があると警告した。同総裁は金融政策手段として量的緩和の活用を支持してきたが、１０月８日には、景気は減速しているが、現時点で措置を講じなければならないほど明確に弱いわけではないとの見解を示した。　

　４．ウォーシュＦＲＢ理事（投票権有り）　

　景気回復に対するリスクに関して中間派とみなされていたが、昨年秋には、景気好転がはっきりと定着する前に金融政策を積極的に引き締める必要があるかもしれないと発言し、タカ派寄りの片鱗をのぞかせた。

　アナリストはウォーシュ理事が追加緩和には違和感を感じるとみている。しかしバーナンキ議長への支持を優先し、追加緩和についての個人的な不安感はひとまず脇に置いておく公算が大きいと見られる。　

　４．デューク理事（投票権有り）　

　デューク理事は公の場では経済全般よりは規制問題について重点的に発言する傾向があり、同理事のスタンスについては幾分、疑問符がついている。

　ただ、８月１０日の連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）では、保有する住宅ローン担保証券（ＭＢＳ）の元本償還金を長期国債に再投資する決定に異議を唱えたとされている。

　７月１２日には、米経済が二番底に陥るとは想定しておらず、（景気は）依然として緩やかに回復しているとの認識を示した。

　デューク理事もウォーシュ理事と同様、バーナンキ議長が緩和が必要と決定すれば異議を棚上げし、議長を支持する可能性が高い。　

　４．ミネアポリス地区連銀のコチャラコタ総裁（２０１１年の投票権有り）　

　コチャラコタ総裁は追加緩和策を実施しても、構造的な要因が大きい失業問題を解決することはできないと主張している。

　ただ最近では、インフレ目標の引き上げが景気回復を支援する可能性があるとの考えも示している。

　１０月１９日には、追加緩和を行っても、市場がパニック状態にあった際に行った第１弾よりも、金利への効果は小さいと警告した。　

　５．ダラス地区連銀のフィッシャー総裁（２０１１年の投票権有り）　

　１０月１９日に、経済成長ペースが雇用創出を後押しするほど加速していないものの、追加金融緩和が正当化されるかは明確ではないとの見解を示した。

　しかし１０月７日には、追加緩和への自身の立場に関して「消極的」との表現は用いないとしており、あらゆる議論を検討した上で判断する、とも述べ、追加緩和に反対一辺倒でもないことを示唆した。　

　５．フィラデルフィア地区連銀のプロッサー総裁（２０１１年の投票権有り）　

　プロッサー総裁は９月２９日、経済の成長ペースが来年加速するとの自身の見通しに基づき、追加緩和策の実施が必要だとは思わないと発言。一方で、デフレの脅威が差し迫った場合は、追加緩和策を支持するとの考えもこれまでに示している。

　また総裁は、追加緩和策を実施する前に、ＦＲＢは何を成し遂げようとしているか、それにどう取り組むか、政策の効果の有無をどのように判断するか、それをどのように伝達するかについて極めて明確にしておく必要がある、と指摘している。　

　５．リッチモンド地区連銀のラッカー総裁（２０１２年の投票権有り）　

　ラッカー総裁は１０月１３日、インフレが危険なほど低水準にあるとは考えておらず、追加緩和策について支持しない考えを示している。

　総裁は「私は数週間前、成長率とインフレ率が予想通りの水準になった場合、おそらく追加緩和を支持しないと発言した。現在でも同じ考えだ」と述べた。　

　５．カンザスシティー地区連銀のホーニグ総裁（２０１０年の投票権有り）　

　ホーニグ総裁は、事実上のゼロ金利政策が次のバブル形成・崩壊のサイクルを招くとして、今年開催されたすべてのＦＯＭＣで、政策金利を「長期間（an extended period）」、「異例の低水準（exceptionally low）」に維持することに反対してきた。

　その後も反対姿勢を変えておらず、１０月１２日の講演では追加緩和策について「ＱＥ２（量的緩和第２弾）のリスクと効果を考えれば、必ずしもわれわれが望んでいる措置ではないということを認識する必要がある」と指摘。「現時点では緩やかな景気回復が進行し、インフレも低水準で安定的に推移しているため、金融政策の正常化に着手する方が経済に寄与すると確信している」と述べている。

　森　佳子記者

　［東京　２５日　ロイター］　２０カ国・地域（Ｇ２０）財務相・中央銀行総裁会議は２３日、通貨安競争を自制すべきとの認識を共有する声明を採択し、中国に為替相場の切り上げを促した。一方、中国の通貨政策批判の急先鋒となっている米国自身の量的金融緩和がドル安を促す「為替操作」に当たる、と批判する声が上がった。

　市場では、米国の量的緩和がドル安を招くだけでなく、インフレ待望論に基づいているとの見方も浮上し、ドル売り安心感を助長した。ドルは一時８０．６５円まで下落し、１５年半ぶりの安値を更新した。

　＜ドイツ対米国＞

　ドイツのブリューデレ経済技術相は２３日、米国の流動性拡大策は為替操作に当たると批判した。

　同相は「（Ｇ２０会議では）米国の金融緩和策に対する批判が出た。私は議論の中で、それは間違った方法であることを明確にしようとした」と述べた。 さらに「私の見方では、マネーの量を過度に、いつまでも拡大することは、為替相場を間接的に操作することになる」と指摘した。

　ガイトナー米財務長官は、ブリューデレ独経済技術相の発言に対してコメントを控える一方、「米国の政策は、強いドルを支えることである」とあらためて表明した。

　同長官は１８日にも、「この国で（ドルの切り下げが）起きることはない」とし、「強いドルの信頼性を維持するために努力しなければならない」と述べ、ドルが世界の基軸通貨としての地位を失う可能性は「われわれが生きている間はない」と断言した。　

　＜インフレ待望論＞

　しかし、米国が量的緩和で大量のドル紙幣を放出する一方で、「強いドル政策」を主張するのは、独経済技術相のみならず為替市場参加者にとっても違和感があるようだ。

　Ｇ２０明けの２５日の東京市場では、ドルが対ユーロ、対円で軟調な展開となった。ユーロは４日ぶりに１．４０ドル後半まで上値を伸ばし、ドル／円は再び８０円後半に下落し、１５年半ぶり安値をつけた。

　米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は１１月２―３日に開く連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）で追加緩和策を決定すると予想されており、バーナンキＦＲＢ議長も先に、失業率の高さとインフレ率の低さは、さらなる措置が必要であることを示しているとの見解を明らかにした。

　Ｇ２０声明には「物価の安定を達成し、それによって回復に貢献する適切な金融政策を継続する」とあり、「米国は追加緩和への道程を確保した」と野村証券金融市場調査部の外国為替アナリスト、池田雄之輔氏は指摘している。

　他方、市場では、ドル安による貿易振興策よりも、量的緩和の推進によるインフレが米国の最終着地点、との見方も出ている。

　運用会社のファンドマネージャーは「量的緩和政策の背後には、明確なインフレ待望論がある。インフレになれば財政赤字の返済負担は減るが、日本や中国のような対米債権国にとっては、ドル安で外貨準備は大幅に目減りする」と話す。

　米国の２０１０年会計年度（２００９年１０月―２０１０年９月）の財政赤字は、１兆２９４０億ドルで過去２番目の高水準。

　他方、「巨大な債務を中央銀行に引き受けさせ、マネタイズすれば、将来的に必ずインフレと通貨価値の下落が起きる」と同ファンドマネジャーは指摘する。

　米セントルイス地区連銀のリサーチディレクター、クリストファー・ウォルター氏は２２日、ＦＲＢが検討している追加的な資産買い入れ規模について、当初は５０００億ドルから開始し、その後、最大で２５００億ドルずつ拡大していく可能性があると明らかにした。　　

　追加緩和は「ＦＲＢの株主や、金などの商品の短期売買に従事する金融機関やファンド等に富をもたらすが、国民には何らメリットがない。スタグフレーション（需要低迷下の金利上昇）を招き、ますます貧富の格差が拡大する危険な橋だ」と前出のファンドマネージャーは語る。

　実際、この危機後の緩和局面でＦＲＢは空前の高収益を確保した。ＦＲＢの２００９年の純利益は、積極的な債券購入や危機対策としての融資拡大を背景に、前年比約４７％増の５２１億ドルと、１９１４年のＦＲＢ創設以来の最高益を記録した。財務省への納付額も４６１億ドルと過去最高。これまでは２００７年の３４６億ドルが最高だった。金融機関への配当額は１４億ドル。　

　＜ゼロ金利の呪縛＞

　量的緩和や超低金利政策に反対する声は米国の内外で上がっている。ゼロ金利政策や量的緩和が、価格メカニズムを崩壊し、金融機関の貸出は増えず、流動性がかえって滞留・偏在する現象は、日本が９０年代に採用したゼロ金利政策でも観察された。

　東海東京証券のチーフエコノミスト、斎藤満氏は「金利の世界は川と同じ。陸地に傾斜があるという前提で、高い方から低い方へ水が流れる。現在の日・米そして英国では、こうした傾斜をすべて押しつぶしたうえ、中央銀行が力づくで水を流している」と語る。

　「あふれた水（過剰流動性）は、新興国市場に流入し、新たなバブルを形成している。川の流れという秩序を壊し、洪水が起きているが、こうした洪水の度合いがひどくなる前に、量的緩和を止めるべきだ」と斎藤氏は主張する。

　特にインフレ警戒で金融引き締めを実施している新興国では、この洪水の被害が大きい。

　高金利を狙った過剰流動性が流入するため、引き締め効果を減殺し、資産価格や全般的なインフレを助長する。このため新興市場ではより大幅な引き締めを余儀なくされ、自国通貨が対ドル、対元で一段と上昇する。

　名目金利がこれ以上は下がらない中、実質金利を下げる試みとして、「インフレ・ターゲット導入論」が内外政治家らの間で取りざたされているが、「これは、中銀の資産買い入れを正当化するための方便にすぎない」（斎藤氏）という。　

　コロンビア大学のガート・ベカート教授は、最近の論文「リスク、不確実性、金融政策」で、ＦＲＢが２００２―２００５年に実施した低金利政策が、リスク・テークを助長したことを計量経済学で証明した。「弛緩した金融は、リスク志向を増幅させ、その効果は導入後５カ月後から顕著になり、２年間に及んだ」とベカート教授は分析した。

　シカゴ大学のラグラム・ラジャン教授は自身のブログで、「超低金利は、資本の過剰な集中と無駄、短期的レバレッジの増幅、および固定金利投資とクレジットに依存するセクターの過度な成長を意味する」として量的金融緩和の早期終了を促した。

　（ロイター　森佳子記者）