欧州銀が手を引く貿易ファイナンス、米国やアジア勢が拡大目指す～７千億ドル MR

欧州銀が手を引く貿易ファイナンス、米国やアジア勢が拡大目指す～７千億ドル
http://www.asyura2.com/12/hasan75/msg/657.html
投稿者 MR 日時 2012 年 4 月 17 日 20:19:28: cT5Wxjlo3Xe3.

欧州銀が手を引く貿易ファイナンス、米国やアジア勢が拡大目指す
2012年 04月 17日 16:46 JST

東芝テック、ＩＢＭから流通業向け情報端末事業を680億円で買収
ＥＣＢによるユーロ圏の成長支援、条約変更は必要ない＝仏大統領
日経平均は小幅続落、米主力企業の決算控え動きにくい展開
インド中銀、3年ぶりに利下げ：識者はこうみる

［ロンドン　１６日　ロイター］　欧州の銀行が、伝統的に強さを誇ってきた貿易ファイナンス分野で他地域の銀行にシェアを侵食されつつある。欧州債務危機のあおりで財務基盤が悪化し、同分野における世界的な規制強化に対応することが困難になっているためだ。

貿易ファイナンスは１８兆ドルの市場規模があるが、これまでは複雑な金融テクニックやリスク資産を駆使した投資銀行分野の陰に隠れ、銀行業務の中でも日の当らない存在に甘んじてきた。

だが、市場環境が不安定化しても低リスクで安定した収入が得られることから注目が集まり、財務体質の悪化を背景に業務縮小を強いられている欧州銀に取って代わろうと、米国やアジアの銀行が虎視眈々（たんたん）と市場を狙っている。

世界の貿易にとって、貿易ファイナンスは欠かせない存在。例えば、ブラジルに道路建設機械を輸出するドイツのエンジニアリング会社や、砂糖の輸出入業者、アップルの「ｉＰａｄ」や「ｉＰｈｏｎｅ」向けの部品メーカーにとって、銀行ローンや信用状なしには事業が成り立たない。

特に、中国、ブラジル、中近東諸国など新興国地域間の貿易が急拡大する中、貿易ファイナンスの重要性は一段と高まっている。

コンサルティング会社オリバー・ワイマンのパートナー、アクセル・ミラー氏は「貿易ファイナンスは、コーポレートバンキング部門で数少ない成長分野の１つだ」とした上で、「それを通じ、銀行は顧客に新たな市場に導くことができ、融資拡大や決済取引の獲得にもつながる」と述べている。

貿易ファイナンス業務は、伝統的に欧州の銀行が強みを持っていた。シティグループ(C.N: 株価, 企業情報, レポート)のパンディット最高経営責任者（ＣＥＯ）によると、世界の貿易ファイナンス市場の約８０％を欧州の銀行が占めていた。

しかし、ＢＮＰパリバ(BNPP.PA: 株価, 企業情報, レポート)、ソシエテ・ジェネラル(SOGN.PA: 株価, 企業情報, レポート)、クレディ・アグリコル(CAGR.PA: 株価, 企業情報, レポート)、ＢＢＶＡ(BBVA.MC: 株価, 企業情報, レポート)、ＩＮＧ(ING.AS: 株価, 企業情報, レポート)など、欧州の銀行は軒並み融資残高を縮小する必要に迫られ、貿易ファイナンス業務も縮小。

その結果、ある銀行関係者によると、約５０００―７０００億ドル相当の貿易にファイナンスがつかない状態が生じた。

これを受け、米国のＪＰモルガン(JPM.N: 株価, 企業情報, レポート)、シティグループ(C.N: 株価, 企業情報, レポート)、ウェルズ・ファーゴ(WFC.N: 株価, 企業情報, レポート)、日本の三井住友ＦＧ(8316.T: 株価, ニュース, レポート)、三菱ＵＦＪ(8306.T: 株価, ニュース, レポート)、シンガポールのＤＢＳ(DBSM.SI: 株価, 企業情報, レポート)、豪ＡＮＺ(ANZ.AX: 株価, 企業情報, レポート)、台湾の兆豊金融(2886.TW: 株価, 企業情報, レポート)、欧州銀の中でもアジアに強いＨＳＢＣ(HSBA.L: 株価, 企業情報, レポート)やスタンダード・チャータード(STAN.L: 株価, 企業情報, レポート)、それに中国やカナダの金融機関が、貿易ファイナンス業務の拡大を目指している。

＜低リスクで安定収入＞

貿易ファイナンスのマイナス面は利益率の低さだ。それに加え、新たな規制により、銀行は融資額の５倍に相当する資本保有を義務付けられる可能性があり、利益率がさらに圧迫されかねない。

だが、リスクの低さや安定的な収益が見込まれる点は魅力だ。

国際商業会議所の分析によると、１１４０万件に上る貿易ファイナンス案件のうち、デフォルトとなったのは３０００件未満で、デフォルト率は０．０３％にすぎない。

しかも、１件当たりのエクスポージャーが小さい上、期間も通常は１８０日以内と短く、商品による担保がついている。

メディオバンカのアナリスト、クリス・ウィーラー氏は「貿易ファイナンスは、低いデフォルト率で手数料収入が得られる魅力的なビジネスだ。顧客にとって、為替やスワップなど他の取引にもつながる」と語っている。

＜アジアの成長＞

銀行は新興国同士の「南―南」貿易の拡大にも注目している。アジア諸国では消費支出やインフラ投資の拡大がお互いの輸出入を押し上げているほか、ブラジルは中国にとって最大の貿易相手国となった。

ＨＳＢＣはすでに世界の貿易ファイナンス市場で９％のシェアを獲得し、世界のトップに躍進。昨年の貿易ファイナンス収入はコモディティ関連案件の増加が寄与して２３％増加し、３２億ドルに達した。

スタンダード・チャータードも昨年の貿易ファイナンス収入が２５％増加。ユニリーバ(ULVR.L: 株価, 企業情報, レポート)のアジア事業拡大やインドのタタによる英国投資向けにサービスを提供した。

豪ＡＮＺは、昨年の貿易ファイナンス収入が２９％増加し、アジア地域では５８％の伸びを達成したと明らかにした。

（Steve Slater記者；翻訳　長谷部正敬）
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPTYE83G04R20120417?sp=true 　

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01. 2012年4月17日 23:25:43 : 3CNLte9sGM ＩＭＦ：世界経済成長見通し上方修正、米国がけん引-改善弱い　　　４月17日（ブルームバーグ）：国際通貨基金（ＩＭＦ）は17日、米経済の見通しが改善されたことを受けて、世界経済が「徐々に強くなりつつある」との見方を示した。ただ「最近の改善は非常に脆弱（ぜいじゃく）」だとしている。ＩＭＦはこの日発表した世界経済見通し（ＷＥＯ）の中で、今年の世界の経済成長見通しを3.5％、来年については4.1％と予想した。１月時点ではそれぞれ3.3％、4.0％と予想しており、今回はともに上方修正された。米国についても今年の成長率を1.8％から2.1％に、来年は2.2％から2.4％にそれぞれ予想を引き上げた。ユーロ圏については、なお景気の下降局面に直面しており、一国がデフォルト（債務不履行）に陥る潜在的リスクを「測ることは難しい」としながらも、状況は昨年よりも安定してきているとした。今年のユーロ圏経済は0.3％のマイナス成長が予想されているが、前回予想のマイナス0.5％からは上向きの修正となった。このほかでは今年の中国の成長率を8.2％、日本は２％と予想した。ＩＭＦは見通しの中で、「昨年７－12月期に米経済で改善が見られ、ユーロ圏では経済危機対応でより良い政策が講じられた結果、世界経済が急減速する脅威は軽減された」と指摘。主要先進国では鈍い成長が再開される可能性が高く、新興諸国では相対的に着実な経済活動が続くと予想した。その上で、最近の改善は非常に脆弱だと付け加えた。「差し迫った懸念」一方、ＩＭＦは「最も差し迫った懸念は、ユーロ圏の危機がさらにエスカレートし、広範なリスク回避の動きの引き金を引くこと」だと指摘。また、地政学的な不透明感が石油価格の大幅な上昇を招く恐れもあるとした。石油価格が50％上昇すると世界の生産は1.25％減少するとＩＭＦは試算している。 20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中央銀行総裁会議が今週ワシントンで開かれるが、ＩＭＦは欧州当局者らに対し「銀行システムの無秩序で破壊的なレバレッジ解消の動きを回避し、民間部門への適切な信用フローを促進」するよう求めている。米国、ユーロ圏、日本、英国など先進国の成長率は今年1.4％、来年は２％と見込まれている。１月時点ではそれぞれ1.2％、1.9％だった。新興国・途上国については今年5.7％、来年６％と予想、１月時点の5.5％、5.9％から上方修正した。こうした中でスペインについてはマイナス1.8％成長を予想。１月時点のマイナス1.6％成長から下方修正した。同国の国債利回りはラホイ政権の発足後の４カ月間での最高水準に上昇。ラホイ首相は16日、資金調達を継続できるよう財政赤字を削減しなければならないと述べた。中国の急激な調整見込まず一方、世界２位の経済規模の中国についてＩＭＦは、昨年半ばから成長が緩やかになったとし、「ハードランディング懸念が広まっているが、今のところ過熱懸念のある不動産市場などで急激な調整局面を迎える兆候はほとんど見られない」と指摘。中国の成長率は今年8.2％となった後、来年は8.8％を予想している。記事に関する記者への問い合わせ先：ﾜｼﾝﾄﾝ Ian Katz ikatz2@bloomberg.net 記事についてのエディターへの問い合わせ先：Chris Wellisz cwellisz@bloomberg.net 更新日時: 2012/04/17 22:00 JST
02. 2012年4月17日 23:26:06 : 3CNLte9sGM IＭＦ：中国国内経済は一段と不均衡－黒字縮小に隠される　　　４月17日（ブルームバーグ）：中国の貿易収支にはかなりの改善が見られるものの、その陰で同国の国内経済における不均衡の度合いは強まっている。国際通貨基金（ＩＭＦ）が指摘した。ＩＭＦはスタッフによる報告書で、「中国の成長は高水準の投資への依存度が高まっており、同国で不均衡が強まりつつあることを一段と示している」と指摘。ＩＭＦはこの日発表した世界経済見通し（ＷＥＯ）の中で、中国の経常黒字の対国内総生産（ＧＤＰ）比の見通しを「中期的に」４－4.5％と、昨年７月時点の7.5％前後から下方修正した。今週開催されるＩＭＦの春季会合や20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中央銀行総裁会議を前にしたこの下方修正は、世界の不均衡是正に向け人民元高を求める動きに中国が対応していく上で支援材料になる可能性もある。一方でＩＭＦスタッフによる報告書は、中国には消費の拡大が必要であり、それがなければ同国経済が不安定化するリスクが生じ、ひいては世界経済に影響を与えるだろうと指摘した。ＩＭＦは「中国の中期の経常収支は危機前の水準を下回る状況が続く公算が大きいものの、それで世界の不均衡が解消されたとか中国で真の『バランス再構築』が成されたことが示唆されたと結論づけるのは時期尚早だ」と論じた。この報告書についてＩＭＦは、あくまで執筆したスタッフの見解に基づくものであり、必ずしもＩＭＦの総意ではないとしている。原題：China’s Falling Trade Surplus Masks Domestic Imbalance,IMF Says（抜粋）記事に関する記者への問い合わせ先：北京 Nerys Avery navery2@bloomberg.net 記事についてのエディターへの問い合わせ先：Paul Panckhurst ppanckhurst@bloomberg.net 更新日時: 2012/04/17 22:44 JST
03. 2012年4月17日 23:30:42 : 3CNLte9sGM 国際通貨基金 \| 2012年４月総括 2011年9月の世界経済見通し（WEO）の発表後まもなく、ユーロ圏は再び深刻な危機に陥った。イタリアとスペインの財政の持続可能性に対する市場の懸念は、国債の利回りの急激な上昇を引き起こした。銀行が保有する一部資産の価値が疑問視され、この様な銀行が投資家に対し融資のロールオーバーを説得することができるのか、疑問となった。資金調達問題を懸念した銀行は、信用凍結に踏み切った。信認は落ち込み経済活動は低迷した。しかし、力強い政策対応がとられたことで事態が好転した。スペインの選挙と、イタリアによる新首相の選出が、投資家にある程度の安心感を与えた。財政協定の採択は、赤字と債務に対処するというEU加盟国のコミットメントを示した。最も重要な点は、欧州中央銀行（ECB）による流動性の供給により、銀行のロールオーバー・リスクが当面回避されソブリン債圧力が軽減したことだと言える。危機の最悪期が過ぎ去り、米国経済に関する喜ばしいニュースが報道され、楽観志向が幾分戻った。しかし過度に楽観視すべきではない。新たな欧州危機が発生しなくとも、大半の先進国・地域は依然として成長に大きなブレーキがかかっている。さらに、危機が新たに発生するリスクも依然として存在しており、先進および新興市場国・地域に影響を及ぼす可能性がある。ベースラインについて注目してみる。当分、名目金利がゼロ近傍にあると考えられるにもかかわらず、先進国の需要が何故拡大しないのかという疑問もあろう。その理由として、これらの国々の成長に、程度に差があるものの、財政健全化と銀行のレバレッジの解消という二つの要因がブレーキをかけていることが挙げられる。両者とも、必要な調整を反映しているが、短期的に成長の減速要因となっている。大半の先進国で、財政健全化が進められている。今年の循環的変動調整後のプライマリーバランスの赤字が平均で対GDP比１ポイント弱減少し、乗数効果を1とした場合、財政再建により、先進国の成長率は約1ポイント縮小することになろう。銀行のレバレッジ解消は、主に欧州に影響を及ぼしている。銀行のレバレッジ解消は必ずしも民間部門への与信の縮小を意味するものではないが、与信のさらなる引き締めに影響すると示す証拠もある。我々の最も可能性のある推定によると、これにより今年ユーロ圏の成長が、さらに1パーセントポイント縮小する可能性がある。我々の見通しは、これらの影響を反映している。我々は、なかでも欧州で成長は引き続き低迷し、当分失業率は高止まりすると予想する。新興市場国・地域もこれらの情勢と無縁ではない。先進国経済の低迷は、輸出の伸びの鈍化となった。さらに金融をめぐる不透明性が、リスク選好度の急激なシフトと相まって、変動的な資本移動につながった。しかし、多くの場合、新興市場国は堅調な成長を維持するための政策余地を十分に有している。しかし、このような見解が、状況は国により異なるという事実を覆い隠すことが往々にしてある。すなわち、景気過熱に警戒が必要な国もあれば、産出量ギャップがマイナスで、成長維持のための政策を実施することができる国もある。総じて、我々は9月の見通しに若干下方修正を加えたものの、新興市場国・地域では成長が持続すると考える。リスクに関しては、原油市場に影響する地政学的緊張がリスクであることは間違いない。しかし、欧州での深刻な危機の再発が、主なリスクであることは変わりない。「防火壁」の構築が完成したとき、大きな進歩を遂げることになろう。投資家心理の悪化の影響を乗り越える支援や、財政健全化と改革を進める時間的猶予をさらに提供するために、必要に応じて資金を動員することが可能となる。しかし、防火壁のみでは、一部の国が抱える財政や競争力、成長に関する困難な問題を解決することはできない。マクロ経済面或いは政治面での悪いニュースが、昨年の秋に経験したようなダイナミックスを引き起こすリスクが残存している。世界経済見通し：回復を始める成長、未だ残る危険性　国際通貨基金 \| 2012年４月政策に話を移すと、財政健全化と銀行のレバレッジ解消の長期的な好ましい影響と短期的な悪影響の間のバランスの最善の取り方に、多くの議論が集中している。財政政策については、早急な財政健全化に対する市場からの圧力により複雑になっている。さらに、財政引締め策に対する市場の反応は、財政健全化を求める一方で成長の減速に伴い否定的な反応を示すなど、若干一貫性に欠けているように見られることから、更に複雑化している。適切な戦略はこれまでと変わりない。すなわち、早急な財政調整は信頼性の点から必要だが、支出トレンドの縮小、および支出と赤字を漸次的かつ自動的に削減する財政システムとルールの導入の決定を行うなど、長期的な信頼に足るコミットメントを求めるべきである。この点での進展が、なかでも米国と日本で不十分である。しかし、この面で更なる進展がなくとも、短期的な財政健全策については、現水準で概ね適切だと思われる。銀行のレバレッジ解消をめぐっての課題は二つある。財政政策と同様、第一の課題はレバレッジ解消全体の適切なペースの見極めである。第二に、レバレッジ解消により、国内のみならず他国でも信用収縮を引き起こすことがないようにしなければならない。一部公的資金による銀行の資本増強は、既にアジェンダにはないようだが、検討する必要があるかもしれない。これが、与信と経済活動の拡大につながることから、注入した資金は、他の財政措置と比較しても、一段と容易に取り戻すことが可能であろう。リスク軽減政策については、焦点は明らかに欧州である。政府と銀行の連関性の軽減を図る措置を導入すべきであり、たとえば、ユーロレベルの預金保険や銀行の破たん処理制度の構築から、ユーロ建て債券の共通市場の創設など、限定的な形でのユーロ債の導入といったことが考えられよう。これらの措置は早急に必要であり、危機がじきに発生するとなった場合、効果を発揮するだろう。一歩下がってみると、欧州をはじめとする先進国・地域の持続的な成長の拡大が、おそらく最も重要だが最も達成が困難な課題であろう。成長の低迷は、低調なベースライン予測の原因となるのみならず、財政調整を困難にしかつそのリスクを高める。差し当たっては、需要を高める措置に集中すべきである。今後、潜在成長力を高める措置にも注力する必要がある。望むべくは双方を行う措置であるが、そのようなものは無いに等しいだろう。しかし、より現実的には、長期的に有益で、かつ短期的に需要を抑制しない改革を求める必要がある。これらの改革の特定と、その短期的な潜在的な負の影響への対策を、政策の最優先課題とすべきであろう。オリビエ・ブランシャール経済顧問国際通貨基金 \| 2012年４月要旨世界経済の見通しは、2011年に大きく悪化した後、再び次第に力強さを増している。しかし、下振れリスクは依然として高い。2011年の後半に、米国の経済が改善を見せ、ユーロ圏が混迷する経済危機に対しより良い政策をとったことで、世界経済が急激に減速する可能性が低下した。結果、主要な先進国・地域では、再び経済の回復が緩慢ながらも見込まれ、大半の新興市場および途上国・地域では、引き続き比較的堅調な成長が予測される。しかし、この改善の足取りは極めて脆弱である。政策担当者は、中期的に健全な成長を実現するうえで不可欠な、抜本的改革を継続しなければならない。また、先進国・地域では産出量ギャップが大きいことから、依然として低調な成長を支えるべく、当面は政策を調整する必要がある。 2012年の世界経済の成長率は、2011年後半と2012年前半の経済活動の低迷を受け、2011 年の約4%から3.5%に落ち込むと考えられる。 2012年１月の世界経済見通し（WEO）改訂版で、ユーロ圏の政府と銀行部門の情勢の悪化によるダメージを背景に、2011年9月のWEO見通しを下方修正した。ユーロ圏を含めた大半の国や地域の成長率は、2012年1月のWEO改訂版予測より若干力強いものとなろう。第1章で述べるように、2012年を通し経済活動が再び加速することで、2013年の世界の成長率は約4%に回復する見込みである。ユーロ圏は、ソブリン債務危機、総体的な信認の喪失、銀行のレバレッジ解消の実体経済への影響、市場圧力を受けた財政健全化の影響などを背景に、2012年は穏やかな景気後退局面に入ると引き続き予測される。欧州の様々な問題を理由に、先進国・地域のグループとしての経済活動は、2012年、翌 2013年の成長率が、それぞれ僅か1.5%、2%と予想されるなど、引き続き期待を裏切るものとなろう。これらの国や地域の雇用創出は引き続き低迷し、失業者はさらなる所得支援および職業訓練、再訓練、職業紹介の面での支援が必要となろう。新興市場および途上国・地域の実質 GDP成長率は、2011年の6.25%から、2012年は 5.75%へと鈍化すると考えられるが、その後、マクロ経済政策の一層の緩和と外需の改善を背景に、2013年には6%まで再加速する見込みである。第2章で論ずるように、ユーロ圏危機の伝播は欧州の他の国々に大きく影響することになろう。一方、欧州以外の国や地域では、金融のボラティリティは一段と増加するものの、ユーロ圏危機が再燃しなけければ、経済活動への大きな影響はないだろう。システミックリスクの軽減において政策が果たした役割は重要であるが、ここで立ち止まってはならない。欧州中央銀行（ECB）の三年満期のリファイナンス・オペ（LTROs）、欧州の防火壁の強化、野心的な財政調整プログラム、および製品市場と労働市場の大々的な改革の実施がユーロ圏の情勢の安定化に寄与し、銀行や政府にかかる圧力が軽減された。しかし、懸念は引き続き残る。また、先の給与税減税と失業保険給付の延長により、米国経済に悪影響を及ぼす可能性があった、財政の急激な引き締めを回避することができた。より広く見ると、多くの先進国・地域が、中期的な財政健全化のための堅牢なプログラムの策定と導入において大きく前進した。同時に、新興市場および途上国・地域では、これまでの政策の改善が功を奏している。しかし、さらなる措置を取らなかった場合、ユーロ圏の問題が容易に再燃し、米国では2013年に著しく急激な緊縮財政が選択される可能性がある。以上を踏まえ、これまでの世界経済見通しで繰り返し指摘してきたように、下振れリスクは引き続き高い。あいにく、これまでに指摘したリスクの一部が現実となった。この度のWEOの各予測は、これまでの下方シナリオと比較し若干良いというだけである1。引き続き、ユーロ圏危機の一層の悪化による一段と広範なリスク逃避が、当面の懸念材料である。本WEOで詳しく検証しているように、このシナリオは、当予測と比較し、世界およびユーロ圏の産出高が、2年で各々2%、3.5%落ち込む可能性を示している。また、地政学的不透明性が、原油価格の急騰を引き起こす可能性もある。原油価格が約50%上昇 1 2011年1月のWEO改訂版の下方シナリオを参照世界経済見通し：回復を始める成長、未だ残る危険性　国際通貨基金 \| 2012年４月することで、世界の産出高は1.25%落ち込む可能性がある。こういった緊張の成長への影響は、金融の大幅なボラティリティと信認の喪失を伴った場合、一段と大きいものになろう。さらに、マクロ経済政策の引き締めが過度に行われた場合、新たな主要国が継続的なデフレ或いは長期に渡る経済の著しい低迷期に突入する可能性もある。さらに、潜在的なリスクの一つとして、日本や米国の巨額の財政赤字と債務、および一部の新興市場国・地域の経済の急減速により、世界の債券市場や為替市場が混乱することも考えられる。しかし一方で、政策の改善が一段と進み、金融環境が継続的に緩和され、地政学的緊張が緩和した場合、予測以上の成長を遂げる可能性もある。　弱い回復を強固なものとし、多くの下振れリスクを封じ込めるために、政策は強化しなければならない。短期的には、ユーロ圏危機の対策に一層注力しなければならず、より低迷する経済活動を踏まえ財政引き締めを節度あるものとし、大幅に緩和された金融政策を継続し、金融部門へ十分な流動性を供給することが求められる。 • ユーロ圏については、欧州安定メカニズム（ESM）と欧州金融安定ファシリティー（EFSF）の統合に関する先の決定は歓迎すべきものであり、これは、欧州の直近の他の取り組みと共に、欧州の危機メカニズムを補強し IMFの世界規模の防火壁（ファイアウォール）の強化に向けた取り組みを支えることになろう。十分な財政再建が進んでいるが、短期的な需要の過度の落ち込みを回避する必要がある。国内インフレは非常に低いと予測されることから、更なる金融緩和の余地がある。異例的支援(LTROsや国債の購入など)を通し、資金調達市場の秩序を保ち、金融政策の実体経済への波及を促すよう、引き続き努めるべきである。さらに、銀行の資本増強が不可欠だが、これにはより柔軟化したEFSF/ESMからの直接的支援が必要となろう。 • 米国と日本については、短期的には十分な財政調整が計画されているものの、中期的に一段と堅牢かつ持続的な財政健全化戦略を早急に打ち立てる必要がある。また、国内のインフレ圧力が極めて低いことから、日本は、金融緩和を一層進め、中期的にインフレ目標を達成する必要があろう。また、米国でも、経済活動が期待に沿うものにならない恐れがある場合、一層の金融緩和が必要かもしれない。 • より広くは、主要な国や地域の成長見通しが弱いことから、財政収支が健全で市場の信認を確保している国や地域は財政政策に余地があり、再建ペースを見直すこともできよう。また、他の国・地域では、現水準以上の赤字に対する資金調達が容易であるならば、自動安定化機能を自在に機能させるべきである。今後については、主要先進国・地域の弱い中期的成長見通しの改善が課題である。今後も、金融部門の抜本的改革、給付金プログラムの野心的改革を含めた財政健全化の一層の推進、潜在生産量を押し上げるための構造改革が、喫緊の課題である。新たに合意された規制（バーゼルIIIなど）の国レベルでの実施に加え、大き過ぎてあるいは複雑過ぎてつぶせない機関をめぐる問題、シャドーバンキング・システム、銀行監督当局間のクロスボーダーな連携など、金融危機により明らかとなった多くの弱点に、金融部門改革は取り組まなければならない。高齢化にかかる支出の改革は、今日の需要を大きく弱めることなく将来の支出を大幅に削減することができることから、不可欠である。このような措置をとることは、政策担当者が断固たる行動をとることができる能力を示すことになり、財政の持続可能性に対する市場の信認の再構築に寄与するだろう。そして、これにより、国債発行によるインフレ上昇の懸念を生むことなく、金融の再建と需要を支えるための財政・金融政策を行うより多くの余地が生じる。また、ユーロ圏での競争力ショックへの調整能力の強化や日本での労働参加の向上など、多方面で構造改革を行う必要がある。不動産市場に対する政策は、家計のバランスシートの改善を促し、さもなくば低迷する消費を支えると期待される。第3章で論じているように、アイスランドをはじめ、このような政策を導入した国々は大きな効果を上げている。米国は、様々なプログラムを導入してみたもののその効果は限定的であることから、より強力なアプローチを検討している。その他の国や地域では、問題の解決を銀行や家計に委ねている。総じて、過度のリスクを伴うあるいは投機的な住宅投資を行った個人の責任を問わないことに伴うモラルハザードへの懸念が、進捗の足かせとなっている。欧州のモラルハザードをめぐる議論は、個人ではなく国を対象としているが、この問題がユーロ圏危機への対処を非常に困難にしている。どちらにしても、需要を支える的を絞った介入は、遥かに高いコストを伴うマクロ経済プログラムと比較し、大幅な効果を発揮すると思われる。モラルハザードの問題は、規制と監督の強化により一部対処することも可能である。新興市場および途上国・地域では、力強いマクロ経済政策と構造政策が引き続き効力を発揮しているものの、国内では脆弱性が次第に蓄積している。これまで10年に渡り、これらの国や地域の多くが、急速な与信の伸びと国際商品価格の上昇に支えられ、予測以上に良い状態にある。与信の伸びが金融の深化の現れである限り、これは成長へのプラスの影響となっている。しかし、大半の国や地域では、銀行融資の質に対する疑念を深めることなく、信用が現在のペースで拡大を続けることは不可能である。また、国際商品価格が、地政学的緊張により短期的に急騰するものの、これまで10年間で見られたような高い水準で推移するとは考えられない。これは、第4章で論じたように、財政政策をはじめとした様々な政策が、潜在成長率の低下に適応する必要があることを示している。新興市場および途上国・地域では、力強い経済活動、高い与信の伸び、変動的な資本フロー、高止まっている国際商品価格による景気過熱圧力と、エネルギー価格に起因するインフレと財政ポジションのリスクの再燃の抑制に努めながら、先進国・地域からの大きな下振れリスクに対処すべくマクロ経済政策を適切に調整することが、当面の主要な課題である。適切な対応は異なるだろう。マクロ経済政策がほぼ正常化している国や地域では、短期的には先進国・地域からの需要の低下への対応に焦点を絞るべきだろう。同時に、マイナスの波及効果や変動的な資本フローに対応する用意がなくてはならない。他の国や地域では、マクロ経済政策の余地の再構築とプルーデンシャルな政策と枠組みの強化に引き続き取り組む必要がある。金融政策担当者は、原油価格の高騰がより広範なインフレ圧力とならないよう警戒する必要がある。また、財政政策は、補助金の対象を最も脆弱な世帯のみとするなど、公的部門のバランスシートへのダメージを抑制しなければならない。最近の情勢に照らし、グレート・リセッションの間に急激に縮小した世界の経常収支の不均衡は、再び拡大することないと考えられる。これは主に、危機前に巨額の対外赤字を抱えていた国や地域の特徴であった過剰消費の伸びが疲弊し、黒字国のより高い消費に相殺されていないことによる。結果、世界経済は、危機直前までの好況期と比較し、全ての地域で需要と成長の損失を経験した。主要な黒字国・地域による、これまで以上に市場が決定する為替レートシステムに支えられた、消費拡大へのシフトを進めるリバランスは、これらの国のみならず世界全体の見通しの改善に貢献するだろう。緊縮財政のみでは、主要国・地域経済の停滞に対処することはできない。より力強い協力者からのリソースを活用し、調整を緩和し根本的な問題（米国の弱い家計、ユーロ圏の弱い政府）により良くターゲットを絞った政策が必要である。政策担当者は、非伝統的な金融支援に伴うリスクを過剰に懸念するあまり、中央銀行の政策実施余地を制限することがないようにしなければならない。非伝統的な政策は抜本的改革の代替とはならないが、より良い政策とより高い世界成長の可能性を著しく毀損する債務デフレの罠に、新たな主要国が陥るリスクを抑制することができよう。
04. 2012年4月17日 23:48:51 : 3CNLte9sGM http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/index.htm World Economic Outlook (WEO) Growth Resuming, Dangers Remain April 2012 The April 2012 edition of the World Economic Outlook assesses the prospects for the global economy, which has gradually strengthened after a major setback during 2011. The threat of a sharp global slowdown eased with improved activity in the United States and better policies in the euro area. Weak recovery will likely resume in the major advanced economies, and activity will remain relatively solid in most emerging and developing economies. However, recent improvements are very fragile. Policymakers must calibrate policies to support growth in the near term and must implement fundamental changes to achieve healthy growth in the medium term. Chapter 3 examines how policies directed at real estate markets can accelerate the improvement of household balance sheets and thus support otherwise anemic consumption. Chapter 4 examines how swings in commodity prices affect commodity exporting economies, many of which have experienced a decade of good growth. With commodity prices unlikely to continue growing at the recent elevated pace, however, these economies may have to adapt their fiscal and other policies to lower potential output growth in the future. http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/text.pdf
05. 2012年4月17日 23:57:08 : 3CNLte9sGM 国際金融安定性報告書 2012 年 4 月第 3 章プレス・ポイント：安全資産：金融システムの要か？著者： Silvia Iorgova （チームリーダー）, Abdullah Al-Hassan, Ken Chikada, Maximilian Fandl, Hanan Morsy, Jukka Pihlman, Christian Schmieder, Tiago Severo, Tao Sun ポイント  市場に歪みが生じていることで、金融市場で枢要な役割を果たす安全資産（米国債、ドイツ国債、場合によっては高格付社債）に負荷が強まっている。先進国における不確実性の高まり、規制改革、中央銀行による金融危機後の異例の政策措置が、安全資産に対する需要に拍車をかけている。  安全資産の供給は、公的部門及び民間部門の発行能力が低下しているため、減少している。その債務が安全資産とみなされる国の数は減少している。証券化をめぐる様々な問題により、証券化商品の安全資産としての役割も低下している。  安全資産の減少と需要圧力の増加は、国際金融システムの安定性にとってマイナス要因となる。安全資産の不足は、投資家の買い急ぎを招き、その価格を上昇させ、安全性基準の引き下げも余儀なくするだろう。また、短期的なボラティリティを一段と拡大させ、高品質な担保の不足にもつながろう。  安全資産市場におけるスムーズな調整には、より柔軟な政策の立案と実践が求められる。政策当局は、金融機関の健全性の確保と、そのために安全資産に対する需要が過度に性急に高まることによるコスト、とのバランスを取らなければならない。世界金融危機および多数の先進国における財政の持続可能性に関する懸念の高まりは、絶対的に安全とみなすことができる資産は存在しないことを示している。これまで実質的に無リスクとされてきたソブリン債が最近格下げされたことにより、高格付けの資産もリスクと無縁ではないことが浮き彫りになった。絶対的に安全という概念は、格付機関の最高位格付けに暗に含まれ、プルーデンシャル規制、機関投資家の資産運用基準に内包され、金融危機前に偽りの安心感を与えていた。資産の安全性は以前よりも適切に評価されるようになっているものの、予定されている規 2 制改革や市場改革、中央銀行の危機管理戦略は、先行き不透明な状態が継続し、安全とみなされる資産の供給が減少していることも相俟って、安全資産の価格を、こうした歪みが存在しない場合と比べて、押し上げることになろう。本章では、安全資産の様々な役割、規制・政策・市場から生じる歪みの影響、さらにはこれらに起因し今後問題となり得る点を検証する。需要面を見ると、不確実性の高まり、規制改革、及び中央銀行による危機関連の措置が、需要の押し上げ要因となっている。今般の危機以前の主な外部要因は、世界的な経常収支の不均衡であり、これが外貨準備や一部の政府系投資ファンドによる安全資産の購入を促していた。今後の焦点は、新たなプルーデンシャル規制による需要、OTCデリバティブ取引やそのセントラル・クリアリングへの移行に伴う担保需要、中央銀行のオペレーションに伴う需要の増加を満たすことができるかということにある。供給面では、財政に対する懸念からソブリン債は安全であるという認識が後退している。分析によると、2016 年までに約 9 兆ドル分（ソブリン債の予想発行残高の約 16％）が、安全資産とみなされなくなる可能性がある。民間部門による安全資産の発行も、証券化を巡る問題により証券化商品の安全性に問題が生じたため、減少している。安全とされる資産の減少と安全資産に対する需要の増加が、国際金融システムの安定性にとってマイナス要因となる。安全資産の不足は、投資家の買い急ぎを招き、その価格を上昇させ、安全性基準の引き下げも余儀なくするだろう。また、短期的なボラティリティを一段と拡大させ、金融取引における「潤滑油」あるいは信用の代わりの機能を果たす、流動性があり価格が安定した担保の不足を招く可能性がある。政策提言政策対応は、安全資産の新たな、そしてスムーズでない価格調整から生じ得る金融システムの安定性に対するリスクを減ずるべく、柔軟かつ段階的に実施すべきである。新たなプルーデンシャル・ルールは、安全資産となり得る資産のそれぞれの特性を十分に考慮すべきである。対象となる資産のリスク評価は、信用力ならびに流動性の観点に基づき、適切な間隔で行い、資産によって異なるものにすべきある。資産のリスク評価が個別に適切に行われていれば、市場情勢の悪化や格付けの引き下げにより、その資産が自動的に安全性の低いカテゴリーに振り分けられ、価格がいきなり下落するといったクリフ効果を回避することができよう。自己資本規制におけるソブリン債の扱いについて言えば、発行国の相対的な信用リスクをより正確に反映したリスクウェイトをいずれは適用する必要性があろう。流動性規制に関しては、流動性カバレッジ比率算定のため、対象資産のヘアカット率を定期的に見直していく必要があろう。 3 CCP のデフォルトファンドに安全資産を担保として差し出すことに伴う需要の増加圧力については、担保として受け入れ可能な安全資産のカバレッジに柔軟性を持たせることで軽減できよう。リスクに基づくヘアカットの設定や、受け入れ可能担保の最低基準を設けつつ、受け入れ担保対象資産の範囲を広げることで、CCP の健全性を犠牲にすることなく、特定の安全資産への過度の需要圧力を軽減することが可能となろう。供給面での政策対応は、需要が高まっている安全資産の価格上昇圧力を抑制する。政府の信用力の改善、資金調達コストの低下、及び経済成長力の強化のためには、政府債務残高の削減、その債務管理の改善、より優れた金融インフラストラクチャの導入に向けた戦略が必要である。民間部門も、安全資産の重要な供給源であり、より健全で、カバードボンドにみられるよく練られ規制された枠組みにより証券化市場の回復を促すことで、安全資産を供給できよう。また、新興国が自国の金融インフラストラクチャの改善を通じ、安全資産を発行する能力を高めていくことで、国際的な安全資産市場の不均衡が緩和されよう。第4 章プレス・ポイント長寿リスクの財務的影響国際金融安定性報告書 2012 年4 月著者：S. Erik Oppers (チーム・リーダー), Ken Chikada, Frank Eich, Patrick Imam, John Kiff, Michael Kisser, Mauricio Soto , Tao Sun 本章では人々が想定以上に長生きするという長寿化リスクが、金融面でかなり大きな影響をもたらし得る点について取り上げる。本章ではまず長寿化リスクを定義し、リスクの規模とそれが財政や企業のバランスシートに及ぼしうる影響を推計する。今後何十年かにわたって人口が老齢化するにつれ、経済全体の中での老人による消費の比率は上昇し、公的部門や民間部門にとって負荷となっていくであろう。政府ポイント  人々の寿命が延びていることはとても望ましいことであり、長寿の実現で個人の厚生は高まっている。しかし、寿命の長期化は、社会保障や公務員年金制度を通じて政府、確定給付年金を支給する企業、終身年金を販売する保険会社、確定給付年金を持たない個人、それぞれにコスト増大をもたらす面もある。  人々が想定以上に長生きすること（いわゆる長寿化リスク）の金融面への影響はかなり大きい。平均寿命が現在の予想より3 年延びると、すでに大きい人口高齢化に伴うコストが2050 年までにさらに5 割も増大する。  金融面への影響の大きさと、その対応策が効果をもたらすまでに時間がかかることを考えれば、長寿化リスクに今からもっと対処していく必要がある。  長寿化リスクの影響を緩和するには定年の延長（法制化するか自主的であるかを問わず）、年金積立金の増額、及び年金支給額の削減の組み合わせが必要である。  政府としては、(i)長寿化リスクが財政に与え得る影響を認識し、(ii)政府、民間の年金運営者、個人の間のより適切なリスク分担のあり方を構築し、 (iii)長寿化リスクの移転のための資本市場の発達を促し、(iv)長寿化に関する情報と老後の生活設計の教育を充実させる、ことが必要である。 2 も民間の年金運営者も老齢化に伴うコストについて準備はこれまでもしてきている。もっとも、こうした対応は、過去において常に寿命の延びを過小評価してきた人口動態の将来推計をベースにしたものである。こうした想定を超えて人々が長生きする場合には、政府や確定給付年金の運営者にとっては、社会保障費や年金支給負担が想定外に増大することになる。また、個人にとっても、長寿化による恩恵もある一方で、老後の生活資金が枯渇し得るという金銭的なリスクが生じる。こうしたリスクは徐々に蓄積していくものであるが、早期に対応をとらないと、すでに問題を抱えている民間や公的部門のバランスシートに大きな負荷を与え、他のショックに対する脆弱性を増し、金融全般の安定性にも悪影響を及ぼす恐れがある。長寿化に伴うリスクを十分に認識している政府や年金運営者はごく少数である。実際にそれを計測した場合、その規模は大きい。本章では、2050 年まで平均寿命が現在の基準推計より3 年（過去の過小推計分に概ね相当）延びた場合には、老齢化に伴うコストがさらに5 割拡大すると推計している。また、米国の民間企業年金データに基づく試算例では、3 年の寿命の延長に伴い年金債務が9 パーセント上昇する。年金債務の残高は大きいため、この場合、企業は単年度の年金積立分の何倍にも相当する金額をさらに年金基金に拠出する必要があることになる。長寿化リスクに対応するには様々な手段をとる必要がある。第一に、政府は高齢者社会保障制度と公務員に対する確定給付年金制度を通じて、大きな長寿化リスクを抱えていることを認識する必要がある。第二に、長寿化リスクは個人、年金運営者、政府の間で適切に分担されるべきである。第三に、資本市場を活用し、長寿化リスクを年金運営者からリスクをより吸収できる主体に移すこともできる。本章では、最近拡大しつつあるこのリスク移転市場の取引を取り上げ、その機能の改善策についても論じる。予想寿命の長期化に合わせ、定年を引き上げていくことも必要不可欠な対策である。政府が定年延長を法制化することも可能だが、個人が定年を先延ばしにするような誘因を設けることもできる。定年延長は老後のための生活資金を蓄積する期間を延長する効果と、蓄積した生活資金の使用期間を短縮させるという二つの効果を持つ。長寿化とその資金面への影響についてより充実した教育を行うことで、個人の認識を高めることができる。年金支給の柔軟性を高めることも重要であり、年金掛け金の増額や定年延長ができない場合には支給額を引き下げざるを得ない場合もあろう。 3 長寿化リスクについての認識をより高め、その緩和策は今から着手すべきである。対策が効果を発揮するまでには時間がかかり、対策が遅れるほど効果的な対応がより難しくなる。人口の高齢化とその追加的なリスクである長寿化に対応していくことは、民間ならびに公的部門のバランスシートの持続可能性についての信認を回復させるために必要な取り組みの一部である。
06. 2012年4月17日 23:58:16 : 3CNLte9sGM http://www.imf.org/external/japanese/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/sumj.pdf 報道資料世界経済見通し 2012年4月第3章要旨家計債務への対応を考える著者： Daniel Leigh （チーム・リーダー）、 Deniz Igan、 John Simon、Petia Topalova うよう Key Points 多くの国が、グレート・リセッション以前に積み上がった家計債務負担という問題を抱えている。2007年に至るまでの5年間で、先進国および一部の新興市場国で、家計債務の対所得比率が歴史的水準にまで膨らんだ。アイスランド、アイルランド、スペイン、英国、米国といった国々で資産価格ブームが同時期に発生したが、これは、資産に対する家計債務の割合が総じて安定していたことから、資産価格の急落要点  グレート・リセッション（大規模景気後退局面）以降、多くの国が、資産価格の下落後の高水準の家計債務負担という問題を抱えている。本章では、住宅価格の急落後の家計債務の影響を分析するとともに、経済面へのダメージの軽減に向け、国が選択可能な政策を検証する。  住宅価格の急落や景気後退局面の影響は、そこに至るまでに積み上がった家計債務が巨額であるほど、より深刻かつ長期化する傾向にある。経済の低迷は、住宅価格の下落とそれ以前に蓄積された過剰債務が組み合わさった結果を反映している。  住宅価格の急落期における経済活動の過度の縮小を抑制するには、金融緩和や、ソーシャル・セーフティネットを通した財政移転といったマクロ経済政策が不可欠である。しかしながら、マクロ経済政策には限界がある。  家計の債務水準の引き下げと債務返済負担の軽減に向けた良く練られた大胆な政策を採ることで、一定の財政コストで、家計によるレバレッジ解消の経済活動へのマイナスの影響を緩和することが可能である。 2 へのエクスポージャーの拡大が覆い隠されていたことを意味する。住宅価格の下落に伴い、多くの家計で負債に対し資産が目減りし所得も減ったことから、住宅ローンの返済が一段と困難となった。今日、家計によるデフォルトや差し押さえ、投売りが一部の国々で広がっている。これは、経済パフォーマンスへどのような影響を及ぼすだろうか。過去30年の先進国についての分析で、住宅価格の急落や景気後退局面の影響は、そこに至るまでに積み上がった家計債務が巨額であるほど、より深刻かつ長期化する傾向にあることが判明した。すなわち、家計消費と実質GDPは一段と落ち込み、失業率は上昇し、債務の完済或いは債務不履行による家計のレバレッジ解消がより顕著となり、経済の低迷が尐なくとも5年に渡り続く。住宅価格の急落後の経済活動の縮小規模が一段と大きいことを踏まえると、住宅価格の一層の落ち込みのみが影響しているとは言えない。また、銀行危機の発生のみでは説明がつかない。むしろ、深刻な経済縮小は、住宅価格の下落と住宅価格急落以前のレバレッジの蓄積が組み合わさった結果だと言えよう。これらの定型化された事実は、家計債務とレバレッジ解消が、経済低迷の深刻化と長期化を引き起こすとした最近の理論モデル予測と一致している。家計債務問題を前に、政府が採ることができる成長支援策とは。家計のレバレッジ解消に関する過去および現在の事例の分析は、家計がレバレッジ解消を進める間、経済活動の過度の縮小を防ぐうえで、マクロ経済政策が不可欠であることを示している。例えば、1990年代のスカンジナビア諸国のケースが示すように、失業者世帯に対するソーシャル・セーフティネットを通した政府移転支払いにより、所得を押し上げ債務返済能力の向上を期待することができる。また、なかでも変動金利で住宅ローンを組んでいる場合、金融緩和を行うことで、住宅ローンの支払い負担を即座に軽減し家計のデフォルトを防ぐことが可能である。さらに、金融部門へ支援を行うことで、劣化した家計のバランスシートが銀行の貸出意欲に影響するリスクに対処する 3 ことができよう。しかし、マクロ経済刺激策には限界がある。名目金利のゼロ下限制約により、十分な利下げを行うことができず、高水準の債務を抱えていることで、財政移転の余地が抑制される可能性もある。的を絞った家計の債務再編政策により、大きな成果が期待できる。1930年代の米国や今日のアイスランドのように、大胆かつ包括的なプログラムを導入することで、比較的低い財政コストで、家計のデフォルトや差し押さえの件数を大幅に減尐させ、債務返済の負担を大きく軽減することができる。さらに、住宅価格の下落と総需要の低下という相互循環的な関係を防ぐことも期待できる。しかし、これらのプログラムが成功するには、その内容を慎重に策定する必要がある。適格基準が過度に厳格であったり、十分にインセンティブが組み込まれていない場合には、プログラムの効果は限られたものとなろう。一方、その対象を過度に広く設定した場合、深刻な副作用を引き起こすとともに、金融部門の健全性を損なう可能性がある。（参考仮訳）報道資料世界経済見通し 2012年4月第4章要旨国際商品価格の変化と一次産品輸出国著者： John Bluedorn、 Rupa Duttagupta （チーム・リーダー）、Andrea Pescatori、 Stephen Snudden Key points 要点  これまで10年に渡り、一次産品輸出国は、国際商品価格の上昇の恩恵を受け、低迷する世界経済に対し耐性を示して来た。しかし、依然として下振れリスクが高いことから、一次産品輸出国の短期的見通しをめぐり懸念が指摘される。国際商品価格が横ばいあるいは下落した場合、これら輸出国はどのような政策を採るべきであろうか。  一次産品輸出国は、国際商品価格のサイクルに対し脆弱である。なかでも、世界の経済活動の急激な落ち込み（拡大）は、国際商品価格の大幅な下落（上昇）や輸出国のGDPおよび対外収支の著しい悪化（改善）を引き起こす。  輸出国は、国際商品価格の上昇期には予想外の収入を蓄え、下落傾向にある場合にはこの蓄えを使い経済の安定化を図る必要がある。しかし、歳入が恒久的に増加する場合、これらを公共投資や減税に活かし、長期的に産出高を押し上げ厚生を改善することが最善策だと言える。  現在、国際商品価格の見通しは不透明であり世界経済成長は下振れリスクにさらされている。このようななか、一次産品輸出国はどのような備えが必要だろうか。一時的なショックに対するバッファーを財政面で構築する一方、国際商品価格のトレンドに関する最新の情報を取り入れる制度的能力の改善が、賢明なアプローチだといえる。 2 世界経済が低迷し国際商品価格が引き続き高止まっているなか、一次産品輸出国は、現在どのようなリスクに直面しているだろうか。本章では、輸出国の経済パフォーマンスを、実質GDP、与信の伸び、対外収支および財政収支で測定した。結果、これらの国々の経済パフォーマンスは、国際商品価格の変化と引き続き密接に関係しており、その上昇に伴い向上し下落に伴い悪化することが判明した。通常、エネルギーおよび金属価格の下落は2~3年続き、価格はピーク時から底値へ向けて実質的に40~50%下落する。これは、価格上昇時と比較し、下落時では実質GDP成長率が0.5～1パーセントポイント縮小する可能性を示している。また、価格サイクルが、通常より急激に変化するあるいは長期化する場合、国際商品価格の変化の間の経済パフォーマンスの差が大きくなる。世界経済の情勢の悪化により、国際商品価格が急落した場合、一次産品輸出国へはどのような影響があるだろうか。世界の経済活動に起因する国際商品価格の変化は、一次産品輸出国の経済パフォーマンスに大きな影響を及ぼす。なかでも、原油輸出国への影響が最も大きい。原油の実質価格を約12%押し上げる1年を通した世界経済ショックは、即座に原油輸出国の実質GDPを0.4%、その後3年間で約2%押し上げる。総じて、一時的な国際商品価格の変化に対しては、カウンターシクリカルな財政政策を採ることが最善だが、他国への影響を加味した場合、この提言には調整が必要となる。輸出国は、輸出品価格の 3 上昇の背景要因が需要・供給にあるにかかわらず、上昇期には一次産品に関連する収入の増加分を蓄え、下落時にボラティリティーを抑制すべくそのバッファーを活用すべきである。このような政策スタンスは、純債務の水準が低く、金融政策がインフレ目標政策と柔軟な為替相場制度のもとに運用されている場合に、最も効果的であり、これは価格上昇のボラティリティーの緩和に資する。しかしながら、他の国や地域での国際商品価格に影響する生産性ショックを相殺することが不可能な場合、主要な一次産品輸出国は、他国への影響を考慮し協調的な措置を採る必要がでてくることから、若干カウンターシクリカルな要素を減らした財政政策を採り、世界経済への生産性ショックの影響の中和に貢献することが必要となるかもしれない。国際商品価格に起こった変化が永続的となる可能性がある場合、一次産品輸出国はどのような対応をとる必要があるだろうか。国際商品価格の変化が持続的あるいは永続的な性質を有すると判明している場合、歳入の恒久的な増加あるいは減少への調整が主な課題となる。価格が上昇する場合、公共投資の拡大と労働税や資本税の減税を行い、民間部門の生産性、産出高、厚生の改善に努めるべきであろう。しかし、国際商品価格の変化が一時的かあるいは恒久的なものであるかの正確な判断は、実際には困難である。このことから、国際商品価格のトレンドに関する最新の情報を次第に取り入れながら、国際商品価格のあらゆるシクリカルな変化に対処するために、政策枠組みの強化を図ると共に財政面でのバッファーを構築する必要がある。

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01. 2012年4月17日 23:25:43 : 3CNLte9sGM ＩＭＦ：世界経済成長見通し上方修正、米国がけん引-改善弱い　　　４月17日（ブルームバーグ）：国際通貨基金（ＩＭＦ）は17日、米経済の見通しが改善されたことを受けて、世界経済が「徐々に強くなりつつある」との見方を示した。ただ「最近の改善は非常に脆弱（ぜいじゃく）」だとしている。ＩＭＦはこの日発表した世界経済見通し（ＷＥＯ）の中で、今年の世界の経済成長見通しを3.5％、来年については4.1％と予想した。１月時点ではそれぞれ3.3％、4.0％と予想しており、今回はともに上方修正された。米国についても今年の成長率を1.8％から2.1％に、来年は2.2％から2.4％にそれぞれ予想を引き上げた。ユーロ圏については、なお景気の下降局面に直面しており、一国がデフォルト（債務不履行）に陥る潜在的リスクを「測ることは難しい」としながらも、状況は昨年よりも安定してきているとした。今年のユーロ圏経済は0.3％のマイナス成長が予想されているが、前回予想のマイナス0.5％からは上向きの修正となった。このほかでは今年の中国の成長率を8.2％、日本は２％と予想した。ＩＭＦは見通しの中で、「昨年７－12月期に米経済で改善が見られ、ユーロ圏では経済危機対応でより良い政策が講じられた結果、世界経済が急減速する脅威は軽減された」と指摘。主要先進国では鈍い成長が再開される可能性が高く、新興諸国では相対的に着実な経済活動が続くと予想した。その上で、最近の改善は非常に脆弱だと付け加えた。「差し迫った懸念」一方、ＩＭＦは「最も差し迫った懸念は、ユーロ圏の危機がさらにエスカレートし、広範なリスク回避の動きの引き金を引くこと」だと指摘。また、地政学的な不透明感が石油価格の大幅な上昇を招く恐れもあるとした。石油価格が50％上昇すると世界の生産は1.25％減少するとＩＭＦは試算している。 20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中央銀行総裁会議が今週ワシントンで開かれるが、ＩＭＦは欧州当局者らに対し「銀行システムの無秩序で破壊的なレバレッジ解消の動きを回避し、民間部門への適切な信用フローを促進」するよう求めている。米国、ユーロ圏、日本、英国など先進国の成長率は今年1.4％、来年は２％と見込まれている。１月時点ではそれぞれ1.2％、1.9％だった。新興国・途上国については今年5.7％、来年６％と予想、１月時点の5.5％、5.9％から上方修正した。こうした中でスペインについてはマイナス1.8％成長を予想。１月時点のマイナス1.6％成長から下方修正した。同国の国債利回りはラホイ政権の発足後の４カ月間での最高水準に上昇。ラホイ首相は16日、資金調達を継続できるよう財政赤字を削減しなければならないと述べた。中国の急激な調整見込まず一方、世界２位の経済規模の中国についてＩＭＦは、昨年半ばから成長が緩やかになったとし、「ハードランディング懸念が広まっているが、今のところ過熱懸念のある不動産市場などで急激な調整局面を迎える兆候はほとんど見られない」と指摘。中国の成長率は今年8.2％となった後、来年は8.8％を予想している。記事に関する記者への問い合わせ先：ﾜｼﾝﾄﾝ Ian Katz ikatz2@bloomberg.net 記事についてのエディターへの問い合わせ先：Chris Wellisz cwellisz@bloomberg.net 更新日時: 2012/04/17 22:00 JST
02. 2012年4月17日 23:26:06 : 3CNLte9sGM IＭＦ：中国国内経済は一段と不均衡－黒字縮小に隠される　　　４月17日（ブルームバーグ）：中国の貿易収支にはかなりの改善が見られるものの、その陰で同国の国内経済における不均衡の度合いは強まっている。国際通貨基金（ＩＭＦ）が指摘した。ＩＭＦはスタッフによる報告書で、「中国の成長は高水準の投資への依存度が高まっており、同国で不均衡が強まりつつあることを一段と示している」と指摘。ＩＭＦはこの日発表した世界経済見通し（ＷＥＯ）の中で、中国の経常黒字の対国内総生産（ＧＤＰ）比の見通しを「中期的に」４－4.5％と、昨年７月時点の7.5％前後から下方修正した。今週開催されるＩＭＦの春季会合や20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中央銀行総裁会議を前にしたこの下方修正は、世界の不均衡是正に向け人民元高を求める動きに中国が対応していく上で支援材料になる可能性もある。一方でＩＭＦスタッフによる報告書は、中国には消費の拡大が必要であり、それがなければ同国経済が不安定化するリスクが生じ、ひいては世界経済に影響を与えるだろうと指摘した。ＩＭＦは「中国の中期の経常収支は危機前の水準を下回る状況が続く公算が大きいものの、それで世界の不均衡が解消されたとか中国で真の『バランス再構築』が成されたことが示唆されたと結論づけるのは時期尚早だ」と論じた。この報告書についてＩＭＦは、あくまで執筆したスタッフの見解に基づくものであり、必ずしもＩＭＦの総意ではないとしている。原題：China’s Falling Trade Surplus Masks Domestic Imbalance,IMF Says（抜粋）記事に関する記者への問い合わせ先：北京 Nerys Avery navery2@bloomberg.net 記事についてのエディターへの問い合わせ先：Paul Panckhurst ppanckhurst@bloomberg.net 更新日時: 2012/04/17 22:44 JST
03. 2012年4月17日 23:30:42 : 3CNLte9sGM 国際通貨基金 \| 2012年４月総括 2011年9月の世界経済見通し（WEO）の発表後まもなく、ユーロ圏は再び深刻な危機に陥った。イタリアとスペインの財政の持続可能性に対する市場の懸念は、国債の利回りの急激な上昇を引き起こした。銀行が保有する一部資産の価値が疑問視され、この様な銀行が投資家に対し融資のロールオーバーを説得することができるのか、疑問となった。資金調達問題を懸念した銀行は、信用凍結に踏み切った。信認は落ち込み経済活動は低迷した。しかし、力強い政策対応がとられたことで事態が好転した。スペインの選挙と、イタリアによる新首相の選出が、投資家にある程度の安心感を与えた。財政協定の採択は、赤字と債務に対処するというEU加盟国のコミットメントを示した。最も重要な点は、欧州中央銀行（ECB）による流動性の供給により、銀行のロールオーバー・リスクが当面回避されソブリン債圧力が軽減したことだと言える。危機の最悪期が過ぎ去り、米国経済に関する喜ばしいニュースが報道され、楽観志向が幾分戻った。しかし過度に楽観視すべきではない。新たな欧州危機が発生しなくとも、大半の先進国・地域は依然として成長に大きなブレーキがかかっている。さらに、危機が新たに発生するリスクも依然として存在しており、先進および新興市場国・地域に影響を及ぼす可能性がある。ベースラインについて注目してみる。当分、名目金利がゼロ近傍にあると考えられるにもかかわらず、先進国の需要が何故拡大しないのかという疑問もあろう。その理由として、これらの国々の成長に、程度に差があるものの、財政健全化と銀行のレバレッジの解消という二つの要因がブレーキをかけていることが挙げられる。両者とも、必要な調整を反映しているが、短期的に成長の減速要因となっている。大半の先進国で、財政健全化が進められている。今年の循環的変動調整後のプライマリーバランスの赤字が平均で対GDP比１ポイント弱減少し、乗数効果を1とした場合、財政再建により、先進国の成長率は約1ポイント縮小することになろう。銀行のレバレッジ解消は、主に欧州に影響を及ぼしている。銀行のレバレッジ解消は必ずしも民間部門への与信の縮小を意味するものではないが、与信のさらなる引き締めに影響すると示す証拠もある。我々の最も可能性のある推定によると、これにより今年ユーロ圏の成長が、さらに1パーセントポイント縮小する可能性がある。我々の見通しは、これらの影響を反映している。我々は、なかでも欧州で成長は引き続き低迷し、当分失業率は高止まりすると予想する。新興市場国・地域もこれらの情勢と無縁ではない。先進国経済の低迷は、輸出の伸びの鈍化となった。さらに金融をめぐる不透明性が、リスク選好度の急激なシフトと相まって、変動的な資本移動につながった。しかし、多くの場合、新興市場国は堅調な成長を維持するための政策余地を十分に有している。しかし、このような見解が、状況は国により異なるという事実を覆い隠すことが往々にしてある。すなわち、景気過熱に警戒が必要な国もあれば、産出量ギャップがマイナスで、成長維持のための政策を実施することができる国もある。総じて、我々は9月の見通しに若干下方修正を加えたものの、新興市場国・地域では成長が持続すると考える。リスクに関しては、原油市場に影響する地政学的緊張がリスクであることは間違いない。しかし、欧州での深刻な危機の再発が、主なリスクであることは変わりない。「防火壁」の構築が完成したとき、大きな進歩を遂げることになろう。投資家心理の悪化の影響を乗り越える支援や、財政健全化と改革を進める時間的猶予をさらに提供するために、必要に応じて資金を動員することが可能となる。しかし、防火壁のみでは、一部の国が抱える財政や競争力、成長に関する困難な問題を解決することはできない。マクロ経済面或いは政治面での悪いニュースが、昨年の秋に経験したようなダイナミックスを引き起こすリスクが残存している。世界経済見通し：回復を始める成長、未だ残る危険性　国際通貨基金 \| 2012年４月政策に話を移すと、財政健全化と銀行のレバレッジ解消の長期的な好ましい影響と短期的な悪影響の間のバランスの最善の取り方に、多くの議論が集中している。財政政策については、早急な財政健全化に対する市場からの圧力により複雑になっている。さらに、財政引締め策に対する市場の反応は、財政健全化を求める一方で成長の減速に伴い否定的な反応を示すなど、若干一貫性に欠けているように見られることから、更に複雑化している。適切な戦略はこれまでと変わりない。すなわち、早急な財政調整は信頼性の点から必要だが、支出トレンドの縮小、および支出と赤字を漸次的かつ自動的に削減する財政システムとルールの導入の決定を行うなど、長期的な信頼に足るコミットメントを求めるべきである。この点での進展が、なかでも米国と日本で不十分である。しかし、この面で更なる進展がなくとも、短期的な財政健全策については、現水準で概ね適切だと思われる。銀行のレバレッジ解消をめぐっての課題は二つある。財政政策と同様、第一の課題はレバレッジ解消全体の適切なペースの見極めである。第二に、レバレッジ解消により、国内のみならず他国でも信用収縮を引き起こすことがないようにしなければならない。一部公的資金による銀行の資本増強は、既にアジェンダにはないようだが、検討する必要があるかもしれない。これが、与信と経済活動の拡大につながることから、注入した資金は、他の財政措置と比較しても、一段と容易に取り戻すことが可能であろう。リスク軽減政策については、焦点は明らかに欧州である。政府と銀行の連関性の軽減を図る措置を導入すべきであり、たとえば、ユーロレベルの預金保険や銀行の破たん処理制度の構築から、ユーロ建て債券の共通市場の創設など、限定的な形でのユーロ債の導入といったことが考えられよう。これらの措置は早急に必要であり、危機がじきに発生するとなった場合、効果を発揮するだろう。一歩下がってみると、欧州をはじめとする先進国・地域の持続的な成長の拡大が、おそらく最も重要だが最も達成が困難な課題であろう。成長の低迷は、低調なベースライン予測の原因となるのみならず、財政調整を困難にしかつそのリスクを高める。差し当たっては、需要を高める措置に集中すべきである。今後、潜在成長力を高める措置にも注力する必要がある。望むべくは双方を行う措置であるが、そのようなものは無いに等しいだろう。しかし、より現実的には、長期的に有益で、かつ短期的に需要を抑制しない改革を求める必要がある。これらの改革の特定と、その短期的な潜在的な負の影響への対策を、政策の最優先課題とすべきであろう。オリビエ・ブランシャール経済顧問国際通貨基金 \| 2012年４月要旨世界経済の見通しは、2011年に大きく悪化した後、再び次第に力強さを増している。しかし、下振れリスクは依然として高い。2011年の後半に、米国の経済が改善を見せ、ユーロ圏が混迷する経済危機に対しより良い政策をとったことで、世界経済が急激に減速する可能性が低下した。結果、主要な先進国・地域では、再び経済の回復が緩慢ながらも見込まれ、大半の新興市場および途上国・地域では、引き続き比較的堅調な成長が予測される。しかし、この改善の足取りは極めて脆弱である。政策担当者は、中期的に健全な成長を実現するうえで不可欠な、抜本的改革を継続しなければならない。また、先進国・地域では産出量ギャップが大きいことから、依然として低調な成長を支えるべく、当面は政策を調整する必要がある。 2012年の世界経済の成長率は、2011年後半と2012年前半の経済活動の低迷を受け、2011 年の約4%から3.5%に落ち込むと考えられる。 2012年１月の世界経済見通し（WEO）改訂版で、ユーロ圏の政府と銀行部門の情勢の悪化によるダメージを背景に、2011年9月のWEO見通しを下方修正した。ユーロ圏を含めた大半の国や地域の成長率は、2012年1月のWEO改訂版予測より若干力強いものとなろう。第1章で述べるように、2012年を通し経済活動が再び加速することで、2013年の世界の成長率は約4%に回復する見込みである。ユーロ圏は、ソブリン債務危機、総体的な信認の喪失、銀行のレバレッジ解消の実体経済への影響、市場圧力を受けた財政健全化の影響などを背景に、2012年は穏やかな景気後退局面に入ると引き続き予測される。欧州の様々な問題を理由に、先進国・地域のグループとしての経済活動は、2012年、翌 2013年の成長率が、それぞれ僅か1.5%、2%と予想されるなど、引き続き期待を裏切るものとなろう。これらの国や地域の雇用創出は引き続き低迷し、失業者はさらなる所得支援および職業訓練、再訓練、職業紹介の面での支援が必要となろう。新興市場および途上国・地域の実質 GDP成長率は、2011年の6.25%から、2012年は 5.75%へと鈍化すると考えられるが、その後、マクロ経済政策の一層の緩和と外需の改善を背景に、2013年には6%まで再加速する見込みである。第2章で論ずるように、ユーロ圏危機の伝播は欧州の他の国々に大きく影響することになろう。一方、欧州以外の国や地域では、金融のボラティリティは一段と増加するものの、ユーロ圏危機が再燃しなけければ、経済活動への大きな影響はないだろう。システミックリスクの軽減において政策が果たした役割は重要であるが、ここで立ち止まってはならない。欧州中央銀行（ECB）の三年満期のリファイナンス・オペ（LTROs）、欧州の防火壁の強化、野心的な財政調整プログラム、および製品市場と労働市場の大々的な改革の実施がユーロ圏の情勢の安定化に寄与し、銀行や政府にかかる圧力が軽減された。しかし、懸念は引き続き残る。また、先の給与税減税と失業保険給付の延長により、米国経済に悪影響を及ぼす可能性があった、財政の急激な引き締めを回避することができた。より広く見ると、多くの先進国・地域が、中期的な財政健全化のための堅牢なプログラムの策定と導入において大きく前進した。同時に、新興市場および途上国・地域では、これまでの政策の改善が功を奏している。しかし、さらなる措置を取らなかった場合、ユーロ圏の問題が容易に再燃し、米国では2013年に著しく急激な緊縮財政が選択される可能性がある。以上を踏まえ、これまでの世界経済見通しで繰り返し指摘してきたように、下振れリスクは引き続き高い。あいにく、これまでに指摘したリスクの一部が現実となった。この度のWEOの各予測は、これまでの下方シナリオと比較し若干良いというだけである1。引き続き、ユーロ圏危機の一層の悪化による一段と広範なリスク逃避が、当面の懸念材料である。本WEOで詳しく検証しているように、このシナリオは、当予測と比較し、世界およびユーロ圏の産出高が、2年で各々2%、3.5%落ち込む可能性を示している。また、地政学的不透明性が、原油価格の急騰を引き起こす可能性もある。原油価格が約50%上昇 1 2011年1月のWEO改訂版の下方シナリオを参照世界経済見通し：回復を始める成長、未だ残る危険性　国際通貨基金 \| 2012年４月することで、世界の産出高は1.25%落ち込む可能性がある。こういった緊張の成長への影響は、金融の大幅なボラティリティと信認の喪失を伴った場合、一段と大きいものになろう。さらに、マクロ経済政策の引き締めが過度に行われた場合、新たな主要国が継続的なデフレ或いは長期に渡る経済の著しい低迷期に突入する可能性もある。さらに、潜在的なリスクの一つとして、日本や米国の巨額の財政赤字と債務、および一部の新興市場国・地域の経済の急減速により、世界の債券市場や為替市場が混乱することも考えられる。しかし一方で、政策の改善が一段と進み、金融環境が継続的に緩和され、地政学的緊張が緩和した場合、予測以上の成長を遂げる可能性もある。　弱い回復を強固なものとし、多くの下振れリスクを封じ込めるために、政策は強化しなければならない。短期的には、ユーロ圏危機の対策に一層注力しなければならず、より低迷する経済活動を踏まえ財政引き締めを節度あるものとし、大幅に緩和された金融政策を継続し、金融部門へ十分な流動性を供給することが求められる。 • ユーロ圏については、欧州安定メカニズム（ESM）と欧州金融安定ファシリティー（EFSF）の統合に関する先の決定は歓迎すべきものであり、これは、欧州の直近の他の取り組みと共に、欧州の危機メカニズムを補強し IMFの世界規模の防火壁（ファイアウォール）の強化に向けた取り組みを支えることになろう。十分な財政再建が進んでいるが、短期的な需要の過度の落ち込みを回避する必要がある。国内インフレは非常に低いと予測されることから、更なる金融緩和の余地がある。異例的支援(LTROsや国債の購入など)を通し、資金調達市場の秩序を保ち、金融政策の実体経済への波及を促すよう、引き続き努めるべきである。さらに、銀行の資本増強が不可欠だが、これにはより柔軟化したEFSF/ESMからの直接的支援が必要となろう。 • 米国と日本については、短期的には十分な財政調整が計画されているものの、中期的に一段と堅牢かつ持続的な財政健全化戦略を早急に打ち立てる必要がある。また、国内のインフレ圧力が極めて低いことから、日本は、金融緩和を一層進め、中期的にインフレ目標を達成する必要があろう。また、米国でも、経済活動が期待に沿うものにならない恐れがある場合、一層の金融緩和が必要かもしれない。 • より広くは、主要な国や地域の成長見通しが弱いことから、財政収支が健全で市場の信認を確保している国や地域は財政政策に余地があり、再建ペースを見直すこともできよう。また、他の国・地域では、現水準以上の赤字に対する資金調達が容易であるならば、自動安定化機能を自在に機能させるべきである。今後については、主要先進国・地域の弱い中期的成長見通しの改善が課題である。今後も、金融部門の抜本的改革、給付金プログラムの野心的改革を含めた財政健全化の一層の推進、潜在生産量を押し上げるための構造改革が、喫緊の課題である。新たに合意された規制（バーゼルIIIなど）の国レベルでの実施に加え、大き過ぎてあるいは複雑過ぎてつぶせない機関をめぐる問題、シャドーバンキング・システム、銀行監督当局間のクロスボーダーな連携など、金融危機により明らかとなった多くの弱点に、金融部門改革は取り組まなければならない。高齢化にかかる支出の改革は、今日の需要を大きく弱めることなく将来の支出を大幅に削減することができることから、不可欠である。このような措置をとることは、政策担当者が断固たる行動をとることができる能力を示すことになり、財政の持続可能性に対する市場の信認の再構築に寄与するだろう。そして、これにより、国債発行によるインフレ上昇の懸念を生むことなく、金融の再建と需要を支えるための財政・金融政策を行うより多くの余地が生じる。また、ユーロ圏での競争力ショックへの調整能力の強化や日本での労働参加の向上など、多方面で構造改革を行う必要がある。不動産市場に対する政策は、家計のバランスシートの改善を促し、さもなくば低迷する消費を支えると期待される。第3章で論じているように、アイスランドをはじめ、このような政策を導入した国々は大きな効果を上げている。米国は、様々なプログラムを導入してみたもののその効果は限定的であることから、より強力なアプローチを検討している。その他の国や地域では、問題の解決を銀行や家計に委ねている。総じて、過度のリスクを伴うあるいは投機的な住宅投資を行った個人の責任を問わないことに伴うモラルハザードへの懸念が、進捗の足かせとなっている。欧州のモラルハザードをめぐる議論は、個人ではなく国を対象としているが、この問題がユーロ圏危機への対処を非常に困難にしている。どちらにしても、需要を支える的を絞った介入は、遥かに高いコストを伴うマクロ経済プログラムと比較し、大幅な効果を発揮すると思われる。モラルハザードの問題は、規制と監督の強化により一部対処することも可能である。新興市場および途上国・地域では、力強いマクロ経済政策と構造政策が引き続き効力を発揮しているものの、国内では脆弱性が次第に蓄積している。これまで10年に渡り、これらの国や地域の多くが、急速な与信の伸びと国際商品価格の上昇に支えられ、予測以上に良い状態にある。与信の伸びが金融の深化の現れである限り、これは成長へのプラスの影響となっている。しかし、大半の国や地域では、銀行融資の質に対する疑念を深めることなく、信用が現在のペースで拡大を続けることは不可能である。また、国際商品価格が、地政学的緊張により短期的に急騰するものの、これまで10年間で見られたような高い水準で推移するとは考えられない。これは、第4章で論じたように、財政政策をはじめとした様々な政策が、潜在成長率の低下に適応する必要があることを示している。新興市場および途上国・地域では、力強い経済活動、高い与信の伸び、変動的な資本フロー、高止まっている国際商品価格による景気過熱圧力と、エネルギー価格に起因するインフレと財政ポジションのリスクの再燃の抑制に努めながら、先進国・地域からの大きな下振れリスクに対処すべくマクロ経済政策を適切に調整することが、当面の主要な課題である。適切な対応は異なるだろう。マクロ経済政策がほぼ正常化している国や地域では、短期的には先進国・地域からの需要の低下への対応に焦点を絞るべきだろう。同時に、マイナスの波及効果や変動的な資本フローに対応する用意がなくてはならない。他の国や地域では、マクロ経済政策の余地の再構築とプルーデンシャルな政策と枠組みの強化に引き続き取り組む必要がある。金融政策担当者は、原油価格の高騰がより広範なインフレ圧力とならないよう警戒する必要がある。また、財政政策は、補助金の対象を最も脆弱な世帯のみとするなど、公的部門のバランスシートへのダメージを抑制しなければならない。最近の情勢に照らし、グレート・リセッションの間に急激に縮小した世界の経常収支の不均衡は、再び拡大することないと考えられる。これは主に、危機前に巨額の対外赤字を抱えていた国や地域の特徴であった過剰消費の伸びが疲弊し、黒字国のより高い消費に相殺されていないことによる。結果、世界経済は、危機直前までの好況期と比較し、全ての地域で需要と成長の損失を経験した。主要な黒字国・地域による、これまで以上に市場が決定する為替レートシステムに支えられた、消費拡大へのシフトを進めるリバランスは、これらの国のみならず世界全体の見通しの改善に貢献するだろう。緊縮財政のみでは、主要国・地域経済の停滞に対処することはできない。より力強い協力者からのリソースを活用し、調整を緩和し根本的な問題（米国の弱い家計、ユーロ圏の弱い政府）により良くターゲットを絞った政策が必要である。政策担当者は、非伝統的な金融支援に伴うリスクを過剰に懸念するあまり、中央銀行の政策実施余地を制限することがないようにしなければならない。非伝統的な政策は抜本的改革の代替とはならないが、より良い政策とより高い世界成長の可能性を著しく毀損する債務デフレの罠に、新たな主要国が陥るリスクを抑制することができよう。
04. 2012年4月17日 23:48:51 : 3CNLte9sGM http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/index.htm World Economic Outlook (WEO) Growth Resuming, Dangers Remain April 2012 The April 2012 edition of the World Economic Outlook assesses the prospects for the global economy, which has gradually strengthened after a major setback during 2011. The threat of a sharp global slowdown eased with improved activity in the United States and better policies in the euro area. Weak recovery will likely resume in the major advanced economies, and activity will remain relatively solid in most emerging and developing economies. However, recent improvements are very fragile. Policymakers must calibrate policies to support growth in the near term and must implement fundamental changes to achieve healthy growth in the medium term. Chapter 3 examines how policies directed at real estate markets can accelerate the improvement of household balance sheets and thus support otherwise anemic consumption. Chapter 4 examines how swings in commodity prices affect commodity exporting economies, many of which have experienced a decade of good growth. With commodity prices unlikely to continue growing at the recent elevated pace, however, these economies may have to adapt their fiscal and other policies to lower potential output growth in the future. http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/text.pdf
05. 2012年4月17日 23:57:08 : 3CNLte9sGM 国際金融安定性報告書 2012 年 4 月第 3 章プレス・ポイント：安全資産：金融システムの要か？著者： Silvia Iorgova （チームリーダー）, Abdullah Al-Hassan, Ken Chikada, Maximilian Fandl, Hanan Morsy, Jukka Pihlman, Christian Schmieder, Tiago Severo, Tao Sun ポイント  市場に歪みが生じていることで、金融市場で枢要な役割を果たす安全資産（米国債、ドイツ国債、場合によっては高格付社債）に負荷が強まっている。先進国における不確実性の高まり、規制改革、中央銀行による金融危機後の異例の政策措置が、安全資産に対する需要に拍車をかけている。  安全資産の供給は、公的部門及び民間部門の発行能力が低下しているため、減少している。その債務が安全資産とみなされる国の数は減少している。証券化をめぐる様々な問題により、証券化商品の安全資産としての役割も低下している。  安全資産の減少と需要圧力の増加は、国際金融システムの安定性にとってマイナス要因となる。安全資産の不足は、投資家の買い急ぎを招き、その価格を上昇させ、安全性基準の引き下げも余儀なくするだろう。また、短期的なボラティリティを一段と拡大させ、高品質な担保の不足にもつながろう。  安全資産市場におけるスムーズな調整には、より柔軟な政策の立案と実践が求められる。政策当局は、金融機関の健全性の確保と、そのために安全資産に対する需要が過度に性急に高まることによるコスト、とのバランスを取らなければならない。世界金融危機および多数の先進国における財政の持続可能性に関する懸念の高まりは、絶対的に安全とみなすことができる資産は存在しないことを示している。これまで実質的に無リスクとされてきたソブリン債が最近格下げされたことにより、高格付けの資産もリスクと無縁ではないことが浮き彫りになった。絶対的に安全という概念は、格付機関の最高位格付けに暗に含まれ、プルーデンシャル規制、機関投資家の資産運用基準に内包され、金融危機前に偽りの安心感を与えていた。資産の安全性は以前よりも適切に評価されるようになっているものの、予定されている規 2 制改革や市場改革、中央銀行の危機管理戦略は、先行き不透明な状態が継続し、安全とみなされる資産の供給が減少していることも相俟って、安全資産の価格を、こうした歪みが存在しない場合と比べて、押し上げることになろう。本章では、安全資産の様々な役割、規制・政策・市場から生じる歪みの影響、さらにはこれらに起因し今後問題となり得る点を検証する。需要面を見ると、不確実性の高まり、規制改革、及び中央銀行による危機関連の措置が、需要の押し上げ要因となっている。今般の危機以前の主な外部要因は、世界的な経常収支の不均衡であり、これが外貨準備や一部の政府系投資ファンドによる安全資産の購入を促していた。今後の焦点は、新たなプルーデンシャル規制による需要、OTCデリバティブ取引やそのセントラル・クリアリングへの移行に伴う担保需要、中央銀行のオペレーションに伴う需要の増加を満たすことができるかということにある。供給面では、財政に対する懸念からソブリン債は安全であるという認識が後退している。分析によると、2016 年までに約 9 兆ドル分（ソブリン債の予想発行残高の約 16％）が、安全資産とみなされなくなる可能性がある。民間部門による安全資産の発行も、証券化を巡る問題により証券化商品の安全性に問題が生じたため、減少している。安全とされる資産の減少と安全資産に対する需要の増加が、国際金融システムの安定性にとってマイナス要因となる。安全資産の不足は、投資家の買い急ぎを招き、その価格を上昇させ、安全性基準の引き下げも余儀なくするだろう。また、短期的なボラティリティを一段と拡大させ、金融取引における「潤滑油」あるいは信用の代わりの機能を果たす、流動性があり価格が安定した担保の不足を招く可能性がある。政策提言政策対応は、安全資産の新たな、そしてスムーズでない価格調整から生じ得る金融システムの安定性に対するリスクを減ずるべく、柔軟かつ段階的に実施すべきである。新たなプルーデンシャル・ルールは、安全資産となり得る資産のそれぞれの特性を十分に考慮すべきである。対象となる資産のリスク評価は、信用力ならびに流動性の観点に基づき、適切な間隔で行い、資産によって異なるものにすべきある。資産のリスク評価が個別に適切に行われていれば、市場情勢の悪化や格付けの引き下げにより、その資産が自動的に安全性の低いカテゴリーに振り分けられ、価格がいきなり下落するといったクリフ効果を回避することができよう。自己資本規制におけるソブリン債の扱いについて言えば、発行国の相対的な信用リスクをより正確に反映したリスクウェイトをいずれは適用する必要性があろう。流動性規制に関しては、流動性カバレッジ比率算定のため、対象資産のヘアカット率を定期的に見直していく必要があろう。 3 CCP のデフォルトファンドに安全資産を担保として差し出すことに伴う需要の増加圧力については、担保として受け入れ可能な安全資産のカバレッジに柔軟性を持たせることで軽減できよう。リスクに基づくヘアカットの設定や、受け入れ可能担保の最低基準を設けつつ、受け入れ担保対象資産の範囲を広げることで、CCP の健全性を犠牲にすることなく、特定の安全資産への過度の需要圧力を軽減することが可能となろう。供給面での政策対応は、需要が高まっている安全資産の価格上昇圧力を抑制する。政府の信用力の改善、資金調達コストの低下、及び経済成長力の強化のためには、政府債務残高の削減、その債務管理の改善、より優れた金融インフラストラクチャの導入に向けた戦略が必要である。民間部門も、安全資産の重要な供給源であり、より健全で、カバードボンドにみられるよく練られ規制された枠組みにより証券化市場の回復を促すことで、安全資産を供給できよう。また、新興国が自国の金融インフラストラクチャの改善を通じ、安全資産を発行する能力を高めていくことで、国際的な安全資産市場の不均衡が緩和されよう。第4 章プレス・ポイント長寿リスクの財務的影響国際金融安定性報告書 2012 年4 月著者：S. Erik Oppers (チーム・リーダー), Ken Chikada, Frank Eich, Patrick Imam, John Kiff, Michael Kisser, Mauricio Soto , Tao Sun 本章では人々が想定以上に長生きするという長寿化リスクが、金融面でかなり大きな影響をもたらし得る点について取り上げる。本章ではまず長寿化リスクを定義し、リスクの規模とそれが財政や企業のバランスシートに及ぼしうる影響を推計する。今後何十年かにわたって人口が老齢化するにつれ、経済全体の中での老人による消費の比率は上昇し、公的部門や民間部門にとって負荷となっていくであろう。政府ポイント  人々の寿命が延びていることはとても望ましいことであり、長寿の実現で個人の厚生は高まっている。しかし、寿命の長期化は、社会保障や公務員年金制度を通じて政府、確定給付年金を支給する企業、終身年金を販売する保険会社、確定給付年金を持たない個人、それぞれにコスト増大をもたらす面もある。  人々が想定以上に長生きすること（いわゆる長寿化リスク）の金融面への影響はかなり大きい。平均寿命が現在の予想より3 年延びると、すでに大きい人口高齢化に伴うコストが2050 年までにさらに5 割も増大する。  金融面への影響の大きさと、その対応策が効果をもたらすまでに時間がかかることを考えれば、長寿化リスクに今からもっと対処していく必要がある。  長寿化リスクの影響を緩和するには定年の延長（法制化するか自主的であるかを問わず）、年金積立金の増額、及び年金支給額の削減の組み合わせが必要である。  政府としては、(i)長寿化リスクが財政に与え得る影響を認識し、(ii)政府、民間の年金運営者、個人の間のより適切なリスク分担のあり方を構築し、 (iii)長寿化リスクの移転のための資本市場の発達を促し、(iv)長寿化に関する情報と老後の生活設計の教育を充実させる、ことが必要である。 2 も民間の年金運営者も老齢化に伴うコストについて準備はこれまでもしてきている。もっとも、こうした対応は、過去において常に寿命の延びを過小評価してきた人口動態の将来推計をベースにしたものである。こうした想定を超えて人々が長生きする場合には、政府や確定給付年金の運営者にとっては、社会保障費や年金支給負担が想定外に増大することになる。また、個人にとっても、長寿化による恩恵もある一方で、老後の生活資金が枯渇し得るという金銭的なリスクが生じる。こうしたリスクは徐々に蓄積していくものであるが、早期に対応をとらないと、すでに問題を抱えている民間や公的部門のバランスシートに大きな負荷を与え、他のショックに対する脆弱性を増し、金融全般の安定性にも悪影響を及ぼす恐れがある。長寿化に伴うリスクを十分に認識している政府や年金運営者はごく少数である。実際にそれを計測した場合、その規模は大きい。本章では、2050 年まで平均寿命が現在の基準推計より3 年（過去の過小推計分に概ね相当）延びた場合には、老齢化に伴うコストがさらに5 割拡大すると推計している。また、米国の民間企業年金データに基づく試算例では、3 年の寿命の延長に伴い年金債務が9 パーセント上昇する。年金債務の残高は大きいため、この場合、企業は単年度の年金積立分の何倍にも相当する金額をさらに年金基金に拠出する必要があることになる。長寿化リスクに対応するには様々な手段をとる必要がある。第一に、政府は高齢者社会保障制度と公務員に対する確定給付年金制度を通じて、大きな長寿化リスクを抱えていることを認識する必要がある。第二に、長寿化リスクは個人、年金運営者、政府の間で適切に分担されるべきである。第三に、資本市場を活用し、長寿化リスクを年金運営者からリスクをより吸収できる主体に移すこともできる。本章では、最近拡大しつつあるこのリスク移転市場の取引を取り上げ、その機能の改善策についても論じる。予想寿命の長期化に合わせ、定年を引き上げていくことも必要不可欠な対策である。政府が定年延長を法制化することも可能だが、個人が定年を先延ばしにするような誘因を設けることもできる。定年延長は老後のための生活資金を蓄積する期間を延長する効果と、蓄積した生活資金の使用期間を短縮させるという二つの効果を持つ。長寿化とその資金面への影響についてより充実した教育を行うことで、個人の認識を高めることができる。年金支給の柔軟性を高めることも重要であり、年金掛け金の増額や定年延長ができない場合には支給額を引き下げざるを得ない場合もあろう。 3 長寿化リスクについての認識をより高め、その緩和策は今から着手すべきである。対策が効果を発揮するまでには時間がかかり、対策が遅れるほど効果的な対応がより難しくなる。人口の高齢化とその追加的なリスクである長寿化に対応していくことは、民間ならびに公的部門のバランスシートの持続可能性についての信認を回復させるために必要な取り組みの一部である。
06. 2012年4月17日 23:58:16 : 3CNLte9sGM http://www.imf.org/external/japanese/pubs/ft/weo/2012/01/pdf/sumj.pdf 報道資料世界経済見通し 2012年4月第3章要旨家計債務への対応を考える著者： Daniel Leigh （チーム・リーダー）、 Deniz Igan、 John Simon、Petia Topalova うよう Key Points 多くの国が、グレート・リセッション以前に積み上がった家計債務負担という問題を抱えている。2007年に至るまでの5年間で、先進国および一部の新興市場国で、家計債務の対所得比率が歴史的水準にまで膨らんだ。アイスランド、アイルランド、スペイン、英国、米国といった国々で資産価格ブームが同時期に発生したが、これは、資産に対する家計債務の割合が総じて安定していたことから、資産価格の急落要点  グレート・リセッション（大規模景気後退局面）以降、多くの国が、資産価格の下落後の高水準の家計債務負担という問題を抱えている。本章では、住宅価格の急落後の家計債務の影響を分析するとともに、経済面へのダメージの軽減に向け、国が選択可能な政策を検証する。  住宅価格の急落や景気後退局面の影響は、そこに至るまでに積み上がった家計債務が巨額であるほど、より深刻かつ長期化する傾向にある。経済の低迷は、住宅価格の下落とそれ以前に蓄積された過剰債務が組み合わさった結果を反映している。  住宅価格の急落期における経済活動の過度の縮小を抑制するには、金融緩和や、ソーシャル・セーフティネットを通した財政移転といったマクロ経済政策が不可欠である。しかしながら、マクロ経済政策には限界がある。  家計の債務水準の引き下げと債務返済負担の軽減に向けた良く練られた大胆な政策を採ることで、一定の財政コストで、家計によるレバレッジ解消の経済活動へのマイナスの影響を緩和することが可能である。 2 へのエクスポージャーの拡大が覆い隠されていたことを意味する。住宅価格の下落に伴い、多くの家計で負債に対し資産が目減りし所得も減ったことから、住宅ローンの返済が一段と困難となった。今日、家計によるデフォルトや差し押さえ、投売りが一部の国々で広がっている。これは、経済パフォーマンスへどのような影響を及ぼすだろうか。過去30年の先進国についての分析で、住宅価格の急落や景気後退局面の影響は、そこに至るまでに積み上がった家計債務が巨額であるほど、より深刻かつ長期化する傾向にあることが判明した。すなわち、家計消費と実質GDPは一段と落ち込み、失業率は上昇し、債務の完済或いは債務不履行による家計のレバレッジ解消がより顕著となり、経済の低迷が尐なくとも5年に渡り続く。住宅価格の急落後の経済活動の縮小規模が一段と大きいことを踏まえると、住宅価格の一層の落ち込みのみが影響しているとは言えない。また、銀行危機の発生のみでは説明がつかない。むしろ、深刻な経済縮小は、住宅価格の下落と住宅価格急落以前のレバレッジの蓄積が組み合わさった結果だと言えよう。これらの定型化された事実は、家計債務とレバレッジ解消が、経済低迷の深刻化と長期化を引き起こすとした最近の理論モデル予測と一致している。家計債務問題を前に、政府が採ることができる成長支援策とは。家計のレバレッジ解消に関する過去および現在の事例の分析は、家計がレバレッジ解消を進める間、経済活動の過度の縮小を防ぐうえで、マクロ経済政策が不可欠であることを示している。例えば、1990年代のスカンジナビア諸国のケースが示すように、失業者世帯に対するソーシャル・セーフティネットを通した政府移転支払いにより、所得を押し上げ債務返済能力の向上を期待することができる。また、なかでも変動金利で住宅ローンを組んでいる場合、金融緩和を行うことで、住宅ローンの支払い負担を即座に軽減し家計のデフォルトを防ぐことが可能である。さらに、金融部門へ支援を行うことで、劣化した家計のバランスシートが銀行の貸出意欲に影響するリスクに対処する 3 ことができよう。しかし、マクロ経済刺激策には限界がある。名目金利のゼロ下限制約により、十分な利下げを行うことができず、高水準の債務を抱えていることで、財政移転の余地が抑制される可能性もある。的を絞った家計の債務再編政策により、大きな成果が期待できる。1930年代の米国や今日のアイスランドのように、大胆かつ包括的なプログラムを導入することで、比較的低い財政コストで、家計のデフォルトや差し押さえの件数を大幅に減尐させ、債務返済の負担を大きく軽減することができる。さらに、住宅価格の下落と総需要の低下という相互循環的な関係を防ぐことも期待できる。しかし、これらのプログラムが成功するには、その内容を慎重に策定する必要がある。適格基準が過度に厳格であったり、十分にインセンティブが組み込まれていない場合には、プログラムの効果は限られたものとなろう。一方、その対象を過度に広く設定した場合、深刻な副作用を引き起こすとともに、金融部門の健全性を損なう可能性がある。（参考仮訳）報道資料世界経済見通し 2012年4月第4章要旨国際商品価格の変化と一次産品輸出国著者： John Bluedorn、 Rupa Duttagupta （チーム・リーダー）、Andrea Pescatori、 Stephen Snudden Key points 要点  これまで10年に渡り、一次産品輸出国は、国際商品価格の上昇の恩恵を受け、低迷する世界経済に対し耐性を示して来た。しかし、依然として下振れリスクが高いことから、一次産品輸出国の短期的見通しをめぐり懸念が指摘される。国際商品価格が横ばいあるいは下落した場合、これら輸出国はどのような政策を採るべきであろうか。  一次産品輸出国は、国際商品価格のサイクルに対し脆弱である。なかでも、世界の経済活動の急激な落ち込み（拡大）は、国際商品価格の大幅な下落（上昇）や輸出国のGDPおよび対外収支の著しい悪化（改善）を引き起こす。  輸出国は、国際商品価格の上昇期には予想外の収入を蓄え、下落傾向にある場合にはこの蓄えを使い経済の安定化を図る必要がある。しかし、歳入が恒久的に増加する場合、これらを公共投資や減税に活かし、長期的に産出高を押し上げ厚生を改善することが最善策だと言える。  現在、国際商品価格の見通しは不透明であり世界経済成長は下振れリスクにさらされている。このようななか、一次産品輸出国はどのような備えが必要だろうか。一時的なショックに対するバッファーを財政面で構築する一方、国際商品価格のトレンドに関する最新の情報を取り入れる制度的能力の改善が、賢明なアプローチだといえる。 2 世界経済が低迷し国際商品価格が引き続き高止まっているなか、一次産品輸出国は、現在どのようなリスクに直面しているだろうか。本章では、輸出国の経済パフォーマンスを、実質GDP、与信の伸び、対外収支および財政収支で測定した。結果、これらの国々の経済パフォーマンスは、国際商品価格の変化と引き続き密接に関係しており、その上昇に伴い向上し下落に伴い悪化することが判明した。通常、エネルギーおよび金属価格の下落は2~3年続き、価格はピーク時から底値へ向けて実質的に40~50%下落する。これは、価格上昇時と比較し、下落時では実質GDP成長率が0.5～1パーセントポイント縮小する可能性を示している。また、価格サイクルが、通常より急激に変化するあるいは長期化する場合、国際商品価格の変化の間の経済パフォーマンスの差が大きくなる。世界経済の情勢の悪化により、国際商品価格が急落した場合、一次産品輸出国へはどのような影響があるだろうか。世界の経済活動に起因する国際商品価格の変化は、一次産品輸出国の経済パフォーマンスに大きな影響を及ぼす。なかでも、原油輸出国への影響が最も大きい。原油の実質価格を約12%押し上げる1年を通した世界経済ショックは、即座に原油輸出国の実質GDPを0.4%、その後3年間で約2%押し上げる。総じて、一時的な国際商品価格の変化に対しては、カウンターシクリカルな財政政策を採ることが最善だが、他国への影響を加味した場合、この提言には調整が必要となる。輸出国は、輸出品価格の 3 上昇の背景要因が需要・供給にあるにかかわらず、上昇期には一次産品に関連する収入の増加分を蓄え、下落時にボラティリティーを抑制すべくそのバッファーを活用すべきである。このような政策スタンスは、純債務の水準が低く、金融政策がインフレ目標政策と柔軟な為替相場制度のもとに運用されている場合に、最も効果的であり、これは価格上昇のボラティリティーの緩和に資する。しかしながら、他の国や地域での国際商品価格に影響する生産性ショックを相殺することが不可能な場合、主要な一次産品輸出国は、他国への影響を考慮し協調的な措置を採る必要がでてくることから、若干カウンターシクリカルな要素を減らした財政政策を採り、世界経済への生産性ショックの影響の中和に貢献することが必要となるかもしれない。国際商品価格に起こった変化が永続的となる可能性がある場合、一次産品輸出国はどのような対応をとる必要があるだろうか。国際商品価格の変化が持続的あるいは永続的な性質を有すると判明している場合、歳入の恒久的な増加あるいは減少への調整が主な課題となる。価格が上昇する場合、公共投資の拡大と労働税や資本税の減税を行い、民間部門の生産性、産出高、厚生の改善に努めるべきであろう。しかし、国際商品価格の変化が一時的かあるいは恒久的なものであるかの正確な判断は、実際には困難である。このことから、国際商品価格のトレンドに関する最新の情報を次第に取り入れながら、国際商品価格のあらゆるシクリカルな変化に対処するために、政策枠組みの強化を図ると共に財政面でのバッファーを構築する必要がある。