>それまでの米国は、ドルの供給を「引き絞り気味」にして基軸通貨であるドルの価値を保っていたのですが、その方針を100％変更して、ドルを世界中にできるだけ供給することによりドル資産の価値を守ることにしたはず

違うだろうね

議事録にある通り、失業率が下げ渋っており、政治リスク（つまり今回の茶番）に備えたと見るのが妥当

インフレ率が高まるか、失業率が下がれば、イエレンは出口に向かうだろう

すんでのところでデフォルト回避
政争の具と化したデット・シーリング

くらつ・やすゆき
ＲＰテック（リサーチアンドプライシングテクノロジー）株式会社 代表取締役。1955年生まれ。東京大学経済学部卒。東京銀行、バンカーストラストを経て、チェースマンハッタンへ移籍。チェース証券取締役東京代表を経て、2001年4月に独立、現在に至る。著書に『投資銀行バブルの終焉―サブプライム問題のメカニズム』（日経ＢＰ社刊）がある。
 米議会の上下院は16日、ようやく暫定予算と連邦債務上限引き上げで合意し、市場が懸念していたデフォルトは回避されることになった。

 だが今回、米国の政治が目を疑うような迷走を続けたことは、市場だけでなく世界中の人々の米国への見方を変える契機となるかもしれない。そんな不気味な思いを抱きつつ、米国経済が抱える問題点を整理してみたい。

 米国の連邦債務上限問題が、世界の市場で最初に意識されたのは2011年であった。その引き上げへの採決が円滑に進まなかったことから、米国債のデフォルトの可能性が囁かれ、議会が迷走した挙句の果てに、Ｓ＆Ｐが米国の格付けをＡＡＡからＡＡ＋へ引き下げるといった事態にまで進展した。そして今回もフィッチがＡＡＡ格付けの見通しをネガティブに変更している。

 デット・シーリングとは、文字通り負債の残高に天井を設けるものである。第一次世界大戦中の1917年にこの制度が設けられた際には、負債残高を抑制させることが目的ではなく、それまで個別の債務に対して議会の承認が必要だった硬直的な制度を、「この金額までなら議会承認なしに債券発行を可能にする」という柔軟な財政管理方法に転換させることが、目的とされていた。

 したがって、2011年まではこの上限引き上げで議会が紛糾することはなく、市場もこれを材料にすることは全くと言って良いほどなかった。筆者の現役時代にも、デット・シーリングが重要な話題になったという記憶がない。

 それが、2010年の中間選挙において、共和党が「茶会派旋風」で下院の過半数を獲得し、ねじれ現象が起きて以来、台頭してきたその超保守派によって「歳出削減を要求するための政争道具」として使われている。

 今回は、2014年度予算の議論の時期とちょうど重なったがために、協議の難航の末に連邦政府機関の一時閉鎖という非常事態をも招くことになった。

 9月下旬にルー財務長官は、10月17日に財務省の手許資金が300億ドルまで減少するため、日々の資金繰りが困難になって支払不足に陥る可能性がある、との見通しを公表した。その時点ではまだ市場も、「米国がデフォルトを起こすようなことはしないだろう」との見方が大勢であった。

 だが、「オバマケア」と呼ばれる医療保険改革の見直しを求める共和党は、予算案に続いてこのデット・シーリングをも人質にとり、一方のオバマ大統領は債務上限引き上げを材料にする交渉には応じないとの姿勢を強めていく。

 大統領は、政府機関が閉鎖された後も共和党に譲歩する態度は一切見せず、頑なに共和党の協議要請を拒み続けた。

 この状況をPIMCO（世界最大の債券運用会社）のエルエリアン氏は、「ロシアン・ルーレット」と形容したが、その弾に当たるのは政治家ではなく金融市場と実体経済である。そんな状況に対し、世銀やＩＭＦ、そしてＧ20までもが、米国に早急な解決を要請する異例づくめの騒動になった。

世界最大の経済大国が持つ愚かな制度
世界中を振り回す茶番劇は繰り返される？

 両者の睨み合いが続く中で、デフォルトの現実味が増したと見た市場では、株価やドルが下落し始め、短期金利市場でも1ヵ月物国債金利の落札金利が5年ぶりの水準にまで上昇、1年物ＣＤＳ（クレジット・デフォルト・スワップ）のリスク・プレミアムも一気に10倍の水準に跳ね上がった。もっとも今回、その動揺が深刻化することはなかった。

 そもそも公的債務に関しては、年間予算によってどの程度財政赤字になり、どの程度の借金が必要になるのかが、議会によって定められている。すなわち過去の債務に関しては、米国が債権者に対する元利金支払いを政治的にコミットしたものである。それを「デット・シーリング」が障壁となって未支払いになるとは、全くナンセンスな話である。

 したがって、世界最大の経済国である米国に「デフォルト懸念」が生じるという帰結は、どう考えても理解できないが、どんなに愚かな制度であっても、法制化されたものは守らねばならない。

 その支離滅裂な政治の茶番に、世界中の市場が振り回されたというのが実状である。だが、今回も問題が先送りされただけであり、数ヵ月後にはまた茶番が繰り返される可能性は高い。

 この危機的な状況の中で、日本政府や日銀は「デフォルトなど想定してない」と呑気なことを言っていたが、1兆ドルもの米国債を保有する国としては、中国政府のように米国に「良識ある行動」を強く促すのが本来の大口債権者としての責務であろう。

 あるいは、「世界経済に脅威を与える不合理なデット・シーリング制度は廃止を」というくらいの注文をつけてもおかしくはないのである。

実際には17日がＸデーではなかった
筋違いの論者も多い共和党の構造問題

 ルー財務長官発言を契機として、市場は10月17日を「デフォルトのＸデー」と認識してきたが、実際には同日にすぐ米国がデフォルトするわけではなかった。

 その日に危機的な低水準に陥るとしても、財務省には日々歳出もあれば歳入もある。シンクタンクなどの推計によれば、資金の出入りの中で最も注意せねばならないのが、10月22日の120億ドルの社会保障費支払と、10月31日の60億ドルの米国債金利の利払い、そして11月1日に到来する550億ドルの短期債償還であった。

 もっとも市場には、「17日がデットライン」との認識が高まっており、議会もそれを意識せざるを得なかったのだろう。

 こうしたデフォルト懸念を、共和党の下院議員はどう考えていたのだろうか。ニューヨークタイムズ紙は、「市場が本当にどんな反応をするのか一度試してみればいい」といった発言をする保守派議員が少なからず実在する、と報じている。

 また、識者らが警戒するほどに市場が動揺しなかったため、デット・シーリング引き上げの必要性や重要性を感じない政治家すらいたようだ。さらに「米国がデット・シーリングを引き上げないことは、財政規律を守るという世界へのメッセージとなるだろう」と全く筋違いの意見を述べる議員もいたという。

 国民の間にも、デット・シーリングの意味が理解されていないようだ。ピュー・リサーチが10月初めに行った世論調査では、「債務上限引き上げが必要」との回答は49％に止まり、39％は必要ないと答えている。海外から資金を借りて経済が成立しているという意味を、実は多くの米国民や政治家は解っていないのかもしれない。

 もちろん、デフォルト軽視は共和党の総意ではない。ベイナー下院議長が土壇場で敗北宣言を行ったように、同党指導部はデフォルトがいかに危険な選択かを認識している。その結果、現実的な妥協策として、来年1月15日までの暫定予算と同2月7日までの債務上限引き上げで合意された。

 だが、それは問題の本来的な解決を意味しない。今後もおそらくデット・シーリングを人質に取るような戦術は継続し、少なくとも来年の中間選挙までホワイトハウスと下院共和党との間に、感情的なしこりや猜疑心を残したまま、不毛の議論が続くことになるだろう。

悪夢のシナリオと裏腹に投資家は静観
ドルと米国債に頼る国際金融市場の弱み

 デフォルト懸念が高まり、市場には株価暴落、ドル暴落、金利急騰といった悪夢のシナリオが羅列されていたにもかかわらず、9月下旬以降の金融市場は前述の通り、比較的冷静であった。それは、2011年夏や2012年末の議会におけるドタバタ劇の体験から、今回も土壇場での合意シナリオを想定していたからだろう。

 市場では株、ドル、国債などは総じて買い戻されて落ち着きを取り戻しているが、今回の合意が単なる先送りであることを考えれば、これで市場不安が収まったとは言えないところもある。共和党保守派が執拗に医療保険改革の修正戦術を狙う限り、まだ予断は許さない。

 今回仮にデフォルトが起きたとすれば、多くの識者が指摘していた通り、「何が起きるか解らない」状況に陥るのは確実であった。米国債は安全資産とは見なされず、適格担保としては失格となり、ドルの決済機能にも影響が出る。

 また、米国債の流動性は失われ、レポ市場は凍結され、不払いを起こした国債を保有することが禁じられているＭＭＦ（マネー・マーケット・ファンド）は、米国債を投げ売りしたかもしれない。

 もちろん、パニックになれば米国債に資金が集中する、といった逆説的なシナリオも考えられないではない。同じデフォルトでも、アルゼンチンやギリシアなどの場合と米国の場合は全く事情が異なるからだ。

 そこには、安全資産としてのドルや米国債がなければ困る、という今日の国際金融市場の弱みもある。世界各国が米国に対して、「ドルと米国債の信認を死守すべきだ」との思いを抱くのは当然だ。

予断を許さない金融市場の行方
相場大変動は免れたが高まる不信感

 だが、今回は目先の相場大変動は免れたものの、世界各国の米国に対する不信感が高まったことは否定できない。ドルや米国債への見方に、長期的な変化が生じる可能性はないとは言えまい。

 たとえば最大の債権者である中国の財務省高官は、かなり厳しい口調で米国に債券の安全性への表明を求め、李首相も米議会の動向を「強い関心を持って見ている」と牽制球を投げた。

 さらに、中国人民銀行の前政策委員で、現在は中国社会科学院の会員を務める余永定氏は、「米国は世界経済をハイジャックしたようなものだ」とその無責任さを批判し、ドルや米国債の信頼性に傷を付けた、と強く批判している。

 1.3兆ドルにも上る米国債を中国が一気に売却することは不可能だが、これを機会に徐々に外貨準備内の米国債シェアを低下させる可能性はあろう。5月の唐突なＦＲＢによる「緩和縮小路線」発表で厳しい通貨売りを浴びせられ、「米国不信」が募る他の新興国も、似たような思いを抱いているかもしれない。

クリントン時代はＧＤＰが0.25％下落
政府機関閉鎖による実体経済への影響

 一方で、目先の実体経済に直接の影響を及ぼすのが政府機関の閉鎖である。米議会の資料によれば、連邦政府機関の一時閉鎖は1977年から1996年までに17回発生している、という。

 一番最近の例は、クリントン政権時代のギングリッジ下院議長が歳出削減規模を巡って同大統領と激しい争いを展開し、1995年11月14日から19日と12月16日から翌年1月6日まで政府機関が閉鎖されたケースであった。

 この結果、当時のＧＤＰは0.25％程度下押しされた、と試算されている。それが今回の閉鎖におけるＧＤＰへの影響の推計のベースとなっているが、17年前と現在では経済の腰の強さが違う。

 実体経済においては、まず連邦政府職員の一時帰休で首都圏近郊の小売業界に影響が出始めている。また、国立公園も閉鎖で売上減に見舞われている。公園管理者団体は、全米12ヵ所の公園における10日間の閉鎖で約700万人の観光客を失った結果、7.5億ドルの収入が消えた、と嘆いている。

 首都近郊では出張機会の減少に伴って、ホテルの空室率が急上昇している。ある旅行会社によれば、9月29日からの1週間のホテル入室率は前年同期比12.1％低下した、という。

 また、政府との契約が多い企業における一時帰休の人数は、ロッキードマーチンで2300人、ＢＡＥシステムで1200人、ＵＲＳコーポレーションで3000人に上った。

 また金融に関しても、政府機関である中小企業庁（ＳＢＡ）の閉鎖により中小企業への融資が滞る事態が発生するなど、影響は幅広く拡大することになった。

 Ｓ＆Ｐは16日間の閉鎖によりＧＤＰが0.6％下押しされた、と試算している。第4四半期のＧＤＰは2％台を維持できないかもしれない。また、今後の財政議論が歳出削減の方向に傾くことはほぼ確実であり、景況感への重石が年末商戦への不安感も醸成させ始める可能性もあるだろう。

決められない政治が金融に飛び火？
イエレン新ＦＲＢ議長への重圧

 そんな中で注目されるのが、バーナンキ議長の後を継ぐ第15代ＦＲＢ議長に指名されたイエレン副議長である。上院での承認手続きを経て、来年2月にＦＲＢ史上初の女性議長に就任する同氏は、ＦＲＢきっての「ハト派」として知られている。

 市場は総じて歓迎の意を示しており、経済界もその金融知見の深さを高く評価している。雇用を最重要視するイエレン副議長は、9月ＦＯＭＣで緩和縮小に反対した可能性が高い。

 市場には、5月以降の金利上昇によって住宅市況にピーク感が生まれているとの懸念も台頭している。それに加えて、今後は歳出が抑制気味に運営されることで、雇用や成長が頭打ちになる可能性も高まっている。こうした材料を踏まえれば、市場の観測通り議長就任後のイエレン氏は、おそらく緩和に傾斜した運営方法を継続することになりそうだ。

 市場はこれまで、バーナンキ議長の「テーパリング」を最大の材料に据えてきたが、政治動向とこのＦＲＢ人事により、シナリオ修正を強いられるだろう。イエレン「新議長」は、むしろさらなる緩和拡大を迫られることもあり得よう。

 ただし、緩和縮小支持のメンバーが少なくない中で、追加緩和の議論はすんなりと進まない可能性もある。ハト派ゆえの苦悩も想定される。

 長期的な財政問題解消への光がなかなか見出せない中で、経済界や金融市場のＦＲＢへの依存心が一層高まることになるのは間違いない。したがって、米国の「決められない政治」がもしＦＲＢの「決められない金融」に飛び火するようなことになれば、それは世界にとって最悪のシナリオになるだろう。
http://diamond.jp/articles/print/43208

借金が無限大に出来るわけではない。