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不安定さを増す日本の綱渡り コラム:投資家は米不安を静観、ストレス度で見抜く相場動向=竹中正治氏
http://www.asyura2.com/13/hasan83/msg/281.html
投稿者 SRI 日時 2013 年 10 月 18 日 02:15:45: rUXLhToetCnYE
 

JBpress>海外>Financial Times [Financial Times]
不安定さを増す日本の綱渡り
2013年10月18日(Fri) Financial Times
(2013年10月16日付 英フィナンシャル・タイムズ紙)

 東京の商業地区、銀座の明るい照明のように、日本は今年、世界中の投資家を魅了してきた。日経平均株価は40%近く上昇し、安倍晋三首相の経済政策「アベノミクス」はうまくいく兆候を示している。経済成長は加速しており、デフレに見舞われた「失われた20年」の後で、輸入エネルギーコストの上昇を背景としたものだとはいえ、消費者物価は上昇しつつある。

 東京では、日本が経済的な麻痺状態から抜け出す道を見つけたと考える楽観論者を見つけるのは容易だ。だが、日本を訪れた人は、日本の金融政策の実験の規模にも感心する。

 国の経済規模と比較した場合、日銀のバランスシートは米連邦準備理事会(FRB)や欧州中央銀行(ECB)のバランスシートよりも大きく拡大している。市場が災難を被る余地が大きいという結論を下すのは避け難い。

 現在、日本政府の大きな懸念材料は、米国の財政問題が世界経済の回復を頓挫させることだ。日銀は、マネタリーベースを2年以内に2倍にするという大規模な量的緩和(QE)で円を急激に押し下げ、それによって輸出業者を助け、輸入物価を上昇させている。

安全な避難先としての魅力

 だが、最近では、日本円は投資家にとって安全な避難先になっており、ワシントンの混乱への不安からドルに対して強くなっている。

 国際通貨基金(IMF)が先週、世界経済の成長見通しを下方修正したことも、景況感の助けにならなかった。世界経済の回復が躓くようなことがあれば、楽観論が消え去り、アベノミクスにヒビが生じる可能性がある。

 市場を最も感心させているのは、外国人投資家の間だけでなく、国内でも経済的な楽観論を後押しすることにアベノミクスが成功してきたことだ。最新の日銀短観は、大企業と中堅企業の間で景況感が2007年後半以来最も高くなっていることを示している。これは、中央銀行の信頼性をかつてないレベルまで活用した黒田東彦総裁を鼓舞するものだ。

 日銀は十分な確信を持ってインフレ率が2年以内に2%に達すると主張することで、企業、消費者、投資家がそれ相応の計画を立てるようになり、日銀の目標が自ずと実現することを期待している。実現しなければ、どうなるのか? 日銀はさらにQEを拡大するだけだ。

 日本をデフレ不況から引っ張り出されれば、重要な成果になるだろう。だが、持続的な経済成長を生み出すためには、アベノミクスは企業の考え方を変えることにさらに踏み込まなければならない。

 20年間のデフレによって、日本企業は、1990年代以前の期間に見られた拡張的な世界一の「肉食動物」よりも、むしろ負債圧縮とコスト削減を重視する「草食動物」になってしまった、とみずほ総合研究所のチーフエコノミスト、高田創氏は警鐘を鳴らす。

 新たな肉食の傾向を見つけるのは難しい。1つの物差し――株式市場での新規上場の数――は、ほとんど点滅していない。ディール・ロジックによると、今年に入ってからの新規株式公開は39件で、2012年実績からはわずかに増加しているものの、2007年以前の年間100件余りを大幅に下回っている。

 企業幹部や政治家、アナリストと1週間話をした後で残った印象は、好転には長い時間がかかるというものだ。東京都心に近い産業開発地域の大田区では、油圧シリンダー専門メーカーの高齢の会長が、管理の行き届いた工場を自慢げに披露してくれた。

 だが、最も高価な機械を更新する計画はあるかと聞くと、会長はほほ笑みながら答えた。「我々は辛抱強くなくてはなりません」

第3の矢

 日本の国会は15日、安倍政権の成長政策――経済計画の「第3の矢」(第1の矢は金融面の景気刺激策、第2の矢は的を絞った財政政策)――について議論を開始した。だが、例えば労働市場改革などでは、既に計画にズレが生じている。

 成長がなければ、日銀の綱渡りは一段と不確かなものになるだろう。ワシントンの政治以外にも、差し迫った危険性(このような積極的な金融政策の長期的な結果は無視しておく)は、価格と逆の動きをする、日本国債の利回りの上昇だ。

 公的部門の債務が国内総生産(GDP)の200%を超える水準まで増加しているにもかかわらず、中央銀行の行動によって借り入れコストは抑えられており――米国の10年物国債の利回りが2.7%なのに対し、日本の10年物国債の利回りは依然0.7%を下回っている――、政府の増税能力に対する投資家の信頼が安定化要因として働いている。

 だが、利回りが上昇すれば、日本政府の借り入れコストは急激に増加し、日本の銀行のバランスシートを悪化させるだろう。

 考えられる脆弱性の予兆は、黒田氏が4月に日銀総裁を引き継いだ直後にやって来た。その時は、国債利回りが急上昇し、FRBが米国のQEの規模縮小を示唆した5月に起きた世界的な大揺れの前触れとなった。

 このエピソードは、今は解決された中央銀行のコミュニケーション上の問題が原因だったとされている。また、債券投資家は、アベノミクスの下での均衡価格を判断するのがうまくなったかもしれない。だが、あれが最後の混乱だった可能性は小さい。

By Ralph Atkins
http://jbpress.ismedia.jp/articles/print/38957

 


コラム:投資家は米不安を静観、ストレス度で見抜く相場動向=竹中正治氏
2013年 10月 17日 14:42 JST
竹中正治 龍谷大学経済学部教授(2013年10月17日)

金融・投資活動のグローバル化が進んだ今日、相場(資産価格)変動リスクの上昇、または投資家のリスク許容度の低下、あるいはその双方が同時に生じる状況は、ご承知の通り「リスクオフ」と呼ばれている。

リスクオフの局面では国際的な信用の縮小(金融デレバレッジ)、新興国からのマネー流出、各種のリスク性資産価格の下落が見られる。その度合いが著しい場合には、金融・通貨危機に至り、実体経済に大きなダメージを与えてきた。人間にたとえるならば、心身のストレス度が強まり、脈拍数や血圧が上昇する状態だ。

反対に「リスクオン」と呼ばれる状況では、国際的な信用の拡大(金融レバレッジの拡大)、新興国へのマネー流入、リスク性資産価格の上昇が生じ、投資家の間には楽観的なセンチメントが広まり、リスクの過小評価、ひいては資産バブルが起こる。

また、投資家のリスク許容度と市場の変動性は相互依存的だ。つまり、投資家のリスク許容度を低下させるようなショック(たとえば他市場での大きな損失の発生など)が起こること自体が、市場を不安定化させ、リスク度を上昇させることもある。逆に市場の不安定性(あるいは目先の不透明感)の高まりが投資家のリスクテイクを委縮させる(リスク許容度の低下)こともあり得る。

ともあれ、こうした投資家のリスク許容度と市場の変動リスクの関係から生じるリスク要因を本稿では「市場のリスクストレス度」と呼ぶことにしよう。世界の株式、債券、為替相場は実体経済のファンダメンタルな条件に変化がなくても、このリスクストレス度の変動で短期的・中期的に大きな上下動を繰り返していると言えるだろう。

<VIX指数だけでは不十分>

心身のストレス度を脈拍や血圧の変化で判断できるように、世界の金融資本市場のリスクストレス度をわかりやすい指数で示すことはできないだろうか。それができれば、米国における財政協議や量的緩和(QE)縮小の開始時期をめぐる混乱で不透明感が増す相場の先行きに対して、何がしかの予見的含意を引き出しやすくなるはずだ。

この点では、米国の株価指数S&P500を対象にした1カ月物オプションの予想変動率(implied volatility)を示すVIX指数が市場関係者の間ではよく知られている。VIX指数の上昇は株式相場の変動性の上昇、または投資家のリスク回避志向の強まり、あるいはその双方を示すので「恐怖指数」とも呼ばれている。

また、米連邦準備理事会(FRB)が日次で公表している社債プレミアム(AaaとBaa格付けの社債利回りの格差で示されるリスクプレミアム)もVIX指数と高い相関関係があり、同様にリスクストレス度を表す指標として利用されている。

しかし、VIX指数も社債プレミアムも米国の株式市場、債券市場に対象が限定された指標にすぎない。したがって、日本やユーロ圏、さらに次第に存在感が増す新興国まで含めた世界の金融資本市場のリスクストレス度を示す指標としては一定の限界があるだろう。先進国から新興国まで主要国の株式、債券、外為市場を包含するリスクストレス度を指数化することはできないだろうか。

そこで筆者は国際通貨研究所との共同で、グローバルな金融資本市場のリスク度を表す指数として「世界市場変動リスク指数(IIMA Global Market Volatility Index:略称IIMA―GMVI)」を考案し、同研究所ホームページにて週次で公表を開始した。

この指数は、新興国を含む世界の主要諸国(22カ国)の株式市場、債券市場、外国為替市場の日々の相場の動きに基づき、世界の金融資本市場の過去20営業日間の変動率(historical volatility)を算出・合成したものだ。1.短期・中期の相場動向の解析、2.投資リスクの判断材料、3.市場の平時から危機への移行判断に役立つ客観的な指標を提供することを目的にしている。

論より証拠で、当該指数の推移と世界金融資本市場で起こった危機イベントを示したのが下の図である。1990年代後半以降に起こった大小の危機イベントの勃発とその規模に応じて同指数の値が跳ね上がり、危機の収束に合わせて低下しているのがわかるだろう。指数は長期平均が「3.0」になるように設定されている。

概括すれば、「3.0」以下は世界金融資本市場が安定しており、一般に投資家のリスクオンの姿勢が強まる楽観局面(ブルーゾーン)だ。「3.0から4.0」は一般に投資家のリスクオンからリスクオフへの転換が起こる小波乱局面(イエローゾーン)であり、「4.0から5.0」は地域的な金融・通貨危機が起こる可能性が高まる中波乱局面(オレンジゾーン)である。そして「5.0」以上はグローバルな伝染性をもった金融・通貨危機が起こる大波乱局面(レッドゾーン)だ。

<リスク指数と株価の高い相関関係>

実際にこの指数が国際的な金融資本市場の変化に対する説明力を持っていることを示そう。たとえば、新興国の株価変動はグローバルな投資家のリスクオフ、リスクオンの状態に強く依存していると考えられている。

そこで95年1月から13年9月の期間について、主要新興諸国の合成株価指数として知られているMSCIエマージング指数の対前年同日比変化(%)をIIMA―GMVIの対前年同日比(階差)で単回帰してみた。すると、結果は有意、すなわち関係性は偶然ではないことを意味し、相関関係は逆となる。逆相関の度合いを示す相関係数はマイマス0.59(ゼロの場合に相関なし、マイナス1.0の場合に完全な逆比例関係)、説明度を示す決定係数は0.35。2005年1月から13年9月の期間だと、同様に相関係数はマイナス0.67、決定係数は0.44となる。これはMSCIエマージング指数の対前年同日比変化の44%は、IIMA―GMVIの変化で説明できることを意味する。

念のために言い添えると、各種相場の変動性(volatility)で算出されるIIMA―GMVIは、相場変化の方向性に関する要素は全く含んでいない。にもかかわらず、MSCIエマージング指数の前年比の変化とこれだけの相関度が見られるのは、IIMA―GMVIで計測された市場変動リスク度に強く影響を受けて株価指数が上下動している結果だと考えられる。

また本稿掲載の図は、株式、債券、為替相場(対ドル)の3要素からなる指数の内訳がわかるように、3つの構成要素の値を重ねたグラフで示してある。危機につながる市場のリスク度の上昇がどの市場で最も強く起こったのか、そのことによって危機の性質を区別できる。たとえば、08年のリーマンショックで最も大きくリスク度が跳ね上がったのは株式市場(斜線部分)である。一方、10年から12年に起こった欧州債務危機は、3つの危機の山場に分かれ、いずれも債券利回りのリスク度(灰色)が主に跳ね上がっていることがわかる。

<足もとは小波乱の域にも達してない>

IIMA―GMVIが計測するものはあくまでも直近の市場のリスク度であって、将来の相場動向に対してそれ自体に先行性があるわけではない。この点はVIX指数なども同様である。ただし、株価指数の動きと対照して見ることで将来の相場変動について予見的含意を引き出すことができそうだ。

たとえば、95―97年のアジア通貨危機に先立つ時期、また04―07年のサブプライム危機とリーマンショックに先立つ時期に指数が「3.0」を大きく下回って「2.0」を割り込む水準まで低下していることにご注意いただきたい。IIMA−GMVIが長期的な平均値である「3.0」を大きく下回る状態が長く続く場合は、投資家層にリスクの過小評価姿勢が強まっていることを含意している(一種のバブル局面)。その結果、その後に調整・反動として大波乱局面(リスク評価の調整=バブル崩壊)が到来する可能性を示唆していると言えよう。

またそれとは反対に、アジア通貨危機発生の翌年(98年)やリーマンショックの翌年(09年)など大きな危機局面の直後に、IIMA―GMVIの低下(市場リスク度の低下)が、MSCIエマージング指数が示す相場回復に先行しているケースが見られる。そうした局面は投資のチャンスと判断できる。おそらく大きな危機と株価の暴落の直後には、多くの投資家が一時的に放心状態や過度な悲観に陥ることで、市場リスク度が再び低下してもリスクテイクの意欲がすぐには回復しないからだろう。

最後に、米連邦政府の財政予算と債務上限引き上げ問題をめぐる議会の与野党対立が引き起こした先行き不透明感で、足もとの株式市場はやや神経質な動きをしてきた。しかし、与野党の暫定合意が見えず、こう着状態に入っていた先週金曜日11日時点でもIIMA―GMVIの水準は2.62であり、小波乱の域にも達していなかった。S&P500のVIX指数も9日に一時21%と平時としてはやや高めの水準まで上がったが、11日には16%割れの平穏な水準まで低下している。

米国の政府債市場ではゼロ%近傍だった短期債の利回りが0.3%に上昇したが、投資家層がこの問題を長期的に深刻な問題と受け止めているならば、そもそも米国の長期金利が不安定化するはずであるが、そうした状況にはなっていない。すなわち株も債券市場も、共和党と民主党が一種のロシアン・ルーレットのような致命的な政治ゲームを最後までやるとは、今回も本気で予想していなかったということだろう。

*竹中正治氏は龍谷大学経済学部教授。1979年東京銀行(現三菱東京UFJ銀行)入行、為替資金部次長、調査部次長、ワシントンDC駐在員事務所長、国際通貨研究所チーフエコノミストを経て、2009年4月より現職、経済学博士(京都大学)。新著に「稼ぐ経済学 黄金の波に乗る知の技法」(光文社)。
http://jp.reuters.com/article/jp_column/idJPTYE99G04N20131017  

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コメント
 
01. 2013年10月18日 12:49:54 : e9xeV93vFQ
2013/10/17 7:07 pm
日銀の黒田総裁、シンプルなメッセージで市場安定化に成功 
Bloomberg News
外交問題評議会のイベントで講演する日本銀行の黒田東彦総裁(10日、ニューヨーク)
超低金利と非伝統的な金融政策の時代には、中央銀行当局者の言葉は以前よりもはるかに重要な意味を持つ。将来的な政策に対する市場の期待を管理することは、単に全ての中銀トップに必要なスキルであるだけでなく、政策ツールの1つにもなっている。

中銀の金融政策の先行きを示した「フォワードガイダンス」はその一字一句が地雷になりかねないが、日本銀行の黒田東彦総裁は現在のところ、一見ごく単純な戦略で自らの役割を申し分なくこなしている。その戦略とは、シンプルな言葉使いで専門用語を使わないことだ。

キャピタル・エコノミストのチーフ・グローバル・エコノミスト、ジュリアン・ジェソップ氏は「日銀のシンプルなコミュニケーションは高く評価すべきだ。誰にとっても中銀が何をしようとしているのかが分かる」と話す。日銀が意欲的な金融刺激策を新たに打ち出してから半年たつが、他のエコノミストやアナリストも同様の意見だ。

一方、黒田総裁は積極的な金融政策の縮小について、いつシグナルを送るべきかという難しい選択にまだ迫られていないため、のんびり構えていられるのだと主張する人もいる。

しかし、黒田総裁は聴衆を混乱させてはおらず、そのコミュニケーション戦略が好意的な評価を受けている一方で、最近欧米の中銀トップが行った発言は市場を困惑させている。

米連邦準備制度理事会(FRB)が先月行った債券買い入れ縮小延期の決定は市場を驚かせた。それを受けてドルは下落し、縮小観測から午前中に急上昇していた10年物米国債利回りも低下した。

それとは対照的に、ジェソップ氏は「黒田氏は日本国債利回りを低く抑えることに成功している。最近、他国で軒並み上昇したにもかかわらずだ」と指摘している。

その要因についてジェソップ氏は、FRBやイングランド銀行(BOE)が「threshold(基準値)」や「knock-out(取り下げ条件)」、「way-station(中間点)」といった専門用語を使用して聴衆を混乱させたのに対して、黒田氏はそうした用語を使うことでメッセージが分かりにくくなるのを避けているためではないか、と説明した。

バーナンキFRB議長は、失業率が6.5%に達した場合、政策金利引き上げの検討を始めると説明するに当たって、「threshold」という用語を使用してきた。

一方、カーニーBOE総裁は「threshold」の代わりに「way-station」を使用している。これも、失業率が一定の水準に達しても、必ずしも利上げに踏み切るとは限らないことを強調するために使っている。

「knock-out」もカーニー総裁が使用している用語で、当面利上げに踏み切らないという政策を適用しない、いくつかの経済的条件を指している。

将来的な政策措置についての見通しを示すに当たり、中銀当局者は極めて慎重にこれらの用語を使用しているが、市場を混乱させない明確かつ正確な文言を選ぶのは難しい。

しかし、バーナンキ氏とカーニー氏が直面している課題と黒田氏のそれは異なる。日本は主要国で唯一インフレ率引き上げに取り組んでいるが、他の主要国はインフレ圧力の上昇を注視しながら、雇用創出により注意を払う必要がある。

FRBが債券買い入れ縮小に向け難しいかじ取りに迫られているのに対して、日銀は予測し得る将来にわたり緩和策を続ける以外ほとんど選択肢はない。

こうした状況の下、黒田総裁は基本的に同じメッセージを繰り返している。それは、2年で2%というインフレ目標の達成を目指し、必要と判断されるまで緩和策を継続するというものだ。

「日本の政策金利が予測可能な将来にわたり、実質ゼロ%に据え置かれ、金利を引き下げるために必要であれば、中銀は資産買い入れ策を拡大するだろう、ということを市場は受け入れている」とジェソップ氏は述べた。

こうした黒田氏の理解しやすいメッセージは、外為市場の安定化にも役立っているとアナリストは指摘する。

みずほ銀行国際為替部の佐藤大・参事役は「欧米の中央銀行がぶれるのに対して、日銀の市場でのプレゼンスは向上しており、日銀に対する安心感は相当醸成された」と述べた。

さらに佐藤氏は、黒田氏の歴代前任者が政策を据え置いた際、通常円買いを招いていたことも指摘した。トレーダーが、時に行動の欠如に失望し、慎重な姿勢を取って安全通貨の購入に動いたためだ。しかし、黒田氏が政策を据え置いても、同じような反射的行動は招いていない。

しかし、黒田氏のコミュニケーション手腕は、数カ月後にはさらに厳しく試されることになる可能性がある。大半のエコノミストは日銀が2年で2%というインフレ目標を達成できるとはみておらず、来春追加的な緩和措置が必要になると予想している。

また、日本の深刻な債務状況を考えれば、将来大胆な緩和策を縮小する際には微妙なバランスが必要になり、黒田総裁にとってシンプルな言葉で説明するのが難しくなる可能性がある。

JPモルガン証券経済調査の菅野雅明部長は「今のところはうまくいっているが、日銀はナローパス(狭い道)を進まざるを得ないだろう」と話している。

記者:Tatsuo Ito

原文(英語):BOJ’s Kuroda Keeps Message Simple
http://blogs.wsj.com/japanrealtime/2013/10/16/bojs-kuroda-keeps-message-simple/


02. 2013年10月18日 16:49:09 : niiL5nr8dQ
日本の格付けをAA─に据え置き、見通しは「ネガティブ」=S&P
2013年 10月 18日 13:21 JST
[東京 18日 ロイター] - スタンダード&プアーズ・レーティングズ・サービシズ(S&P)は18日、日本の外貨建て・自国通貨建ての長期ソブリン格付けをAA─に据え置いたと発表した。アウトルックは引き続き「ネガティブ」。

S&Pでは、安倍晋三政権が発足後9カ月の間に打ち出した施策によって、日本の短期的な経済見通しが改善したとの見方を示している。一方で、日本のソブリン格付けは、多額の財政赤字、多額の一般政府債務、慢性的なデフレ、少子高齢化といった要因で制約されていると指摘している。

政府は消費税率を2段階で引き上げる計画の第1段階として、2014年4月1日に現在の5%から8%へと引き上げることを決定した。増税による景気への影響を軽減するため、政府は国内総生産(GDP)の1%超の規模で補正予算を編成する計画だが、その財政出動は単発的。消費税増税以外の安倍政権の財政再建策は明確ではないとみている。

アウトルックの「ネガティブ」は今後2年間に3分の1以上の確率で格下げの可能性があることを示している。

S&Pでは、安倍政権が第三の矢に掲げる成長戦略で、労働者市場の流動化、労働参加の推進、製品市場の自由化、外国資本の呼び込み、農業改革など、経済再生につながる改革がもたらされないと判断した場合には、格下げとなる可能性があると指摘している。

(星裕康)
 


 


 

 


 

異次元緩和効果で経済・物価に前向きな動き=日銀総裁
2013年 10月 18日 16:24 JST
[東京 18日 ロイター] - 日銀の黒田東彦総裁は18日、都内で開かれた全国信用組合大会であいさつし、4月に導入した異次元緩和の政策効果がしっかり表れており、実体経済・物価に前向きな動きが広がっていると語った。

また、日銀の巨額の国債買い入れにより、長期金利は強力に抑制されているとの見解を示した。

黒田総裁は異次元緩和の導入から半年が経過したことを踏まえ、「政策効果はしっかりと表れてきており、金融市場や実体経済・物価に前向きな動きが広がっている」と評価。金融市場ではこの間、株高や円高修正の動きが顕著になったほか、長期金利についても「(日銀による)巨額の国債買い入れによって強力に抑制されている」と語った。他方、予想物価上昇率が「全体として上昇している」とし、「実質金利は低下しており、民間需要を刺激している」との認識を示した。

こうした中で日本の景気は「家計・企業の両部門で所得から支出へという前向きな循環メカニズムが働く下で、緩やかに回復している」と指摘。9月調査の日銀短観を踏まえて「設備投資をしっかりと増加させる計画となっており、収益の改善が前向きな支出活動につながっている」と語った。

物価については、消費者物価指数(生鮮食品除く)が6月にプラス転換した後も伸び率を高めており、「個人消費が底堅く推移する下で、幅広い品目に改善の動きが見られるようになっている」との認識を示した。

また、金融システムに関連し、足元で金融機関の貸出が前年比2%程度の増加率となるなど次第に伸び率を高めているとしたが、「こうした動きは大企業向けを中心としたもので、業種の面から見ても、けん引役に広がりが見られていない」と述べた。

その背景として、長くデフレ状況が続いてきた中で「企業や家計がリスク回避的な行動を強めてきた」ことを挙げ、「企業部門は長らくキャッシュフローを下回る投資しか行っておらず、景気の持ち直しが資金需要につながりにくい状況が続いてきた」と指摘。経済が活力を取り戻していく中で、「金融機関が取引先の前向きの行動に働きかけていく役割は大きい」と積極的な取り組みを促した。

(伊藤純夫;編集 山川薫)

 


 


 

 


 
緩やかな株高見越すトレード模索、シラーPERはやや過熱感
2013年 10月 18日 16:05 JST
[東京 18日 ロイター] - カバードコールなど緩やかな株価上昇を見越したトレードの動きが出ている。米国の金融緩和長期化が流動性相場をもたらすものの、政府機関閉鎖の影響で米景気が鈍化し株価を圧迫するとの見方が強まっているためだ。

米株から日本株へのシフトも期待されるが、ノーベル経済学賞を受賞したシラー教授が示す株価収益率(PER)では、日本株にはやや過熱感がある。一段の円安進行や企業業績改善への見込みが立たないと積極的な上値追いは期待しにくいとの見方が多い。

<カバードコールに興味>

「カバードコールに興味が出てきた」と、大手国内銀行のポートフォリオ戦略を担当する関係者は話す。カバードコールは、対象有価証券の買いとコールの売りを組み合わせる手法で、先行きの株価があまり変動しない時に有効だ。

株価が上昇した時の利益は限定されるが、株価が停滞した場合や株価が下落した場合の運用利回りを向上させる。緩やかな株価上昇を見越したトレードが今後、有効になるとその関係者はみているわけだ。

その背景には、米国の金融緩和の長期化観測と景気減速懸念がある。財政協議は土壇場で妥結したが、2週間以上にわたった政府機関が閉鎖された米景気への影響は、予想以上に大きくなる見通しだ。

ロイターのエコノミスト調査によると、第4・四半期成長率は年率0.3%押し下げられると予想されている。その半面で米金融緩和が長期化することで、流動性相場が株価を緩やかながら押し上げるとの見方も広がっている。

第一生命経済研究所・首席エコノミストの熊野英生氏は、トータルでみれば、米株は上昇方向ながら、そのスピードは緩やかにならざるを得ないとの見方を示す。「経済データがしばらく揃わないため、イエレン新FRB議長は、来年になっても量的緩和縮小に着手できない可能性もある。一方、米経済は政府機関閉鎖の影響で消費や雇用が圧迫される。株価はしばらく上値が重いだろう」とみている。

<米GDP成長率は鈍化傾向>

今回の財政協議にともなう混乱を除いても、米経済の成長率はリーマン・ショック以降、鈍化しているとの指摘もある。4─6月期の米家計資産が過去最高になるなど金融危機による「痛手」はほぼ完治したようにもみえる。

だが、足元の経済成長率は伸び悩みの色彩を見せている。米経済の底力には依然として評価が高いが、政治リスクをまざまざとみせつけた今回の財政協議で、投資家は慎重な見方を強める可能性もある。

国際通貨基金(IMF)のデータで米国の国内総生産(GDP)の成長率をみると、1980年代が平均3.1%、90年代が3.2%だったが、2000年代は2.1%に鈍化。さらに金融危機が起きる前の00─06年は2.8%だったが、ショックの反動が一巡した11年以降では2.1%に鈍化している。

三井住友アセットマネジメントのシニアストラテジスト、濱崎優氏は「金融危機前のバブル的な状況で積み上がった設備などの過剰部分の処分には時間がかかる。米経済成長率が鈍化すれば米株の上昇率も鈍る。長期的には株式から債券へのシフトが進むかもしれない」と指摘。そのうえで、日本株へのシフトも期待できるが、アクセル(成長戦略)とブレーキ(財政再建)を同時に踏んでいるような状況では、期待は低いとの見方を示している。

実際、米財政協議の妥結後、日本株は上値が重い展開になっている。18日の日経平均.N225は小幅ながら8日ぶりに反落した。「米金融緩和の長期化は株高要因だが、一方で円安は期待しにくくなる。日本株が一気に上値を追う展開は難しいのではないか」(国内証券ストラテジスト)という。

<シラーPERは危機ラインに接近>

バリューション面でも日本株の上値は重いとの見方がある。

2013年のノーベル経済学賞は米エール大学のロバート・シラー教授など3人が受賞した。シラー教授が開発した「S&P/ケース・シラー住宅価格指数」は、同教授が米住宅バブルを見抜くデータ材料になったこともあって良く知られているが、株価の過熱感を測る指標も提案している。

市場関係者にはなじみのPER(株価収益率)であるが、算出方法が異なる。通常のPERが予想一株利益を株価で割るのに対し、シラーPERは、過去10年間の利益実績を株価で割って算出する。10年間の平均利益を用いることで、景気循環の影響を調整することができるという。

ニッセイ基礎研究所・金融研究部門主任研究員の井出真吾氏が、日経平均の過去20年分を計算した結果、2007─08年の金融危機以前は、シラーPERは40─60倍程度だったが、その後は米国並みの20倍程度に落ち着いている。米国のケースではPERが25倍を超えると株価が大きく下落したケースが多いという。

日経平均は5月23日に1000円を超える急落となったが、4月末時点でシラーPERは約26倍に上昇していた。足元では25倍ラインに近づいており注意が必要だ。

井出氏は「中間決算発表で業績上方修正が期待されるため、日本株の急落リスクはそれほど高いわけではない。ただ、依然として内部留保を貯め過ぎる国内企業も多いなど、賃金上昇による好循環が止まってしまっている。海外勢など投資家が失望すれば、日本株売りに転じる可能性もある」と警鐘を鳴らしている。

 

 


 


 


 
来週の外為市場、焦点は米雇用統計とテーパリングの時期
2013年 10月 18日 16:26 JST
[東京 18日 ロイター] - 来週の外為市場では、米財政協議という1つの不透明要素が消えた後、焦点が米雇用統計や米量的緩和縮小(テーパリング)のタイミングに移っていくことが予想される。

ドルの下値では引き続き実需の需要が見込まれる一方で、上値では戻り売り圧力もあり、雇用統計でサプライズが無い限りは、ドル/円は比較的狭いレンジに収まりそうだ。

予想レンジはドル/円が96.50―99.50円、ユーロ/ドルが1.3500―1.3750ドル。

<米雇用統計とテーパリング>

市場の焦点は、22日に発表される9月の米雇用統計とそれを受けて市場のテーパリング予想がどう変化するかだ。

9雇用統計はADP全米雇用報告やISM非製造業の雇用インデックスが冴えなかったことを踏まえると、強い内容は期待しにくい。

また、政府閉鎖の影響で、11月1日に発表予定だった10月の雇用統計も先送りされる可能性があるなど、市場では、取引材料として信頼できるデータが不足している。

「雇用統計が予想通り芳しくない結果となれば、市場は12月のテーパリングは無いと決めてかかり、ドル円は今後上値が重くなる展開が予想される」と野村証券金融市場調査部、チーフ為替ストラテジストの池田雄之輔氏は言う。

ただ、今のところFOMCメンバーが今年中(later this year)に減額開始との方針を明確に撤回したわけではないことや、財政協議という1つの不透明要素が消えたことを考えれば12月18日会合での減額開始を完全に排除するのは得策ではないだろう、と同氏は言う。

一方、ハーバード大学の経済学者、マーティン・フェルドシュタイン氏は前月末にプロジェクト・シンジケートで「量的緩和(QE)の有益性はもはや顕著でなはなく、低水準の金利は、投資家や金融機関が望ましくないリスクを取ることを促している」と指摘。「こうした状況に鑑みて、FRBは長期資産購入プログラムを停止するように迅速な行動を起こすべきである」と主張した。

ただ、フェルドシュタイン氏によれば、12月にテーパリングがあるという可能性を全面的に否定することはできないという。

なぜなら「QEとフォワードガイダンスという非伝統的政策を導入したバーナンキ議長が、1月の退任前にFRBを伝統的政策の軌道に戻すというジェスチャーを見せたいかもしれない」(同)からである。

ただ、1度のみのテーパリングでは大勢に影響はないだろうとフェルドシュタイン氏は付け加えている。

<年末相場と流動性相場>

主要国の金融市場では、当局による莫大な流動性供給という材料だけで、さしたる理由も無く株高、債券高が続いているが、こうした「他力本願」な相場の特徴は、何らかの外的なショックが加わると、簡単に瓦解することだ。

年末を控えた時期的リスクも加わるため、「これまで積み上がったポジションが、急激に巻き戻されるリスクを常に念頭に置く必要がありそうだ。溜め込んだエネルギーが、一気に発散される展開も考えうる」(機関投資家)という。

指標となる米10年国債利回りは、現在2.60%付近にあり、9月6日につけた3.007%からは低下しているものの、年初の1.7%台に比べ依然高く、現行水準は2年ぶりの高水準にある。

バーナンキ議長らFRB幹部は今年6月から本格的にテーパリングを市場に織り込み始めたが、その過程で中長期金利は高騰した。債券を中心に運用するファンドでは、予期せぬ金利高騰で損失を抱えるファンドも少なくない。年末にかけてこうしたファンドが息を吹き返すのか、それとも清算に追い込まれるのか、米金利動向からは目が離せない。

<ユーロ>

東京市場参加者の間ではユーロ/ドルが、年末にかけてもトレンドが出にくい展開が続くが、底堅さは維持するとの見方が強い。

ユーロ高の「根本にはドルに対する不信感がある」(外銀)という。

米国はデフォルト(債務不履行)を回避したものの、妥協案は暫定措置に過ぎない。債務上限は来年2月7日までの引き上げ、政府資金は1月15日までしか手当てされておらず、来年初めに同じような危機的状況が再燃するリスクも懸念されている。

米国要因に加え「ユーロ圏の景気回復のペースは強いとは言えないが、対外バランスは安定しているので、ユーロには安心感がある」(前出の外銀)という。

欧州中央銀行(ECB)が17日に発表した8月のユーロ圏の経常収支は季節調整前で120億ユーロの黒字となった。

ECBのドラギ総裁は11日、ユーロ圏の景気は2013年上半期に底打ちしたとの認識を示した。

(森 佳子)


03. 2013年10月18日 17:54:38 : niiL5nr8dQ

焦点:米緩和縮小は来年初めにずれ込みか、財政協議難航の余波で
2013年 10月 18日 12:39 JST
[ワシントン 17日 ロイター] - 米財政協議の難航により経済成長率が押し下げられた可能性があるため、米連邦準備理事会(FRB)が債券買い入れプログラムの縮小に着手できるほど米経済の足取りがしっかりするのは、来年初めごろになるかもしれない。

米政府機関が16日間にわたり閉鎖されたため、FRBが政策判断の拠り所とする大半の経済指標の質が、10月分については劣化する可能性がある。

米議会が16日に政府機関の再開と連邦債務上限の引き上げを承認したため、9月の雇用統計や小売売上高などの経済指標は遅ればせながら発表できる運びとなった。

しかし政府機関閉鎖の影響で、今月に入って経済統計の調査が行えなかったため、10月分の統計の質は損なわれるだろう。つまり10月の経済指標の精度は、いつになく疑わしいということだ。

その上、財政をめぐる政治対立は成長率にも悪影響を及ぼした可能性があるため、FRB幹部らは9月時点で彼らを不安にさせた雇用軟化が一時的な現象かどうかを見極めるのに従来よりやや長い期間をかける可能性がある。

10月1日に政府機関が閉鎖されて以降に実施したロイターのエコノミスト調査によると、閉鎖による第4・四半期成長率の押し下げ率は予想中央値で年率0.3%となった。同期の成長率は現在、年率2.3%と予想されており、失業率のさらなる低下を促すには不十分かもしれない。

<10月の線は消える>

アナリストによると、FRBは債券買い入れ規模の縮小を決断する際に数多くの要因を検証する必要がある。

RBCグローバル・アセット・マネジメント(トロント)のチーフエコノミスト、エリック・ラセルズ氏は今後の連邦公開市場委員会(FOMC)について「10月の(緩和縮小の)線は消えた。12月はあり得ないシナリオではないが、見送りの確率が高まっているようだ。議論の焦点は『1月か3月か』に移りつつあると思う」とした上で、「1月と3月は、それぞれに魅力と欠点がある」と述べた。

議会は来年1月15日までの暫定予算を承認し、債務上限については2月7日まで引き上げた。つまり年が明ければ財政問題での対立が再燃しかねない。

このことを踏まえると、財政問題をめぐる暗雲が漂い始める前の12月に動くか、もしくは財政問題が収束しているであろう3月まで待つべきだという議論になる。

信頼感を揺るがすような政界のこう着や政府閉鎖が再燃しない限り、3月までには景気の基調的な強さを見極めやすくなっているだろう。

JPモルガンのエコノミスト、マイケル・フェローリ氏は「FRBが一貫した姿勢を貫こうとすれば、3月まで(緩和縮小の)機会はないだろう。見通しが良くなるのは3月になってからだ」と話す。

FRBが12月に動かなければ、3月まで待つ要因がもう一つ増える。バーナンキ議長が1月末に退任し、上院の承認が得られていればイエレン副議長が後任に就くからだ。議長交代の直後に重大な政策転換を行うのは、理想的なタイミングとは言えない。1月のFOMCは28、29の両日に予定されている。

しかし1月を見送って3月まで待つと、FRBのバランスシートはさらに2550億ドル拡大する。景気が明らかに刺激を必要としているのでない限り、この額はFOMCメンバーの居心地を悪くさせるのに十分な規模だろう。

<12月の可能性排除できず>

こうした理由から、米経済が財政協議の悪影響からしっかりとした足取りで回復している様子が確認できる限り、FRB幹部らは12月の緩和縮小を検討する可能性がある。

FRBは、ますます予見不可能になる議会と金融政策を結びつけたくないという事情もあり、年明けに厳しい財政協議が起こる可能性があるというだけでは緩和縮小を見送るのに十分な理由にならないだろう。

バークレイズのチーフ米国エコノミスト、ディーン・マキ氏は「12月にリスク性資産市場が堅調に推移していて、雇用統計が力強さを増し、失業率が低下しているなら、同月のFOMCで緩和縮小が検討されるだろう」と述べた。

重要なのは、12月までに景気が緩和縮小に踏み切れるほどの強さを示しているかどうかだ。

ノーザン・トラストのチーフエコノミスト、カール・タネンバウム氏は「FRBは9月時点とさほど変わらない雇用環境を目にすることになりそうだ」とし、その場合、12月に債券買い入れ規模縮小が決まる可能性は排除できないが、ぎりぎりの決断になるとの見方を示した。

(Alister Bull記者)


04. 2013年10月18日 18:14:34 : niiL5nr8dQ
三井生命:超長期中心に国内債積み増し、年度1000億円増−運用計画(2) 
  10月18日(ブルームバーグ):総資産額でかんぽ生命を除く国内生保5位の三井生命保険は、2013年度通期で国内債を1000億円程度積み増す計画だ。ALM(資産・負債の総合管理)の観点から、残存期間の長い超長期ゾーン中心に購入する。
杉本整・執行役員運用統括部長は18日の説明会で、「国内債は今年度上期に500億円程度積み増した。引き続き下期も同額程度を積み増す方針だ」と述べた。20年−30年の超長期国債を中心に責任準備金対応で買い入れ、その他はデュレーション(残存年限)7年半程度の国内債の購入を検討している。
外国債券については、上期のヘッジ付きは500億−600億円増やす計画だったが、200億円程度の増加にとどまり、予定を下回った分を国内債に振り向けた。
また、上期はバーナンキ米連邦準備制度理事会(FRB)議長が議会証言で量的緩和縮小を示唆する発言を受け、米国債を300億−400億円減らし、ユーロ建て欧州債に振り向けた。内訳は約3分の1がイタリア短期国債。外債のデュレーションは5年強と慎重な姿勢を取っているという。下期もユーロ建て欧州債が中心となる見通しだ。
下期のヘッジなし外債は微増とする。上期は豪ドル建て終身保険の販売を始めたことに対応して、豪ドル建て10年国債を20億円強増やした。下期は保険料収入に合わせて20億−30億円程度積み増す意向だ。
国内株式と不動産は横ばい。国内株式は上期に100億円程度減らしたが、下期は横ばい。貸付金は満期償還額が新規の資金需要を上回り、数百億円程度の減少となる見通し。上期は400億円程度の減少だった。
年度末の長期金利0.85%想定
市場動向については、長期金利 の14年3月末時点の予想中心値は0.85%(レンジは0.65−1.05%)。ドル・円は104円(98円−108円)。ユーロ・円は134円(124円−139円)、日経平均株価は1万5500円(1万4500−1万7000円)。
18日の債券市場で長期金利 の指標となる新発10年物国債の330回債利回りは0.615%と5月9日以来の低水準を付けた。東京外国為替市場でドル・円相場は98円を挟んでもみ合い。日経平均株価 の終値は前日比0.2%安の1万4561円54銭だった。
三井生命の12年度末時点の一般勘定と特別勘定を合わせた運用資産額は約7兆円となる。
記事についての記者への問い合わせ先:東京 池田祐美 yikeda4@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先:Rocky Swift rswift5@bloomberg.net;大久保義人 yokubo1@bloomberg.net
更新日時: 2013/10/18 15:28 JST

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