共通通貨ユーロがデビューして、間もなく１５年を迎える。この間、リーマンショックや欧州債務危機に遭遇し、ユーロ圏崩壊の可能性も語られた。しかし今、確率は低いが起こると大混乱が予想されるテールリスクは極めて小さくなったとの楽観論が強まり、さらにはユーロの先高予想も聞こえてくる。

こうした見方は数々の難局を乗り越えてきた欧州委員会など関係者の自信、そして市場の信頼を反映していると言えようが、今後の順風満帆を予測するにはあまりにも多くの内部矛盾を抱えている。１５年間にわたる幼年・少年期を経て、ユーロはどのような青年期を迎えるのだろうか。

＜欧州統合と基軸通貨への遠い道のり＞

ユーロは１９９９年１月、政治的には欧州統合への大きな一歩、経済的にはドルに次ぐ第２の基軸通貨としての期待を背に受けて船出した。しかし、国際通貨基金（ＩＭＦ）によれば、各国の外貨準備高に占めるユーロの割合は２０１３年６月末時点で、ドルの６１．９％に対し、２３．８％にとどまっている（各国の自主申告に基づき判明した分のみ）。

また、貿易などに用いられる決済手段としても、地域通貨の域を超えていない。欧州域内でこそドルをしのぐ存在だが、アジア太平洋など他地域での使用は限られている。その理由は、金融街「シティ」を持つ英国がユーロを導入していないことに象徴されるが、通貨としての信認と利便性の不足、さらには投資の受け皿となる金融・資本市場の不安定さによる。

加えて、為替市場におけるユーロの乱高下は、価値基準の面で不安感を高める。ユーロドルは９９年１月４日に１．１７ドル台でスタートし、０．８２２８ドルの安値（２０００年１０月２６日）、そして１．６０４０ドル（０８年７月１５日）の高値と大きく振幅した。一方、ユーロ円も１３３円台で始まり、８８．９３円（００年１０月２６日）の安値、そして１６９.９７円（０８年７月２３日）の高値の範囲を変動してきた。現在の１．３７ドルそして１３４円水準は中間値よりやや上値にあるが、これまでの乱高下の歴史を考えれば、一時的な安定局面と捉えるのが妥当だろう。

もちろん、ユーロ圏崩壊につながるような危機的状況はひとまず去った。欧州中央銀行（ＥＣＢ）の「新たな国債買い入れプログラム（ＯＭＴ）」が市場心理を好転させた功績は大きい。統計上も、ＰＩＩＧＳ５カ国（ポルトガル、アイルランド、イタリア、ギリシャ、スペイン）の経常収支赤字の合計は０９年には対名目国内総生産（ＧＤＰ）比で４％に上っていたが１２年には０．８％程度へと大幅に改善し、ＩＭＦによれば、１３年は黒字化が見込まれている（ギリシャとイタリアのみ赤字）。

ユーロ圏１７カ国間においては、経常黒字国と赤字国に大きく分かれ、赤字国では信用不安が発生し、中核国とＥＣＢの支援により何とか辻褄を合わせてきた面はあるが、ユーロ圏全体として今年８月までの１２カ月累計で１８９６億ユーロ（約２５兆円）の経常黒字を積み上げた点は評価できる。

しかし、青年期を迎えたユーロの将来は、極めてハードルの高い構造改革の成否にかかっている。

＜最大の課題は若年失業者対策＞

まず、各国の財政悪化と低成長を踏まえれば、緊縮財政一本槍で明るい未来を切り拓くのは難しい。各国は財政改革とともに競争力強化に向けて構造改革を急ぐ必要がある。その分野は税制、年金、民営化などが対象となるが、とりわけ労働市場改革が最優先課題だろう。

欧州は農業、通貨と同レベルの重要性を持つ共通政策として雇用政策に取り組んできた。なぜなら日本同様に欧州の労働市場には、厳格な解雇規制による硬直性と高コスト体質、終身雇用と有期雇用の二重構造、労働力需給のミスマッチ（情報通信セクターで顕著）などの問題が根深く存在し、米国と比較して労働生産性で劣るためだ。

これまで労働市場改革の必要性は認識されていたものの、実行が先送りされてきたことから、若年層の失業問題は年々深刻さを増している。１３年８月時点で、ユーロ圏の２５歳未満の若年失業者は約３４６万人、失業率は２３．７％と深刻な状況にある。この問題に対して、欧州委員会が若年雇用イニシアティブを立ち上げ、各国でも伝統的に強い労働組合に対し企業の雇用調整の自由度を取り戻すべくメスが入ったところであり、今後が注目される。

人の移動については、「シェンゲン協定」により、欧州連合（ＥＵ）域内での自由度は高まった。チュニジア、モロッコ、アルジェリアなどの北西アフリカ諸国、トルコ、東欧などからの移民の増大は、安い労働力の供給に貢献した。その一方で、高コスト労働者の既得権喪失、若年層の失業問題を加速化させることから、ネオナチ運動など欧州全域で人種的摩擦が起きている。労働市場改革が遅れれば、労働生産性の改善が先送りされることに加え、失業問題に直面する若者を中心とした極右による文化多元主義への反対運動を高め、社会は不安定化するだろう。

＜もぐらたたきが続く＞

欧州における構造改革の成功例としては、８０年代初頭のサッチャー政権下での英国、そして２０００年代前半のシュレーダー政権下でのドイツが挙げられる。

ドイツは、今でこそ失業率は６％台後半にとどまっているが、シュレーダー首相（当時）が労働市場改革に着手するまで高失業率と経済停滞に苦しみ、「欧州の病人」と呼ばれていた。失業手当が賃金を上回る状態を改善して就労インセンティブを増大させ、また労働組合に守られた労働者の賃金交渉力を圧縮するなど労働市場の改革を進めた。さらに付加価値税増税と法人税引き下げが奏功し経済は活性化し、「欧州の盟主」と呼ばれるドイツへと変貌した。

この労働改革の追い風に乗ってスタートしたメルケル首相は、９月の総選挙において３選を果たし、目下連立を模索している。メルケル首相は、国民に不人気なテーマである欧州政策について、選挙期間中こそ封印してきたが、引き続き財政緊縮を掲げて取り組む。経済成長を優先する他国との摩擦が再燃するのは必至である。

そして他のユーロ諸国は、ドイツを範として財政改革に加えて構造改革の取り組みを始めている。しかし現実は、節約疲れする国民と、既得権を死守しようとする動きに停滞を余儀なくされている。イタリアではレッタ首相の付加価値税増税策に対して中道右派・ベルルスコーニ元首相から造反が起き、一時は連立崩壊の可能性も浮上した。またスペインでは、付加価値税を１０年以降２度も引き上げた結果、消費は落ち込み、景気停滞により財政再建も進まぬ悪循環で国民の不満は頂点に達している。

さらに極右が台頭するギリシャは、１４年下期に資金不足が発生すると予想されており、過去２回２４００億ユーロ（約３２兆円）に続く第３次支援の問題が俎上（そじょう）に上るのは必至だ。問題の震源地は１カ国に止まらず、ユーロ圏１７カ国のどこでどのようなリスクイベントが飛び出すか分からないのは、まさにもぐらたたきに例えられよう。

欧州は多民族で形成されており、社会的な調和と安定が大前提となる。かかる意味で欧州の経済競争力を向上させ、雇用改善をもたらす労働市場改革は取り組むべき最大の課題である。その帰趨がはっきり見えないうちは、ユーロ圏の楽観的未来と通貨ユーロの先高観を語るのは時期尚早ではないだろうか。

＊斉藤洋二氏は、ネクスト経済研究所代表。１９７４年、一橋大学経済学部卒業後、東京銀行（現三菱東京ＵＦＪ銀行）入行。為替業務に従事。８８年、日本生命保険に入社し、為替・債券・株式など国内・国際投資を担当、フランス現地法人社長に。対外的には、公益財団法人国際金融情報センターで経済調査・ＯＤＡ業務に従事し、財務省関税・外国為替等審議会委員を歴任。２０１１年１０月より現職。近著に「日本経済の非合理な予測　学者の予想はなぜ外れるのか」（ＡＴパブリケーション刊）。

コラム：ＥＣＢの銀行審査、効果と痛みのバランス勘案
2013年 10月 24日 12:43 JST
George　Hay　and　Neil　Unmack

［ロンドン　２３日　ロイター BREAKINGVIEWS］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）が来年から監督対象とするユーロ圏の主要銀行１２８行に対して行う健全性審査の内容を公表した。実際の効果とそれがもたらす痛みのバランスを勘案した形となっており、やや強硬姿勢を緩めた点は妥当かもしれない。

ユーロ圏の銀行が抱える問題は、投資家がこれらの銀行の資本ポジションを信用していない点にある。それは銀行のバランスシートの正確性が信じられていないからだ。ＥＣＢはいわゆる資産の質の審査（ＡＱＲ）によってこの問題を解決し、不良債権は域内の統一基準に沿って分類したいと考えている。

ＥＣＢの１７ページにわたる審査手法の概要の記述は、やろうと思えばもっと圧縮できたかもしれない。審査を担当する各国の中央銀行は、欧州銀行監督機構（ＥＢＡ）が勧告したきっちりした基準を「参照」に実行する必要がある。これは指針に厳密に従うのとは異なるかもしれない。

しかしＥＣＢが最終判断を下すと強調していることで、各国当局が国内の銀行の盾となる事態は免れるだろう。もっともこれはＥＣＢが審査のために新たに雇いつつある人員の質が最高水準でなければならないことを意味している。

ＥＣＢは、銀行が統一基準に基づくバランスシートのストレステストを受けた後で必要になる自己資本比率について、特段厳格な要求を突き付けているわけではない。バーゼルIIIの下で狭義の中核的自己資本（コアＴｉｅｒ１）比率を最低８％にするというのは厳しく聞こえるが、もっと高くなる可能性もあった。

一方で昨年のスペインのストレステストと同様に、資本バッファーの目標はストレステストの最悪シナリオではなく、基本シナリオにのみ適用される。最後の点として、ソブリン債のエクスポージャーは２０１１年のストレステストよりも寛大に扱われる。

より厳しい目標を設定すれば、安全性は増したかもしれない。だが欧州銀行の資本不足をだれが穴埋めするのかをめぐる不透明感は消えておらず、ＥＣＢは銀行セクターの信頼回復に向けた取り組みが債券保有者のパニックを引き起こさないよう、また逆に各国が銀行のリスクを過剰に抱える結果にならないよう、双方の面で細心の注意を払う必要がある。銀行セクターの基準一元化は差し迫った目標であり、欧州の銀行同盟を実現への道筋から外す危険は冒すべきではない。

●背景となるニュース

＊ＥＣＢは２３日、ユーロ圏のシステム上重要な最大手銀行に対する監督権限を掌握する前に行う健全性審査に関して、現段階で決まっている内容を公表した。

＊審査は銀行のレバレッジや資金調達構造、流動性のリスク評価や、銀行バランスシート上の資産の質の審査（ＡＱＲ）、ストレステストに関連するものになる。ＥＣＢは銀行監督を始める来年１１月の１カ月前に当たる同１０月に審査を終える。

＊ＡＱＲについては、銀行のバランスシートにおいて最もリスクが高い、ないしは透明性が欠如しているとみなされる分野に焦点を当てる。また不良債権の分類には統一基準を用いる。国際的な財務報告基準の保守的な解釈を適用し、銀行が使用している信用リスクのウエート計算は修正されるかもしれない。

＊銀行は、基本的なストレスシナリオにおいて普通株などで構成する狭義の中核的自己資本（コアＴｉｅｒ１）比率を最低８％とすることが求められる。関係筋によると、悲観シナリオにおける合格基準はこれとは違ってくるという。

＊ＥＣＢは、民間からの資本調達が「十分でないか利用できない」場合は、公的なバックストップの確立が必要になる可能性もあるとしている。

＊ＥＢＡは２１日、域内における不良債権に関する最終的な定義を公表し、これがＥＣＢの審査で用いられる。ＥＢＡの定義では不良債権は９０日を超える延滞が発生しているものとされた。

＊ＡＱＲの対象は、域内と域外の双方で信用と市場動向に対するエクスポージャーに基づいて実施される。多くのアナリストの想定よりも幅広い範囲になった。

[１２削除理由]：無関係な長文多数