パックス・アメリカーナという言葉

 パックス・アメリカーナ（Pax Americana）とは「アメリカの平和」という意味のラテン語です。それが転じて、「アメリカの覇権」をあらわすことに用いられています。

 1980年代にジャパン・マネーが世界を席巻して以来、アメリカの凋落ということが繰り返し言われてきました。最近では2008年にリーマンショックが起きたとき、「今度こそ、本当にアメリカは駄目になった！」と考える識者が多かったように思います。

 あれからまる6年が経ったわけですが、アメリカは本当に凋落してしまったのでしょうか？

 経済のデータを見る限り（どうもそうじゃないな）と感じさせるものが多いです。そこで今日はリーマンショック以降、世界におけるアメリカの地位が本当に相対的に低下してしまったのか、それとも逆にアメリカは強くなったのかを検証してみたいと思います。

癒えるアメリカ経済

 まずリーマンショックで大きな傷を負ったアメリカ経済ですが、ここへきて治癒したと思わせるデータが続々と出ています。

 まず先日発表された第2四半期GDP改定値は＋4.2％と市場予想を上回りました。もちろん、この数字はその前の第1四半期が厳冬の影響で落ち込んだことの反動であると解釈できます。しかしそれを割り引いて考えても、米国のGDPが均してみるとしっかりとプラスを出せるようになったことは明白です。これは再びゼロ成長に陥ったユーロ圏18か国と好対照を成しています。

 もうひとつのデータ・ポイントとして先週発表された耐久財受注も、余りの多さに市場関係者を驚かせました。

 耐久財受注にはボーイングの旅客機が含まれており、これが一挙に今回数字に反映された関係でグラフが垂直に跳ね上がっています。普通、トレーダーは旅客機の数字を除外してデータを読みます。なぜなら旅客機の受注の数字の上下は、荒っぽすぎるからです。

 ただ巨視的に米国経済の活力を見る場合、やっぱり旅客機の受注の数字は含めておくべきだと思います。なぜなら旅客機は技術の結晶であり、付加価値の塊だからです。ある国の経済や技術の底力を測定する上で、航空機ほどそれを端的に象徴するものはありません。

 いま失業率に目を転じると、6.2％まで回復してきており、これは過去66年の平均である5.8％にまでほぼ戻ったと言えます。

 もちろん細かい議論をすれば、労働力率が低下していることが失業率を見かけより良くしているという指摘があります。それは確かにそうです。しかし労働力率の低下はベビー・ブーマーがリタイアするなど、アメリカ人のライフスタイルや就業スタイルが変わっていることとも無縁ではありません。実際、労働力率の低下はリーマンショックのずっと前から起こっていました。

 次に米国10年債利回りが極めて低い水準にある点ですが、これをぜんぶ不景気のせいにすることは出来ないでしょう。

 量的緩和政策で、米国財務省証券がテクニカル的に「品薄」であること、インフレの兆候が見られないこと、そしてお金の借り手としてのアメリカに対する世界の投資家の安心感が増している事を見逃すわけには行きません。

原油と覇権

 さて、インフレが低いという話が出たところなので、原油価格にも言及したいと思います。

 上のグラフに見るように、原油価格は安定的に推移しています。産油国イラクが過激派「イスラム国」からの攻撃に晒され、その一方で欧州への天然ガスや原油の輸出国であるロシアがウクライナを巡って欧州連合（EU）と対立している環境で、原油価格が反応していない理由は、シェールオイルに求めることが出来ます。

 シェール開発には最先端の掘削・生産技術が駆使されます。つまりシェール革命はハイテク技術があって初めて可能になるのです。これによって米国における石油生産は、このところうなぎのぼりに上昇しています。

 有り余るほど原油が供給されているので、先に述べた地政学リスクが増えているにもかかわらず投資家は慌てて居ないのです。現在、アメリカは世界の原油生産シェアでサウジアラビア（13％）、ロシア（12％）に次いで第3位（11％）に付けています。

 次に天然ガスの生産を見ると、こちらもシェールガスの開発ブームでアメリカはロシアを抜き、世界第1位になっています。

 世界の天然ガス生産に占めるシェアは21％で、ダントツにトップです。

 天然ガスは発電所の燃料に使われるほか工業の原料にもなります。このためアメリカでは廉価な電力料金が享受できるのみならず、原料コストも有利になっています。シェール革命はアメリカ製造業のコスト競争力に大きなプラスとなっているのです。

 いまサウジアラビア、ロシアなどのアメリカ以外の資源大国を見ると、いずれもその経済は原油や天然ガスの輸出に大きく依存する、いびつな産業構造になっています。シェール革命はロシアやサウジアラビアなどの資源国の経済を脅かす要因なのです。

 これに対してアメリカは大きな消費地が国内にあり、外貨の獲得を資源に依存する必要はありません。

群生的技術革新で独壇場のアメリカ

 ボーイングの旅客機、シェールガス開発などの技術革新の話をすれば、インターネットやバイオテクノロジーの話にも言及しないわけにはゆきません。インターネットをめぐるイノベーションの大半はアメリカから生まれました。シリコンバレーにはグーグル（ティッカーシンボル：GOOGL）、アップル（AAPL）などの支配的なテクノロジー企業が集中しています。

 またバイオテクノロジーに関しては、草分け的存在であるジェネンテック（＝現在はロッシュの一部）をはじめギリアド・サイエンシズ（GILD）、アムジェン（AMGN）、バイオジェン・アイデック（BIIB）など、巨大なキャッシュフローを生んでいる企業が続出しています。つまり生命科学の分野でも、アメリカは圧倒的に世界をリードして他を寄せ付けないわけです。

 覇権サイクルは、技術革新の群発的な発生と関係していると言われています。イノベーションの面で、アメリカのリードが衰えているとは、とても思えません。

 つまり日々の相場の「滑った、転んだ」という近視眼的な見方を少し休み、一歩下がって巨視的に世界で起こっていることを観察すれば、アメリカの覇権がもたらすドル高という構図は、これから佳境に入って行くということがよく見通せると思うのです。
http://diamond.jp/articles/-/58506

米国経済ニューノーマル論は、消えた

で良いのか怪しいものだが

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0GX02920140902
コラム：晴れたドル円の視界、こう着の大反動あるか＝鈴木健吾氏
2014年 09月 2日 11:40 JST
鈴木健吾 みずほ証券　チーフＦＸストラテジスト

［東京　２日］ - ドル円相場は２０１４年１月終盤から約７カ月間にわたり、１０１―１０３円の上下わずか２円余りのレンジをコアとした横ばい推移を続けてきた。

しかし、８月終盤に差し掛かってようやくこのレンジを上抜ける動意を強めつつあり、１月以来の１０４円台半ばを示現する場面がみられている。

これまで小幅な値動きが続いた反動などから、今後大きな値動きにつながるのではないかとの見方も聞かれるが、そもそも今年前半になぜドル円はこう着に陥ったのか、そして今なぜ動意を強めつつあるのか、改めて考えてみたい。

＜米景気回復が再始動＞

今年前半のドル円相場は、インプライドボラティリティ（予想変動率）が過去最低水準を更新するなど、異例のこう着状況が続いた。ここまで動意が薄れた理由を一つに限定できるものではないが、特に影響が大きかったのは、今年に入り「米国の景気動向に不透明感が強まったこと」「米金融当局からの意思表示が少なかったこと」にあったのではないか。

２０１３年終盤にかけて米国の経済指標は改善傾向を強め、これを背景に連邦準備理事会（ＦＲＢ）は年末の連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）で量的緩和ペースの縮小（テーパリング）に踏み切った。市場では米景気に対する楽観論が強まり、年末年始にかけて１０５円台までドル高・円安が進み、米１０年国債利回りは３％台へ上昇。ＮＹダウは当時の史上最高値を更新する動きとなった。

それに前後して、米国を襲ったのが大寒波だった。２０１４年１―３月期の実質国内総生産（ＧＤＰ）成長率は前期比年率マイナス２．９％を記録するなど、年明け後の各種米経済指標は大幅に悪化。市場ではこれが「寒波による一時的な下押し」か「米景気回復基調の腰折れ」か判断が難しい状況となり、ドル上昇ムードは調整・様子見を強いられた。

しかしその後、悪天候の影響が一巡すると徐々に米経済指標は再び改善傾向を強め、４―６月期実質ＧＤＰ成長率は前期比年率プラス４．０％を記録（１次速報）。雇用や企業景況感、インフレ率も伸びを示し、改めて米経済が強い回復トレンドにあることを印象付けた。ＦＲＢも「インフレ率が（目標の）２％を下回り続ける可能性は低下」（７月３０日のＦＯＭＣ声明）「労働市場は改善したと判断」（８月２２日のジャクソンホールでのイエレンＦＲＢ議長講演）など、景気回復が進んでいるとの認識を前面に出し始めている。

＜米金融政策の視界も良好に＞

一方で、今年前半は米金融政策が為替市場の材料とはなりづらい状況が続いてきた。前述の通りＦＲＢは２０１３年末にテーパリングを開始したが、縮小ペースはＦＯＭＣの開催ごとに１００億ドルずつというものであり、景気見通しに相当の変更がない限り継続するとされた。このため、テーパリングそのものが為替市場の材料とはならなくなってしまった。

加えて金融政策の先行きに関しても、イエレン議長は３月のＦＯＭＣ後に具体的な期間に言及（利上げまではテーパリング終了後６カ月程度）したことで市場に動揺を与えたことを踏まえ、それ以降は「決まっていない」を繰り返すのみ。市場はＦＲＢの意図をつかみづらい状況が続いてきた。

ところが、ここにきてＦＲＢの今後の方針が徐々に明らかになり始めている。まず、７月に公表された６月開催のＦＯＭＣ議事録でテーパリングは１０月に終了する方針で合意されていることが示された。さらに、８月に公表された７月のＦＯＭＣ議事録では、前述の米景気の回復傾向を反映し、多くのＦＯＭＣ委員が利上げ開始時期についてこれまでのスケジュールよりも急がなければならなくなる可能性を意識していることや、テーパリング終了後、どのように金利引き上げを試みるかについての議論が進んでいることがわかった。

イエレン議長のジャクソンホール講演でも、労働市場の回復が進んでいるとして「もし労働市場がＦＯＭＣの予想よりも早く改善し続けるか、インフレ率が予想よりも早く上昇すれば、政策金利の引き上げは現在ＦＯＭＣが予想しているよりも早くなる」と述べられている。

このように、今年序盤に強まった米景気に対する不透明感が次第に払拭され、改めて強い回復傾向が示されたことや、これを背景に米国の緩和的な金融政策が１０月をめどに終了し、その後は比較的早い段階で転換に向かう可能性が示されたことなどから、徐々にドルに上昇圧力が強まり始めている。

１０月にテーパリングを終えた後、来年半ば頃には利上げに転じるとの予想が徐々に強まるなかで、今年終盤から来年にかけてもドルは比較的強い値動きが継続すると筆者はみている。

＜日欧金融政策もドル高を後押し＞

また、金融政策の方向性の違いもドルの上昇を後押しするだろう。欧州中央銀行（ＥＣＢ）は今年６月に緩和を実施したが、その後も弱いドイツ経済指標などを受けて、ドラギＥＣＢ総裁は「さらに金融政策のスタンスを調整する準備がある」（８月２２日のジャクソンホール講演）と追加緩和に前向きな姿勢を示している。

加えて日銀にも追加緩和期待がくすぶる。黒田日銀総裁は日本経済に対する自信を崩していないが、一部指標には消費増税などの悪影響がみられ始めていることに加え、「政府が来年も消費増税（８％から１０％へ）を予定していること」「日銀は来年、消費者物価を２％に上昇させることが目標であること」などから、いずれ追加緩和による景気刺激や円安効果が必要になるとの見方が根強い。

このように、緩和を終了し方向転換するＦＲＢと追加緩和方向の日銀・ＥＣＢといったわかりやすい構図は、一層のドル上昇を後押しするだろう。引き続き、ドル円は来年から再来年にかけ１１０円を上回る水準へと上昇していく展開をメインシナリオとしている。

＊鈴木健吾氏は、みずほ証券・投資情報部のチーフＦＸストラテジスト。明治大学経営学修士。証券会社や銀行で為替関連業務を経験後、約１０年におよぶプロップディーラー業務を経て、２０１２年より現職。

朝方は小高いスタートとなったが、公的年金の運用改革に前向きな塩崎恭久政調会長代理が厚生労働相で入閣と報じられたことを手掛かりに円売り・株先買いの動きが強まったという。もっとも上げ幅に比べ現物市場の商いは盛り上がっておらず、短期筋主導との見方が多い。

市場関係者のコメントは以下の通り。

●塩崎氏入閣報道を短期筋がはやす

＜Ｔ＆Ｄアセットマネジメント　運用統括部長　山中清氏＞

アジア市場などと比べて日本株の上昇率が目立っており、塩崎氏の厚生労働相での入閣報道という国内要因をはやしている。ただ現物の商いがさほど出来ておらず、先物主導の短期的な動きとの印象が強い。３日に発足するとみられる第２次安倍改造内閣の顔ぶれだけをみて動くは目先の短期筋だ。日本株の方向感を決める海外長期マネーが動き出すのは具体的な政策を見極めてからだろう。

もっとも日本株に対して強気な見方は変わらない。消費増税後の景況感が想定より下振れしており、日銀による追加緩和への根強い期待感があるほか、円安進行が企業業績をサポートしており、日本株を取り巻く環境は良好とみている。

●日経平均の上値、週内は1万5850円が視野に

＜ケイ・アセット代表　平野憲一氏 ＞

積極的に日本株が買われたというより、為替が大きく動いたことで、慌てて買いが入ったという印象だ。為替の方では仕掛け的な動きがあったのかもしれないが、そもそも伏線はあった。米国株市場は、連休前の数日間の動きをみると、好材料に市場が素直に反応する業績相場に戻ってきている。また国内では、先週末に発表されたＧＰＩＦ（年金積立金管理運用独立行政法人）の運用実績から、今後ＧＰＩＦが外債買いを進め、円安効果をもたらすとの期待も広がっており、これ以上のドル安／円高はないのではとの見方がベースにあった。

塩崎恭久政調会長代理が入閣と報じられたことも、今日の相場には間違いなく好影響を及ぼしている。今週については、日経平均のレンジは１万５２５０円から１万５７５０円と予想していたが、為替が予想よりも動いた。２５日移動平均線（１万５３９８円１３銭＝２日前場終了時点）からのかい離幅は上下３％程度が値動きの一つの目安となるが、週内は１万５８５０円が上値として視野に入ってきたとみている。

●米経済指標次第でドル105円トライ

＜ＩＧ証券　マーケット・アナリスト　石川順一氏＞

ドル／円は目先のレジスタンスポイントだった１０４．５０円を上抜け、次は心理的フシ目の１０５円を突破できるかが焦点となった。そのカギはきょうから発表の続く米国の経済指標が握っている。

きょうのＩＳＭ製造業景況指数から週末の雇用統計まで総じて市場予想を上回った場合は、ファンダメンタルズの改善期待の高まりから米株高が維持され、米金利に対する低下圧力も後退しやすい。株高と金利反発の両輪がドル／円をサポートし、１０５円をトライする可能性がある。

警戒するべきは米株式の下落だが、これを誘発する要因も経済指標にある。例えば雇用統計の非農業部門雇用者数が３０万人を超えるような「強すぎる」内容となり、労働参加率や賃金の上昇が確認された場合は、米金利に対する上昇圧力が急速に強まる。そうなれば金利変動リスクが意識され、高値警戒感が出ている米株式市場で利益確定売りが出やすい。

米株安が米金利上昇によるドル高圧力を相殺し、ドル／円で上値が抑えられたり、反落する可能性があるので注意が必要だ。
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0GX07T20140902

ドルが104円後半まで上昇、1月23日以来の高値更新
2014年 09月 2日 12:32 JST
［東京　２日　ロイター］ - 正午のドル／円は、前日ニューヨーク市場午後５時時点に比べドル高／円安の１０４円後半。午前の取引では、株高に加え、内閣改造に伴うアベノミクスの加速期待、追加緩和期待などを手掛かりに、投機筋を中心に買い進まれ、１月２３日以来の高値１０４．７９円まで上昇した。

朝方の取引で、ドルは１０４．３５円付近でこう着感を強めていたが、仲値にかけて実需のフローが流入したことや、株高に支援され、強含んだ。仲値以降は、インターバンクや海外投機筋中心に買いが広がり、１０４．７９円まで上昇した。

「内閣改造に伴うアベノミクス加速期待をもとに、（投機筋が）円売りを仕掛けている」（証券会社） という。一方、本邦実需勢の買い遅れが目立つため、ドルの下値リスクは限定的だという。

この日のドル高／円安について、ＦＸプライムｂｙＧＭＯの常務取締役、上田眞理人氏は、特に新規材料があるわけではないとしたうえで「他の通貨でドル高が進行していたこと、ウクライナなどの地政学的リスクに対する懸念が足元で後退していること、欧州の指標がまちまちから弱いこと」などもドルを買い進めやすい環境に貢献しているという。

日経新聞は２日付朝刊で、安倍首相は３日の内閣改造で、自民党の塩崎恭久政調会長代理、遠藤利明元文部科学副大臣を入閣させる意向を固めた、と報じた。塩崎氏は厚生労働相としての入閣が浮上しているという。

＜日銀追加緩和の思惑も＞

海外市場では、安倍晋三首相の経済ブレーンで内閣官房参与を務める本田悦朗静岡県立大学教授が１日、ロイターとのインタビューで、消費税の再増税による経済へのショックを補うには「追加緩和や補正予算などが必要になる」とし、再増税を延期した場合でも、経済情勢次第では「追加緩和が求められる可能性はある」と指摘したことが話題を呼んだという。

アナリストらによると、実質賃金のマイナスから抜け出すまでは、消費税の再増税について、その最終判断の時期も含めて、先送りすべきとの議論が広がっているという。

現時点では、安倍首相は１２月上旬に２０１５年１０月の消費税率１０％への引き上げの是非を最終的に判断する予定。

＜独首相がＥＣＢ総裁の財政政策発言に不快感＞

ユーロ／ドルは１．３１ドル前半で小動きだった。

ユーロ／円は、ドル／円での円安の勢いの影響で、朝方の１３６．９４円の安値から一時１３７．５０円付近まで上昇した。

３１日付の独誌シュピーゲルによると、ドラギ欧州中央銀行（ＥＣＢ）総裁の欧州の景気下支えに向けた財政政策に関する発言をめぐり、メルケル独首相は同総裁に不快感を示している。

　同誌によれば、メルケル首相とショイブレ独財務相は先週、ドラギ総裁と電話会談し、米ワイオミング州ジャクソンホールで開かれた経済シンポジウムでの発言をめぐり、同総裁を非難したという。

ドラギ総裁はジャクソンホールで８月２２日、ＥＣＢの金融政策と併せて財政政策が一段と大きな役割を果たせるならば、「全般的な政策の姿勢」に役立つと発言。

市場では、ドラギ総裁が、財政規律を緩め、財政面からも景気支援が必要との認識を示したと解釈された。　

ショイブレ財務相は先週、ドラギ総裁のジャクソンホールでの発言に関し、「行き過ぎた解釈がなされていると思う」と述べた。

独政府スポークスマンの説明は同誌の報道と食い違っており、「（ドラギ総裁を非難したとの記事は）全く事実に関連するものではない」と指摘した。

　　　　　　　　　ドル／円JPY=　　ユーロ／ドルEUR=　　ユーロ／円EURJPY=

　　正午現在　　　１０４．７６／７８　１．３１２０／２４　１３７．４５／４９

　　午前９時現在　１０４．３４／３６　１．３１２９／３３　１３７．００／０４

　　ＮＹ午後５時　１０４．３４／３６　１．３１２８／３０　１３６．９８／０２

(森佳子)
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0GX07H20140902

円が対ドルで１月来安値、株高でリスク選好−内閣改造期待も

　　９月２日（ブルームバーグ）：東京外国為替市場では円が下落。日本株の上昇を背景にリスク選好に伴う円売りが強まり、対ドルでは１月以来の安値を付けている。
ドル・円は１ドル＝104円台前半から一時104円71銭と１月23日以来の水準までドル高・円安が進み、午前11時22分現在は104円69銭前後。ユーロ・円相場は一時１ユーロ＝137円41銭と、１週間ぶりの円安値を付けている。
クレディ・アグリコル銀行外国為替部の斎藤裕司エグゼクティブ・ディレクターは、「内閣改造について塩崎氏の厚生労働相での入閣浮上と伝わっていることがＧＰＩＦ（年金積立金管理運用独立行政法人）改革への期待につながり、株高・円安になっているようだ」と話す。
２日午前の東京株式相場は続伸。日経平均株価は一時、前日比200円を超える上昇となっている。
一方、ユーロ・ドル相場は一時１ユーロ＝1.3117ドルを付け、１年ぶりのユーロ安値を更新。欧州中央銀行（ＥＣＢ）の追加緩和観測や米国の景気回復期待を背景に、ユーロ売り・ドル買い優勢の流れが続いている。
内閣改造
共同通信や日本経済新聞は、安倍晋三首相（自民党総裁）が３日の内閣改造で、自民党の塩崎恭久元官房長官を入閣させると報じた。厚生労働相に充てる案が浮上しているという。
自民党の日本経済再生本部で本部長代行を務める塩崎氏は８月の講演で、ＧＰＩＦの運用は「安全かつ確実」ではなく、「安全かつ効率的」であるべきだと述べた。また、ＧＰＩＦによるリスク資産への投資拡大にはガバナンス改革が不可欠であり、秋の臨時国会で法改正に取り組む必要があると発言した。
あおぞら銀行市場商品部の諸我晃為替マーケットメイク課長は、株価の上昇について「内閣改造絡みで今後の政策に対する思惑も入っていると思う」と指摘。円の下落については「もともと米国の休み明けで実需のドル買いもあったと思うが、株に引っ張られた部分とドル・円が直近の高値を越えてきたことで円売りが加速した」と言い、「トレンドとしては105円台の年初来安値を目指していくのだろう」と語る。
記事についての記者への問い合わせ先：東京 小宮弘子 hkomiya1@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Garfield Reynolds greynolds1@bloomberg.net青木 勝, 崎浜秀磨, 山中英典
更新日時: 2014/09/02 11:28 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NB8WQX6KLVR401.html

日本株一段高、日欧金融緩和の思惑と円安−不動産、機械買い

　　９月２日（ブルームバーグ）：午前半ばの東京株式相場は一段高、日経平均株価は先物主導で上げ幅が100円を超えた。足元の景気がさえない欧州、日本で追加金融緩和の思惑が浮上してきており、為替の円安推移もプラス材料だ。過剰流動性の恩恵を受ける不動産株、証券など金融株が強く、機械や電機など輸出関連株も高い。
午前10時34分のＴＯＰＩＸ は前日比10.07ポイント（0.8％）高の1293.13、日経平均株価 は155円45銭（１％）高の１万5632円５銭。
松井証券の窪田朋一郎シニアマーケットアナリストは、「打診的な買いが入っている」とし、１ドル＝104円台にあるドル・円相場が「さらに円安になると、もう少し買いが入ってくる」とみる。３、４日に日本銀行の金融政策決定会合、４日に欧州中央銀行（ＥＣＢ）理事会を控える中、「金融政策で言うと、ユーロ圏、日本で金融緩和路線の継続が感じられ、米国は粛々とテーパリングを続けている」と指摘した。
きょう午前のドル・円は、１ドル＝104円60銭台と前日の東京株式市場の終値時点104円18銭に比べ、円安方向に振れている。日欧の追加金融緩和期待、米国経済統計の堅調に対する評価が底流にあり、相対的にドルが強含んでいる状況だ。
１日の欧州株は、ストックス欧州600指数が0.3％高の342.86と小幅に続伸。ドイツや英国など堅調な市場が多かった。英マークイット・エコノミクスが同日発表した８月のユーロ圏製造業購買担当者指数（ＰＭＩ）改定値は、50.7と前月の51.8から低下。景気刺激策拡大への期待感の浮上が相場を支えた。
東証１部33業種は不動産、証券・商品先物取引、機械、電機、その他金融、非鉄金属、銀行、精密機器などが上昇。医薬品は軟調。
売買代金上位では三菱化工機、トヨタ自動車、アイフル、飛鳥建設、ＴＤＫ、クボタ、村田製作所、三井不動産、三菱地所、古河電池などが上昇。ＴＤＫには、モルガン・スタンレーＭＵＦＧ証券が投資判断を「オーバーウエート」に上げる材料があった。クボタは、ＳＭＢＣ日興証券が欧米の収益改善に対する評価が不足しているとし、目標株価を上げた。これに対し熊谷組、ＫＬａｂ、セガサミーホールディングス、鹿島が下げ、上期利益計画を下方修正した伊藤園も安い。
記事についての記者への問い合わせ先：東京 竹生悠子 ytakeo2@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Sarah McDonald smcdonald23@bloomberg.net院去信太郎
更新日時: 2014/09/02 10:52 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NB8V5B6JIJUP01.html

【クレジット市場】日本郵政はＧＰＩＦに続かず、緩和余地狭める恐れ

　　９月２日（ブルームバーグ）：日本銀行がさらなる金融緩和を必要と判断した時の国債買い入れの大幅拡大の余地は狭められる可能性がある。国債保有額で日銀の次に大きい日本郵政 が大規模な見直しに否定的で、年金積立金管理運用独立行政法人（ＧＰＩＦ）に匹敵するような売り手が市場で見込めないためだ。
財務省の国債発行額から日銀保有分を差し引いた市中残高は６月末に827.5兆円。日銀が前例のない金融緩和策の実施手段として月６兆−８兆円の長期国債を購入する中、１年間で33.1兆円減った。日本郵政の国債保有額は172.1兆円。今月にも新たな資産構成を発表するＧＰＩＦ が保有する国内債券の約2.5倍の規模だ。
４−６月期の実質国内総生産（ＧＤＰ、１次速報）は前期比1.7％減と、消費税率引き上げ前の駆け込み需要の反動減や輸出不振から東日本大震災以来の大幅なマイナス成長となった。関係者によれば、日銀は、２回目の消費税率の引き上げが予定通り行われ、物価目標の達成が危うくなれば、追加緩和を辞さない構えだ。
ゆうちょ銀行とかんぽ生命保険を傘下に持つ日本郵政の西室泰三社長は８月27日の記者会見で、市場に悪影響を与えかねない国債運用の大幅な見直しはしない考えを示した。ＲＢＳ証券や岡三アセットマネジメントは、仮に日銀の追加緩和があるとしても、リスク性資産の買い入れ拡大が中心になると予想する。
ＲＢＳ証の丹治倫敦チーフ債券ストラテジストは、仮に国債購入を大幅に増額すると「国債市場が壊れる恐れがある。大口の売り手がもう見当たらない以上、量的・質的緩和の継続性に疑問符が付きかねない」とみる。購入規模を２倍にすると、国債の市中残高が減少する速さは一気に数倍になると分析。日銀への売却余力は「すぐに枯渇し」、国債買い入れオペで「札割れが生じる可能性がある」と読む。
ＧＰＩＦは国債削減
厚生年金と国民年金の運用資産127.3兆円を抱えるＧＰＩＦは将来的な金利上昇で評価損を被る恐れのある国内債を減らし、日本株式や外貨建て資産などを増やす方向で、資産構成の見直しを検討中だ。米沢康博運用委員長は７月のインタビューで、作業は順調に進んでおり、新たな資産構成は「秋までに公表できる見通しだ」と話した。
ＧＰＩＦの基本ポートフォリオで定める資産構成の目標値は、国内債が60％、国内株が12％、外国債券が11％、外国株式が12％、短期資産が５％だ。４−６月期の運用状況によると、国内債は６月末に67.9兆円と12年末以来の水準に減少した。運用資産に占める構成比は53.36％と比較可能な01年末以降で最低。最も高かった08年12月末の75.90％から22ポイント超も下げた。
岡三アセットマネジメントの山田聡債券運用部長は、経済・物価情勢は日銀が「何か手を打たなければならない状況になっているが、政策対応のメニューがはっきりしない」と指摘。国債買い入れの増額は可能だが「市場がどこまで歓迎するか、疑問が残る」とみる。「ＧＰＩＦが国内債から日本株や外貨建て資産へという姿勢を鮮明化するのに加え、日銀もリスク性資産を増やす選択もあり得る」と読む。
記事に関する記者への問い合わせ先：東京 野沢茂樹 snozawa1@bloomberg.net;東京 石川茉莉子 mishikawa9@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Garfield Reynolds greynolds1@bloomberg.net崎浜秀磨, 青木勝, 山中英典
更新日時: 2014/09/02 11:37 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NB8VBB6JTSEJ01.html

日銀の２％目標に逆風、根強い追加緩和期待−10月か１月か、サーベイ

９月２日（ブルームバーグ）：４−６月の大幅な成長率の落ち込みに加え、７月に入ってからも立ち直りの鈍さを示す指標が続いていることから、日本銀行が経済・物価情勢の展望（展望リポート）が発表される10月か来年１月に追加緩和に踏み切らざるを得なくなるとの見方がくすぶり続けている。
エコノミスト31人を対象に８月25日から28日にかけて行った調査で、３、４日の金融政策決定会合は全員が現状維持を予想した。追加緩和の予想時期は、「年内」が10人（32％）と前回の35％から小幅低下した一方で、「年明け以降」が13人（42％）と前回（32％）から増加。「追加緩和なし」は８人（26％）と前回（32％）から減少した。
７月の生鮮食品を除く消費者物価（コアＣＰＩ）は前年比3.3％上昇。消費増税の影響を除くと1.3％上昇と前月から横ばいだった。黒田東彦総裁は７月15日の会見で、夏場にかけて「１％台を割るような可能性はない」と述べた。少なくとも物価については、日銀の想定通りに推移しており、足元で追加緩和期待が盛り上がっているわけではない。
一方、４−６月期の実質国内総生産（ＧＤＰ）成長は前期比1.7％減（同年率6.8％減）と、駆け込み需要の反動減や輸出不振から東日本大震災以来の大幅なマイナス成長となった。７月に入っても生産の伸びが小幅にとどまるなど、４月の消費増税後の景気が低迷していることを示す指標が相次いでいる。
黒田総裁は８月８日の会見で、14年度の成長率について「0.5％前後、あるいはそれ以下と言われている現在の潜在成長率を下回る可能性はあまりないと思う」と言い切った。しかし、４−６月ＧＤＰを受けてブルームバーグ・ニュースが８月13日から14日にかけて実施したエコノミスト調査で、14年度成長率見通しは平均で0.4％まで低下した。成長率の下方修正は必至
三菱ＵＦＪリサーチ＆コンサルティングの小林真一郎シニアエコノミストは「４−６月期の実質ＧＤＰ成長率の落ち込みが大きかったため日銀の14年度成長率見通し（1.0％）は下方修正されることが必至で、デフレギャップの解消が物価上昇圧力となるという説明が厳しくなってきた」という。
黒田総裁は８月８日の会見で、２％の物価安定の目標をできるだけ早期に実現させる上で注目している２つの要因として、需給ギャップに加え、「人々の予想物価上昇率の動き」を挙げた。
ＪＰモルガン証券の菅野雅明チーフエコノミストは「インフレスワップレートなどから判断すると、市場のインフレ期待は１％程度で安定的に推移している」と指摘。日銀はインフレ期待が「全体として上昇している」というが、インフレスワップや物価連動債によるブレークイーブンレート（ＢＥＩ）からは「そのような解釈は困難だ」と言う。
２年で２％の変更も　　　
三井住友アセットマネジメントの武藤弘明シニアエコノミストは「内需は実質購買力の抑制、外需は海外生産シフト等の影響で、14年度成長率は潜在成長率を下回り、年度後半以降の物価上昇の加速も想定し難い」と指摘。東短リサーチの加藤出チーフエコノミストも「来年春の２％達成に向けて押し上げていくドライバーが見当たらない」と語る。
加藤氏はその上で、「さらなる資産買い入れは市場の価格形成をさらにゆがめるなど弊害が多いため、本来は追加緩和は避けるべきだ」としながらも、「日銀は『２年で２％』というコミットメントを変える様子は今のところないため、10月から１月にかけて追加緩和を決断する可能性が６割程度あると思われる」としている。
農林中金総合研究所の南武志主席研究員は「日銀の想定通り14年度下期にかけて物価が再加速し始めるかどうかが追加緩和の有無と直結する」と指摘。「日銀の想定通りとなれば出口が意識され始め、長期金利はボラタイルになる。日銀の想定を下振れる可能性が高まれば、追加緩和か、『２年で２％』という目標変更を迫られるだろう」としている。
日銀ウオッチャーを対象にしたアンケート調査の項目は、１）今会合の金融政策予想、２）追加緩和時期と手段や量的・質的金融緩和の縮小時期および「２年で２％物価目標」実現の可能性、３）日銀当座預金の超過準備に対する付利金利（現在0.1％）予想、４）コメント−。

１）日銀はいつ追加緩和に踏み切るか？
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調査機関数 31 100%
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10月7日 0 0.0%
10月31日 8 25.8%
11月 1 3.2%
12月 1 3.2%
来年１月 4 12.9%
来年２月 1 3.2%
来年３月 1 3.2%
来年４月以降 7 22.6%
追加緩和なし 8 25.8%

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２）追加緩和の具体的な手段
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マネタリーベースの増加ペースの引き上げ 14
長期国債の買い入れペースの引き上げ 16
ETFの買い入れペースの引き上げ 17
J-REITの買い入れペースの引き上げ 13
付利の引き下げ　 2
の他 3
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３）日銀が２％の「物価安定の目標」が安定的に持続すると判断し、
量的・質的金融緩和の縮小を開始する時期はいつ？
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調査機関数 31
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2014年下期 0 0.0%
2015年上期 0 0.0%
2015年下期 0 0.0%
2016年上期 1 3.2%
2016年下期 4 12.9%
2017年上期 2 6.5%
2017年下期 1 3.2%
2018年以降 5 16.1%
見通せず 18 58.1%
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４）日銀は生鮮食品を除く消費者物価（コアＣＰＩ、消費増税の影響を
除く）前年比が2016年度の「見通し期間の中盤頃に２％程度に達する
可能性が高い」としてますが、この見通しは実現しますか。
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はい 4
いいえ 26
調査機関数 30
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５）安倍政権は予定通りに消費税を１０％に引き上げるとお考えですか？
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はい 26
いいえ 3
調査機関数 29
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６）日銀は今年末のマネタリーベース残高は270兆円という見通しを公表
しています。日銀は来年以降の同見通しも公表すべきだとお考えになりますか？
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はい 18
いいえ 10
調査機関数 28
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７）日銀が来年以降のマネタリーベース見通しを公表しない場合、
量的・質的金融緩和の政策効果を損なうとお考えですか？
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はい 14
いいえ 16
調査機関数 30
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８）２回目の消費税率引き上げが見送られた場合、現在0.5％前後で推移

している長期金利（10年物新発債利回り）は今年度末まで何％まで上昇（変化）
するとお考えですか。

調査機関数 29
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0.5％弱 2
0.50% 2
0.60% 4
0.70% 8
0.80% 5
0.90% 1
1.00% 4
1.10% -
1.20% 1
1.30% 1
1.40% -
1.50% 1
1.60% -
1.70% -
1.80% -
1.90% -
2.00% -
2.10% -
2.20% -
2.30% -
2.40% -
2.50% -
2.60% -
2.70% -
2.80% -
2.90% -
3.00% -
3.0％超 -
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問1に対しての回答の詳細
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メリルリンチ証券、吉川雅幸 10月31日
バークレイズ証券、森田京平 追加緩和なし
BNPパリバ証券、河野龍太郎 追加緩和なし
ｷｬﾋﾟﾀﾙｴｺﾉﾐｸｽ、Marcel Thieliant 来年４月以降
シティグループ証券、村嶋帰一 10月31日
クレディ・スイス証券、白川浩道 11月
第一生命経済研究所、熊野英生 追加緩和なし
大和総研、熊谷亮丸 来年１月
大和証券、野口麻衣子 来年４月以降
HSBCﾎｰﾙﾃﾞｨﾝｸﾞｽ、デバリエ・いづみ 来年４月以降
ｼﾞｬﾊﾟﾝﾏｸﾛｱﾄﾞﾊﾞｲｻﾞｰｽﾞ、大久保琢史 来年４月以降
日本総合研究所、山田久 追加緩和なし
JPモルガン証券、菅野雅明 追加緩和なし
明治安田生命保険、謝名憲一郎 来年４月以降
三菱UFJﾓﾙｶﾞﾝｽﾀﾝﾚｰ証券、六車治美 10月31日
三菱UFJﾓﾙｶﾞﾝｽﾀﾝﾚｰ景気循環、景気循環研 嶋中雄二 追加緩和なし
三菱UFJﾘｻｰﾁｺﾝｻﾙﾃｨﾝｸﾞ、小林真一郎 10月31日
みずほ総合研究所、高田創 12月
みずほ証券、上野泰也 来年１月
ニッセイ基礎研究所、矢嶋康次 来年１月
野村証券、松沢中 追加緩和なし
農林中金総合研究所、南武志 10月31日
岡三証券、鈴木誠 10月31日
RBS証券、西岡純子 追加緩和なし
信州大学、真壁昭夫 来年２月
SMBC日興証券、森田長太郎 来年３月
ソシエテジェネラル証券、会田卓司 来年４月以降
三井住友ｱｾｯﾄﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄ、武藤弘明 来年１月
東海東京証券、佐野一彦 10月31日
東短リサーチ、加藤出 10月31日
UBS証券、青木大樹 来年４月以降

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記事に関する記者への問い合わせ先： 東京 日高正裕 mhidaka@bloomberg.net;東京　Isaac Aquino aquino1@bloomberg.net東京　James Mayger jmayger@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：東京　Brett Miller bmiller30@bloomberg.netJames Mayger
更新日時: 2014/09/02 10:45 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NB93K76M62H701.html

8月末マネタリーベースは243.5兆円、過去最高を更新
2014年 09月 2日 09:37 JST
［東京　２日　ロイター］ - 日銀が２日発表した市中の現金と金融機関の手元資金を示す日銀当座預金残高の合計であるマネタリーベース（資金供給量）の８月末残高は２４３兆４９２９億円（７月末２４３兆１８６４億円）となり、過去最高を更新した。

日銀は現行の量的・質的金融緩和（ＱＱＥ）で国債買い入れを中心にマネタリーベースを年間６０─７０兆円増やしており、年末までに残高を２７０兆円に拡大させる計画。これまでのところ積み上げは順調に進ちょくしている。

月中の平均残高でみた８月のマネタリーベースは前年比４０．５％増の２４２兆３１３８億円となり、過去最高だった７月の２４３兆１０６８億円から減少した。金融機関の手元資金を示す当座預金が１５１兆２３１４億円と７月の１５２兆１８８９億円から減少したことが要因。当座預金の伸び率は同７９．３％増だった。

準備預金は同８５．４％増の１３８兆１２１５億円、紙幣は同３．５％増の８６兆４７９９億円、貨幣は同０．９％増の４兆６０２５億円だった。
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0GX01320140902

GPIFの運用計画の情報はどこから漏れるか？
GPIFの運用計画発表で日本株はどうなる？
情報獲得を巡る競争ゲームの参加者たち

 GPIF（年金積立金管理運用独立行政法人）が新しい運用計画を発表する「目処」とされていた9月に入った。日本株に対して、数兆円規模の買いが発生するかもしれないイベントなので、注目度が大きい。

 筆者の知り合いのストラテジスト（証券会社の投資戦略分析者）は、日頃自分たちはファンダメンタルズを重視する投資家だというプライドがあり、需給の話をバカにしていて、「需給の話をしに来るなら、もう来なくてもいい」と言っていたある外資系の大手運用会社から、GPIFの動向に対する情報と意見を求められたと言って、笑っていた。

 余談であるが、運用会社はもともと根拠のない御利益を売る宗教のようなビジネスモデルだし、証券会社に対しては「客」の立場（「バイサイド」と呼ぶ）であるために、いささか勘違い気味の尊大さを持っていることがしばしばある。もっともこれは、ビジネスに必要な気分でもあるので、許してやってほしい。

 さて、「おそらく、GPIFは株を買うのだろう。ならば、事前に先回りして株を買っておけばいいのではないか」と思う投資家もいるだろう。

 しかし、仕事で大きなお金を動かすとなると、特に大きなレバレッジをかけてポジションをつくるヘッジファンドのような投資家の場合、大雑把に「買っておこうか」と決めて行動するわけには行かない。

 たとえば、GPIFが今後発表する新しい運用計画が、市場の期待する水準を下回るものだった場合、株価は「失望売り」が集中して、かえって急落してしまうかもしれない。

 また、世の中にはGPIF以外にも、株価に影響を与える原因が数多生じ得る。事前に情報を知っても、あまりに早くポジションをつくってしまうと、GPIFの買い情報が出る前に株価が大きく下落する可能性がある。

 プロの投資家としては、ある程度以上の確度を伴う情報を持ってタイミングを計ってからでないと、大きなポジションをつくることができない。GPIFの新しい基本ポートフォリオ（国内債券、国内株式、外国債券、外国株式の比率）とその発表日を、ぜひ知りたいところだ。

 こうしたプロ投資家はもちろん情報を求めるし、ジャーナリストたちも新しい計画を他社よりも早く報じたい。そこで、情報獲得を巡る競争ゲームが始まる。

「関係者」の範囲は広い
日経新聞報道の情報源は？

『日本経済新聞』は8月30日付けの朝刊に「日本株、6月末16.8％ GPIFが運用比率引き上げ」と見出しを付けた記事を載せた。この中に「GPIFは9月にも発表する新しい目安で、国内債の中心値を40％台に下げ、国内株を20％台に引き上げる方向だ。すでに先回りして動きつつある」との記述があった。

 この記述は、たとえば文末の「動きつつある」がすでに動いている事実があるのか、これから動く予定があるのか、どちらなのかわかりづらいといった、新聞記事の文章として感心しない曖昧さがある文章だ。

 あえて、ボカして曖昧に書いたのかもしれない。しかし、新聞の文章として「20％台に引き上げる方向」という点に関しては、確度の高い情報を持つ者に取材した記事の「根拠」がなければならない、というのが常識だろう。

 そうなっても、日経が誤報を認めて責任を取るようなことはないだろうが、仮に「国内株式は18％」という新基本ポートフォリオが発表されると、現状と比較すると国内株式を買い増す方向の変化なのだが、「20％以上」との事前の期待値との比較から、株価が大きく下落するような「米澤ショック」（GPIFの運用委員会委員長の米澤康博氏にちなんで、こう呼びたい）が起こりかねない。

 もちろん、日経は取材源を秘匿するはずだが、さて、日経はこの記事の根拠を与えてくれた情報源を、どこに持っていたのだろうか。

 たとえば、読者がヘッジファンドの情報収集担当者、あるいはジャーナリストだとして、どうしてもGPIFの新基本ポートフォリオの中身と発表の時期を知りたいとした場合、どこの誰に狙いをつけるだろうか。

 新しい基本ポーフォリオに関する情報に接することができる人の範囲は、案外広い。思いつく限り列挙してみよう。

 運用委員会の委員（合計8人）、GPIFの運用関係の幹部職員（数名〜十数名）、GPIFの理事長、GPIFが使っている年金運用コンサルタント（数名）、GPIFを所管する厚生労働省の幹部。

 このへんのメンバーは、作成中の計画の数字をリアルタイムに近いタイミングで知ることができる可能性が大きい人たちだ。加えて、首相官邸その他政府の要職にある政治家が進捗状況を問い合わせた場合、関係者はこれを無視できまい。

 加えて、近い将来､厚生年金と年金を一元化する3共済の担当者も、GPIFの動向を気にせざるを得ないし、実務者レベルで情報を共有する可能性がある。

 情報源に近い位置にいて、良質な情報を持っているものの、情報を取ることが難しそうな相手は、GPIFの職員だろう。GPIFに今後も勤めることを考えると、GPIFの動きが他の市場参加者に利用されることに加担したくないのが普通だろう。

 また、仮に決定的な情報を漏らしたことが後から露見した場合、給料を貰い、人事評価を受けている彼らは失うものが大きい。

 中央官庁の官僚が時に持つようなメディアの人間との「貸し借り」もあるまい。

一番攻略しやすい人たちは
運用委員会の委員である可能性

 他方、運用委員会の委員は、外形的な条件を考えると、たぶん一番攻略しやすい人たちだ。学校の先生が4人、シンクタンクの研究員が2人、企業・団体の幹部が2人という構成だが、それぞれ別に本業がある方々がメンバーだ。

 GPIFからの報酬は、会議1回に出席するごとに委員長以外は2万円（推定）程度のはずで、彼らの時間に対する機会コストを考えると、GPIFの運用委員は間違いなく大赤字だ。それでも委員を引き受けるのは、仕事の意義、委員であることの名誉、対象に対する興味、といった動機だろうが、委員をクビになって困る人たちではない。

 詳細は存じ上げないが、運用委員には守秘義務があるはずだ。ただし、情報を漏らしたという事実は極めて立証しにくい。そして、親しいジャーナリストや金融関係の友人も少なくあるまい。

 決して、運用委員の具体的な個人の誰かを疑うわけではないし、国民としては、彼らの守秘義務遵守が完璧であることを期待したいのだが、それが彼らにとってはいささか過大に厳しい条件だと考えることは、公平な推測ではないか。

 また、情報がいつどのように発表されるかは重要なポイントだが、これに直接関わる可能性もあり、同時に積極的に情報を取りに行くこともできるのは政治家だろう。ヘッジファンドなどの立場から考えると、政治家を取り込むことも有力なオプションだ。

 いずれにせよ、どのグループに属する関係者であっても、外部の利害関係者と「特別な関係」にある者がいた場合に、重要な情報が不公平な形で特定の市場参加者に利用される現実的な心配があるということだ。

年金の運用計画発表は「不利」
根本的には何が問題なのか？

 公的年金のような公共性の強い資金の場合、運用方針を秘密にして結果だけを事後報告するわけには行かない。

 公募の投資信託であれば、運用計画を事前に発表する必要はないし、法的には決算時に運用内容を開示すればそれでいい。しかし年金の場合、そうは行かない。運用計画を発表し、それに基づいた運用行動を取るのでなければ、結果に対する責任を取ることができない。

 この条件下で、GPIFのように127兆円もの資金を運用することは、率直に言って「不利」である。そしてこの不利のツケは、広く公的年金の加入者と国に回ってくる仕組みになっている。

 GPIFの場合、関係者の守秘義務の遵守に関する条件を厳しくすることは可能だろうし、運用委員に「クビになりたくない」というインセンティブを与えたり、ある程度の高報酬の常勤の運用専門家を置いたりすることも可能だろう。こうした施策や運用規制の柔軟化などで、彼らが運用する資金の運用の不利を縮小することはある程度までは可能かもしれないが、この種の改善には限界がある。

 ついでに言うと、運用委員には運用の専門性と時間とデータが必要だ。運用委員のメンバーを見渡したとき、たとえば「国内株式をちょうど○○％持つには、期待リターンは何％になりますか？」と質問したときに、自分で計算して答えられそうな人が少ない。8人中2人いるかもしれないが、3人までいないのではないか。これでは心もとない。

 また、運用委員個人の財産の管理などについても心配がある。委員会の情報を個人や利害関係者の資産運用などの利益に利用できる可能性があると、問題だ。一方、運用委員就任で個人の資産運用まで制約されるとすると、その点に対する補償も必要だろう。

 そしてGPIFの場合、情報管理の問題を深刻にしているのは、運用する資産があまりに大きく、市場に影響を与えるからだ。資金を1ヵ所に固めすぎたが故に、その方針と行動が過剰な注目を集めるようになった。

公的年金の積立金を「市場運用」
しようとした制度設計の穴

 他方、たとえばGPIFを10分割してバラバラに運用するとすれば、個々のユニットの情報の影響は縮小できるとしても、「全体の合計」を管理する必要性が相変わらず残り、組織を多くつくることでコスト上の無駄が生じる。

 それでは、解決不能なのかというと実はそうでもない。

 日本の公的年金に関して言うなら、これほど大きな積立金を1ヵ所に固めて運用することが問題を大きくしているし、それ以前にそもそも我が国の賦課方式の年金では持つ必要がないサイズの巨額の積立金を持って、これを市場運用しようとしていること自体が不必要であり、かつ非効率的だ。

 結局、公的年金の積立金を「市場運用」しようとした制度設計が優れていなかったのである。
http://diamond.jp/articles/print/58546

　
【第146回】 2014年9月3日　高田 創 [みずほ総合研究所 常務執行役員調査本部長／チーフエコノミスト],森田京平 [バークレイズ証券 チーフエコノミスト],熊野英生 [第一生命経済研究所経済調査部首席エコノミスト]
欧州の金利低下は日本の金利低下の“デジャブ”
――高田創・みずほ総合研究所チーフエコノミスト

世界的な金利低下傾向にあるのか

図表1にあるように、8月半ばに世界各国の長期金利は各地で節目となる水準を割った。日本では昨年4月以来の0.5％割れとなった。米国では再び2.5％を割っていたが、さらに2.4％のラインも突破して2.3％台まで低下した。 
欧州ではドイツの金利が大台である1％を割り、さらに0.9％も破って史上最低水準を記録した。こうした状況を見て、世界的な金利低下トレンドが続いているとの見方もできる。 
筆者の認識は、足元の世界的な金利低下は「日本化」の状況が世界的に波及したもので、低金利水準が予想以上に続くとの見方を裏付けるものではあるが、すでに日米は歴史的な金利の底、二番底、「ダブルボトム」を付けつつあると考える。 
一方欧州の状況は、ドイツに限らずその周辺国も含め、典型的な「日本化」のなかで日本の運用スタンスがまだ通じる状況に映るだけに、まだ低下余地を残すと展望する。 
（資料）Bloombergよりみずほ総合研究所作成

欧州はまだ金利の低下余地も
日本では過去10年あまり、日本の国債が低金利で買えないと言われながらも思いのほか金利が低下した状況にあったが、今日の欧州の状況はこれと類似する。こうした状況はドイツに止まらず、欧州の周辺国にも当てはまる。 
筆者がここ数年間、欧米の市場参加者と議論するなかで、「日本の投資家は債券運用がうまい」と言われたことがあった。それは、バランスシー ト調整下の債券運用に日本人は習熟があったからだ。
すなわち、金利の水準感への不安をもちながらも、バランスシート調整下で債券投資を行わざるを得なかったからだ。こうした見方は、今日の欧州債の運用についても当てはまるのではないか。 

日本で意識する以上に
欧州での不安は強い

最近、欧州の市場参加者と意見交換を行うと、我々が日本で意識する以上にウクライナ問題などに関する地政学的な問題を重く受け止めているよう見える。それだけに、欧州における先行きのマインド低下を認識する必要がある。 
今後も先行き不透明感の高まりが、企業の設備投資・雇用計画の見直しにつながる可能性がある。ロシアとの対立に収拾の見通しが立たないばかりか、さらなる制裁強化につながるとの思惑がくすぶるからだ。企業マインドが急に冷え込めば、バランスシート調整を引きずる欧州経済にさらなる逆風が加わる。 

ロシアとの制裁合戦が
もたらす先行き期待の低下

2014年8月に、EUによる経済制裁に対してロシアが報復措置として食品などの輸入禁止を打ち出したことで、今後の欧州経済への悪影響が懸念されている。ウクライナを巡る欧州とロシアの対立が続くなか、これまでEUはロシア関連への制裁について、資産凍結や渡航禁止などの比較的穏やかな措置に止めてきた。 
しかし、ウクライナ東部における停戦合意が守られないことなどから、EUは制裁の強化に踏み出した。さらに、7月17日の民間航空機撃墜を受け、EUは制裁を強化していた。 
こうしたEU・米国による制裁の強化はロシアの強い反発を招いており、8月7日にロシアは欧米などからの一部食品などの輸入禁止を打ち出している。双方の制裁合戦がさらにエスカレートし、「経済戦争」としてスパイラル化する恐れもあり、地政学的な不安意識が日本で意識する以上に高まりつつある。 

日本の投資家も欧州債に関心

日本の投資家は従来、日本国債を「主食」、「おコメ」として運用の中心に据えてきた。しかし、日本国内では超低金利のなかで、「おコメの味」は薄くなり「お粥」のようになっている。 
銀行を中心とした投資家にとって「おコメ」の「味」とは、調達金利である短期と、運用の長期との差、つまり長短金利差であるが、その水準が極端に縮小した状況にある。そうしたなか、「おコメ代替」の運用手段を探す状態にある。 
そうした観点から見て、運用しやすいのはもともと日本にも類似した環境、「日本化」にある欧州債でもある。それは、「おコメ」とまでいかないとしても「パスタ」や「パエリア」として、欧州域内では主食の扱いであり、日本から見ても一定の「代替食」としての扱いが期待される。 
またドイツの国債「ドイツパン」は、ドイツの財政再建が進むなか、発行が限られるだけに、需給面の改善も生じやすい。さらに、ECBの量的緩和観測もサポートになる。
 
今後、ECBの追加緩和観測もサポート

ECBとすれば、今年6月の金融政策決定会合でマイナス金利導入として「時間稼ぎ」を行い、その間に米国のQE3縮小、テイパリンク、さらにその後の利上げ観測に伴うユーロ安の進展を期待していると見られる。ただし、世界最大の経常収支黒字地域になったなか、ユーロ高圧力は根強い。したがって、足元のECBの対応で十分とは市場は満足していない面もある。 
その場合、ECBの期待に反するユーロ高やECBが国債購入を行う量的緩和（QE）に追い込まれるリスクも残存する。欧州各国でも「主食の味は薄くなった」との意識は強いだろうが、それは日本においても1990年代後半以降、10年以上にわたって常に言い続けられた点でもあった。それだけに、日本から見て欧州はまだ主食代替に見えやすいと考えられる。 
http://diamond.jp/articles/print/58548