http://diamond.jp/articles/print/59876　
【第149回】 2014年10月1日　高田 創 [みずほ総合研究所 常務執行役員調査本部長／チーフエコノミスト],森田京平 [バークレイズ証券 チーフエコノミスト],熊野英生 [第一生命経済研究所経済調査部首席エコノミスト]
景気は本当にいいのか、それとも悪いのか―高田創・みずほ総合研究所チーフエコノミスト
足元、景気に黄色信号か？
 最近、日本で発表された経済指標からは、自動車を中心に製造業の在庫調整圧力が高まっていることが示されている。加えて、9月に今年4〜6月期の日本のGDPが年率▲7.1％へと下方修正されたこともあり、日本経済の回復に対してアラームが鳴り出したとの見方も急に台頭している。
 以下の図表1は、鉱工業生産指数の推移である。鉱工業生産指数は今年1月にピークをつけ、すでにピークから▲8.1％の低下になっている。前回の景気後退期、2012年の景気後退期の調整幅が▲8.0％であったことから、今回も景気後退期との見方も生じ得る。
 筆者の基本的な認識は、現状が2013年以降、脱「失われた20年」とした転換の潮流にあるというものだ。同時に本論の趣旨は、短期的な循環は調整の不安も生じたことで、その短期と中期の峻別をした冷静な見方が必要との点にある。
（注）網掛けは景気後退期を示す
（資料）経済産業省「鉱工業指数」よりみずほ総合研究所作成
拡大画像表示
自動車は在庫調整に
 7月下旬以降の日本経済の論点は、自動車を中心とした耐久財の在庫調整によって先述のような景気の腰折れが生じるのではないかとの不安にあった。自動車の変調は、4月の消費税引き上げに伴い、2013年度後半の駆け込み需要の拡大とその反動が生じたことによるものである。
 また、国内では6月を中心とした豪雨による天候要因が加わったこと、加えて8月以降、西日本を中心に豪雨が訪れたこともマイナス要因である。以下の図表2は、乗用車の在庫循環を示すものだが、乗用車の在庫循環図では、4〜6月期に在庫積み上がり局面に入り、7月以降は在庫調整局面に入っている。今後1〜2四半期程度は、在庫調整が必要になる可能性が強い。
（資料）経済産業省「鉱工業指数」よりみずほ総合研究所作成
ただし、中期的な転換の
押し上げがあることに注目すべき
 2年前の環境を振り返れば、2011年の東日本大震災後の復興需要で押し上げられた水準が、踊り場を迎えたなかでの調整であり、さらに海外での減速不安から輸出の減速が景気後退懸念を強めた時期だった。
 欧州は、欧州債務危機への強い危機意識から本格的な金融緩和に踏み出し、米国も回復の弱さから9月に異例の量的緩和QE3に踏み出し、為替が70円台の超円高となって、内外の見通しが「陰の極」に近い状況でもあった。
 一方、今回は前述のように機械的に数字を捉えれば、景気後退とも言われやすい状況にあるが、内外の中期的な潮流は改善に向かう押上げ要因がある。さらに海外も、2007年以降の大恐慌以来ともされる調整から出口に向かう状況だ。
 その回復モーメンタムは戦後で最も厳しい調整であっただけに、従来の循環局面のような急な回復はないが、少なくとも2年前の「陰の極」からは改善傾向にある。その結果、日本にとって大きな向かい風であった為替の超円高から大きく円安になっている。
 日本においても、1990年代以降の失われた20年からの出口も期待される状況にある。足元の短期的な景気循環は確かにマイナスに寄与しているが、底流を流れる押し上げ要因も十分に認識する必要がある。
回復基調のなかでの変調に対し
カンフル剤の3点セット
 中期的な潮流の押し上げがあるなか、あくまでも短期的循環が下方に向いた局面は、回復の基調のなかで「風邪」を引いたようなものだ。それならば、短期の調整を軽微にすべく、カンフル剤の投与も必要になる。
 筆者は、消費税引き上げに向けた環境の支援措置という側面も含め、次の図表3の「3点セット」メニューを指摘している。それは、アベノミクスの3本の矢を改めて総動員することだ。
 9月以降、円安の流れが強まった一因に日銀の追加緩和期待がある。追加緩和は基本的に国債購入増加での量的緩和であるが、加えて今年2月の日銀の貸出増加支援策の拡大もあると考える。この支援策は金融機関の貸出増加額の2倍相当額について、金融機関が希望するだけ日銀が0.1％で4年の資金を総額無制限で供給するものだ。
 そこで、4年の期限をさらに長期にすること、外貨貸出を容易にするための外貨調達支援措置も有効だ。成長基盤支援の資金供給には、ドル資金供給に関する特則があり、その総枠と期間を拡大することは日本企業の海外資金ニーズに応える観点からも重要で、円安支援にもつながる。
 なお、期限が4年以上に拡充される場合は、貸出金利を含め長期金利の低下圧力につながることには留意が必要だ。
（資料）みずほ総合研究所
政労使会議で「円安還元セール」
 足元の景気不安は、消費税引き上げに伴う実質所得の不安にあるだけに、企業側から個人への資金が必要になる。1970年代のインフレ期に、インフレ抑制の観点から「所得政策」として賃金抑制が労使で求められたが、今日の環境はその逆、「逆所得政策」として、デフレ脱却を浸透させる観点から賃金の引き上げを労使で行うことになる。
 昨年来、政府は政労使会議を通じて賃金の引き上げを求め、今年のベア上昇やボーナスの引き上げにつながった。企業収益は堅調な状況が続き、足元の円安はより収益引き上げ要因であるだけに、今年も改めて政労使会議での後押しが重要になる。企業にたまった収益を国民に還元する、「円安還元セール」の意味合いを持つ。
 今次局面は、単に消費税引き上げの地ならしに止まらず、アベノミクスが始まった2012年末以来の景気循環のなかで、初めて不安が生じた局面でもある。それだけに、改造安倍政権としては改めて3本の矢による経済重視姿勢を示すことが重要だ。
過度な悲観も禁物だ
 昨今の冴えない景気指標にもかかわらず、日本で企業マインドや消費者マインドがそう大きな屈折に至っていないのは、以上のように大きな転換への意識が生じたこともあるだろう。
 また、円安に伴う株高もサポート材料だ。2年前を振り返っても、年後半にかけて急な悲観に陥った頃が、景気のボトムであった。当時は、アベノミクス誕生前の最も暗い時期であり、当時の過度な悲観も振れ過ぎであった。
 今回も、足元では景気の減速不安は続くとみられるが、米国を中心とした海外要因も緩やかな回復にあり、日本も20年にわたる調整を脱する状況にあることを勘案すれば、2年前と同様に過度な悲観を持つべき状況には当たらないと、みずほ総合研究所では考えている。
 足元の動向には警戒を強めつつも、基本的には回復基調との見方を続けており、現在の状況は「我慢の局面」だと引き続き位置づけている。

先行き１２月にかけて業況判断はほぼ横ばいとなり、企業はこの先も景気回復に対し自信を持っていない心理がうかがえる。ただ、経常利益や設備投資など事業計画は上方修正され、マインドの慎重さに比べてしっかりとした内容。想定為替レートは足元の円安傾向を織り込んきておらず、輸出企業を中心に収益上振れ要因になりそうだ。

・企業マインド停滞感強く、 全規模全産業で３ポイント悪化

業況判断ＤＩは、大企業製造業で足元１ポイント改善してプラス１３となったが、非製造業では６ポイントの大幅悪化、消費税引き上げ後の６月より悪化幅が拡大した。

全規模全産業では３ポイントの悪化となり、全体として企業マインドは６月短観より悪化したことになる。

足元では増税後の反動減が長引いていることや、夏場の天候不順、実質所得の減少の影響が大きいと政府・日銀は説明しているが、先行き１２月にかけてほとんど改善が見られない。

大企業製造業でも横ばいのままとなる見通しで、同非製造業も１ポイント改善にとどまる。これまでの下押し要因が次第に減衰していくという政府・日銀の見通しは、マインド面からみれば、的中しなかったと言える。

・売上・利益計画ともにしっかりとした上方修正

マインドがさえない割に、事業計画がしっかりと上方修正されている。１４年度の売上高（増税分を除く）は、大企業製造業で０．１％ポイントとわずかながら下方修正された。特に輸出の売上計画が０．４％の下方修正となり、海外需要の弱さがうかがえる。

非製造業や中小企業では、ほぼ横ばいないし上方修正となっている。

経常利益は全規模全産業で、１．４％ポイント上方修正となっている。ただ、前年度比でみれば、高収益だった昨年度から４．０％の減益となる。

・想定為替レートは１００円程度、円安の影響織り込まず

企業の想定為替レートは今年度下期も１００．６３円と、６月調査の１００．２３円から若干円安となった。だが、足元で進行している大幅な円安を織り込んでいない。それでも０８年度以来の円安水準となっている。

輸出産業に対する円安メリットに関しては、数量ベースの増加効果も一部で期待されたが、上期の輸出売上げが下方修正され、数量効果はみえず、海外需要の停滞の影響も大きかったとみられる。

下期の為替の推移が足元程度の円安で推移した場合には、輸出企業の売上・利益は上振れの可能性がある。一方で、素材産業や非製造業にとっては、輸入コスト上昇につながる恐れがある。

・１４年度設備投資計画しっかり上方修正、ただ製造業は先送り鮮明　　　

１４年度の設備投資計画は、年度でみると６月計画から上方修正された。全規模全産業で２．４％ポイントのしっかりとした上方修正となっている。通常９月調査では６月から下方修正されることが多いが、今年度は、老朽化設備の更新投資が必至となっている企業も多いとみられるほか、日銀では能力増強も相応にみられるとしている。下期の景気のけん引役として期待されている。

ただ、製造業は大企業から中小企業にまで上期計画が下方修正されており、下期への先送りが鮮明だ。全規模合計の製造業の上期計画は、２．７％ポイント下方修正されている。鉱工業生産が弱めに推移している影響もありそうだ。

(ロイター日本語ニュース　中川泉)

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKCN0HQ2QT20141001?feedType=RSS&feedName=topNews&utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+reuters%2FJPTopNews+%28News+%2F+JP+%2F+Top+News%29&sp=true

大企業製造業の業況判断ＤＩ、2四半期ぶりに改善：識者はこうみる
2014年 10月 1日 10:00 JST
http://jp.reuters.com/news/pictures/articleslideshow?articleId=JPKCN0HQ2QJ20141001&channelName=topNews#a=1
1 of 1[Full Size]
［東京　１日　ロイター］ - 日銀が１日発表した９月全国企業短期経済観測調査（短観）では大企業製造業の業況判断ＤＩがプラス１３となり、２四半期ぶりに改善した。同非製造業はプラス１３で、２四半期連続で悪化した。市場関係者の見方は以下の通り。

●ポジティブサプライズ、増税後の反動減から脱出

＜ＳＭＢＣ日興証券　チーフエコノミスト　牧野　潤一氏＞

大企業・製造業ＤＩは市場予想に反し改善し、ポジティブサプライズだ。消費増税後の反動減から脱する動きとなった。

輸入物価や人件費などコスト高を懸念する声はあるが、価格マージンは改善傾向にあり価格転嫁にも大きな問題はない。さらに、想定外の円安で経常利益も上振れするとみられ、２０１４年度はプラス４％程度の増益となりそうだ。また企業の業況感が低迷するなかでも雇用不足感は強まっており、雇用者所得の増加を通じた内需の自律的回復が期待できる。

日銀の強気な景況感は変わらないとみられるが、物価下振れに応じて１２月にも追加金融緩和が実施されると予想している。

●輸出株に買い意欲向かい安心感広がる

＜岩井コスモ証券・投資調査部副部長　有沢正一氏＞

今回はっきりしているのは、製造業が良くて非製造業が良くなかったということだ。急激な円安の影響が出た形だ。足元においてもドル／円は１０９円後半と、円安が進行しており、輸出株に買い意欲が向かうだろう。一方、非製造業については、ある程度厳しいということは織り込まれていた。買いの対象にはなりにくいが、売りが進むということもなさそうだ。市場には買い安心感が広がるとみている。経済の好循環の一翼を担う設備投資計画が、予想を上回ったことも好感できる。

日銀の追加緩和への期待については海外投資家を中心に根強いものがある。今回の短観はその期待を抑える方向に作用しそうな内容だが、従来からの期待が大きく変わるということはないだろう。もっとも、日銀が円安の弊害にどのような見方を示すかについては今後注目する必要がある。

●日銀は追加緩和期待をけん制へ

＜野村証券　チーフ為替ストラテジスト　池田雄之輔氏＞

日銀短観では、設備投資計画が上方修正され、企業が先行きの景気に対して悲観的ではないことが確認された。

日銀の黒田総裁は、設備投資を当面の景気のけん引役と位置付けているので、追加緩和は必要なしとの判断をサポートする形になった。

今回の短観の結果を受けて、１０月７日の日銀決定会合後の黒田総裁の記者会見では、市場の追加緩和期待をけん制するような発言をすることが予想される。

追加緩和期待の後退は、ドル／円の押し目になるとみられ、下落幅は１円程度はあり得るだろう。

ただ、下値では、年金や生命保険会社などの機関投資家などによるドルの押し目買いが流入することが見込まれ、大幅・継続的なドルの下押しは回避されるだろう。

●順調な企業収益を示唆、先行きやや物足りない

＜第一生命経済研究所副主任エコノミスト　藤代宏一氏＞

９月短観は下振れた８月鉱工業生産の発表後でネガティブサプライズも予想されたが、実際は悪い内容ではなかった。予想を上回る設備投資計画は、企業収益が順調に推移していることを示している。為替の前提なども考えれば、今後の上方修正に期待が持てる。株式市場には安心感をもたらす中身だ。

ただ、大企業製造業の先行きＤＩが現状から横ばいのプラス１３と改善が進まないのはやや物足りなさを感じる。非製造業のＤＩも良くない。人手不足で収益機会が失われている可能性もあり、内需の弱さに懸念を残した。

●手放しで喜べす、追加緩和は先延ばしか

＜大和証券・チーフエコノミスト　永井靖敏氏＞

大企業製造業の業況判断ＤＩが市場予想を上回り、ヘッドラインの数値は良かった。輸出企業を中心に足元の円安をイメージし、数量が伸びていなくても収益が上がっていることを踏まえて回答したとみられる。

アベノミクスの好循環が広がるかどうかは、中小企業の景況感が上向くかどうかがポイントだが、中小企業の業況判断ＤＩは低水準を維持したまま。業種間のばらつきも目立つ。手放しでは喜べない。

業種によって円安のマイナス効果を指摘する声も少なくない。大企業でも非製造業は景況感が今後悪化する可能性もあるとみている。

９月３０日に発表された生産・消費の関連指標が下振れたことで、為替・株式市場の一部に追加緩和を期待する声が出ている。しかし、債券市場からみれば、国債買い入れの増額に踏み切った場合、流動性の面で支障が生じかねない。日銀は市場から追加緩和圧力が強まっても、追加緩和の時期を極力先延ばしたいのではないか。

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKCN0HQ2QJ20141001?feedType=RSS&feedName=topNews&utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+reuters%2FJPTopNews+%28News+%2F+JP+%2F+Top+News%29&sp=true

供給力改善が遅れれば、成長力回復に支障が出かねず、名目３％・実質２％成長を掲げるアベノミクスにとって、大きな障害になりつつある。

＜雇用不足、深刻な状況に＞

今回の短観では、業況感が悪化した業種が多かったが、雇用人員判断や設備判断は不足方向に進行した。

企業が雇用の過剰か不足かを示す「雇用人員判断」において、大企業から中小企業まで全規模全産業で不足超過となった。これは２００８年３月以来のことだ。

特に中堅・中小企業での不足超過幅は大きい。消費税引き上げ後の景気停滞局面にもかかわらず、あらためて人手不足の深刻さが明らかになった。

現場では、技術者不足を背景に、大企業が待遇の改善や賃金提示額の引き上げを行っており、中小企業から人材が流出している例も後を絶たない。

８月ロイター企業調査では、労働力の十分な確保が以前より難しいと感じている企業は６１％に上っている。

日銀では、こうした雇用不足の動きから、来春の春闘でも賃金上昇につながるとして、物価上昇の最大の支援材料として期待する声もある。 成長率が低くても、日本経済の供給力の低さで、物価は上昇を続けるとの黒田東彦総裁の見方に沿った流れが、進行しているように見える。

＜設備不足も強まり、需給ギャップ改善が物価押し上げ＞

また、企業が設備の過剰か不足かを示す「生産・営業用設備判断」では、大企業・製造業は２ポイント不足方向に改善した。リーマンショック以降続いていた設備過剰感が解消される一歩手前まで来ている。

老朽化設備の維持・更新が必至となっているほか、人手不足感から省力化投資の必要に迫られる企業も多いとみられる。設備投資計画は例年になく９月調査で上方修正されており、企業の投資意欲は強い。

雇用や設備といった日本経済の供給力の不足感は、需給ギャップの改善をもたらし、結果として物価には上昇圧力がかかる。

日銀は需給ギャップを推計するために、設備判断と雇用人員判断をもとに「短観加重平均ＤＩ」を作成しているが、今回の９月短観では、これが６月からさらなる需要超過に改善する見通しだ。物価には押し上げ要因となり、日銀にとっては２％の物価目標達成に自信を深める要因となりそうだ。

このＤＩを独自に試算しているニッセイ基礎研究所によると、６月の５．６から９月は８．５の需要超過となる見通し。「景気下振れを示す指標が相次ぎ、一服感が出るとみられていた人手不足が根深いもとであることがわかった」（上野剛志シニアエコノミスト）と見ている。

＜コスト高の事業リスク、供給制約になりかねず＞

一方で、需要に対して供給力が不足していることは、企業にとっては事業の遂行が遅れ、コスト高も招くリスクを高めるといった現象もうかがえる。

第一生命経済研究所・首席エコノミストの熊野英生氏は「現在の人手不足は、需給改善を喜ぶよりも、供給制約になって企業活動を阻害することが警戒される。仕事があっても、それに応じられないリスクとして、建設・サービス分野では人員確保が重大な経営課題になってきている」と指摘する。

人件費の上昇は、企業にとって利益圧迫要因となる。８月ロイター企業調査では、今年度経常利益への影響があるとの回答が、全体の４割を超えている。輸送用機器で８割、建設・不動産では６割、小売は５割の企業が減益要因の可能性があるとしている。

ニッセイ基礎研の上野氏も、人件費が上昇し続ければ「今後は企業の事業リスクなどにもなりうる」とみている。

景気の唯一のけん引役として期待されている設備投資にも、人手不足やコスト増の影響が及び始めている。短観では年度の投資計画は上方修正され、企業投資意欲は強い。しかし、ここへきて実行したくても移せない事情も隠れていることに注意が必要だ。

９月ロイター企業調査では、上期の投資計画案件で様子見ないし先送りしている案件があると回答した企業は、全体の４分の１弱を占めた。理由の１つは需要の不透明感、もう１つが人手不足やコスト高で計画見直しを余儀なくされているという点だった。

様子見案件があるとの企業からは「目標利益が達成できるか判断が難しい状態」（電機）など景気不透明感を挙げる声が目立つ。

加えて「コストの想定外の上昇」（繊維）や「人手不足で工事業者が決まらない上、資材高騰も足踏み要因」（小売）といった声が挙がる。

短観で浮き彫りとなった雇用と設備の不足感は、需給ギャップ改善による物価上昇には寄与する。

しかし、日本経済の供給力の制約要因にもなる。安倍晋三政権は「３本の矢」によって、名目３％、実質２％成長ができる活気ある日本経済への復活を掲げている。だが、今のまま供給制約が存在し続けると、物価が２％に向け着実に上昇しつつ、成長率は未達という現象が起きることになるだろう。

政府が、供給制約に対し、どのような対応策を示していくのか。今後は、その点にも市場の注目が集まりそうだ。

＊記事の体裁を修正して再送します。

(中川泉　取材協力：竹本能文　編集：田巻一彦)

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKCN0HQ2ZU20141001?feedType=RSS&feedName=topNews&utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+reuters%2FJPTopNews+%28News+%2F+JP+%2F+Top+News%29&sp=true

家庭・企業・政府の破綻を狙う安倍政権。

http://bator.blog14.fc2.com/blog-entry-2471.html

株が上がっているという妄想、円安で１１０兆円が失われた。