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起きつつあるパラダイムシフト、金融の近未来はどうなる?(会社四季報オンライン)
http://www.asyura2.com/15/hasan100/msg/191.html
投稿者 赤かぶ 日時 2015 年 8 月 28 日 21:38:00: igsppGRN/E9PQ
 

              金融の中心地は ニューヨーク証券取引所から移りつつある?(Kacchi / PIXTA)


起きつつあるパラダイムシフト、金融の近未来はどうなる?
http://zasshi.news.yahoo.co.jp/article?a=20150828-00081963-shikiho-biz
会社四季報オンライン 8月28日(金)20時21分配信


 世界最大の国際金融都市として、第二次世界大戦後、一貫して確固たる地位を享受してきたニューヨーク。そのニューヨークの地位が、近未来には他に取って替わられるかもしれない。新しく台頭してくるのは、上海やシンガポールではもちろんない。ニューヨークと同じ米国にあるシリコンバレーである。

 ニューヨークはなぜ世界最大の国際金融市場たりうるのか。それは世界最大の証券取引所であるニューヨーク証券取引所(NYSE)を擁するからにほかならない(ちなみに外為市場ではニューヨークはロンドンの後塵を拝している)。

 NYSEは世界一上場審査が厳しいとされ、上場企業数は2464社(15年6月末:以下証券市場のデータは全て15年6月末)、上場企業全社の時価総額総計は2352兆円。これに対して東京証券取引所は上場企業数2435社、時価総額総計579兆円(NYSEの4分の1)。香港証券取引所は1793社、460兆円。ロンドン証券取引所は922社、435兆円。時価総額で見る限り、NYSEの断トツのポジションは、たとえ近未来になっても揺るぎそうにない。

■ 取引所のそもそもの機能

 しかし、そもそも巨大な取引所があり、そこに多くの企業や投資家が参加することが、なぜ重要なのだろうか。それは株式市場が、資金配分、資源配分の機能を持つからにほかならない。

 株式市場で株価が効率的に決まるということは、株式市場を通じて企業に提供される資金が、効率的に配分されることを意味する。逆のケースを考えれば、このことはもっとよく理解できよう。すなわち、株価が効率的に決まらないとどうなるか。あるいは市場以外のメカニズム(たとえば官僚制度)で資金配分を決めるとどうなるか。

 歪んだ株式市場のもとでは、資金が本来行くべきところ(成長性の高いところ、資金が効率的に使われるところ)に行かない。資金が行くべきところに行かずに、逆に、無駄に浪費している企業などに行ってしまう。
一方、社会主義体制下の旧ソビエト連邦では、市場ではなく官僚が資金配分を決めていたが、これもまたうまくいかなかった。

 さらに重要なポイントは、資金が行くべきところに行かなければ、これに付随してくる「モノ」や「ヒト」も効率的に配分されなくなってしまうということだ。結果として、経済全体として、「ヒト」「モノ」「カネ」の最適な配分がなされず、効率的な経済活動が阻害される。一国の経済が本来成長できるはずのレベルまで成長できなくなってしまう。

 このように証券取引所は「資源配分の効率化」という、資本主義の根幹とも言うべき重要な役割を果たしている。社会が持つ成長フロンティアを目いっぱい押し上げるという価値創造の役目を担っているのである。

■ 上場せずに巨大な株式価値を達成

 それでは証券取引所という場で行われている株式の売買、募集、売り出し、増資、自己株買入れ消却といった一連の取引が、取引所以外の場で行われるようになるとどうなるだろうか。たとえば設立間もない企業がベンチャーキャピタルから資金を調達し、取引所に上場することなくして、一気に株式価値(=株価×株数で、上場企業でいうところの時価総額)を6.2兆円(510億ドル)の規模にまで上げるようになったとしたら、どうだろうか。

 実際、こういったことはこれまでに起きてきている。たとえば上場1年前(11年)のフェイスブックの株式価値は6.2兆円だった。ちなみに株式価値6.2兆円とは、日本の時価総額ランキングに当てはめると、第10位。キヤノン <7751> 、デンソー <6902> 、ファーストリテイリング <9983> 、武田薬品工業 <4502> などよりも上位になる。

 4年前のフェイスブックの時に比べて、現在はさらに数多くのベンチャー企業が巨額の資金を上場前の段階で調達するようになってきている。

 たとえば、タクシー配車アプリのウーバーテクノロジーズは増資によって今年1220億円の資金をマイクロソフトなどから調達した。米ウォールストリートジャーナル紙によると、ウーバーテクノロジーズの未公開市場からの調達額は総額で6100億円に達し、上場前の株式価値はフェイスブックの時と同じ6.2兆円となったという。ウーバーテクノロジーズだけではない。中国のスマホメーカーのシャオミ(株式価値5.6兆円)、自宅の空き部屋を宿泊客に提供するサービスを仲介するエアビーアンドビー(同3.1兆円)など、数多くのベンチャー企業が、株式市場に上場する前の段階で、巨額の資金をベンチャーキャピタルなどから調達している。

 同紙は、株式価値が1220億円(10億ドル)を超える未公開のベンチャー企業が世界で115社(8月時点)あると報じている。一方、東証2部上場会社(546社が上場)で時価総額が1220億円を超える企業数はたった6社、東証マザーズ上場会社(212社が上場)に至っては1220億円を超える企業数はわずか4社だ。

 つまりシリコンバレーなどでベンチャーキャピタルなどからの出資を得て未上場のまま株式価値を1220億円にまで高めた企業数のほうが、東証2部やマザーズ上場で時価総額をこのレベルにまで高めた企業数を、圧倒的な差をつけて上回る。こうした数字からも、シリコンバレーを中心に発達している未公開市場の巨大さが理解できるだろう。

■ 会社設立後たった5年で株式価値6.2兆円を達成

 ウーバーテクノロジーズは、会社設立後たった5年で株式価値6.2兆円を達成した。フェイスブックの場合は7年で上場前株式価値6.2兆円を達成し、その1年後の12年に上場した。

 こういった事例は何を意味するのだろうか。それは、上場前の未公開市場の段階で、会社の株式価値のかなりの部分が形成されてしまうという現実である。つまり資金配分なり資源配分を担う市場として、シリコンバレーを中心とした未公開市場が、急速に存在感を増しているということである。

 資金配分による「価値の創造」という面からすると、ひょっとすると、現時点でニューヨークを上回っていると見ることができるかもしれない。

 このような状況に敏感に反応しているのが、ウォール街を本拠地としていた投資銀行である。今年の5月、ゴールドマン・サックスは初めてシリコンバレーで株主総会を開いた。モルガン・スタンレーの前CEOであるジョン・マックは、現在シリコンバレーの金融ベンチャーで働いている。JPモルガン・チェースのジェイミー・ダイモンCEOも「シリコンバレーがすごいことになっている」と発言している。

■ イノベーションは大企業から起きてこない

 著名なベンチャー・キャピタリスト、ビノット・コースラは、今年5月、スタンフォード大学で講演し、「そもそも人々の生活を根底から変えるような画期的なイノベーションは、大企業では起きていない。リテール(小売り)のビジネスを根本から変えたのは、アマゾンであってウォルマートではない。メディアというものを新たに作り直したのは、放送局のNBCではなくて、ユーチューブだ。宇宙ビジネスに革新をもたらしたのは、ロッキードではなくスペースXである」と語った。

 これらのイノベーションが起きるのを資金面から支援したのは、シリコンバレーのベンチャーキャピタルなどであり、ニューヨークの証券取引所は関与することができなかった。

 なるほど金融のパラダイムシフトは、もうかなりのところまで進んでいるのかもしれない。

 いわさき・ひでとし●プライベート・エクイティ投資と経営コンサルティングを手掛けるインフィニティ代表。22年間の日本興業銀行勤務の後、JPモルガン、メリルリンチ、リーマンブラザーズの各投資銀行を経て現職。日経CNBCテレビでコメンテーターも務める。近著に『残酷な20年後の世界を見据えて働くということ』(SBクリエイティブ刊)。

※当記事は、証券投資一般に関する情報の提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。

岩崎 日出俊


 

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コメント
 
1. 2015年8月29日 01:09:04 : iDq2V5LxGI
いつまでも金融屋ばかりが儲かる体制が続くわけではない。
いつまでもブレトン・ウッズ体制が続くわけでもない。
いつまでも米英の決めたルールが通用するわけではない。

2. 2015年8月29日 02:38:56 : OO6Zlan35k
7月の米個人消費、0.3%増=PCE物価指数は0.1%上昇―商務省【8/28 21:34】
【ワシントン時事】米商務省は28日、7月の個人消費支出が季節調整済み年換算で12兆3054億ドルと、前月比0.3%増加したと発表した。伸び幅は前月(0.3%=改定)と変わらなかったものの、市場予想平均(ロイター通信調べ)の0.4%増を下回った。

個人消費の内訳は、自動車など耐久財が1.1%増(前月1.1%減=改定)。非耐久財は0.2%増(同0.5%増=改定)、サービスは0.2%増(同0.4%増=改定)だった。

一方、個人所得は0.4%増の15兆3496億ドルで、前月と同じ伸び幅。可処分所得は0.5%増(同0.4%増=改定)。貯蓄率は4.9%と、前月から0.2ポイント上昇した。

米連邦準備制度理事会(FRB)が重視しているインフレ指標の個人消費支出(PCE)物価指数は0.1%上昇(同0.2%上昇)と伸びが鈍化。変動の大きい食料品とエネルギーを除いたコアは0.1%上昇(同0.1%上昇)。ガソリンなどエネルギー関連は0.1%上昇(同1.8%上昇)だった。

前年同月比では全体が0.3%上昇(同0.3%上昇)、コアが1.2%上昇(同1.3%上昇)だった。

情報提供:株式会社時事通信

[12削除理由]:管理人:無関係の長文多数

3. 2015年8月29日 02:43:28 : OO6Zlan35k
<Vol338:特別号:現代ファイナンス論の株価理論と株価>

    2015年8月28日:有料版・無料版共通

【目次】

1.債券の理論価格をめぐって、原理的なことを言えば
2.予想キャッシュフローを現在価値に割り引いて、理論株価とする
 モデル(注)配当割引モデル(DDM)ともいう。
3.基本は、割引配当モデルでの理論株価
4.割引配当モデルから、利益と機会投資のモデルへ

【後記:中国政府への提言】

━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━

■1.債券の理論価格をめぐって、原理的なことを言えば

前号では、国債や社債等の、債券価格の理論計算法を示しました。
いつも使っている国債価格と金利の関係です。

ここでは、なぜ、〔額面価格×(1+表面金利×残存年数)÷(1+
期待金利×残存年数)=国債価格〕という算式になるのかを、原理
から説明します。

・表面金利とは発行時の約定金利であり、
・期待金利とは、金融市場で既発国債が売買されることによって作
られる、新たな金利のことです。

国債などの債券場合、将来の金利と返済が、確定しています。
デフォルトしない限り、利払いと返済は確実です。
このため、金利の変化によってのみ、流通価格が変動します。
ここで、その原理を示します。

キャッシュフローとは、満期の受取額です。
市場の金利が上昇すると、発行時に約束された既発国債の表面金利
は同じでも、100万円の国債を新たに買う人が期待する金利(期待
金利)は、変化します。

・1%の金利のとき買われた10年債は、
・1年後に市場の金利が2%にがった時は、
既発国債が2%の利回りを生むように流通価格が下がるのです。

金融市場における、金利の1物1価の原理から来ています。過去に発
行された国債の利回りが1%の場合、市場の金利が2%に上がると、
国債の額面は同じですが、売られるときの流通価格は2%の利回り
に一致するように下がるのです。

利回り1%の国債をもつ人は、
・金利で損をする表面金利1%の国債を売って、
・2%の利回りの新規債に買い買えるからです。

従って、市場の金利が2%になった瞬間、全部の国債の利回りは、
2%になるように、流通価格が調整されます。

(A)金利1%での約定キャッシュフロー
  =額面×(1+表面金利×残存年数)=満期の受け取り金額

(B)金利2%での期待キャッシュフロー
  =額面×(1+期待金利×残存年数)=満期の期待金額

具体的な金額では、
(A)金利1%での約定キャッシュフロー=額面100万円×(1+表面
     金利1%×残存年数9年)=100×(1+0.09)=108万円

(B)金利2%での期待キャッシュフロー=額面100万円×(1+期待
     金利2%×残存年数9年)=100×(1+0.18)=118万円

●市場の金利が2%に上がったときは、既発国債は、(100万円×
(108万円÷118万円)≒91.53万円)に価格が下がって、実質的に
2%の金利になる必要があります。

100万円の国債が91.53万円に下がっても、満期時の償還金は100万
円です。91.53万円で買った表面金利1%の国債は、2%の利回りに
上がったようになります。

(A)満期償還金100万円×(1+表面金利1%×9年)=108万円
(B)91.53万円×(1+期待金利2%×9年)
  =91.53×1.18≒108万円

AとBの満期時のキャッシュフローは108万円になって、同じです。
額面100万円金利1%の国債が、91.53万円に下落することによって、
実質の利回りは2%に上がるからです。

(注)実際は、複利であり、(1+表面金利)の残存年数乗としま
すが、金利が5%以下で低い場合、残存期間が10年程度では、単利
法との差は無視できる程度です。

一般式で言えば、
〔額面金額×(1+発行時の表面金利×残存年数)÷(1+期待金利
×残存年数)=国債の流通価格〕です。

発行時より金融市場の金利(期待金利)が下がると、分母が大きく
なって債券価格は上がります。逆に期待金利が上がると、分母が小
さくなって、債券の流通価格は上がります。これが、債券の理論価
格です。
期待金利とは、そのときの金利をベースに、1年先くらいまで予想
される金利です。

(注)中央銀行は、償還期が短い満期1年以内の短期金利はコント
ロールができます。満期1年以上の長期金利は、国債の売買によっ
て、金融市場で決まります。中央銀行も、市場の長期金利には追随
せざるを得ない。

債券の理論価格は、デフォルトの可能性を無視できる時期には、常
に、流通価格と一致します。ギリシア国債のようにデフォルトの可
能性が高くなると、利回りという概念はなくなり、買い手が消えて、
無価値になるまで下落します。

【株券は劣後債】
株券は会社の清算のときしか元本(出資金)の償還がないので、会
社の負債の中で返済順位が最後尾の劣後債です。優先債とは、国債
のように元本償還がある債券を言います。社債や国債は、優先債で
す。

劣後債は、市場価格で売却することが元本の回収の方法です。その
ときは、買った金額の50%でしか売れないかもしれません。あるい
は150%に上がっているかも知れません。

【株価の裏付けは、1株当たりの資本額】
株式の価値の裏付けになるのは、会社の自己資本です。最初に出資
した時点では、額面の価値しかない。出資金=資本金、だからです。
会社は、事業活動によって利益(あるいは損失)を出します。

当初の資本が1億円であり、1年後に、税引き後の純益で3000万円を
上げたとします。この利益は、(会計上は)利益準備金という資本
になり、資本は利益準備金で増加します。投資準備金としてもいい
のです。

【利益によって増える資本】
3000万円の税引き後純益によって、資本は1億3000万円に増えます。
このため1株の価値も、留保利益分の30%上がります。
この未確定な、初来の税引き後純益が、株券の金利に当たるもので
す。

留保された純益は、会社の現金や預金の増加になっていると考える
人がいますが、それは誤りです。

会社の資産(流動資産+固定資産)を右側に、資本を含む負債(短
期負債+長期負債)を左に、対照して示すバランスシートでは、留
保利益の3000万円(増加した資本)は、現金を含む資産の増加にな
っています。つまり留保利益は、資産になって投資されています。

【資本の増加は、資産への投資の増加】
純益が増加しても、それが債権、在庫、固定資産など現金以外の資
産の増加になっている場合、現金は増えません。

昨年度と今年度のバランスシートを科目ごとに比較した「資金運用
表(比較貸借対照表とも言います)」を作ると、利益によって、ど
んな資産がいくら増えたか、わかります。現金も資産のひとつです。

資本である株券は、どういった要素で、理論価格が上がるのか。
債券価格のように、単純な数式化ができるのか。

ここを追求するのが、以降です。ノーベル賞経済学者で、世界の証
券会社が、現在、使っているオプション理論を作った1人であるロ
バート・マートンの『現代ファイナンス論』を参考にしています。

■2.予想キャッシュフローを現在価値に割り引いて、理論株価とす
るモデル(注)配当割引モデル(DDM)ともいう。

予想キャッシュフローとは、企業活動で得られる税引き後利益のこ
とです。

・将来の税引き後利益を予想し、
・それを期待収益率で割って、
・現在価値にしたものを理論株価とするのが、配当割引モデルです。

ここで言う配当とは、実際の配当ではなく、税引き後の純利益です。

▼理論価格の意味

理論株価とは、市場がつける今日の株価ではなく、株券を、不確定
な予想キャッシュフローを生む債券と見たときの、理論上の価値と
いう意味のものです。

(注)返済順位がもっとも低い劣後債である株券は、債券であると
同時に、会社の資産の所有権を表象すると決められています。表象
とはシンボル、つまり代わりに表すことです。

【実際の株価と理論株価には差がある】
実際の株価は、理論価格を中心にしながらも、市場での買いの人気
度で決まります。「買い>売り」なら上がり、「買い<売り」なら
理論価格より低い価格になります。理論価格との差を「市場の歪
み」とも言います。

ヘッジファンドは、市場価格に常に生じている、理論価格との歪み
を計算し、市場はいずれ公正な価格(fair price)をつけるはずだ
として(効率的市場仮説)、評価が低い株を買い、高い株を売るこ
とを行っています。

情報の優位を利用するのが、ヘッジファンドです。
市場の参加には、情報の格差があります。

【投資家での、情報の非対称ということ】
情報の非対称から効率的市場ではない実際の株式市場で、安く歪ん
だ株や債券を買い、同時に、高く歪んだものを売る裁定(アービト
ラージュ)が、投資での利益を出す原則です。歪みが生じる原因は、
集団的な市場心理です。

経済学でいう効率的な市場は、あらゆる情報を投資家の全員が知っ
ていて、その情報で瞬時に価格が調整されるという、理念的な、言
い換えれば、架空の市場です。実際には、事実上のインサイダー情
報や、すれすれのものを含み、情報の量と質に格差があります。

価格が相当に動いたとき、誰が最初に大きく売ったか、あるいは買
ったか、瞬時に公開されるなら、インサイダーやすれすれ情報が明
らかになります。ただし代理人(エージェント)が売買している場
合、たどる必要があります。

世界の銀行資産の50%があるされるタックスヘイブン(租税回避
地)からの売買の場合、その誰かが不明になります。ヘッジファン
ドや投資銀行の本拠は、ほとんどが、租税回避地です。

▼参考:赤い中国発の世界リスク(リーマン危機の再来)の可能性

中国の株式市場は、携帯電話でやりとりされる「噂の市場」です。
共産党の一党独裁のなかで、GDPなどの基本情報を含み、正確な情
報は、提供されていません。人民日報は政府の広報紙です。民主主
義に不可欠なのは、言論の自由をもつジャーナリズムでしょう。

株価は結果ですから、偽装できません。瞬時に伝わります。しかし
株価の原因になる国営企業の次期予想純益は、GDPのように偽装で
きます。

不動産価格も同じです。政府機関が集計するとき、高めにすること
ができます。

現在、株価の不良化(400兆円の下落)よりはるかに大きな、シャ
ドーバンクの理財商品を含む不動産ローンの不良(推計1000兆円)
が隠れているでしょう。

国民は、独裁の中国政府は、株価が下がっても政府が株価を上げる
「秘策」をもっているという信頼をしていたふしが見えます。

6月13日からの株価暴落のときは、「政府が下落をとめる」と考え
ていた人が多かったからです。このときは、3500ポイントで落ち着
いていました。

しかし、8月の3週の再びの暴落(3000ポイント以下)により、「元
の切り下げや、利下げをしても、政府の株価政策は効果がない」と
考えを変える人が増えているようです。

リーマン危機の後、問題になっている中国の不動産価格でも、政府
対策は効果がないと見る人が増えているかもしれません。

今回の株価下落から、不動産価格の下落も露呈され、全面的な信用
崩壊が起こり、中国発のリーマン危機(レッド・リスク:赤い中国
からの危機)になる可能性も、示しています。

中国のGDP(商品生産の金額)は日本の2倍、米国の1/2にも膨らん
でいます。ユーロを揺るがせているギリシアのGDP(30兆円:2013
年)は、ユーロ18か国のGDP(1600兆円)のたった2%です。

一方、世界化した商品市場の中で、中国は大きい。世界のGDPで15
%を占めています。

信用崩壊は、人々の心理によって、「株価と不動産は下がる」とい
う予想が増えたとき、起こります(これが心理の臨界点です)。株
価や不動産価格への信用も、その信用の崩壊(価格の下落)も、心
理的なものです。

■3.基本は、割引配当モデルでの理論株価

将来の税引き後利益を予想し、それを期待収益率で現在価値に割り
引いたものが、理論株価です。数式で言うと、以下です。税引き後
の純益であるキャッシュフローをCFとします。

以下の等比数列の合計が、割引配当モデルでの、理論株価です。

理論株価=(1年目の予想CF額)÷(1+期待収益率(%))
    +(2年目の予想CF額)÷(1+期待収益率(%))の2乗
    +(3年目の予想CF額)÷(1+期待収益率(%))の3乗
    +(4年目の予想CF額)÷(1+期待収益率(%))の4乗
    +(5年目)+(6年目)・・・・、です。

将来の税引き後純益(CF)を予想し、それを「期待収益率」で割り
ます。期待収益率は、PER(株価/次期予想純益)の逆数である「株
式益回り」です。(注)逆数は、1をPERで割ったものを言います。

市場の集団心理で見込むPERが15倍のとき、期待収益率は、1÷15で
6.7%です。これを丸めて、7%とします。PERでは14.3倍です。

株への投資家が、現在の株価によせる期待収益率6.7%は、〔国債
金利+利益の実現リスク率〕と見ることができるものです。

国債の金利は、政府がデフォルトしない場合、受け取りリスクのな
い「リスクフリー」な金利です。日本では、「株の期待収益率=リ
スクフリー金利(0.4%)+利益の実現リスク率5.7%=6.7%」で
しょう。

株価では、
・過去の税引き後純益ではなく、
・企業の将来の未確定な税引き後の純益を期待し、それによって、
価格をつけています。

将来利益を、〔期待収益率=リスクフリー金利+リスク率〕で割り
引いたものが、理論株価です。

1年目の予想キャッシュフロー(税引き後純益)を3000万円とし、
2年目、3年目・・・も一定の3000万円とします。

事業活動で生まれる予想利益には、それが実現しないというリスク
があります。利益が年率で20%増えると予想されていても、未来は
天候のように不確定ですから、増えないかも知れない。

このため、利益の将来予想の場合、リスク控除後では現在の利益が
続くとするのも、成長企業以外では現実的になるのです。

予想PERを14.3倍、期待収益率を7%とし、毎年の予想キャッシュフ
ローが3000万円のときの理論株価は、以下のようになります。1年
後の予想純益3000万円で(1+期待収益率7%)で、2年目の3000万
円は(1+期待収益率7%)の2乗である1.14で割り引かれています。
3年目は、1.07の3乗の期待収益率で割り引いて、現在価値(NPV)
にします。

〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜
(3000÷1.07)+(3000÷1.14)+(3000÷1.23)
+(3000÷1.31)+(3000÷1.40)+(3000÷1.50)+・・・
  =2803+2632+2290+2142+2000+・・・
  =3000÷(1.07-1)=3000÷0.07≒4億2857万円
〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜

これは、数列の無限等比級数の和です。最初の期待純益3000万円を、
上式のように(期待収益の等比率1.07−1=0.07)で割ることによ
って計算できます。数学ってすごい。(無限等比級数の和の公式:
高校の数2Bでした。記憶していますか?)

計算された理論株価4億2857万円は、株式益回り7%のときの〔PER
=1÷0.07≒14.3倍〕を、次期予想純益の3000万円に掛けたときと
同じです。

(注)PERの逆数の株式益回りは、株価に期待された「期待収益
率」です。

●次期予想純益3000万円×予想PER14.3倍≒理論株価4億2857万円

株価の判断で使われる予想PERは、「企業の将来利益の割引配当モ
デル」という理論的な背景をもっていたのです。

PER(英語圏ではP/Eレシオ)は、割引配当モデルでの理論株価です。
この割引配当モデル理解が、理論株価の基本です。

割引配当モデルでの理論株価は、既存事業の株価、つまり企業価値
と見ることができます。企業価値÷株数=1株の株価です。

単純に言えば、既存事業の理論株価=次期予想純益÷期待収益率、
です。

●既存事業の理論株価
=期予想純益×予想PER(現在は15倍付近)、としていい。

既存事業とした点に注意してください。予想PERは、既存事業の期
待利益を、リスクフリー金利+リスク率(=PERの逆数である株式
益回り)で割り引いて現在価値化(NPV)するときの指数です。

【シラーP/Eレシオ】
ノーベル賞学者のロバート・シラーは、1年の期待収益を将来に延
長した場合変動が大きすぎ、利益情報が不足するとして、過去10年
間の税引き後純益を使った「シラーP/Eレシオ」を公表しています。
(米国S&P500社での株価指数)
http://www.multpl.com/shiller-pe/

シラーP/Eレシオで25倍を超えたときは、過去2回しかない。
・1929年からの世界恐慌に発展したNY市場の暴落前、
・2000年4月のIT株バブルの崩壊の直前の、高かった株価です。

2000ポイント近くだったナスダックもITバブルの時(5000ポイン
ト)に近い4812ポイントに上がっています(15年8月27日)。

現在、シラーP/Eレシオは25.2倍水準です。シラーは、「暴落の恐
れがあるバブル圏」とたびたび警告しています。

FRBが利上げを予定するのも、3度の量的緩和で、株価と不動産がバ
ブル圏に達していると考えているからです。バブルが大きくなって
崩壊した場合、リーマン危機が再来するからです。

リーマン危機が再来した場合、米ドルが大きく下落して、FRBの通
貨増発が無効なる恐れが強い。FRBの通貨増発は、6年間で$4兆
(480兆円)行われていて、これ以上のFRB信用の拡大、つまり通貨
発行というFRBの負債の拡大はFRBの信用の臨界点に達するのではな
いかという恐れをFRBが抱いているからです。

これが、FRBが利上げを目論む真の理由でしょう。実際の利上げが
先に延びても、上げると言うきことにより、金利の下落と資産バブ
ルの進行をとめることもできるからです。その理由は、投資家が、
将来の利上げを折り込んだ売買をするからです。

米国株、日本株、欧州株が、中国の株価によって、同時に、大きく
動揺する理由は、「株価はバブル圏ではないか」と考えている人が
多いからです。

【予想PERの水準:株価の期待収益率】
シラーP/Eレシオのように、予想PERの水準も、固定的なものではな
く、多くの参加者からの市場で決まっています。

量的緩和とゼロ金利の現在、予想PER15倍と高い水準が、売買の基
準になっていると見ています。これは、当方の判断です。

日経平均が、2万円台から下がり1万8574円のとき、東証一部企業の
平均予想PERは、14.75倍です(15年8月27日)。

NYダウ(工業株30種)では、株価指数が$1万6654のとき15.12倍で
す(同日)。(キャピタル・パートナーズ証券:世界の予想PERの
現在値)
http://www.capital.co.jp/world_index.pdf

懸案の中国株では、上海総合指数が3083ポイントのとき予想PERは
12.81倍です(同日)。

株価がピークから40%安でも、上海総合指数のPERが12.81倍なのは、
中国人投資家が、企業が発表している次期予想利益は、まだ30%や
40%は高すぎると見ているからです。

GDPと失業率と同じように企業会計(国営企業が多い)へも、割り
引いて見るべき疑念があります。

■4.割引配当モデルから、利益と機会投資のモデルへ

企業は、既存の事業を維持しながら、新しい事業への投資をします。
この投資分は、税後純利益から配当を引いた、留保利益で計ること
ができます。資本の増加分が留保利益です。

成長モデルでの企業価値(株価時価総額)では、既存の事業価値に、
投資による予想純益の現在価値を加える必要があります。

一例を挙げると、投資家から成長企業と見られているユニクロの株
価は、5万290円と高い(15年8月27日)。

時価総額では、5兆3345億円という大きさで、アップルの約1/10、
ウォルマートの1/4です。予想PERでは47.7倍という高さになってい
ます。

(注)余談ですが、ユニクロ株のPER47.7倍は高すぎると判断して
います。本当はPER30倍付近でしょう。理由は、日経平均が225社の
株価の単純平均で計算されているからです。
225社の株価の単純平均では、1株5万290円のユニクロの構成比が
10.3%になります。このためヘッジファンドが、ユニクロ株を買っ
て上げることで、日経平均も大きく上げることがでます。日経平均
では上位5社(トヨタ、三菱UFJ、ホンダ、JT、NTTドコモ)の合計
構成比は5.2%であり、ユニクロ1社の半分です。
TOPIX(東証株価指数)では、時価総額が加重平均されているので、
日経平均のような「構成シェアの欠陥」はありません。

以上からも、ユニクロは、現在の東証1部の想定平均のPER15倍より、
32.7倍分も高い。PERが高いため、株式益回りは〔(1÷PER47.7
倍)≒2.1%〕と極めて低い。市場には、成長株にユニクロのよう
なPERの企業が登場します。
(注)米国のアップル(株価$112)の予想PERは13倍です。利益が
大きいため、PERはあまり高くない。
http://www.bloomberg.co.jp/apps/quote?T=jp09/quote.wm&ticker=AAPL:US

こうした成長企業の理論株価は、どう考えたらいいか?これが、将
来利益が大きく増加すると予想されるときの株価モデルです。

概念で言うと以下です。PER47.7倍のユニクロのような企業では、
留保利益、つまり資本の増加の投資による、大きな将来価値が加わ
っていると見ることができます。これが、利益と将来に向かった機
会投資のモデルの株価です。

成長企業の理論株価
    =(既存事業の期待純益×PER 15倍)
     +(投資による将来の利益の現在価値:PER*倍分)

同じ結果になりますが、
成長企業の理論株価
    =(既存事業の期待純益÷期待収益率6.7%)
       +(投資による将来の利益増加÷期待収益率)


▼利益と機会投資のモデルまでを、一般化する

既存事業の株価は、PERが15倍水準のときは、(既存事業の期待純
益÷期待収益率6.7%)です。

留保利益による投資によって増えると見込まれる利益は、どう計算
するか? (注)留保利益は資本の増加です。資本の増加は、B/S
の資産増加であり、資産の増加は投資です。

従って投資による利益の増加は、〔留保利益額×投資の収益率〕と
見ることができます(邦訳P305)。(注)ロバート・マートンのこ
ういったところが、さすが、頭がいい。『現代ファイナンス理論』
です。

例えば、税引き後純利益の内部留保率が60%(配当率が40%)であ
り、投資の収益率(期待利益÷投資額)が8%だった場合は、投資
の収益率は、60%×8%=4.2%になります。

これが、留保利益で増加した資本の分の、税引き後利益率です。
この投資の収益率を加えた株価は、以下のように高くなります。

理論株価=(次期予想純利益×内部留保率60%)
      ÷(PER15倍基準の時の期待収益率6.7%
          −自己資本での増投資の収益率4.2%)

次期予想純益が、500億円だった場合以下のように計算されます。

●理論株価=(次期予想純利益500億円×内部留保率60%)
      ÷(PER15倍基準の時の期待収益率6.7%−4.2%) 
      =300億円÷期待収益率2.5%=1兆2000億円

●次期予想純益が300億円、内部留保率(1-配当率)が60%の成長
企業で、投資の期待収益率が4.2%と想定される場合で、市場の平
均的なPERが15倍(期待収益率では6.7%)と想定されるときは、そ
の会社の理論株価は、1兆2000億円になる。

これは次期予想PERでは、〔理論株価1兆2000億円÷年間の次期予想
純益300億円=40倍〕です。

投資が利益を増やしづけている成長企業の場合は、このように、市
場の平均的な、株価指数でのPER(現在は世界的に15倍付近)を大
きく上回る40倍という株価も、理論化できます。

(注)ユニクロの現在のPERは47.7倍ですから、利益の成長部分を
大きく見ても、高すぎます。

繰り返しますが、一般式で言うと、
理論株価=(次期予想純益×内部留保率)
÷(期待収益率−自己資本での増加投資の収益率)です。

(1)次期予想純益は、企業が経営計画書で出しています。
(2)税引き後の純利益の内部留保率も、経営計画書からとれます
  が、これがないときは、過去の配当率をもってきます。
(3)期待収益率は、市場の平均的なPERです。
(4)自己資本での増加投資の収益率は、その企業の当年度の留保
利益で自己資本がふえた場合、その増加資本がもたらす増加利益率
です。

このうち(4)の増加資本がもたらす増加利益率は、企業の長期経
営計画書にある将来純益の増加(または減少)から、計算できます。

エクセルの計算表作って入れておけば、各企業の、次期予想純益と、
自己資本での増加投資の収益率を変数として、多くの企業の理論株
価を、一瞬で計算することもできます。

実際の株価は、動的不均衡です、

この意味は、この理論株価を中心に、日々の売買よって決まります。
イメージとしては、「蚊やりの理論」です。均衡が理論株価です。
不均衡が実際の株価です。

誘蛾灯がある田園があります。蚊(資金量が少ない個人投資家)や、
蛾(資金量が多いヘッジファンド)は、その誘蛾灯の周囲に集まり、
飛び回っています。誘蛾灯が理論株価です。飛び回る蚊や蛾の動き
が、実際の、刻々と動く株価です。(日経平均リアルタイムチャー
ト)
http://nikkei225jp.com/chart/

実際の株価=理論株価±動的不均衡部分

理論株価は、ここで示した算式で予測できます。しかし、市場の人
気でランダムウォ−クをする動的不均衡の部分を、予測する方法は、
原理的に言ってありません。

現在の、日経平均のように、政府のPKO(Price Keeping
Operation:価格上昇作戦)は、株価に対する期待収益率を低下
(=PERは上昇)させます。期待収益率は理論株価の分母です。こ
れが小さくなると理論株価も上がります。

【後記:中国政府への提言】
中国の投資家が、今回の株価の下落問題から、政府の対策は万能で
あると思う人が減って、(実態では下げている)不動産の下落の露
呈にも至れば、これは、中国発のリーマン危機になります。

バブルが全面崩壊した場合、株価も地価も、〔半値・8掛け・2割引
=32%〕の水準にまで下がって、底値になることが多いからです。

中国の株価の40%の下落は、理論株価で言うと、GDP(所得や需
要)の増加率が大きく低下して、自己資本での増加投資の収益率が
マイナスになった状態を示しています。

中国政府、GDPの成長率の2%や3%への低下を認めて、大規模な、
4兆元(76兆円:GDPの約7%)の緊急補正予算を組んで財政支出を
し、GDPを2年で7%引き上げるべきです。

これ以外の対策では、株価の下落は、防げません。ところが、GDP
が実質で7%成長と言い続けているため、財政支出の拡大ができな
い。そのディレンマ(矛盾に陥っていること)から、脱出できませ
ん。

中国には、面子(めんつ)をもっとも重んじる文化がありますから、
政府も「誤りだった」とは言えないのでしょうか。ならば言わなく
てもいい。財政出動することです。


http://www.mag2.com/m/P0000018.html

最近、送信したものの、目次です。
〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜

<778号:完結編:低迷している金価格への見方と将来(3)>
        2015年7月15日号
【目次】

1.金の生産と産金コスト
2.世界1になっている中国の金需要
3.金ETFの残高の減少とか、SPDR社の下限700トン
4.米国の、膨らみすぎた金融資産が、金融危機を生む

【後記】
〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜〜

<779号:2015年、中国経済のルイスの転換点(1)>
       2015年7月22日号

【目次】

1.2007年からの中国企業の利益と株価
2.中国の8年間の株価とPER;その理由
3.不動産価格の停滞と、シャドーバンクの理財商品の問題

http://archive.mag2.com/0000048497/index.html

[12削除理由]:管理人:無関係の長文多数

4. 2015年8月29日 03:00:56 : OO6Zlan35k
山本 雅文「投資戦略テーマ」

2015年08月28日

9月利上げへ、くり上げ?

<ポイント>

◆昨日は、米2QGDPが予想以上の大幅上方改定となったことから、対円や対欧州通貨でドルが上昇した一方、原油価格が10%上昇するなどコモディティ価格が大幅反発したことから、カナダドルや豪ドルなどのコモディティ通貨は対米ドルで上昇した。

◆ドル/円は、欧州時間にかけて概ね120円台前半で推移していたが、米2QGDPの大幅上方改定を受けて、米利回りの上昇と共に一時121.40円へ上昇した。

◆本日は、本邦CPI、スイス2QGDP、ブラジル2QGDP、ドイツCPI、米コアPCEデフレータ、米ミシガン大消費者信頼感改定値などが予定されている。ドルは米2QGDP改定値を受けて上昇しており、株価の回復が続くと続伸もありそうだ。但し、Fed高官発言では比較的正副議長らコアメンバーに近いMesterクリーブランド連銀総裁発言が予定されており、他のメンバーと同様に9月利上げ慎重姿勢が示された場合のドル反落リスクに注意が必要だ。なお、ジャクソンホールシンポジウムでの中銀高官発言としては29日土曜のFischer・FRB副議長による米国のインフレに関する講演内容で低インフレの解釈と対応が注目される。

昨日までの世界:晩夏ショットでナイスアウト

ドル/円は、欧州時間にかけて概ね120円台前半で推移していたが、NY時間に入り米2QGDP改定値が前期比年率+3.7%と、市場予想を上回る大幅上方改定となったことから、9月FOMCでの利上げ開始期待が再び高まったかたちとなり、米利回りの上昇と共に一時121.40円へ上昇した。その後、米株価の一時的反落と共に120円台半ばへ反落する局面もあったが、引けにかけては再び121円を回復している。


ユーロ/ドルは、米2QGDP大幅上方改定や、中国株価の反発を受けて下落基調が続き、1.13ドル台から一時1.1203ドルへ下落した。

ユーロ/円は、ユーロ/ドルの下落と共にNY時間にかけて135.26円へ下落したが、その後のドル/円の反発を受けて再び136円を回復して引けている。


豪ドル/米ドルは、中国株価の反発や、特にNY時間入り後の原油や銅などコモディティ価格の大幅上昇を受けて持ち直し、0.71ドル台前半から0.71ドル台後半へ強含みとなった。米2QGDP大幅上方改定を受けた米ドル高の影響は限定的・一時的に留まった。

豪ドル/円は、米ドル/円の上昇と豪ドル/米ドルの上昇の両方の恩恵を受けるかたちで、85円台から一時86.95円へ1.5%上昇した。

きょうの高慢な偏見:9月利上げへ、くり上げ?

ドル/円は、米2QGDP改定値を受けて121円台へ上昇しており、世界的な株価反発と米利回りの上昇が続くようだと122円方向への続伸もありそうな情勢だ。但し、本日はFed高官発言で比較的正副議長らコアメンバーのスタンスに近いMesterクリーブランド連銀総裁発言(今年投票権なし)が予定されており、他のメンバーと同様に9月利上げ慎重姿勢が示された場合のドル反落リスクに注意が必要だ。

なお、本邦ではコアCPIの発表が予定されており、前月の前年比+0.1%からマイナス0.2%へ低下、再びデフレリスクを意識させる予想となっており、実際にマイナス転が確認されると日銀の追加緩和期待が若干高まり円安圧力となるかもしれない。もっとも、日銀が次第にエネルギーを除く指数に焦点を移し始めている中で、コアコアCPI(除く食料・エネルギー)は前年比+0.6%と比較的高い伸びが続く見込みで、追加緩和期待が高まりにくそうだ。

中国株価は昨日反発して引けているが、当局による株価下支え措置によるものと見られ、今後も続く可能性がある。もっとも、昨日発表の中国の銀行セクターや石油セクターの決算内容は悪く、PKOだけでは市場の中国景気減速懸念を払拭するのに不十分となりそうで、金融市場の火種は残っている。

ユーロ/ドルも、中国発の世界株安の反転が続くようだと、1.11ドル台への一段安もありそうだ。また本日は、来週31日のユーロ圏分HICPの前に、ドイツ分のHICPの発表が予定されている。市場予想は前年比+0.1%で横ばいの予想だが、市場予想を下回るとユーロ圏分も下振れリスクが意識され、来週9月3日のECB政策理事会に向けてECBハト派化期待が高まり、追加的なユーロ売り圧力となりそうだ。

豪ドル/米ドルも、中国を中心とした株価やコモディティ価格の反発が続くと、持ち直しが続きそうだ。但し、その場合は米早期利上げ期待も回復することから、対ドルでは上昇が限定的となりそうだ。中国では株価が安定すると人民元安が容認されやすくなる可能性もあり、アジア通貨と共に豪ドルも人民元へのつれ安リスクもある。このため、どちらかというと豪ドル/円の方が上昇しやすそうだ。

https://info.monex.co.jp/report/fx-strategy-daily/index.html

[12削除理由]:管理人:無関係の長文多数


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