中国による桁外れの原材料需要で力を蓄えた国々と、中国自体がその後１２年間にわたり棚ぼた式に手にした外貨を積み上げたのが主因だ。

国際通貨基金（ＩＭＦ）によると、全新興国の保有する外貨準備はわずか１０年間で約７兆ドルも膨れ上がり、昨年半ばのピークには８兆０５００億ドルほどに達した。

中国はこの増加分の約半分を占め、その景気拡大はコモディティの「スーパーサイクル」を生み出し、アジア諸国からロシア、ブラジル、中東湾岸諸国まで天然資源に恵まれた国の国庫は潤った。

溜め込まれた外貨の大半は米国債などリスクの低い先進国の国債に投資され、米国債や他のＧ７諸国の借り入れコストを半分程度の水準に低下させる決定的要因の一つになった。

中国の低い労働コストが西側への輸出品や賃金に対してディスインフレ的な効果を及ぼしたこともあり、新興国の外貨準備の積み上げは債券市場で２０年もの間強気相場が持続するのに一役買った。

その上、債券利回りの低下は、株式と債券の相対リターンや企業の相対的資本コストを歪めることにより、金融危機後に株価が最高値更新を繰り返すのにも手を貸した。

こうした債券買いの流れが、たとえ限界的な規模であっても反転すれば、世界の資産市場は大きな問題を抱える可能性がある。

しかも現在、新興国と同様に債券を大量に買っていた米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の量的緩和は終了し、西側諸国の景気回復でＦＲＢその他の中央銀行は実質ゼロ金利政策の正常化を迫られている。

＜頭打ちの外貨準備＞

中国は今年の成長率が２５年ぶりの水準に落ち込んで資本流出に見舞われる中、最近切り下げられた人民元は売り圧力にさらされ、人民銀行はこの夏、数千億ドル規模でドルを売却して人民元を支えたとみられる。

ラボバンクの推計によると、人民銀行は８月後半の数週間だけで外貨準備を２０００億ドル取り崩したとされる。

差し迫るＦＲＢの利上げとドル高という圧力、さらに中国のコモディティ需要落ち込みによるエネルギー・金属価格の急落で、新興国通貨は軒並み急落した。資本の流出をひたすら抑えようとすることで、国庫はひっ迫し始めている。

ＩＭＦのデータによると、新興国の外貨準備は２０１４年半ばから今年第１・四半期末までに５０００億ドル近く減少した。この流れは長期化しそうだ。

ドイツ銀行は１日、約２０年にわたる外貨準備の積み増しはピークをつけ、各国中銀は資本流出に対抗するため来年末までに１兆５０００億ドルの外貨を売却すると予測した。

債券投資家は外貨準備の減少を危惧している。

アクサ・インベストメント・マネジャーズのフィクストインカム部門の最高投資責任者、クリス・イッゴ氏は「外貨準備圧縮の動きは始まったばかりだ」と指摘。「世界的な物価下落傾向の反転、米金融政策の一部反転、そして新興国の外貨準備積み増しを可能にしてきたバランスシート拡張の流れが反転するというシナリオが現実のものになりつつある。そうなれば米国債利回りは大幅上昇するだろう」と述べた。

＜デフレか外貨準備取り崩しか＞

中国の減速や金融市場の動揺で債券利回りが上昇するというのは一見するとつじつまが合わないかもしれない。

中国経済鈍化を背景にコモディティ価格が下落した。コモディティ価格の動向は、米英などの利上げ時期の後ずれにつながるはずだ。

しかし、１０年にわたり外貨準備の取り崩しが続くとなれば、債券相場にとって、これらの要因をほぼ帳消しにしてしまうほどの力がある。

アクサ・インベストメントのイッゴ氏は、過去１５年間に中国経済の台頭によってコモディティ価格が大幅上昇したのは確かだが、安い労働力と輸出品をはじめとする逆の要因と秤にかけてみれば、西側経済とってはディスインフレ圧力の方が強かったと指摘する。

裏返せば、最近のコモディティ価格の下落は、景気回復に向かう西側諸国で今後物価上昇圧力が高まるのを防ぐには不十分で、中銀が引き締めを思いとどまるのも一時的、と考えることができる。

ドイツ銀行のストラテジスト、ジョージ・サラベロス氏は「債券の需要はピークを過ぎたのではないか」と語った。

（Mike Dolan記者）
http://jp.reuters.com/article/2015/09/03/super-cycle-idJPKCN0R30IY20150903?sp=true

[FT]投資家の不安で続く新興国の為替低迷
2015/9/2 14:30日本経済新聞　電子版
　中国が風邪を引いて米国や欧州に影響が及ぶことを憂慮する気配があるとすれば、新興市場に投資する人々にとってはデジャブ（既視感）を覚えるようなものだろう。

　中国株式市場の「ブラックマンデー」（暗黒の月曜日）が引き起こしたパニックは、中国経済の減速が世界に与えるリスクを多くの先進国がようやく認識し始めたことを示唆した。

マレーシアのリンギ。リンギは17年ぶりの低水準になっている＝ロイター

　しかし、新興市場国にとって、これは目新しいものはない。ＧＡＭホールディングの新興市場のポートフォリオ・マネジャー、ポール・マクナマラ氏は「（先週の市場のパニックに関する）最大の驚きは、中国経済が減速したことではなく、驚きとしてとらえられたことだ」と言う。

　中国経済の減速は2015年中ずっと新興市場国を悩ませてきた。今年に入って商品相場の下落が続いており、これらの国の成長を支えてきた中国での投資意欲の衰えが徐々に明らかになってきた。

　主要産油国のコロンビアを例にとると、通貨ペソは年初からブラックマンデーまでに24％下がり、ブラックマンデーでさらに４％下落した。

　新興市場は今年、ドル高と新興国通貨安を後押しする中国の減速と米国の金利引き上げ観測に打ちのめされた。

　その結果、ＪＰモルガンの新興国為替の指数は１年で５分の１下落した。

　新興国の為替相場は今後どの程度下落するのだろう。公正な価値が投資家にとって唯一のベンチマークだとすれば、大幅な下落は見込まれないというのが答えだ。

■「公正価値に近づいている」

　バンクオブアメリカ・メリルリンチのストラテジスト、アルコ・セン氏は「過大評価されていた新興国通貨は、今や公正価値に近づいているか過小評価の域にまで落ち込んでいる」と述べる。

　ＲＢＣキャピタル・マーケッツで新興市場と外国為替のヘッド・ストラテジストを務めるダニエル・テネンガウザー氏は、米国、日本、そして今やユーロ圏でも実施される量的緩和政策による５年間の金融緩和で、新興市場における資源割り当てがゆがめられたと指摘する。

　「ドル相場の上昇は新興市場で必要な評価調整の一部だ」と同氏は言う。「マレーシア（通貨）は１年前、著しく過大評価されていた。同通貨は意義のある調整を経て、現在は公正価値に近い。メキシコ（通貨）は５〜10％過大評価されていたが、今は過小評価されている。（新興国通貨の）大半は公正価値に近いか過小評価されている」

　しかし、公正価値はベンチマークとなるだけではない。セン氏は、「（新興国通貨）が過小評価されていたとしても、投資するだけの十分な確信がない。評価額はとても興味深いが、世界的にリスク回避の姿勢が強く、投資家はリスクをとりたがらない」と付け足す。

　それどころか、投資家らは逆の行動をとっている。野村の新興市場と外国為替の責任者であるスチュアート・オークリー氏によると、新興市場の経済の減速やレバレッジ解消、政策の転換を嫌気して「新興市場が見限られ（資本が）自国に戻っている」という。

　同氏によると、大きな問題は、資本流出に対処する能力が新興市場にあるかどうかだという。

　中国、台湾、韓国、シンガポール、インドには、対外資産負債残高、経常収支、国内総生産（ＧＤＰ）の伸びなどの強みがあり、これらの国が持続的、長期的な脆弱性に捕らわれているという考えが真実ではないことを裏付けている。

　「多くの新興市場経済が減速するのは、商品の輸出国だからだ」とオークリー氏は指摘する。「十把ひとからげにはできない。ブラジルやメキシコ、インドネシアは問題を抱えているが、中国、韓国、台湾は他の新興市場国より好調だ」

　同氏は「間もなく新興市場国の為替相場は底入れする」と見る。

　マクナマラ氏はより慎重だ。特にインド、ポーランド、メキシコなど、商品輸入国の一部で通貨が反発する一方で、「ここでも大きな問題となるのは『成長』という言葉だ」という。

　同氏は「金融危機の後、先進国市場と時を同じくして新興市場の大半が金利を引き下げ、信用度は一時的に高まった。しかし、信用が吹き飛び、新興市場を真に後押しするに足る輸出が見当たらない」と語る。

　今回の調整で、今後は新興市場国通貨が大きく下落することはないだろうとマクナマラ氏は言う。「しかし、成長の原動力を欠いたままでは、新興市場国の力強い回復を目にすることはないだろう」

By Roger Blitz

（2015年９月２日付　英フィナンシャル・タイムズ紙）
http://www.nikkei.com/article/DGXMZO91257540S5A900C1000000/

新興国のドル債務、10年で３倍超　通貨安で負担重く
2015/9/2 22:30日本経済新聞　電子版　
　世界的な株安などに伴って通貨安が進む新興国で、現地企業のドル建て債務の返済負担が重くなっている。日米欧の緩和マネーが新興国に流入し、ドル建て債務は約3.3兆ドル（約400兆円）と10年前の３倍超に膨らんでいる。新興国企業の業績悪化や信用力低下につながり、資金調達などに影を落とす。債務の現地通貨建てへの切り替えなど対応策を急ぐ動きも出ている。

　４日からトルコで開く20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中…

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BIS、新興国、エアアジア、タイ国際航空
http://www.nikkei.com/article/DGXLASGF02H0U_S5A900C1EE8000/

IMF専務理事、中国懸念の払拭に腐心
IAN TALLEY
2015 年 9 月 2 日 09:02 JST

　国際通貨基金（IMF）のラガルド専務理事は1日、中国の景気減速懸念が世界市場の混乱をあおる中、市場に信頼感をもたらそうと努めた。

世界株安特集
　インドネシアで講演した専務理事は、「成長は減速しているが、急激にではなく、予想外にでもない」と述べた。

　「市場を基盤とした経済への移行と、ここ数年で積み上がったリスクの解消は複雑で、やや困難が伴うこともあり得る」と語った。

　それでも、IMFは中国の今年の経済成長率を6.8％と予想し、7％の政府公式目標へ果敢にも異議を唱えている。これは小さな差に見えるかもしれないが、IMFと中国政府の予想が逸脱するのは異例のことだ。

　IMFはこうした見通しをよそに、中国の経済指標はかなり良好だと満足感を示している（ただ、問題は情報にタイムラグがあることで、指標の遅れによって現場でのリアルタイムの事実は覆い隠される可能性がある）。

　専務理事の自信は、中国政府が問題に対処できるという信頼にも裏打ちされている。中国経済がやや混乱に見舞われても、「当局にはこの移行をやり遂げるための政策手段と金融面のバッファー（緩衝材）がある」と専務理事は述べた。

　だが、IMFは世界の成長見通しを再び下方修正しており、10月に公表予定の最新予想は、すでに金融危機以来の低水準に達している従来予想を下回る見通しだ。

　専務理事は「世界の経済成長は引き続き緩やかで、前回7月の予想を下回る可能性が高いとみている」と述べた。

　また、新興国は中国の景気減速による悪影響や、米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げに備える中での借り入れコスト上昇に目配りする必要があるとくぎを刺した。

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7月のオーストラリア貿易赤字、25億豪ドルに縮小
By VERA SPROTHEN
2015 年 9 月 3 日 11:24 JST
　【シドニー】オーストラリア統計局が3日発表した7月の貿易収支（季節調整済み）は25億オーストラリアドル（約2110億円）の赤字となり、6月改定値の31億オーストラリアドルから赤字が縮小した。

　エコノミストらは、7月の赤字額が6月速報値の29億オーストラリアドルから31億オーストラリアドルに拡大すると予想していた。

　7月は輸出額が前月比で2％増となったが、輸入額は横ばいだった。

　日本向けの石炭輸出額が急増する一方、中国、韓国、日本向けの鉄鉱石輸出は金額、数量ともに落ち込んだ。

　オーストラリア経済は、10年間に及ぶ鉱業投資ブームの減速や商品（コモディティー）相場の下落、さらに高層ビルや鉄道、橋の建設用原材料への中国の需要減退による圧力の高まりに直面している。

オーストラリア小売売上高、7月は予想外に減少
By VERA SPROTHEN
2015 年 9 月 3 日 11:14 JST
　【シドニー】オーストラリア統計局が3日発表した7月の小売売上高は予想外に減少した。同国の景気が大方の予想よりも速いペースで悪化している可能性があらためてうかがえる。

　7月の小売売上高は前月比0.1％減少した。エコノミスト予想は0.4％の増加だった。前月比で減少したのは2014年5月以来。

　7月の内訳をみると、家具・家財道具の売上高が1.9％減と、最も下げ幅が大きかった。衣類や靴、アクセサリーは2.9％増だった。

　6月の売上高は、当初発表の前月比0.7％増から0.6％増に下方修正された。

　オーストラリア準備銀行（中央銀行）は5月以降、政策金利（キャッシュレート）を過去最低の2％に据え置いている。10年余りにわたり経済成長をけん引してきた鉱業ブームが冷え込む中、建設や小売りなどの部門へのてこ入れが狙いだ。

　発表直後、オーストラリアドルは米ドルに対し下落した。

米株安にうまく耐えたのはバーコウィッツ氏−集中投資が寄与
2015/09/03 16:13 JST

　　（ブルームバーグ）：ブルース・バーコウィッツ氏が運用する「フェアホルム・ファンド 」は成績が大きく変動することで知られているが、競合ファンドと比べ最近のボラティリティ（変動性）拡大に比較的うまく対応している。
ブルームバーグがまとめたデータによれば、51億ドル（約6100億円）規模のフェアホルムは９月１日までの１カ月間のリターンがマイナス2.9％と、資産規模10億ドル以上の米株式ファンド560本の中で最も成績が良かった。この間、Ｓ＆Ｐ500種株価指数は９％下げた。
バーコウィッツ氏（57）の資産配分は単一銘柄の割合が大きく、短期に運用成績が大きくぶれやすい。１日までの１カ月間に21％上昇した小売企業シアーズ ・ホールディングズなどを保有していことが小幅な下落にとどまったことに寄与した。５月末時点でフェアホルムに占めるシアーズの割合は11％。
当局への届け出によれば、同ファンドはまた５月末の現金配分が14％と、これも株安への抵抗力の１つとなった。バーコウィッツ氏にメッセージを送ったが、今のところ返答はない。
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原題：Berkowitz Wins in Stock Market Turmoil as Sears, St. Joe Rally（抜粋）
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更新日時: 2015/09/03 16:13 JST
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ブラジルになお優位性、投機的への格下げ正当化されず−ムーディーズ
2015/09/03 17:42 JST

　　　　（ブルームバーグ）：ブラジルは格付けがより低い国に比べてクレジットダイナミクスに力強さがあり、経済と財政の回復見通しからするとブラジルをジャンク級（投機的水準）に格下げすることは正当化されない。米格付け会社ムーディーズ・インベスターズ・サービスがこう指摘した。

ムーディーズは先月、ブラジルの信用格付けを投資適格級で最も低い「Ｂａａ３」に引き下げた。アウトルック（格付け見通し）は「ステーブル（安定的）」としている。

同社でブラジルを担当するアナリストのマウロ・レオス氏はメキシコ市内での今月２日のインタビューで、１段階格付けの低いクロアチアやハンガリー、コスタリカに比べてブラジルには回復力があると説明した。
レオス氏は、ブラジルのルセフ大統領が2018年末に任期を終えるまでにブラジル債務の対国内総生産（ＧＤＰ）比率は70％に近づく公算が大きいが、その水準は安定し、同国経済は今年と来年にマイナス成長となった後、恐らくプラスに転じると予想。「投資適格級でない国に比べてブラジルには依然としてある程度の優位性がある」と述べた。

原題：Moody’s Says Brazil Still Has Advantages Over Junk-Rated Nations（抜粋）
記事に関する記者への問い合わせ先：ﾒｷｼｺ市 Eric Martin emartin21@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先： Vivianne Rodrigues vrodrigues3@bloomberg.net David Biller, Mario Sergio Lima
更新日時: 2015/09/03 17:42 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NU3DPM6JTSEH01.html

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