［東京　２日　ロイター］ - アベノミクス「新３本の矢」に直接明示されなかった金融政策だが、市場の期待度は衰えていない。むしろ相場に手詰まり感が強まる中で注目度は増している。

ただ、実体経済に効果をもたらす円安や金利低下のルートは使いにくくなっている。相場材料として期待感は強いものの、景気や物価が大きく改善するとみる市場関係者は少ない。

＜３匹目のドジョウ＞

安倍晋三首相と黒田東彦日銀総裁が前月２５日、首相官邸で会談したことが伝わると、前場１１円安だった日経平均.N225は一気に３００円高まで上昇。昨年も９月１１日に会談が行われ、それから約１カ月半後の１０月３１日に追加緩和が決定された「記憶」が蘇ったためだ。

同２９日の市場では、米通信社が伝えた岩田一政前副総裁の発言に反応し、株高・円安が進んだ。特定の言葉に反応するようプログラムされたアルゴリズム・トレードが、現副総裁と同じ「岩田（Iwata）」という文字に反応したとの見方もあるが、いずれにせよ、市場の日銀緩和に対する「感応度」の高さが示されたケースと言える。

これまで２回の日銀の量的・質的緩和政策（ＱＱＥ）が市場に与えたインパクトは大きい。第１弾が発表された２０１３年４月４日から５月高値まで日経平均.N225は３８６７円上昇。ドル／円JPY=も１１円上昇した。

タイミング的なサプライズがあった１４年１０月３１日の第２弾の時も日経平均は１カ月強で２３７２円、ドル／円は１２円上昇した。

日本株市場では、イベント・ドリブン型のヘッジファンドなどが「３匹目のドジョウ」を狙って株買いを仕掛けているとの観測がある。「追加緩和の可能性が大きいかどうかは関係ない。もし、当たれば相場変動が大きい。その機会を逃すわけにはいかないと考えているようだ」（外資系証券トレーダー）という。２９日の日本株市場では不動産株やノンバンクなど金利敏感セクターの上昇が目立った。

＜円安ルートは期待薄＞

ただ、市場では「むなしい追加緩和期待」（外資系証券エコノミスト）との声も聞こえてくる。「日銀の追加緩和は株高・円安の材料にはなるだろう。しかし、日本経済がそれで良くなるとみている海外投資家はほぼ皆無」（同）という。

原油下落で再びマイナス圏に入りつつある物価だが、それでもかつてのデフレ状況からは脱してきた。景気も足元は減速気味であるものの、雇用は増え、企業業績も改善。２年前より経済が回復したことは確かだ。２度にわたるＱＱＥによって、実体経済に与えた効果がなかったとは言い切れないだろう。

しかし、その効果を分析してみると、直接的な効果は「ほぼ円安効果につきる」（ニッセイ基礎研究所・チーフエコノミスト、矢嶋康次氏）との見方が多い。

円安が輸出企業などの業績を好転させ、輸入コストの上昇によって物価も押し上げられた。今やその円安による輸入物価上昇が家計を圧迫。賃金がなかなか上がらないなかで、これ以上の円安には反対との声は、家計だけでなく財界や政界からも多くなっている。

金融緩和には低金利による景気刺激のルートもあるが、１０年利付国債利回りJP10YTN=JBTCは足元で追加緩和期待もあって０．３２％に低下。これ以上、無理に押し下げても効果は限定的だろう。

企業経営者の関心は、限界まで低くなった金利よりも将来の売り上げだ。世界経済が減速しようというときに金利が多少低くなったからといって、投資を拡大するのは難しい。

やや古い調査だが、今年１月に実施されたロイター企業調査では、１５年度の国内設備投資計画を立てるにあたり、製造業の４７％、非製造業の７３％が最も重視するとしたのは国内需要の動向だった。

一方、実質金利の低下を挙げたのは製造業、非製造業ともに１％にとどまった。

＜株高・円安は限定的か＞

それでも、日銀が今月中にも追加緩和に踏み切るとみる市場関係者は増えている。

バークレイズ証券は２日付リポートで、日銀追加緩和のメーンシナリオを２０１６年４月から今年１０月３０日に前倒しした。日銀が同日公表した９月短観調査で、企業の物価見通しが引き下げられたためだ。

みずほ証券・チーフマーケットエコノミストの上野泰也氏も、１０月３０日の追加緩和決定を予想する１人だ。「やらなければクレディビリティは低下し、特に海外勢が日本株売り／円買いに動く可能性が強まる」と指摘する。

ただ、実体経済に与える影響は極めて限定的とするほか、ドル／円は上昇しても、今年高値の１ドル１２５円に届かないだろうと予想している。

日本株は、円安のサポートなしに上昇相場に戻るのは容易ではない。いったんは追加緩和を材料に買われても「補正予算や需給政策などが組み合わされなければ、日経平均は今年の高値２万０９５２円を超えるのは難しいだろう」と、ＳＭＢＣフレンド証券・チーフストラテジストの松野利彦氏はみている。

（伊賀大記　編集：田巻一彦）

　
中国発金融危機起こらない、国債買い増し効果限定的＝木内日銀委員
焦点：生産悪化で2期連続マイナス成長の公算、待ち受ける受注減
コラム：中国の外貨準備減少が心配な本当の理由
マツダ、すべてのエンジン規制に適合と声明　ＶＷ不正問題
ロイター調査：安倍政権に規制緩和など望む、現実は補正予算か
http://jp.reuters.com/article/2015/10/02/cross-market-idJPKCN0RW0KZ20151002


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［ワシントン／フランクフルト　１日　ロイター］ - 金融危機から世界経済を救い出す上で主役を演じてきた世界の中央銀行だが、今では成長率を押し上げる手段が尽き、脇役に転じようとしている。

先進国中銀は実質ゼロ金利政策と合計７兆ドルに及ぶ量的緩和（ＱＥ）を実施しているにもかかわらず、投資と成長率は危機前の水準を回復できていない。

「人類に告ぐ。あなたがたは、あらゆる種類の金融政策を試したが、結局望み通りの場所には戻れなかった」と語るのはスタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）のチーフ・グローバル・エコノミスト、ポール・シアード氏だ。中銀は金利がゼロから抜け出せないことを認めるとともに、他の政策当局が行動を起こすべき時かもしれないとロイターに対して述べた。

中銀はジレンマに直面している。成長促進のためにもっと行動してくれるよう政治家に頼むか、新たな「実験」を開始するかだ。

いずれもリスクを伴い、思わぬしっぺ返しを受ける恐れがある。

国際通貨基金（ＩＭＦ）などは、日本と欧州にインフラ投資の増強や市場開放に向けた改革を、ドイツなどの国には直接的な財政刺激策を求めているが、ほとんど実現していない。

中銀が政府への圧力をさらに強めても、成果が期待しにくいばかりか、返す刀で独立性を脅かされるかもしれない。

マイナス金利や財政ファイナンスなどの実験を進めれば、中銀が本来の機能を離れて道を見失っている、との懸念が深まりかねない。

そこで考えられるのが第３の選択肢、つまり既に実行してきたＱＥをさらに拡大するという魅力に乏しい行動だ。

ＩＭＦが指摘する通り、日本と欧州は真剣な構造改革を実行しない限り、成長率を高められそうにない。

実際、日銀が２０１３年４月から１兆５０００億ドルものマネーを経済に注ぎ込んだにもかかわらず、日本は７─９月期にリセッション入りした可能性がある。

米国でも、ＱＥが経済成長にどの程度寄与したかが疑問視されている。

アトランタ地区連銀のロックハート総裁は９月１６─１７日の連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）後、記者団に対し「われわれはできる事をすべてやったが、（米成長率は）まだ２％強にとどまっている。これらの手段が所期の効果を持たなかったことがある程度示された」と語った。

中銀がバランスシートを劇的に拡大したにもかかわらず、米国のインフレ率はＦＲＢの目標に遥か及ばず、日本とユーロ圏はマイナスかそれに近い。

＜政策効果薄く＞

このため中銀は一時のようなスーパーヒーローではなく、脇役として語られることが多くなっている。

欧州中央銀行（ＥＣＢ）のコンスタンシオ副総裁はロイターに対し、「中央銀行ができることについて過剰な期待が寄せられている」とし、潜在成長率を押し上げるのは「他の政策担当者の仕事だ」述べた。

ＥＣＢのプラート専務理事はある会合で、経済はゼロ金利に慣れきってしまった可能性があると述べ、利上げの難しさを指摘した。

ＦＲＢが先月利上げを見送ったことは、世界の他の地域の経済が弱くても利上げは可能だという、ＦＲＢ自体の主張に疑念が忍び寄っていることを示した。

あるＦＲＢメンバーは「マイナス金利」の導入までほのめかしている。末端意見ではあろうが、ＦＲＢがさらに未踏の領域にはまって行く可能性をうかがわせた。

シティの外為担当マネジングディレクター、スティーブン・イングランダー氏は最近のリポートで、慢性的な低成長という世界に入ったのであれば、中銀はタブーを破って財政資金を賄うためのマネー創造、つまり財政ファイナンスに踏み込むべきかもしれない、との考えを示した。

「経済に購買力を直接注入し、経済活動とインフレ率の両方を押し上げる」ことができるというのだ。

政府が成長促進の旗振り役を演じられない、あるいは演じたくない以上、中銀への圧力が近い将来和らぐことはないだろう。

オーストラリア準備銀行のスティーブンス総裁は最近、「道理をわきまえた人々なら、われわれが望むような成長は中央銀行の政策調整だけでは達成できないことが直感的に分かっている」と語った。

（Howard Schneider、Balazs Koranyi記者）

コラム：中国から逃げ出したマネーの行方 2015年 09月 11日
コラム：北朝鮮で副首相まで「粛清」された意味 2015年 08月 14日
世界の株式ファンド、過去最大の資金流出　中国懸念で＝バンカメ 2015年 08月 31日
http://jp.reuters.com/article/2015/10/02/analysis-central-banks-idJPKCN0RW0BC20151002?sp=true

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8月の鉱工業生産は予想外のマイナスに。2期連続マイナス成長の懸念も高まっている
?足元のわが国経済を、一言で表現すると“足踏み”が適切だ。個人消費の回復が遅れていたことに加えて、中国経済の減速の影響もあり輸出が低迷気味だ。8月の鉱工業生産指数は前月対比0.5％減と予想外のマイナスに落ち込んだ。

?日銀の9月の短期経済観測（短観）を見ても、大企業製造業の景況感は3四半期ぶりに悪化した。今年7〜9月期のＧＤＰも水面下に下落する可能性が高まる。それが現実になると、4〜6月期に続いて2四半期連続でＧＤＰがマイナス圏に沈むことになる。

?金融市場では、アベノミクスの最も目立った成果であった円安・株高に一服感が出ている。特に株式市場は、中国経済の減速懸念などの要因もあり不安定な展開が続く。市場関係者の一部からは、「アベノミクス相場は終わった」との声が出始めた。

?景気の減速に加えて、今夏の安保法制の採決などで安倍政権への支持率は低下気味だ。今後、さらに支持率が低下するようだと、「自民党にとって来年の参院選挙は厳しくなる」との見方も台頭している。

?安倍首相はそうした状況を打開するために、「アベノミクスは第二幕へと移行する」と宣言し、「新三本の矢」を唱え始めている。第一幕である程度の経済回復が実現できたので、これからの第二幕では、家計部門に恩恵が及ぶ政策運営を行うとの趣旨なのだろう。

?しかし、安倍首相の掛け声だけで支持率が回復するのは難しいだろう。足元の景況感は失速寸前で、美辞麗句を並べた掛け声の効果は大きくはないだろう。

?こじつけのような新三本の矢に説得力を見出す経済専門家は多くはない。安倍首相自身、足元の経済状況をもう一度よく検証することが必要だ。そうした検証がなく、ある日突然、「今度は第二幕だ」と言われても納得できる人は少ない。

限られたアベノミクスの恩恵
予想外に重たい景気の足取り

?アベノミクスは金融政策一本足打法と揶揄されるほど、日銀・黒田総裁の政策頼みの色彩が強かった。“異次元の金融緩和策”で潤沢な資金を供給し、景気の下支えを図ると同時に、為替市場で円売りを促進することで円安を促進した。

?円安が進むことで、自動車等わが国の主力輸出企業や海外展開した大手企業の業績を押し上げた。企業業績を押し上げ、さらに個別企業の経営者を官邸に呼んで春闘での賃上げを促した。

?その結果、大手企業の賃上げは1980年代後半以来の高い伸びになり、中国など海外からの来訪客の“爆買い”の効果もあって、一時期、消費もそれなりに堅調な展開になった。

?しかし、アベノミクスで恩恵を受けたのは主に大企業であり、景況感が回復したのは多くのケースで都市圏に限られていた。中小企業や地方経済に温かい恩恵が及ぶまでには至っていない。また、非正規労働の割合が高まっていることもあり、家計部門への恩恵は限定的で、期待されたほど消費は盛り上がっていない。

?さらに、円安の進行にもかかわらず輸出が伸びていない。2011年11月までの超円高の影響で、多くの企業が海外に生産拠点を移転した。一度、海外に生産設備を移してしまうと、円安になったからといってすぐに国内に回帰することは難しい。

?また、家電製品を中心に、わが国企業はかつての製品競争力を失っている。そのため、円安になっても容易に輸出を伸ばすことができない。それは数量ベースの輸出がほとんど横ばいであることを見ても明らかだ。

?そこに中国経済の予想を上回る減速が重なった。中国向けの輸出が減少し、輸出の減少と個人消費の回復の遅れがわが国経済の足を引っ張ってしまった。景気の足取りは、予想外に重たくなっている。

金融政策一本足打法の限界
安倍首相の経済への理解度は十分か

?安倍首相の経済政策について、気になることが二つある。一つは、金融政策に対する依存度が高すぎることだ。金融政策は万能ではない。黒田総裁の“異次元の緩和策”をもってしても、金融政策だけでデフレから脱却し、景気を継続的に回復させることはできない。

?今から約2年前、日銀の副総裁に就任した岩田規久男氏は、積極的な金融政策で2年以内にデフレから脱却すると明言した。同氏は、それができなければ辞任するとまで言い切った。

?しかし、あれから2年以上たったが、原油価格の下落もあり、8月の消費者物価指数はマイナス圏に落ち込んだ状況だ。金融政策のみで、経済状況を大きく変えることは彼らが思っていたほど容易ではない。

?その意味では、金融政策一本足打法にはおのずから限界があり、株式など金融資産の価格高騰など大きなリスクをはらんでいる。安倍首相もそれを十分に理解することが必要だ。

?もう一つ懸念されるポイントは、安倍首相の経済動向に関する理解度だ。つい最近まで、積極的な金融政策の実施によって、円安・株高が実現しアベノミクスが礼賛された。

?しかし、そうした一時的現象を永久に続けることはできない。つまりサスティナブルではないのである。景気回復を持続するためには、規制緩和や構造改革によってわが国の経済構造を少しずつ変革する必要がある。

?為替動向にしても、実際の為替レートはわが国の事情だけで決まる訳ではない。ドル・円のレートは、日米相互の経済状況などによって決まるものだ。米国の事情を勘案せず、金融政策によって一方的に円安トレンドを続けられるものではない。

?円安に一服感が出ると、わが国の大手企業の業績回復にも天井が見え始める。そうなると、株価も長期間、上昇を続けることは困難になる。安倍首相は、そうした経済のファンダメンタルズを再検証すべきだ。

継続的な成長戦略の実行が必要
日本企業の持つ実力を引き出せ

?安倍首相が、アベノミクスの一時的な成功を誤解することは危険だ。黒田日銀総裁が行っているのは、あくまでも短期的な効果を狙った政策だ。いつまでも非常事態のゼロ金利・量的緩和策を続けるのは現実的ではない。

?そうした金融政策を長期間継続すると、株式市場でのバブルの発生や、さらに長い目で見るとインフレが高進するなどの副作用の顕在化が懸念される。

?そうしたマイナス面を抑えるためには、どこかの時点で、出口戦略を実施することが必要だ。出口戦略の時期を探るのは口で言うほど容易ではない。タイミングを誤ると、景気の腰を折ってしまったり、悪性のインフレへの誘導口を作ったりしてしまうからだ。

“異次元の金融緩和策”は一時的な弥縫策と考えるべきだ。有体に言えば、風邪をひいて頭が痛いので鎮痛薬を飲むという行為に近い。重要なポイントは、風邪を引かないよう体力をつけることだ。

?経済も基本的にはそれと同じことが言える。経済の場合、体力をつけるということは、成長できる実力を高めることだ。具体的には潜在成長率を高めることを意味する。

?現在、わが国の潜在成長率は1％を下回る水準と言われている。人口減少・少子高齢化が進むわが国の社会を考えると、そのレベルは仕方がないと言えるかもしれない。

?しかし、政府が、本気で労働市場の改革や積極的な規制緩和を推進すれば、厳しい経済環境の中でも経済の実力を高めることができるはずだ。

?わが国には高い技術力を持つ企業が多い。大企業に限らず、中小企業の中にも他国では見られない技術力を持つ企業がある。政府が率先して、新しい考え方や仕組みの導入の乗り出せばいい。

?アップルの作るスマートフォンの多くの部品は日本製だという。それこそ、わが国企業の技術力の高さを証明するものだ。アベノミクスの第二幕もよいのだが、その中でイノベーション＝改革を進めることを忘れるべきではない。
http://diamond.jp/articles/-/79477

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