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FX Forum | 2017年 03月 8日 19:02 JST 関連トピックス: トップニュース
コラム：
通商摩擦頼みの円高ストーリーを疑え
村田雅志ブラウン・ブラザーズ・ハリマン 通貨ストラテジスト
［東京 ８日］ - 米通商代表部（ＵＳＴＲ）は１日、２０１７年の通商政策年次報告書を議会に提出した。この報告書は、毎年３月１日までに議会に提出することが法律で義務付けられたもので、貿易赤字削減を目指すトランプ政権の通商政策方針を示した公式文書となる。
報告書の内容は、トランプ政権の基本スローガンである「米国第一」の考えを通商政策にも適用したものとなっている。報告書の冒頭では、通商政策の基本目標は、全ての米国民にとってより自由でより公正な形での貿易を拡大することであると明言。その手段として、多国間交渉よりむしろ二国間交渉に注力し、目標が達成されない場合には通商協定を再交渉・修正するとしている。
また、報告書では通商政策の優先事項として、１）国家主権の保護、２）米国通商法の厳格な執行、３）海外市場を開放するためのレバレッジの利用、４）新しくより良い通商協定の交渉、の４項目が表明されている。
各項目の内容を整理すると、トランプ政権は、米国の貿易赤字削減を目指し、世界貿易機関（ＷＴＯ）での決定よりも米国の国内法を優先し、アンチ・ダンピング課税やセーフガードといった貿易救済措置を駆使し、二国間交渉を活用する意向にあると解釈できる。
＜政策目標はドル安ではなく貿易赤字縮小＞
米国家通商会議（ＮＴＣ）のナバロ委員長は６日、貿易赤字の縮小が経済成長につながると述べ、米国が巨額の貿易赤字を計上している国として中国、日本、ドイツ、メキシコを名指しした。その上で、日本については「極めて高い非関税貿易障壁がある」と指摘している。
ロス米商務長官は７日、１月の米貿易赤字が約５年ぶりの高水準となったことを受けて声明を発表し、数カ月内に好ましくない貿易合意を再交渉し、貿易の実行に新たなエネルギーを注ぎ込むと表明。自由で公平な貿易という目標を達成する上では貿易不均衡の是正（米貿易赤字の削減）が重要な一歩になると指摘した。
エコノミストや経済学者などからは、保護主義的な通商政策は、最終的には自国の不利益にしかならず、他国経済の混乱も引き起こす結果になるから回避すべきとの指摘がなされている。しかし、外部者が自然科学的なアプローチで事の真偽を示し、政策当局者の考えを正そうとしても、政策当局者の中で信念や思い込みが強ければ、政策に大きな影響力を及ぼすことも難しくなる。
否定的な意見・見方が長期にわたり数多く示されていても、アベノミクスが４年以上も続けられているように、トランプ政権はさまざまな指摘・批判を浴びながらも保護主義的な通商政策を続けると見込むのが現時点では妥当と思われる。
４月には麻生太郎副総理とペンス米副大統領をトップとする経済対話の初会合が開催される。一部からは、１９８０年代から９０年代半ばの日米通商交渉を引き合いに、トランプ政権が米貿易赤字の削減を目指し、日本に対し、さまざまな圧力をかけ、結果として円高・ドル安が進むとの見方が示されている。
しかし、今から２０年以上も前の事例を根拠に、経済対話が円高・ドル安につながるとする見方には無理な飛躍があるように思える。菅義偉官房長官は、トランプ大統領が日本の為替政策を通貨切り下げだと批判したことについて強く否定し、会見やインタビューなどを通じ円相場の安定が極めて重要だと繰り返し述べている。安倍晋三政権は円相場の安定を非常に重視していると考えられ、経済対話でも円高圧力が強まらないよう細心の注意を払うと思われる。
前回のコラム（２月１６日付「トランプ円高は妄想、側近論文にヒント」）でも指摘したように、トランプ政権側も、経済対話の目的が米貿易赤字の削減にある以上、円高・ドル安の進展を強く望むとは思えない。自動車を中心とした対米輸出の自主規制や米国への生産移転（直接投資）の促進、米農産物の輸入拡大などといった対米貿易黒字（米国から見た対日貿易赤字）の削減策が日米間で合意されれば、米国側が円高・ドル安を望む必要がなくなる。
＜国境調整税導入の現実味＞
下院共和党が昨年提案した国境調整税の導入が、米貿易赤字の削減につながる可能性もある。国境調整税は、昨年の米大統領選に向けて公表された改革案の１つで、米国で使用あるいは販売する輸入部品や最終財を税控除の対象から外す一方、輸出で得た収入は課税対象の所得から除外する仕組みとなっている。
これにより米国内での生産は、米国外での生産より有利になると考えられ、結果として輸出増・輸入減を通じ米国の貿易赤字が縮小すると期待される。トランプ大統領は当初、輸入品に対し高い関税を適用する国境税を主張し、下院共和党案に対しては複雑すぎると批判していたが、最近では国境調整税を容認する姿勢を示している。
ただ、国境調整税は、輸出企業に対し有利に働く一方で、輸入企業には不利に働くことが一目瞭然だ。輸出比率の高い製造業など米企業２５社超は、米国製連合（American Made Coalition）を立ち上げ、国境調整税の導入を支援しているが、小売関連企業２００社超からなる小売業リーダーズ協会は、国境調整税の導入に反対する声明を発表するなど、国境調整税に対する米産業界の評価は二分している。
こうしたことから、国境調整税の早期導入は難しいとの見方が強まっているが、下院共和党、トランプ政権ともに、輸入品に例外品目を認めるといった譲歩を絡めながらも、国境調整税の導入を目指し続けるだろう。国境調整税の導入で見込まれる税収増は１０年間で１兆ドル超と言われており、財政赤字の拡大を抑制しつつ大規模な減税の導入を目指すトランプ政権や共和党にとって国境調整税の導入は魅力的だ。
経済対話によって日米通商交渉の合意が近づき、国境調整税の導入期待が高まれば、対米貿易黒字（米国から見た対日貿易赤字）が縮小するとの見方から、ドル円相場は円安・ドル高圧力が強まりやすくなるだろう。トランプ政権の保護主義的な通商政策が、円高につながると安易に信じ込むのは控えた方が良さそうだ。
＊村田雅志氏は、ブラウン・ブラザーズ・ハリマンの通貨ストラテジスト。三和総合研究所、ＧＣＩキャピタルを経て２０１０年より現職。近著に「人民元切り下げ：次のバブルが迫る」（東洋経済新報社）
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
コラム：ドル120円予想を支える2つの根拠＝鈴木健吾氏 2017年 02月 20日
コラム：ドル円こう着終焉へ、上抜けか下抜けか＝佐々木融氏 2017年 03月 07日
コラム：円高派と円安派、年末に笑うのはどちらか＝尾河眞樹氏 2017年 02月 23日
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-masashi-murata-idJPKBN16F0K5
ヘッジファンド、17年は資金流出ペース鈍化か−マクロ戦略への期待で
Katherine Burton
2017年3月9日 06:48 JST
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地政学的不安定の中でマクロ戦略ファンドに投資家は信頼寄せる
昨年は370億ドル流入予想に反し700億ドルが流出
ヘッジファンドの顧客は、今年は業界からの資金流出ペースが鈍化すると見込んでいる。地政学的に不安定な時期のマクロ戦略ファンドの成績に機関投資家は信頼を寄せていると、ドイツ銀行の調査が明らかにした。
８日公表されたこの調査によると、回答者らは2017年の資金動向を10億ドル（約1140億円）の純流出と予想した。16年は700億ドルの純流出だった。昨年の予想は370億ドルの純流入で、投資家が自分で予想した通りに行動するとは限らない。
今回の調査で回答者は、マクロ戦略のファンドを最も有望視している。差し引きで27％の回答者がマクロ戦略ファンドへの投資を増やすつもりだと答えた。欧州連合（ＥＵ）離脱を問う英国の国民投票や米大統領選挙のあった2016年と比べても「政治を巡る今後の見通しはそれ以上ではないまでも、同じくらい不確実に思われる。経済成長を促す方法について、世界の政策当局者の間で違いが目立つ」と、ドイツ銀は調査結果についてのリポートで指摘した。
クオンツ戦略の人気も引き続き高い。クオンツファンドに投資しているという回答は79％と昨年調査の70％から上昇。この種のファンドに資金配分を増やす計画だとの回答は46％だった。一方、株式ロングショート戦略のファンドへの投資は減らすという回答が18％に上り、ファンドの種類別の中で最大だった。
手数料が発生する下限のリターンを定めることや投資資産の増加に伴い手数料率が下がる仕組みを求める回答も７割以上と多かった。
ドイツ銀行は機関投資家460人を調査し、結果をまとめた。
原題：Hedge Fund Clients Say Retreat to Slow in 2017 as Macro Beckons（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-03-08/OMHV1U6K50YP01
FX Forum | 2017年 03月 8日 19:01 JST 関連トピックス: トップニュース
コラム：
株高・円安の命運握る米インフラ投資
木野内栄治大和証券 チーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト
［東京 ８日］ - トランプ米大統領は２月２８日、連邦上下両院議員らを前に施政方針演説を行った。新味はないが、大統領らしく振る舞ったことで安心感があったと評価された。
確かに、翌日のＮＹダウは３０３ドルもの大幅高となった。しかし、事前に１２営業日連続上昇を続けてきて、１日小幅反落した後の大幅高だったので、安心感があったとの評にはやや違和感がある。不安感が事前に強かったわけではないからだ。
むしろ、経済政策では唯一具体的な数字をあげてインフラ投資に言及したことを好感した可能性がある。実際、米国株式市場では公共投資関連株が大きく切り返した。
実は同じような光景は昨年１１月の選挙結果判明直後にも見られた。トランプ氏による勝利スピーチに関し、大統領らしいとの評だったが、同時にインフラ投資に関して明確に言及したことも市場の話題となった。
こちらは事前に不安感があったので、どちらを市場が評価したのは定かではないが、選挙翌日の米国株式市場は公共投資関連株中心に堅調で、ＮＹダウは２５６ドルの大幅高となった。
この２回の事例では、株価上昇だけでなく債券市場でも明確な金利上昇が観測されている。こうして見ると、大統領らしいとの安心感だけではなく、インフラ投資への言及が株高の原動力だった可能性が高いと捉えることができるだろう。
＜減税では景気浮揚効果は遅い＞
今回は大統領演説の前週にインフラ投資法案の審議は２０１８年に先送りされるとの報道があった。同時に、ムニューシン米財務長官も新政権による景気刺激政策の経済効果は２０１７年に関してはわずかである可能性をメディアとのインタビューで答えている。筆者は米財務省が減税を中心に検討していた証左だと思う。
これらを受けて、米国金利は低下し、連れてドル安が示現し、日経平均はＮＹダウに逆行するかたちで２月２７日まで４営業日連続安となった。インフラ投資が今年実施されるか否かが、ドルや日本株にとっては重要であることが理解できるだろう。
また、この４日間はＮＹダウも小幅な上昇ばかりが続いた。大統領が演説でインフラ投資期待を復活させた後の大幅高と比較すれば、やはりインフラ投資期待は米国株の上昇にも寄与していた可能性が感じられる。
経済的には、インフラ投資は直接的ですぐに効果が出やすい。通常ならば今秋に入札などが行われ、時間とともに契約金額分の経済効果は確実に表れる。さらに、建設会社が建設機械を購入し、人員を雇うなど、民間部門での投資と雇用の誘発効果も年内に顕在化する。
一方、減税策では減税金額の全てが活用されることは稀だろう。時期的にも法人減税のメリットが生じるのはおそらく来年３月頃の納税時期だ。それも１０―１２月期の１四半期分だけのわずかな額にとどまる懸念もある。
その場合、ある程度まとまった金額が民間の手元に残るのは、さらにその先だ。実際、減税を推進しトランプ政権との類似性が指摘されるレーガン大統領下では、景気回復は政権２年目の終盤だった。
つまり、減税とインフラ投資では、効果が出る時期などが全く異なる。今年の相場を考える上では、インフラ投資の有無が重要であることが理解できる。
＜１２連騰は景気回復相場の特徴＞
さらに、ＮＹダウの連騰記録は１９２０年以降で調べると、特殊な需給が発生した１９８７年に次ぐ歴代２位の１２連騰まで進んだ。過去に同じく１２連騰となったのは１９７０年１２月７日までで、「インフレ抑制の手を多少緩めても景気回復を優先する方向に変わった」（東京証券取引所編「証券」１９７１年２月号より抜粋）ことが背景だ。
最近の１１連騰は１９９２年１月３日までで、「景気の先行き回復期待や、金利低下による株式市場への資金シフトが背景」（同・１９９２年３月号より抜粋）とされる。いずれも景気回復に重きが置かれている場面だ。今回も、「大統領らしい演説だった」などとのファンダメンタルズに影響がない話だけが１２連騰もの歴史的な記録をもたらした主要因であるはずがないと思う。
ちなみに、ＮＹダウは１０連騰までと１１連騰以上ではその後のパフォーマンスが全く異なる。過去の１０連騰を達成した１１回は、半年後は７回上昇、４回下落、騰落率の中央値は２．３％の上昇だ。一方、過去の１１連騰以上を達成した７回は、半年後で６回上昇、１回下落、騰落率の中央値は１２．６％上昇だった。今回、単純に当てはめれば、ＮＹダウは２０００ドル以上の上値余地があることになる。
＜争点はトランプ大統領が語らなかったこと＞
さて、トランプ大統領の議会演説に話を戻すと、財源に関しては、オバマケア（医療保険制度改革法）の見直しと民間資金の活用だけに触れた。これまで提案されてきたリパトリ減税や超長期国債発行、国境調整税には言及がなかった。この現段階では言わなかったことこそが今後の議会との交渉の争点なのだろうと筆者は思う。
リパトリ減税とは、米国企業が海外利益を米国に還流（リパトリエーション）する際の税率を、通常の法人税率ではなく、特別の低減税率適用を可能とすることで、米国での資金活用を促すとともに、これまで取りはぐれていた分のいくらかを徴税する政策だ。
この財源は法人減税の財源には適さない。法人減税を同時に行ってしまうと、リパトリ減税のインセンティブが減退し、財源として見込みにくくなる。よって、リパトリ減税を実施するなら、法人減税は若干先送りとなり、使途は自ずとインフラ投資に軸足が置かれることになるだろう。リパトリの促進によるドル高効果も加わり、今年の日本経済や世界経済にメリットが大きい。
一方、超長期国債発行は利回りが高く、足元の財政を悪化させやすい。超長期の債務を新たに抱えることも、財政悪化と捉える議員もいるだろう。議会共和党がこうした財政悪化分で公共投資を賄うことを容認するとは考えにくい。よって、超長期国債発行で資金調達するならば、使途は法人減税中心となり、今年の米国や世界景気に好影響は少なく、景気の浮揚効果は来年からだろう。
いずれかの手段も議会に認められないなら、議会が推進する国境調整税に行き着くことになりかねない。もちろん国境調整税選択なら世界の市場はショック安だろう。
なお、国境調整税は世界貿易機関（ＷＴＯ）違反との表面的な論評が多いが、他国の付加価値税の還付制度をＷＴＯが認めていることで米国貿易は競争上不利であることは間違いない。付加価値税の還付制度と平仄（ひょうそく）を合わせた国境調整税の制度創設が全く認められないわけではない。議論の進展に注意したい。
このように、リパトリ減税、超長期債発行に落ち着くか、国境調整税となるかなどを今後見定める必要がある。ただ、いずれにしても４月末のハネムーン期間（新政権発足後の最初の１００日間）終了までは交渉余地が残る。その頃まではインフラ投資に対する政策期待が続き、株価堅調の継続が期待できると判断している。
＊木野内栄治氏は、大和証券投資戦略部のチーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト。１９８８年に大和証券に入社。大和総研などを経て現職。各種アナリストランキングにおいて、２００４年から１１年連続となる直近まで、市場分析部門などで第１位を獲得。平成２４年度高橋亀吉記念賞優秀賞受賞。現在、景気循環学会の理事も務める。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。
コラム：円高派と円安派、年末に笑うのはどちらか＝尾河眞樹氏 2017年 02月 23日
コラム：トランプ相場でドル125円へ＝田中泰輔氏 2017年 01月 10日
〔需給情報〕2月第4週、海外投資家が日本株を533億円売り越し＝現物先物合計 2017年 03月 02日
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-eiji-kinouchi-idJPKBN16F0GX?sp=true
金融緩和「まだ４年」 日銀政井委員、デフレ脱却に意欲
2017/3/9 10:29
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日銀の政井貴子審議委員は８日、ロンドンで講演し、2013年の異次元緩和導入から「まだ４年しか経過していない」と指摘した。日銀は昨年９月、物価上昇率２％が定着したと判断するまで緩和を継続する政策を導入した。政井氏はこの政策を通じて予想物価上昇率を高めることが「何としても必要」とし、デフレからの完全脱却に意欲を示した。
日銀は13年の異次元緩和導入当時、２％の物価安定の目標達成のメドを２年程度としていた。政井氏は足元で「物価が持続的に下落するという意味でのデフレではない」状態に来たとの認識を示した。物価上昇率２％の達成に向けて、日銀が金融緩和を維持するとともに、政府の経済対策で需要を高める努力が必要とした。
http://www.nikkei.com/article/DGXLASDC09H0E_Z00C17A3EAF000/
実質賃金、１月は前月比横ばい 基本給は増加 毎月勤労統計
2017/3/9 9:05
厚生労働省が９日発表した１月の毎月勤労統計調査（速報、従業員５人以上）によると、物価変動の影響を除いた実質賃金は前年同月に比べて横ばいだった。名目賃金は増加したものの、消費者物価指数（持ち家の帰属家賃を除く総合）が前年同月比0.6％上昇したことで実質な賃金水準は前月比変わらずだった。厚労省は賃金動向について「基調としては緩やかに増加している」との見方を示した。
基本給や残業代など名目賃金にあたる現金給与総額は0.5％増の27万274円だった。内訳をみると、基本給にあたる所定内給与は23万8737円と0.8％増加し、残業代など所定外給与は１万9396円と0.2％増加した。所定内給与は16年10カ月ぶりの伸び率だった。一方、ボーナスなど特別に支払われた給与は１万2141円と3.7％減少した。
今回から月ベースでの発表が始まったパートタイム労働者の時間あたり給与は2.5％増の1111円で、統計をさかのぼれる1993年以降で最高になった。〔日経ＱＵＩＣＫニュース（ＮＱＮ）〕
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残業「月100時間」特例、５年後見直し 労使が最終調整
2017/3/9 12:50日本経済新聞 電子版
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経団連と連合は交渉中の残業時間の上限規制を巡り、繁忙期の上限特例について規制の施行から５年後に見直しを検討する方向で最終調整に入った。繁忙期の上限特例は政府方針の「月100時間」で大筋で合意しているものの、細部で詰めの調整が続いている。
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http://www.nikkei.com/article/DGXLASFS09H0D_Z00C17A3EAF000/
みずほ銀、長プラを0.95％に据え置き
2017/3/9 12:31
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みずほ銀行は９日、毎月10日前後に決める大企業向けの融資金利の指標となる長期プライムレート（最優遇貸出金利）について、現行の0.95％で据え置くと発表した。〔日経ＱＵＩＣＫニュース（ＮＱＮ）〕
２月のマネーストック、「Ｍ３」は前年比3.6％増 「Ｍ２」4.2％増
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日銀が９日に発表した２月のマネーストック（通貨供給量）速報によると、代表的な指数のひとつである「Ｍ３（現金、銀行などの預金）」の月中平均残高は前年同月比3.6％増の1282兆5000億円だった。
Ｍ３からゆうちょ銀行などを除いた「Ｍ２」は同4.2％増、Ｍ３に国債や投資信託を加えた「広義流動性」は同2.6％増だった。〔日経ＱＵＩＣＫニュース（ＮＱＮ）〕
http://www.nikkei.com/article/DGXLASFL08HK0_Y7A300C1000000/
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