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【バロンズ】
日本の円安頼み、貿易戦争の引き金になる恐れ
By WILLIAM PESEK
2017 年 3 月 24 日 15:45 JST
日本の政府当局者らは、周囲が思うよりも爽快な気分でドイツの温泉地バーデンバーデンを後にした。米国が、当地で開催された20カ国・地域（G20）財務相・中央銀行総裁会議から自由貿易の原則を排除したことは確かに痛手だったが、日本の円安戦略は無傷で済んだ。
だが、会議後の高揚感は一時的なものになるかもしれない。
ドナルド・トランプ米大統領の主な標的は中国だ。中国の通商政策は「米国をレイプしている」と非難している。確かに、自国本位の貿易慣行や大手国有企業への補助金支給、偽造品の横行など中国を...
http://jp.wsj.com/articles/SB11871429478203413319904583041890749879634
FX Forum | 2017年 03月 25日 09:15 JST 関連トピックス: トップニュース
コラム：
日米金利差拡大で円安再始動は本当か
亀岡裕次大和証券 チーフ為替アナリスト
［東京 ２４日］ - 「２０１７年は、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が利上げを進めていく中で日米金利差が拡大し、ドル円が上昇」というシナリオが、円安派の主張で目立つが、これは実現するのだろうか。ここでは、その実現性について考えてみたい。
米国の長期金利が上昇してきた主因は、インフレ期待の高まりにある。市場のインフレ期待を示すブレーク・イーブン・インフレ率（ＢＥＩ）は昨年１１月以降に上昇が進み、今年１月には５年物ＢＥＩが２％近くまで上昇した。
トランプ大統領の当選後に米景気拡大期待が高まったこと、石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）の協調減産で原油価格が上昇したこと、１月にドル実効為替が反落したこと、米インフレ率が上昇したことなどが、インフレ期待を高める方向に作用した。ＦＲＢが３月に追加利上げした理由もインフレ抑制にあるとみられる。
＜米インフレ期待上昇は望み薄＞
ただし、ＢＥＩは２月以降、頭打ちとなっている。原油などの商品市況が反落したこと、ドル実効為替の下落が一服したことが原因とみられる。米消費者物価（ＣＰＩ）の前年比が２月に２．７％まで高まる一方で、エネルギーを除くＣＰＩの前年比は２％未満で安定しており、インフレの主因はエネルギー価格の上昇にあることがわかる。
そして、米原油生産が増え続ける中で原油在庫の増加が目立ち始めたため、需給緩和見通しから原油価格が下落し始めた。そのことにより、インフレ率がピークアウトする可能性が出てきた。
さかのぼると、ＷＴＩ原油先物価格（中心限月）は昨年２月にかけて下落し、１バレル＝２７ドル程度で底打ちした後、６月にかけて５１ドル程度まで上昇した。これに対し、今年は１―２月に５０―５５ドルで推移した後、足元で４７ドル台まで下落している。今後しばらくは原油価格が安定的に推移した場合でも、その前年比は２月をピークに低下していくことになる（原油価格が下落すれば、なおさらだ）。
しかも、ドル実効為替も昨年２―６月に下落したので、安定的に推移した場合、その前年比は上昇しやすい。つまり、前年比でみると、原油安・ドル高の方向に振れやすいので、インフレ率は低下しやすいのだ。
また、ＦＲＢがインフレ期待の参考指標にしているとみられる米ミシガン大学の消費者期待インフレ率は低下傾向にある。３月に、向こう５年間の期待インフレ率は２．２％と１９７９年の統計開始以来最低となり、１年間の期待インフレ率は２．４％と昨年１２月の２．２％（２０１０年９月以来の低さ）に次ぐ低水準となった。
近年、消費者のインフレ期待が低下しているのは、消費者の米国景気についての現況判断が改善しても先行き期待が伸び悩んでいることと関係がありそうだ。市場のインフレ期待がさらに上昇していく可能性は低いように考えられる。
＜米長期金利の上昇は進みにくい＞
米国の実質金利はトランプ大統領当選後の昨年１１―１２月は上昇したものの、その後は反落した。米経済成長への期待が頭打ちとなっていることを反映しているのではないか。
ミシガン大学の消費者信頼感指数のうち、現況指数が３月にかけて上昇する一方で、先行きの期待指数は昨年１１―１２月に上昇した後に反落している。今回の景気拡大が９３カ月に達し、過去３回の平均である９５カ月に迫るなど長期化しているせいか、好景気がさらに続くという期待は盛り上がっていないようだ。
３月は雇用統計など強い米経済指標や米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）メンバーのタカ派的発言から利上げ期待が急浮上し、ＦＯＭＣにかけては実質金利が上昇したものの、メンバーの利上げ予想ペースが加速していないとわかると実質金利は反落した。
米国は完全雇用に近づき、賃金上昇率が次第に高まりつつあるとはいえ、コア物価のインフレ率は落ち着いている。シカゴ連銀発表の全米経済活動指数（３カ月移動平均値）は２月に０．２５まで上昇したが、経験則として持続的なインフレ率上昇が始まりやすいとされる０．７には達していない。もっと経済成長が高まらないと、コアインフレ率は上昇しにくいだろう。
２月は平年に比べ３度以上も平均気温が高く経済活動が活発化したが、３月は東海岸で大雪が降るなどの悪天候に見舞われた。しかも、株価は月初をピークに下落傾向をたどり、トランプ政策期待の後退から株安が進みつつある。米国景気の減速リスクが高まりつつあり、株安と景気減速が相互作用を及ぼし合う負の循環に入る可能性もある。成長期待（を反映する実質金利）とインフレ期待の両面から、米長期金利の上昇は進みにくいだろう。
＜為替は日米金利差と逆方向に動くケースも多い＞
そもそも、日米金利差が拡大するとドル円は上昇すると言えるのか。１９９０年代以降で日米１０年国債金利差が拡大した９回の局面について振り返る。日米金利差拡大でドル円が上昇したのは、２００１―０２年と１６年の２回だ。
１６年つまり昨年はトランプ大統領当選後、大型減税などの政策期待を背景に米株価・金利とともにドル円が上昇した。一方、０１―０２年は日米金利差拡大だけでなく、日銀の量的緩和導入（日本のマネタリーベース増加）も円安に寄与した。
日米金利差拡大とドル円上昇の相関が低いのが、９６年、０５―０６年、０９年、１３年の４回だ。９６年は金利差拡大でドル円は上昇したが、金利差が縮小に転じてもドル円は上昇を続けた。９５年４月の先進７カ国財務相・中央銀行総裁会議（Ｇ７）での「為替の秩序ある反転が望ましい」との声明とドル買い協調介入を受けてドル円上昇が続いていたのであり、金利差拡大が主因ではなかった。
０５年は米本国投資法による米国への資金還流でドル円が上昇、０６年は反動でドル円が下落したが、金利差とドル円の相関は低かった。０９年は金利差拡大を背景に短期的にドル円が上昇後、日本の貿易収支改善と米国の貿易収支悪化を背景にドル円は下落に転じた。１３年は５月にかけて日銀の量的緩和を背景にドル円が急上昇し、日米金利差が拡大した年後半はドル円上昇が鈍った。
日米金利差拡大の一方でドル円が下落したのが、９４年、９９年、１０―１１年の３回だ。９４年は金利差が大幅に拡大したにもかかわらず、当時のクリントン米政権からの円高圧力を背景にドル円が下落した。９９年は金融危機から脱した日本経済の回復が円高に働いた（当時は景気回復・円高）。１０―１１年は金利差が明確に拡大したものの、東日本大震災によるリスクオフが円高に作用したことなどから、ドル円はわずかに下落した。
つまり、日米金利差が拡大してもドル円が上昇するとは限らない。為替が他の要因に左右されて日米金利差と逆方向に動くケースも多いのだ。今後は、トランプ政権の保護主義が円高・ドル安圧力となる可能性がある。米国が円安や日本の貿易黒字への懸念を示す口先介入だけでなく、日本に金融緩和縮小圧力をかけることも考えられる。
米国の長期金利が明確に上昇するような状況でないと日本の長期金利も上昇しにくく、日銀が国債買い入れを縮小しやすいはずだ。日米金利差が縮小する可能性は十分にあり、たとえ日米金利差がわずかに拡大しても米保護主義による円高・ドル安によって打ち消されやすいだろう。いずれにせよ、日米金利差拡大によるドル円上昇のシナリオは描きにくい。
＊亀岡裕次氏は、大和証券の金融市場調査部部長・チーフ為替アナリスト。東京工業大学大学院修士課程修了後、大和証券に入社し、大和総研や大和証券キャピタル・マーケッツを経て、２０１２年４月より現職。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。
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http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-yuji-kameoka-idJPKBN16V0V9
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