• 「通商協議が通貨の問題を含む傾向が強まる」とダラーラ氏
• トランプ政権によるドル売り介入の可能性否定できずとＪＰモルガン

米国が「為替操作国」になる日が来るだろうか。
　　そのようなレッテルを貼られるのは、しばしば輸出主導型の新興諸国であり、貿易摩擦の緊張がますます高まる中で、トランプ米大統領はこの表現を使い、中国と欧州連合（ＥＵ）を今週けん制したばかりだ。
　　とっぴな考えに思えるかもしれないが、一部のウォール街ウオッチャーは、米国の貿易赤字縮小に向けて、トランプ大統領自身が持続的なドル安誘導キャンペーンを開始する可能性も否定できないと考えている。
　　国際金融協会（ＩＩＦ）の前専務理事で、米財務省高官として1985年の「プラザ合意」実現に動いたチャールズ・ダラーラ氏は「通商協議が通貨の問題を含む傾向が強まるだろう。それは避けられない」と語った。プラザ合意では、当時の日米英仏と西ドイツの先進５カ国（Ｇ５）が、対外不均衡是正のためのドル高修正で協調した。
　　ダラーラ氏が「操作」という言葉をはっきり使うことはなかった。アナリストの間では、自由市場原則の旗手たる米国をそのような言葉と結び付けて語ることにある種ためらいがあり、「為替介入」という言葉を用いる方が好まれる。それはさておき、85年当時のような保護貿易主義および介入主義の色彩の強い政策への転換は、１日５兆1000億ドル（約563兆円）の資金が動く外国為替市場を揺さぶるだけでなく、国際準備通貨としてのドルの地位を損ない、米国資産への需要を減退させる恐れがある。
　　ＪＰモルガン・チェースの米国担当チーフエコノミストのマイケル・フェロリ氏は今月のリポートで、トランプ政権がドル押し下げのために為替市場に介入する可能性は否定できないとの見解を示し、ドイツ銀行とオッペンハイマーファンズも、ドル売り介入はもはや現実離れした考えではないと主張し、フェロリ氏に同調した。

原題：Trump, a Currency Manipulator? Wall Street Isn’t Ruling It Out.（抜粋）

ビジネス2018年3月8日 / 15:59 / 5ヶ月前
焦点：ドル安鮮明、ささやかれる基軸通貨の地位失墜リスク
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［ニューヨーク　７日　ロイター］ - ドルは過去１年間で相場が大きく下落した上に、足元でも世界的な貿易戦争勃発への警戒感から下げが一段ときつくなっており、準備通貨としての支配的な地位が「風前のともしび」になっているのではないかとの見方が再燃している。

ただしロイターが集めたデータを分析すると、そうした懸念は行き過ぎのようだ。

主要通貨バスケットに対するドル指数.DXYは昨年の下落率が１０％と２００３年以来の大きさを記録。背景には、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が計３回利上げするほどだった米国より、欧州や中国などの方が成長ペースがまさっているという明白な事実がある。

今年に入ってもトランプ米政権が打ち出した鉄鋼とアルミニウムへの輸入制限を巡る不安や、各国中銀による金融緩和の巻き戻しの予想を受けてドルは３％近く下落し、２月には約３年ぶりの安値に沈んだ。

ドルは、単一通貨ユーロの導入や中国経済の劇的成長を受けて１９８０年代から準備通貨の地位に疑問が投げかけられてきた。しかしこの数カ月は、ムニューシン財務長官が「弱いドルは良いことだ」と述べた直後にトランプ氏が「強いドル」を支持するなど現政権の方針が一貫性を欠いたこともあり、売り圧力が増している。

コモンウェルス・フォーリン・エクスチェンジの首席市場アナリスト、オマー・エシナー氏は「トランプ政権の政策決定が予想不可能なため、ドルがますます売られているようだ」と述べた。

問題はこうしたドル売りが正当化されるかどうかだが、警戒すべき兆候はある。ドル建て資産の保有で１位と２位の中国、日本が米国債に対して冷ややかな態度になっているのだ。

中国国家外為管理局（ＳＡＦＥ）は外貨準備の分散化を進めていると明らかにしており、それは米国が大規模減税による財政赤字拡大の穴埋めを迫られ、ＦＲＢがバランスシート縮小を進めるタイミングと重なった。

中国の２月の外貨準備は１３カ月ぶりに減少。米国債の保有残高は昨年８月から横ばいが続いている。日本は１月の外貨準備が小幅増加したものの、米国債の保有残高は２０１１年１２月以来の水準に落ち込んだ。

国際通貨基金（ＩＭＦ）が昨年１２月に公表したデータからは、第３・四半期の外貨準備におけるドルの比率は１４年半ば以来の水準に下がり、ユーロとポンドの割合が高まったことが分かる。

アムンディ・パイオニア・インベストメンツの通貨ディレクター、パレシュ・ウパダヤ氏は、ユーロとポンドは流動性が比較的高いため、「中銀にとって外貨準備通貨として採用しやすい」と話す。

それでもドルは世界の外貨準備でなお圧倒的なシェアを持ち、代替的な準備通貨が見当たらないことから、支配的な立場が本格的に揺らぐにはまだ何年もかかりそうだ。

予見し得る将来において下げ歩調が続いても、外国政府が米国債を投げ売りしたり、ドル建て貿易が減少するか、またはドル指数が０９年に付けた過去最安値を割り込まない限り、準備通貨としての地位を保つだろう。

ＩＭＦのデータによると、昨年第３・四半期のドル建て外貨準備の絶対額自体は６兆１２６０億ドルと、前期の５兆９１２０億ドルから増加した。

ニューヨーク連銀の外為委員会による半期に一度の報告では、ドル建て取引の状況を示す北米地域の１日当たりの外為取引高は昨年１０月に前年同月比７％増えた。

つまり総合的に考えれば、ドルは昨年初め以来魅力が下がっているとは言っても、近いうちに世界一の準備通貨の座から転げ落ちる恐れはない。

（Richard Leong記者）

それが貿易戦争によって、終焉を迎えつつある。
アメリカ経済は、グローバリズムによって膨れ上がったバブルだ。
貿易戦争になれば、それは当然縮む。
だから経営者の直感で終焉を予感して、利上げを嫌がっているように思える。

また、ドルの為替操作は、「ない」と思っているが、あのトランプだから「ある」のかもしれない。目先の利益に飛びつくトランプだから、あり得ると考えている。
その先は、各国の基軸通貨からの離脱と、基軸通貨体制の崩壊で終わるだろう。

アメリカは、それで、ようやく「普通の」国になれるのかもしれない。
トランプの意図がどこにあるとしてもだ。

利上げしてクリントン一派、中国を倒そうとしている。

わからないか？

世界にテロを拡散し、格差拡大を図った政治勢力を根絶しようとしているトランプ。

シッカリやってもらいたい、トランプ。　世界の平和のために、、、

ＦＲＢ議長の首が飛ばないだろう？　なぜか考えなさい。

世界政府を目指し、グローバル化により富を収奪しようとした勢力です。

テロを支援し実行したイスラエル国家にもつながります。

”悪いユダヤ”です、拝金主義の戦争国家です。

911テロを起こしたイスラエル（ユダヤ）・サウジアラビアには、逃げ込む場所は地球上にはありません。アメリカ政府の影の政府＝クリントン一派（ロックフェラー）も同様ですね。

トランプはワシントン政治を取り戻そうと、選挙戦で掲げていました。これですよね、影の政府を駆逐し、滅亡するまで戦いを止めません。強い大統領です。

良識あるユダヤ人は、こんなことはしませんが、、、世界金融資本家の悪ユダヤに将来はありません。

パウエルFRB議長は24日、カンザスシティー連銀主催の経済シンポジウム（ジャクソンホール会議）で講演した

By Nick Timiraos
2018 年 8 月 25 日 01:34 JST 更新

　【ワイオミング州ジャクソンホール】米連邦準備制度理事会（FRB）のジェローム・パウエル議長は24日、段階的な利上げの正当性を主張し、FRBの動きが遅過ぎたり早過ぎたりすることが景気拡大を阻んでいるとの批判をはねつけた。

　カンザスシティー連銀主催の経済シンポジウム（ジャクソンホール会議）で語った。FRBはほぼ10年にわたり景気刺激を目指して低金利を維持してきたが、この日のパウエル議長の発言で、FRBが少なくとも景気を刺激も抑制もしない水準への利上げを目指していることが確認される形となった。

　パウエル議長は、FRBは「早く動き過ぎて不必要に（景気）拡大の腰を折るか、動きが遅過ぎて景気過熱の危険を冒す」という2つの主要リスクに直面していると指摘。「現行の段階的な利上げ路線は、いずれのリスクも真剣に受け止めた上でのアプローチだと思う」と語った。

　さらに、インフレ率が急上昇してFRBが目標とする2％を上回ったり、過熱のリスクが高まったりする「明白な兆し」はみられないと述べた。

　ドナルド・トランプ大統領が先月、先週と続けてFRBの金利政策を批判してから、パウエル氏が公の場に姿を現したのは今回が初めて。この日の講演で大統領の批判に特に応じることはなかったが、FRBの現在の政策を擁護した。

　FRBが雇用促進と物価安定という2つの使命の達成に近づいているにも関わらず、過去に比べて緩やかな利上げを採用している理由を、パウエル氏はこれまでで最も明確に説明した。

　FRBは物価が持続的に上昇した1970年代と、90年代半ばの景気拡大期を参考にしているとし、既存のモデルでは失業率が低下すると物価の押し上げ圧力は強まるが、90年代には当時のアラン・グリーンスパンFRB議長が物価圧力をあおらずに経済成長が加速する可能性があると他に先駆けて認識したため、インフレは落ち着きを保ったと話した。

　FRB当局者は自然失業率や、景気を刺激も冷やしもしない中立金利といった仮説を重視しがちだ。だがパウエル氏はこの日「星の位置は認められるところからほど遠いこともある」と語り、そのような姿勢に疑問を呈した。

　さらに、FRBは70年代に「星についての不正確な見積もりを重視し過ぎて」失策を犯したが、90年代にはその二の舞を避けられたと語った。

　その上で、グリーンスパン議長は「様子見」のアプローチをとったとし、「次の会合まで待とうではないか。物価上昇の兆しがさらに明確になれば引き締めを始めよう」というアプローチだと説明した。

　FRBは今日、同様の手法をとるべきだと主張した。つまり利上げの打ち切りや加速、政策転換が必要な状況だと新たな経済指標が示唆するまでは段階的な利上げを維持するということだ。

　パウエル氏は「行動がもたらす結果が不明な場合は慎重に動く必要がある」とし、「言い換えれば、薬の効能が不確かな場合はいくぶん少量から始めるべきだ」と語った。

　このルールについては2つの例外にも言及した。第一に、インフレ期待の高まりが見込まれる場合には、緩やかな動きは物価の急上昇に輪をかける可能性があるとした。また、ゼロ金利を背景に経済が一層の支援を必要としていることが明白な場合は、段階的な手法に警戒感を示した。

　低失業率に対する物価の反応の鈍さが金融政策当局者の大きな不確実要因になっている。この点についてパウエル氏は、インフレは「もはや労働市場の引き締まりと資源利用への圧力の高まりを指し示す、第一の目安でも最良の目安でもなくなったのかもしれない」と語った。

　さらに2001年と07年の直近2回景気拡大の終了時には、金融市場に「かく乱をもたらす余剰」が観察されたと指摘。「そのためリスク管理は、インフレにとどまらず余剰の兆しにも目をやることを指し示す」とした。

　前回の連邦公開市場委員会（FOMC）では貿易摩擦や新興国情勢への懸念の声も出たが、パウエル氏は「いつも通り、やがては違う政策対応を迫られる可能性のあるリスク要因が国内外に常に存在する」とし、詳細には踏み込まなかった。

http://www.asahi.com/business/reuters/CRBKCN1L91RG.html
米ＦＲＢ議長、段階的な利上げ擁護　大統領批判に言及せず
2018年8月25日04時33分

　［ジャクソンホール（米ワイオミング州）　２４日　ロイター］　-　パウエル米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長は２４日、経済回復の保護に加え、底堅い雇用の伸びの維持やインフレの抑制に向け、着実な利上げが最善の方策との認識を示した。

　議長はワイオミング州ジャクソンホールで開かれている経済シンポジウムで講演し、段階的な利上げが依然適切となる理由について説明。「経済は力強く、インフレは２％の目標近辺にあるほか、大半の求職者は職を見つけている。所得や雇用の力強い伸びが継続すれば、一段の段階的な利上げがおそらく適切になる」と語った。

　トランプ米大統領は今週、ロイターとのインタビューで、ＦＲＢの利上げ継続を「気に入らない」と批判したが、これについて議長の言及はなかった。

　講演を受け、Ｓ＆Ｐ総合５００種とナスダック総合が過去最高値を付け、ドルは通貨バスケットに対して軟調に推移した。短期金利先物相場では、９月と１２月の利上げ予想が引き続き優勢だ。

　また、フェデラルファンドとユーロドル先物が織り込む来年の利上げ回数予想は１回にとどまり、来年央までの金利レンジは２．５─２．７５％の水準となっている。

　今年のシンポジウムのテーマは「市場構造の変化」だが、パウエル氏は「完全雇用」や「中立金利」といった水準に関する考え方の変化が段階的な利上げの理由になっていると指摘。ＦＲＢが過去に完全雇用を誤って判断したことが１９７０年代のインフレ高騰を招いたとし、現在のＦＲＢの見通しが正確であると捉えるべきではないと述べた。

　議長は、ＦＲＢがこれまで景気過熱と早まった引き締めとの間で政策運営のかじ取りを行い、頼りとなる手掛かりさえ、移り変わるようなあいまいなものでしかないと認めた上で、慎重な対応こそが鍵になると強調した。

　失業率がこれだけ低い中「なぜ連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は景気過熱やインフレの抑制に向けもっと急激に金融政策を引き締めないのか。インフレの問題を示す明確な兆候がない中、なぜＦＯＭＣは雇用の伸びや景気拡大の継続を阻害するリスクを冒してまで引き締めを行っているのか。現在の道筋である段階的な利上げは当該リスクを真剣に踏まえたＦＯＭＣの対応であると考える」と語った。

　ただＦＲＢ当局者の全員が、議長と同じ見方を共有しているわけでない。

　セントルイス地区連銀のブラード総裁は議長講演に先立ち、インフレ率が急上昇する兆しはなく、２０１９年は財政刺激措置の効果が薄れて成長が減速すると予想されることから、ＦＲＢは利上げを打ち切るべきとの見解を示した。

またボードメンバーが予想しているように、一時的な上ぶれの後、

超富裕層とグローバル企業を中心とした減税による資産インフレや、

貿易戦争などの副作用がでてくれば、長期の引き締めも当然、不要

今後の世界経済からの反作用やトランプの圧力を考えれば、

FRBも日銀同様、さらに厳しい事態が待っている

唐鎌 大輔
みずほ銀行チーフマーケット・エコノミスト
プロフィール
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変調を示すデータが出現！
お盆休みの金融市場の話題はトルコショックに独占されていたが、依然、年初来からの最大のテーマが貿易戦争である状況が変わっていない。春先以降、「どうせブラフ（はったり）だろう」との観測が支配的であったが、事態は着々と不味い方向に傾斜している。
少なくとも、米国による対中制裁関税はすでに実施のステージに踏み込んでおり、「もはやブラフとは言えない」という認識に切り替えるべき時に来ている。もちろん、市場参加者も貿易戦争の脅威は十分認識していると思われるが、株・為替・金利といった主要な資産市場での織り込みが進んでいるようには見えない。この点、確たる回答は正直なところわからないが、「不透明感が巨大過ぎるゆえに適切な織り込みが進んでいない」というのが筆者の認識である。
だが、経済指標に目をやれば感応度の高いソフトデータから織り込みが始まっている兆候はある。
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経済統計は、データの性質によって「ハードデータ」と「ソフトデータ」に分かれる。ハードデータとは生産量や売上高、価格など実体経済活動の実数を集計したものであり、鉱工業生産や小売売上高、消費者物価指数などが代表的である。
言うまでもなくハードデータこそが実体経済活動を映じており、経済分析上はハードデータの示唆する客観的且つ具体的な情報が頼りになる。しかし、集計・加工に時間を要するため速報性はどうしても劣る。
これに対しソフトデータは調査機関が対象者に実施したアンケートなどに基づいて現状ないし先行きの景況感を示した結果が集計される。ハードデータに比べれば回答者の主観的な判断が混入するが、その分、速報性に優れるというメリットがある。今回の本欄では、変調が見られているソフトデータの近況を紹介してみたい。
拡大局面の終焉
震源地・アメリカの目を覆いたくなる「指標」
景気の方向性を示す経済指標で速報性の高さから市場で最も注目されるソフトデータはPMI（購買担当者景気指数）であり、企業の購買担当者に新規受注や生産、雇用の近況などを尋ね、その結果を指数化し公表するものである。
景気に関し50を上回れば拡大、下回れば縮小を意味する。多くの国・地域について数字が用意されているため、世界経済の現状を素早く把握する手段として広く運用されている。
総合、製造業、サービス業といった区分で公表されるが、とりわけ製造業の購買担当者であれば製品の需要や自社の生産計画、取引先の動向などを見極めた上で仕入れを行うと考えられるため、その動きが景気に対して先行性を持つことで知られている。

上図に示されるように、先進国・新興国の別を問わず、2018年初頭をピークに下落に転じており、2016年1〜3月期をボトムに続いてきた世界経済の拡張局面が転機を迎えている様子が窺える。この間に複数回の利上げやバランスシート縮小に着手できたFRBは外部環境に恵まれていたという側面も忘れてはなるまい。
如何にFRBと言えども、世界経済のモメンタムが下降局面にある最中では7回利上げして、バランスシート縮小にまで至るのは難しかったと考えられる。

ちなみにPMIを国・地域別に見ると（上図）、米国だけは4月まで拡大基調を維持していたが、5月以降は失速感が隠せていない（図中点線四角部分）。
各種減税措置が寄与している分、景気のモメンタムが長続きしたのだろうが、そもそも永続性を期待するようなものではない。
真っ当に考えれば、利上げの累積的な効果が金利感応度の高い消費・投資を減速せしめる局面に入ってきている可能性を留意すべきである。
ちなみに米国に関するソフトデータでは毎月初に公表されるISM景気指数も注目だが、7月分は製造業・非製造業（サービス業）ともに予想比大きく悪化している。これまで米国以外の国・地域で進んでいた企業心理の悪化が震源地である米国にも影響が及び始めたのではないか。
トランプ米政権の下で先鋭化する保護主義が従前の自由貿易ルールを根本的に変える局面に入ったと理解されてくれば、企業は設備や雇用などに係る投資を手控えざるを得なくなるだろう。現在のソフトデータ悪化は将来のハードデータ悪化の「芽」であることを忘れてはならない。
アルゼンチン、中国、韓国…
世界経済の「寿命」を縮める同時多発的「投げ売り」
上述のようなPMIの動きからは「米国だけが好調なので利上げを進める」という構図の難しさを示唆している。
米景気の好調を理由にFRBが利上げを推進すること自体は筋が通っている。だが、その構図はドル建て資産の投資妙味ばかりが相対的に改善する状況をも意味する。その状況が極まっていけば必然的に新興国市場からの資金引き揚げが起きることになる。
それが「○○ショック」と呼ばれるほどの現象になるかどうかへ脇に置くとして、新興国市場からの資金流出それ自体は既定路線とさえ言える。
まずは今年上半期に、そうした米金利上昇の影響を真正面から食らったのがアルゼンチン、トルコ、ブラジル、南アフリカ、メキシコといった主に経常赤字の国々であり、特にアルゼンチンとトルコの下落幅は突出していたことは周知の通りだ（他通貨とはスケールが違い過ぎるため以下図では敢えて除外している）。

米金利が上昇する局面で対外経済部門の脆弱な通貨が手放されるのは歴史的に繰り返されてきたお馴染みのパターンである。
しかし、6月中旬に米国が中国に対する知的財産権侵害を理由に追加関税を課す方針を示して以来、貿易戦争懸念が強まり、新興国市場は上述したような「米金利上昇を理由とする売り局面」に加え、「米通貨・通商政策を理由とする売り局面」にも直面するようになった。後者の局面では中国、韓国、台湾、タイといった経常黒字が大きい国が標的になる。
要するに、「米金利対比での劣後感」と「貿易戦争への警戒感」が同時発生していることで、経常収支の状況にかかわらず新興国通貨が手放されやすい市場環境が醸成されつつある。ちなみに今年に入ってから、複数の新興国の中央銀行が利上げに着手しているが、これは「米金利上昇を理由とする売り局面」への対応策である。理屈としては理解できるが、そのような動きが同時多発的に生じれば、当然、世界経済の寿命を縮める方へ作用することになる。
資金の大逆流が始まった
トルコショックが示す「不都合な真実」
本稿執筆時点ではトルコショックを受けて新興国市場全般が敬遠されるという駄目押しムードが強まっており、新興国通貨が纏うムードは悲惨である。
もちろん、多様な新興国を一括りにすることに危うさはあろうが、現実問題として新興国通貨が手放される時は同時多発的に起きるものである。
世界的にソフトデータが悪化し始めている現状は、「相対的にリスクが高いと思われる市場から資金を引き揚げる」という局面の到来を示唆しているように思われる。その標的として、まずは信用リスクが相対的に高い新興国市場や社債市場が狙われているというのが実情ではないか。
新興国通貨（建ての資産）が冴えず、米国の社債市場ですらクレジットスプレッドがワイド化しているのは周知の通りである（以下図）。

昨年6月、デフォルト常連国のアルゼンチンが100年国債（投資不適格のシングルB格付け）で起債し、計画の3倍以上もの需要（30億ドル弱に対して90億ドル超）を集めたことが話題になったが、このようなことがまかり通ったのは「カネが余っていたから」以外の何物でもあるまい。
過去数年（特に2017年）で新興国へ流入した資金の規模は非常に大きく、FRBの政策運営が引き締めに傾斜する現状で逆流が発生するのはごく自然な話と言える。8月に入ってから金融市場を揺るがしているトルコショックもその一例だろう。ソフトデータの悪化が示唆する重要な局面変化の兆候は軽視できない。