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株価が景気の変化以上に乱高下している3つの理由
https://diamond.jp/articles/-/190720
2019.1.12 三井住友アセットマネジメント 調査部 ダイヤモンド・オンライン
株価乱高下の背景を3つの要因から探ります Photo:PIXTA
株式市場の下落は
世界的な不安感のあらわれ
皆さん、こんにちは。三井住友アセットマネジメント調査部です。毎週土曜日に「ビジネスマン注目！来週の経済、ここがポイント」をお届けしています。
世界の株式市場は、米国株式がピークを付けた昨年10月以降、軟調に推移しています。特に、12月以降は日々の変動が極端に大きくなっています。そこで今回は、それらの動きの背景と、今年の株式相場の行方について考えてみたいと思います。
米国主導での株価下落
「景気減速」以外の影響も
2018年12月は米国株式が大きく下がり、グローバルに伝播する展開となりました。12月31日の終値でＳ＆Ｐ500種指数は2506.85ポイントと、11月末と比較して9.2％、前年末比で6.2％の下落となりました。
こうした株価下落の背景には、景気減速への警戒感があります。米国の製造業の景況感を示す代表的指標であるＩＳＭ製造業景況指数は2018年12月に大きく下がり、今後米国景気は徐々にペースダウンに向かう公算が大きいと思われます。こうした景況感の変化が最近の株価下落の一因になったと見られます。
しかし、この景況感の変化とＳ＆Ｐ500種指数の前年比の動きを比較すると、景況感の変化の割に株価の下落は大幅となっています。景気以外の要因も影響しているとの指摘が多いのもこのためです。過去の例では、2001年9月の同時多発テロを受けて、地政学リスクが高まった2001〜2002年に、景況感の悪化度合いに比べて株価の下落幅が大きい状態がしばらく続いたことがありました。
株価変動を大きくした3つの要因
金融政策の正常化、米政権の不透明感、ＦＲＢと市場の認識ギャップ
今回、景況感の変化以上に株価が下振れている背景としては、第1に米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）や欧州中央銀行（ＥＣＢ）が金融政策の正常化を進めている影響が考えられます。主要中央銀行のバランスシートの増減と株価の変動性には関係性があります。
2008年の金融危機以降、世界の主要中央銀行がバランスシートを拡大して潤沢な資金を供給したことで、株価が下落してもすぐに買い戻しが入る環境となり、結果的に価格変動（ボラティリティ）が抑制されたと考えられます。
しかし、ＦＲＢは2017年10月から債券の保有残高を削減させているほか、ＥＣＢも2018年末をもって債券保有残高の積み増しを停止しました。主要中央銀行のバランスシートが縮小に転じ、相場全体のボラティリティが高まることが予想される中で、株式などのリスク資産への資金配分を減らす動きが年末に向けて広がったことで、株価変動が大きくなったと考えられます。
第2に、米国ではケリー大統領首席補佐官、マティス国防長官など、政府高官の辞任が相次いだほか、トランプ大統領が株式市場の下落に関してＦＲＢを批判しました。これらを受けて、トランプ政権の外交・経済政策に対する不透明感が高まった点も、株式投資家のセンチメントを冷やしたと考えられます。
第3の要因としてＦＲＢと金融市場の認識ギャップが指摘されます。ＦＲＢは12月18、19日の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）で0.25％の利上げが行われた一方、2019年の利上げ回数の見通しを2回に引き下げ、景気や金融市場に配慮しました。しかし、金融市場参加者の間では、先行きの利上げが示されたことや、バランスシートの縮小が続くことへの失望が多かった模様です。
株式市場安定化の3つの条件とは？
株価収益率（ＰＥＲ）が過去の平均と比較してかなり下がったことにより、株式への資産配分の削減はある程度進んだと見られ、株式市場は一旦リバウンドする可能性もあります。ただし、株式市場の安定が継続するためには、いくつかの条件が必要と思われます。
第1に、ＦＲＢが景気や金融環境に応じた柔軟性を示し、市場との認識ギャップを縮小することです。この点は、1月4日にパウエルＦＲＢ議長が利上げの休止を示唆したほか、バランスシート縮小の調整に言及したため大きく改善しました。今後も、ＦＯＭＣ後の記者会見等が注目されます。
第2に、米中の景気下振れ懸念に歯止めがかかることです。米国では、企業の設備投資については一定の下振れリスクはあるものの、家計消費の底堅さが下支えになると考えられます。米国の家計は金融危機後、債務をあまり増やしておらず、貯蓄率は6％台を維持しているため、今回は株安でも消費に対する「逆資産効果」は限定的と見られ、景気が失速するリスクは高くないと考えられます。
また、中国では2019年年初以降、景気の悪化が続く懸念がありますが、3月の全国人民代表大会（全人代）で減税など消費刺激策が決定・実施されれば、経済指標も改善に向かうと思われます。
第3に、3月1日期限の米中貿易交渉について交渉継続などとなり、少なくとも決裂が回避されることです。
2019年1−3月はこれらの要因を睨みつつ、株式市場が底打ちを探る時期になると期待されます。
『需給・テクニカル指標』で見ると
日本株反発へのエネルギーは蓄積中
株式相場が大きく変動しているときの底入れの判断には『需給・テクニカル指標』が有効と言われます。これは相場が、短期的には経済実態や業績等のファンダメンタルズから乖離して、投資家心理や相場の需給によって変動することが多いためです。ここでは、ネット裁定残高と空売り比率に注目してみます。
ネット裁定残高は先物買いが活発な局面では先物が割高になって増加し、相場の下落時は反対の動きとなり、通常は5〜20億株程度で推移します。現状は海外投資家の高水準の先物売りによって下限の目安と言われる5億株を下回り、12月21日には▲0.1億株とマイナスになりました。
空売り比率は、一般に40％を超えると高水準とされます。12月3日から1月8日まで空売り比率40％超が22日間継続中で、将来の買い戻しをもたらす空売りが蓄積しています。
このように先物や空売りの買い戻しによる反発へのエネルギーは過去最高に近い水準まで蓄積されていると考えられます。前述の通り、様々なマイナス材料が晴れるには時間を要すると見られるため、本格的な上昇トレンドとなるかは未知数ですが、『需給・テクニカル指標』から見ると少なくとも値幅を伴ったテクニカルな反発は期待できると見られます。
今年の相場の格言は『亥固まる』
過去5回の平均上昇率は約16％
最後に、今年の株式市場の格言について触れます。亥年である今年の相場の格言は「亥固まる」です。言葉の意味からはボックス圏でもみあう相場がイメージされますが、過去を振り返ると、1950年以降で日経平均株価は、過去5回の亥年のうち上昇した年が4回ありました。過去5回の亥年の平均上昇率は約16％で、堅調な相場だったと見ることができます。
元号が変わり、新しい時代の幕開けとなる今年の株式相場は「亥固まる」の格言通り、下値を固め、底堅い展開となるのでしょうか。期待感をもって臨みたいと思います。
（三井住友アセットマネジメント 調査部長 渡辺英茂）
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— ダイヤモンド・オンライン (@dol_editors) 2019年1月12日
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— いっちゃ＆あっちゃん (@ichiatsu) 2019年1月12日
・米連邦準備制度理事会や欧州中央銀行が金融政策の正常化
・トランプ政権の外交・経済政策に対する不透明感
・ＦＲＢと金融市場の認識ギャップ
が指摘されます。
■株価が景気の変化以上に乱高下している3つの理由
— カイエン＠いつも心に太陽を☀️ (@FaL5ons) 2019年1月12日
株価変動を大きくした3つの要因
金融政策の正常化、米政権の不透明感、ＦＲＢと市場の認識ギャップ
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