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(回答先: 米中貿易摩擦、世界経済の主要リスク＝ＩＭＦ専務理事 米中摩擦の着地点、「囚人のジレンマ」回避できるか 投稿者 うまき 日時 2019 年 1 月 25 日 03:03:14)
ビジネス2019年1月25日 / 01:04 / 44分前更新
ＥＣＢ成長リスクを下方修正 政策正常化遅延の公算
Reuters Staff
2 分で読む
［フランクフルト ２４日 ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）は２４日に開いた理事会で、主要政策金利を据え置いたほか、金利を少なくとも夏にかけて現在の記録的な低水準にとどめるとのガイダンスを維持した。ただドラギ総裁はユーロ圏の経済成長に対するリスクは下向きにシフトしたとの認識を表明。ＥＣＢの金融引き締めが遅延するだけでなく、再び利下げを実施するのではないかとの観測が台頭する可能性がある。
ドラギ総裁は理事会後の記者会見で「地政学的要因、保護主義の脅威、新興国市場の脆弱性、金融市場のボラティリティーに関連する根強い先行き不透明感により、ユーロ圏の成長見通しを巡るリスクは下向きに移行した」とし、「短期的な成長の勢いはこれまでの予想よりも弱くなる公算が大きい」と述べた。
ドラギ総裁の発言を受け、外国為替市場ではユーロが対ドルで一時１．１３０８ドルまで下落し、昨年１２月１７日以来の安値を更新した。
ドラギ総裁はリスク増大について言及したものの、現時点で政策を変更しない理由として、ユーロ圏では労働市場が力強さを増し、賃金も上昇していることから基調的なインフレが中期的に押し上げられるとの見方が出ていることなどを挙げた。
その上で「検証すべき主要なファクターは根強い先行き不透明感となる」とし、英国の欧州連合（ＥＵ）離脱、中国経済の減速、保護貿易主義の台頭など多岐にわたる先行き不透明感は対処されていると確信していると指摘。「理事会はこうしたすべてのリスク要因が信頼感に影響を及ぼしたかどうか、より多くの時間をかけて検証する。新たな成長見通しを発表する３月にさらに検証を進める」と述べた。
ドラギ総裁によると、今回の理事会では成長減速の認識と減速の要因について見解が一致。このほか、新たな貸出条件付き長期資金供給オペ（ＴＬＴＲＯ）について数人が言及したものの、今回の理事会では何も決定されなかったことも明らかにした。
これまで一部政策担当者は、リスク評価の変更はＥＣＢが何らかの政策措置を取るという観測につながる可能性があることから、変更を控えるべきとの考えを表明。ＥＣＢは昨年１２月の理事会で２兆６０００億ユーロ規模の量的緩和（ＱＥ）の終了という大きな決定を行ったばかりで、次の動きに踏み出す準備はまだできていないとの見方も出ていた。
政策措置を伴わないガイダンスの調整は、政策措置が政策担当者の経済の評価と一致していないとの見方につながる可能性がある。
ＥＣＢが今回の理事会で金利据え置きを決定したことで、リファイナンス金利は０．００％、中銀預金金利はマイナス０．４０％にどまった。市場ではＥＣＢの最初の利上げは２０２０年半ばになるとの見方が出ている。
https://jp.reuters.com/article/ecb-policy-meeting-idJPKCN1PI2BP
ドラギＥＣＢ総裁、景気見通しを警告ーリスクは下方向に転じた
Carolynn Look
2019年1月25日 0:06 JST
地政学的要因に関連する不透明感の持続がセンチメントの重し−総裁
新たな条件付き長期リファイナンスオペについて議論、決定はせず
欧州中央銀行（ＥＣＢ）のドラギ総裁は24日、ユーロ圏経済が直面する困難に対する警告を強めた。ＥＣＢは金融危機の時期に導入した景気刺激策の解除について、さらに慎重になるとみられる。
ドラギ総裁は昨年12月には経済見通しへのリスク判断を明確に引き下げることを避けたが、今回の政策決定後の記者会見では、成長へのリスクは「下方向に転じた」と言明した。12月に債券購入終了を発表した際はリスクが「おおむね均衡している」と述べていた。
記者会見でのドラギ総裁の主な発言
特に地政学的要因に関連する不透明感の持続と保護主義の脅威がセンチメントの重しとなっている
リスクバランスの表現の変更は全回一致だったが、それが政策に対して意味するところについては議論しなかった。今回の会合は本質的に、現状やその原因、減速が続く期間などを判断するものだった
ユーロ圏経済がリセッション（景気後退）に陥る可能性は低いとの見解でも当局者らは一致したが、域内の一部が深刻な景気下降に陥れば、域内他国に広がる可能性はあると認めた
新たな条件付き長期リファイナンスオペ（ＴＬＴＲＯ）が議題に上ったが、決定はされなかった
ＥＣＢはこの日、政策金利は夏の終わりまで現行水準にとどまると重ねて表明。保有債券の満期償還金の再投資は利上げ開始の「後も長期にわたり」継続することも確認した。
関連記事：ＥＣＢ：金融政策を据え置き、ユーロ圏経済減速の中
ドラギＥＣＢ総裁：フォワードガイダンスは緩和の度合いを高めた
原題：Draghi Sounds Economic Alarm With Risks Now Tilted to Downside（抜粋）
Draghi Sounds Economic Alarm as Risks Tilt to the Downside (1)
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2019-01-24/PLU9C66S972H01?srnd=cojp-v2
ビジネス2019年1月25日 / 01:04 / 1時間前更新
ＥＣＢ理事会後のドラギ総裁発言要旨
Reuters Staff
3 分で読む
［フランクフルト ２４日 ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）は２４日、主要政策金利を予想通り据え置いた。ユーロ圏経済が急減速しているにもかかわらず、金利は少なくとも夏にかけて現在の記録的な低水準を維持する方針を維持した。
ドラギ総裁の理事会後の記者会見での発言は以下の通り。
＜ユーロ圏外の需要軟調＞
外需が軟調となっていることで、入手されつつあるデータは予想より軟調となっている。
＜保護主義の脅威＞
地政学要因と保護主義の脅威に関連する根強い先行き不透明感が、経済的な心理の重しとなっている。
＜大規模な刺激不可欠＞
域内物価圧力のさらなる醸成や中期的な総合インフレ動向を後押しするため、大規模な金融刺激が依然不可欠だ。これは主要政策金利を巡る政策運営方針によって供与されるとともに、大量の取得資産の償還資金再投資によって強化される。
＜あらゆる手段を調整の用意＞
インフレ率が引き続き持続的な形で理事会の目指す水準に確実に向かうよう、理事会としてあらゆる政策手段を適宜調整する用意がある。
＜銀行は力強さを増した＞
全般的に、銀行セクターは危機開始前よりかなり力強さを増した。
＜リセッションの公算は小さい＞
理事会ではリセッション（景気後退）に陥る公算は小さいとの見方で一致した。
＜新たな貸出条件付き長期資金供給オペ＞
新たな貸出条件付き長期資金供給オペ（ＴＬＴＲＯ）について数人から言及があったが、何も決定されなかった。これは今回の理事会では政策について討議はせず、評価（アセスメント）のみに焦点を当てたことが理由だ。
＜アセスメントは政策に影響する＞
明らかに、アセスメントは政策に影響を及ぼす。ただ今回は討議しなかった。
＜アセスメントであり、政策協議ではない＞
今回の理事会では（リスクの均衡の変更を巡る）政策への影響については討議しなかった。今回は主にアセスメントに焦点を当てた。われわれが今どこにいるのか、減速はどの程度継続するのか、減速は悪化するのか、それとも若干の減速が長く続くのか。そういったことが討議された。
＜基調的インフレは抑制＞
総合インフレは今後数カ月でさらに低下する公算が大きい。基調インフレ指標は依然おおむね抑制されているが、高水準の生産能力活用や労働市場の引き締まりを背景に、労働コスト圧力は引き続き強まり、拡大している。
＜中期的インフレ＞
ＥＣＢの金融政策措置や進行中の景気拡大、賃金の上昇を追い風に、基調インフレは中期的に高まる見通し。
＜短期的成長＞
短期的な成長の勢いは従来予想よりも弱い公算が大きい。
＜世界景気拡大の減速＞
世界の経済活動の拡大が依然として幾分減速しているものの、ユーロ圏の景気拡大は好ましい資金調達状況や一段の雇用増加、賃金上昇、エネルギー価格下落に引き続き支えられていく見通しだ。
＜リセッションの公算小＞
景気後退の公算が小さいとの見方で一致している。 数字に言及したくないが、一部指標は非常に低く、他は直近５０、６０年来平均水準にある。いかなる場合でも（景気後退の公算は）非常に低い。
＜不確実性が鍵＞
一般的な不確実性の持続が、評価の主要ポイントという点で意見が一致した。これが持続すれば、勢いの弱い状態が短期を越えて長引くとみている。
＜全会一致＞
勢いが弱まり、成長リスク均衡が変化しているとの認識で一致した。一般的な不確実性が増大したことなど、減速要因の評価でも一致している。
＜多国間ルールを巡る疑問＞
保護主義の脅威を背景とした一般的な不透明感が高まっている状況だ。第２次世界大戦以降の成長を下支えした多国間ルールを巡り、実際に懐疑的な見方が広がっている。
＜保有証券の償還資金再投資＞
保有証券の償還資金再投資については、いずれにせよ利上げ後も必要なだけ長期にわたり完全な形で継続していく意向だ。
＜賃金の伸びが景気後押し＞
融資環境による支えや良好な労働市場、賃金の伸びが引き続き域内の景気拡大や緩やかなインフレ圧力の高まりを後押ししている。
＜インフレは目標水準に収れんへ＞
こうした事柄が、中期的にインフレ率が２％をやや下回る水準へ持続的に収れんしていくと信ずる根拠になっている。
＜下振れリスク＞
地政学的要因や保護主義の脅威、新興国市場の脆弱性、金融市場のボラティリティーに絡む不透明性が根強いことから、域内の成長見通しを巡るリスクは下向きに移行した。
＜市場の金利予測＞
市場はＥＣＢのフォワードガイダンスの付帯条件を踏まえ、２０２０年に利上げが開始されるとの予想を織り込んでおり、市場がＥＣＢの政策反応機能を理解していることを示している。
＜ブレグジットを巡る不透明性が経済リスクを増大＞
英国の欧州連合離脱（ブレグジット）がユーロ圏全体にもたらす潜在的な混乱の影響はさほど大規模のようには見られない。だが、一部の国はブレグジットの影響へのエクスポージャーが大きく、われわれはバリューチェーン（価値連鎖）といった影響を考慮する必要がある。
＜３月の討議＞
ＥＣＢ理事会はさらに時間をかけ、すべてのリスク要因が景況感に影響しているかどうかを見極める意向で、新たな経済予測を発表する３月に再び討議する。
＜ドラギ総裁の後任＞
（後任選定ペースの加速について問われ）答えるのは難しく、私自身の見方がやや偏っているが、（どうなるかは）分からない。おそらく私のような人物なのか。理事会の認識については知らない。
＜ＥＣＢは緊急事態検討へ＞
次の段階は、現在の成長鈍化が持続的と最終評価を下した後、さまざまな緊急事態や要素を検討するかにかかっている。
どんな緊急事態に特定の措置が求められるのかについて憶測を交えたくないが、現有する複数の手段を検討すれば、選択肢が枯渇したとの指摘は事実に反すると結論付けられる。
あらゆる手段が引き続き利用可能だ。
＜追加（Ｔ）ＬＴＲＯ＞
金融政策余地の多様化に対応するため、ＴＬＴＲＯや長期流動性供給オペ（ＬＴＲＯ）という手段を保持したいと考えている。
政策金利を引き下げたが、融資金利の低下につながらなかった２０１２─１３、１４年の状況再発を望まない。
https://jp.reuters.com/article/draghi-comments-idJPKCN1PI2C5
為替フォーラム2019年1月24日 / 10:21 / 12時間前更新
ユーロ相場、域内失速でも堅調の訳＝唐鎌大輔氏
唐鎌大輔 みずほ銀行 チーフ・マーケットエコノミスト
4 分で読む
［東京 ２４日］ - 世界的に景気の停滞感が強まる中、ユーロ圏の減速は特筆すべきものがある。国際通貨基金（ＩＭＦ）は２１日、昨年１０月に公表した世界経済見通しを改定し、２０１９年の成長率見通しを３．７％から３．５％へ引き下げた。このうちユーロ圏は１．９％から１．６％へ下方修正した。
とりわけ失速著しいのが、１８年７─９月期の成長率が１４・四半期ぶりのマイナスに落ち込んだドイツであり、１９年の見通しは１．９％から１．３％へ０．６ポイントも引き下げられた。
１８年９月に施行された新たな排ガス基準への対応が遅れ、自動車生産が一時的に落ち込んだだけという見立てが多いが、そもそも世界経済が減速基調にあることを思えば、ドイツ経済の要である輸出の先行きは悲観的にならざるを得ない。この先、ドイツの成長が加速する公算は大きくなさそうだ。
他のユーロ加盟国に目をやると、民衆の抗議デモにあえぐフランスの成長率が１．６％から１．５％へ、政局混乱から新年度の予算編成がもたついたイタリアが１．０％から０．６％へ下方修正され、ユーロ圏３大国の成長率がさえない結果となった。
これまでは、好調なドイツ経済がユーロの一部加盟国のもろさを糊塗（こと）してきたわけだが、現状はそれとは真逆の様相である。なお、米国の見通しについては据え置かれ、日本については上方修正された。日米欧３極の中で、ユーロ圏の劣後感が一段と際立つ格好となった。
＜ユーロ相場を支える資本フロー＞
ところが、誰が見ても不調と言わざるを得ないユーロ圏の政治・経済情勢とは裏腹に、ユーロ相場には底堅さが漂う。
昨年１１月以降、ユーロ／ドルは１．１４ドルを挟んでほとんど方向感が乏しかったが、１９年の年明け直後には１．１６ドルに迫る場面すら見られた。これは昨年の秋からドル相場が急落しているという「敵失」による部分が大きく、決して域内情勢を前向きに評価したものではない。
ただ、ユーロ堅調の理由はそれだけとも言い切れない。域内の政治・経済が勢いを欠いているために、投資家のセンチメントの改善が進まず、対外的にリスクを取る動きが盛り上がらないという側面もあるのではないだろうか。その結果、為替市場におけるユーロ売り・外貨買いも抑制されている可能性がある。
域内情勢が影響し、域外から入ってくる資本フローは当然多くない。その一方、域外経済を目指して出て行く資本フローも統計上は多くない。こうした事実は、ユーロ圏の国際収支統計における対内・対外証券投資の動向から確認できる。
まずは対内証券投資に目をやると、直近３年間でユーロ圏への積極的な買い越し（流入）が見られたのは、１７年前半と１８年前半（厳密には１─４月ごろ）ぐらいである。それ以外はユーロ建て資産を物色しようという雰囲気はあまり見て取れない。
１７年前半の前者の時期は、マクロン仏大統領誕生に端を発する欧州連合（ＥＵ）の政治安定化への期待が強まり、メルケル独首相と合わせた「ダブルＭ」や「メルクロン」といった造語も飛び交っていた。英国ではＥＵ離脱（ブレグジット）に向け、米国ではトランプ大統領の誕生を受けて情勢が混沌としていただけに、独仏の政治的な安定に寄せる期待が膨らむのも無理はなかった。
１８年前半の流入は、欧州中央銀行（ＥＣＢ）の金融政策正常化プロセスを見込み、ユーロ建て資産への投資が活気づいていたタイミングと重なる。
しかし、１８年後半に入ると、ユーロ域内への証券投資はほぼ途絶している。ブレグジット交渉の混迷に加え、域内の基礎的な経済指標が軒並み悪化し続けている状況を受けて、ユーロ圏を敬遠する投資家が増えたのではないかと推測する。
一方、域内から域外への対外証券投資は買い越し（流出）基調だが、こちらもその勢いはにわかに衰えており、１８年９月以降は売り越し（流入）が膨らんだ。域内企業が域外に留保していた資金を還流（レパトリエーション）させた結果、ネット資本フローが大幅流入に転じている。
＜細る「欧州から米国」のフロー＞
ユーロ／ドル相場と資本フローの関係性を見る上では、ユーロ圏と米国間の証券取引動向にも目を配りたい。米財務省が公表する「対米証券投資統計（ＴＩＣデータ）」が参考になる。
この統計にはユーロ圏というくくりが存在しないため、「英国を除く、その他欧州」の数字を使うが、基本的に両地域間を流れる資本の方向感は、「欧州から米国」ではなく「米国から欧州」である。なお、欧州からの投資は英国を経由している部分が小さくないと推測されるため、実際は相当額の「欧州から米国」のフローが存在するとみられる。しかし、１８年に限って言えば英国から米国への資本流入も細っている。
統計の中身を具体的に見ると、欧州から米国への証券投資は１７年通年で約６５０億ドルの売り越しだった。それが１８年１─１０月には、売り越し額が約１１３８億ドルとおおむね倍のペースで膨らんでいる（ＴＩＣデータは本来１１月分まで出ているはずだが、米政府機関閉鎖の影響で１０月までしか確認できていない）。
一方、英国から米国への証券投資は１７年通年で約２８３９億ドルの大幅な買い越しだった。それが１８年１─１０月には約８２０億ドルの買い越しへと急ブレーキがかかっている。
こうしたデータを見る限り、政治・経済の混沌とした状況などを背景に域内のリスク許容度が低下し、欧州から米国への資本フロー（対外証券投資）が抑制されている傾向がうかがえる。数字上のこうした事実は、ユーロ（やポンド）の対ドル相場を考える上では「追い風」だろう。また、世界最大の経常黒字を抱えるユーロ圏が域外への投資を控えれば、実需もユーロ買いが優勢となりやすいはずである。
ユーロ相場が堅調に推移している背景には、「ドル安による敵失」というシンプルな理由以外に、資本フローが域内に偏在しがちであるという事実も考慮したいところである。域内・国内の政治・経済情勢が芳しくなくても、当該通貨が値を下げないどころか騰勢を強めることもある。それは、災害時などにレパトリが起きやすい日本でおなじみのメカニズムだ。
ユーロとドルは基本的に「弱い者比べ」の様相が続くと思われるが、金融政策とそれに付随する金利が巻き戻す余地が大きい分、年内のユーロはむしろ対ドルで強含みやすい局面が続くのではないだろうか。
（本コラムは、ロイター外国為替フォーラムに掲載されたものです。筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
（編集：久保信博）
唐鎌大輔 みずほ銀行 チーフマーケット・エコノミスト（写真は筆者提供）
＊唐鎌大輔氏は、みずほ銀行国際為替部のチーフマーケット・エコノミスト。日本貿易振興機構（ジェトロ）入構後、日本経済研究センター、ベルギーの欧州委員会経済金融総局への出向を経て、２００８年１０月より、みずほコーポレート銀行（現みずほ銀行）。欧州委員会出向時には、日本人唯一のエコノミストとしてＥＵ経済見通しの作成などに携わった。著書に「欧州リスク：日本化・円化・日銀化」（東洋経済新報社、２０１４年７月） 、「ＥＣＢ 欧州中央銀行：組織、戦略から銀行監督まで」（東洋経済新報社、２０１７年１１月）。新聞・ＴＶなどメディア出演多数。
https://jp.reuters.com/article/column-forexforum-euro-daisuke-karakama-idJPKCN1PI03T
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