http://zasshi.news.yahoo.co.jp/article?a=20100514-00000001-voice-pol

◇じわじわと拡大していくような危機◇

　いわゆる国債「暴落」シナリオがいつから現実味を帯びるのかを考えるうえで、通常引き合いに出されるのは、金額的なバランスである。

　筆者を含む多くのエコノミストが用いているのが、日銀が発表している資金循環勘定を基にした計算である。たとえば、(1)2009年12月末時点で1456.4兆円である家計金融資産のうち、借り入れを除いたネットの資産である1148.3兆円という数字を、まず把握する。次に、(2)中央政府と地方公共団体を合計したネットの債務残高（国債・財融債・国庫短期証券・地方債についての負債―資産）を計算（09年12月末時点で622.9兆円）。(1)から(2)を差し引いて出てくる「すき間」とでも呼ぶべき金額、すなわち525.4兆円を、「国債消化余力」の大まかな数字と認識したうえで、その縮小ペースから、いつごろまで国債消化が大丈夫か、すなわち海外マネーに頼らずに、増発される国債・地方債の消化が家計の潤沢なマネーによって、いつまで可能かを考えようとするものである。ここで、09年10―12月期までの3年間についてみると、1年当たりに均した縮小ペースは51.8兆円。「すき間」である525.4兆円を51.8兆円で割ると、まだ10年強は国債の国内家計マネーによる消化は大丈夫だ、という話になる。

　また、足元では金融機関における預金の積み上がりが順調で、「すき間」の縮小を妨げる方向に作用している。だが、財政運営が拡張バイアスを帯び、赤字財政が継続しているなかで、大きな流れとして「すき間」がなくなる方向であることに変わりはない。

　企業部門がマクロでみて資金余剰だから国債消化の「すき間」はもっと大きいはずだ、という見方もあるが、いずれ景気がそれなりに回復して企業が資金調達意欲を強める場合には、状況は変化しうる。企業の資金ニーズが政府部門のそれとぶつかり合う「クラウディングアウト」のリスクがあることも、認識しておかなければなるまい。

　また、前記の試算は、家計金融資産の「国外逃避（キャピタルフライト）」が大規模に発生することはなく、資産運用におけるホームバイアスが今後も強いままであることを前提にしていることも留意点である。09年12月末時点で、家計金融資産のうち、外貨預金が5.3兆円、対外証券投資が7.7兆円。両者の合計は家計金融資産全体の約0.9％にとどまっており、いまのところキャピタルフライトは、きわめて限定されたものにとどまっている（このほか外為証拠金取引や外国投信もあるが、結論に変わりはない）。

　しかし、仮に日銀券や日本国債の信認に傷をつけるような過激な経済政策が今後採られるようだと、話は悪い方向で変わりうる。

　さらにいえば、マーケットというのはつねに先読みをしながら動くものであるため、フルにあと10年もつかどうかは不明確である。10年たったところで断層的な危機が生じるというのではなく、日本の国債市中消化における海外マネーのプレゼンス増大の方向感が徐々に明確になり、かつ市場で意識されていくなかで、彼らが要求するリスクプレミアムがある一定時点から徐々に増大していくというかたちで「悪い金利上昇」がじわじわと起こり、かつ持続性を増していくというのが、より現実味のあるシナリオだろう。

　すなわち、筆者がもっぱら描いているのは、国債の「暴落」とでもいうようなクライマックスが断層的なイベントとして生じるのではなく、ファンダメンタルズにそぐわない「悪い金利上昇」の上乗せ部分が、ある時点から持続性を帯びて、じわじわと拡大していくようなシナリオである。日本国債の消化における海外投資家のプレゼンスが増大すると、格付け会社が日本国債の格付けを引き下げる場合、その長期金利への影響度合いは、国債消化が国内マネーでほぼ完結していた時期に比べると、当然大きくなってくる。

　ただし、そうした金額的なバランスについての単純な計算とは別の角度からも、日本の国債消化状況の安定度や財政政策の安定性をチェックしていく必要があろう。

　格付投資情報センター（R&I）が09年4月に公表した「ソブリンの格付けの考え方」をみると、「経済ファンダメンタルズ」「政策運営力」「財政状態」「資金調達力」といった諸項目よりも前に、「政治・社会の安定度」が挙げられており、次のような記述がある。

「政治・社会の安定は、政府が適切な政策運営を進めていくうえでの基盤である。政治・社会体制の違いは問わないが、円滑な政権交代を保証するシステムの存在や、政権の安定度と債務継承の確実性を見極める。その場合、法による統治の浸透状況は重要な要素になる。内乱や暴動、革命の危険が高まれば、経済の混乱や財政の悪化につながりやすく、債務履行はおぼつかなくなる」

「宗教や民族間の対立や貧富の格差など、内乱やテロにつながる潜在的な要素にも注意を払う」

　前記は、政治体制の民主化が不十分な国々のカントリーリスクを主として意識した記述であろう。しかし、直近で発生したソブリンリスク関連の大きなイベントであるギリシャの財政危機をみていると、先進国と呼ばれる国々においても、政治・社会の安定度合いが「悪い金利上昇」の有無あるいは大小を決定する上で大きな要因になりうることに気づかされる。

◇日本人はどこまで「従順なヒツジ」たりうるか◇

　ここでは、引用したR&Iのコメントに加え、ギリシャの事例なども参考にしながら、あくまでも一つの試みとして、政治・社会の安定度合いに関するいくつかの着眼点を、筆者なりに提示してみたい。

　（1）政治体制あるいは政府の安定度

　まず、民主的な手続きを経ない政権交代の可能性（クーデターなど）を検討する必要があるだろう。ギリシャでは1967年に軍部がクーデターを起こし、68年から74年まで軍事独裁政権が続いた。韓国では、61年と80年にクーデターが発生している。しかし日本では、自衛隊に対するシビリアンコントロールがしっかりしている。作家三島由紀夫が70年に起こした「三島事件」（自衛隊に決起を呼びかけた）や、95年の地下鉄サリン事件が人びとの記憶にあるものの、戦後日本はクーデターとは無縁になっている。

　むしろ日本で今後注視すべきは、（民主主義政治の下での）政権の枠組みと政策運営のリーダーシップの強さである。連立政権が、近年の日本では常態化している。一般論として、連立政権では複数の与党の異なる意見を集約する必要があることから、果断な政策決定が行なわれにくい面がある。政治不信の広がりと価値観・世代別利害の多様化に鑑みると、日本が将来、二大政党システムではなく、欧州の一部の国のような小党分立に陥ってしまう可能性も否定できない。

　（2）大規模なストライキが発生する可能性

　ギリシャ財政危機の行方を左右しうる要素として、筆者を含む市場関係者は、労働組合による大規模なストライキに注目した（たとえば、10年3月11日にはギリシャの国内二大労組が24時間ゼネストを決行）。パパンドレウ政権による財政緊縮策への国民の支持はどこまで維持されるのか、ストライキによる経済麻痺が財政緊縮計画の前提となる経済シナリオの下方修正につながるのではないか、といった視点からである。主要国でも、改革をめざした政権が交通ストで苦しんだ事例がある（89年の英サッチャー政権など。直近でも10年3月23日、年金改革を掲げたサルコジ大統領に反対する大規模な24時間ゼネストがフランス各地で行なわれ、交通機関などが混乱した）。

　しかし日本では、交通機関の麻痺につながるような大規模なストライキは、過去20年以上にわたって発生していない。また、労働組合の組織率は低下基調にある。

　（3）所得面の格差拡大

　所得面の格差は、本当に拡大しているのか、原因は小泉純一郎内閣による構造改革路線か、という論争が続いているが、ここでそうした論争に踏み込むつもりはない。代わりに、客観的事実として、生活保護を受けている人の数がこのところ急増していることを指摘しておきたい。厚生労働省が発表した09年12月の福祉行政報告例（概数）によると、生活保護の被保護実人員のうち、現に保護を受けた人員は181万1335人。180万人超えは56年5月以来、約53年半ぶりのことだという。一般論として、貧富の差が拡大する場合、政治的な不満が蓄積しやすくなると考えられる。財政緊縮策への支持も広範には得られにくくなるだろう。そこで政府が低所得者層への目配りを強める場合、財政負担が増加することは避けられなくなる。

　国債の「暴落」あるいは持続的な「悪い金利上昇」といったシナリオの実現可能性を吟味するうえで、金額的なバランスの考察が「ハード」だとすれば、上記（1）〜（3）で例示したような角度からの考察・検討は、国民性や国民感情といった部分についても検討範囲に加えようとする「ソフト」の部分だといえそうである。そして、この「ソフト」の部分において、日本人がどこまで将来の各種増税や歳出削減（＝行政サービスの低下）を容認する「従順なヒツジ」でありうるかが、日本の財政と長期金利の将来シナリオを左右してくる面が小さくない、と筆者は考えている。

　大幅な消費税率引き上げを含む将来の財政緊縮策に、国民はどこまで素直に従うことになるのだろうか。非合法の政権交代や大規模なストは起こらないとしても、消費税率引き上げを実行した政党が選挙ですぐに敗北するようなことにはならないのだろうか。また、将来について明るい展望が開けてこないなかで、日本の家計金融資産のホームバイアスは、どこまで維持されうるのだろうか。

　時代が変わり、世代が入れ替わるとともに、日本人の国民性にも必然的に変化が生じてくるだろう。筆者は今後も、「ハード」と「ソフト」の両面から、日本の経済・財政問題を注視していく所存である。
　

コメント
01. 2010年5月16日 03:55:59: eJpJR4SFmM この人、根本的な間違いを言っている。 負債は増えるが、資産は増えないとして計算していることだ。 誰かの負債が増えれば誰かの資産も増えるということを計算に入れていないことが間違いだ。 当たり前だが、政府が使ったお金は、誰かの所得になる。 それが税金という形で戻れば、政府の所得である。 税金という形で戻らなければ、民間のどこかに貯蓄される。 １０兆円毎年国債を発行して税金で５兆円しか戻らなければ５兆円民間の貯蓄は増える。 すなわち、国債発行残高も５兆円増えるが、民間の貯蓄も同額増える。 だから政府部門の負債が増えても民間の金融資産が増えないというような前提の議論は全く間違っているし、それを前提に話しても仕方がない。
02. 2010年5月16日 04:12:02: EaVvoHP0Ws >>1 ＞誰かの負債が増えれば誰かの資産も増えるということを計算に入れていないことが間違いだ 全くその通りと思う。 しかしいつもこの手の議論で腑に落ちない事が多い。 仮に日本国債は外国に依存していないので問題ないとすれば 日本では未来永劫に国債を出せばいい訳だが。 どうもそうでも無いような気がする。 注目すべきは国債の金利、貿易収支、金融収支、経常収支では ないかと思う。 金利が上がり、収支が赤字になればやはり危ないのではないか。 この限界点がいくらかは日本の総資産３０００兆円ではないか。 国債残高が３０００兆円を越えるまであと何年かかるかだ。
03. 2010年5月16日 04:44:26: byFS4SOfxM ＞金利が上がり、収支が赤字になればやはり危ないのではないか。 資産＝負債であるが、資金循環で言えば 国債発行が先で、市場から行政がマネーを調達し それを使って財政支出することでマネーが還流する。 法改正して日銀が直で買わない限り、景気回復時点では クラウディングアウトで金利が上昇することになる。 日銀が直接買うことを可能にすれば、円の信任が低下して円安になり 輸入コストや賃金の上昇でより大きな財政出動が必要になり 今度は銀行や投資家は高いリスクプレミアムを要求するので 財政悪化の負のスパイラルに陥ることになる。 つまり国債残高自体よりも、日本の産業効率、世界景気、そして 財政支出の程度によって持続か破綻かハイパインフレが決まる。
04. 2010年5月16日 08:56:06: eJpJR4SFmM 01です02さんへ >>仮に日本国債は外国に依存していないので問題ないとすれば 日本では未来永劫に国債を出せばいい訳だが。 どうもそうでも無いような気がする。 円建て国債である限り、償還に問題があるのではなく、それでだれが得をしたのかという、所得格差、資産格差の問題でしょう。 政府が使ったお金が、民間の誰のところで止まったのか。 その原因は何か。 です。 一番考えられるのは、利益は法人所得や配当所得となりますが、それらの税金が安すぎるので、株主、投資家、金融法人などのところで止まってしまっている。 これらの所得が、消費や建設的な投資に廻らず金融資産の購入に向かっているということです。 今も実体経済はデフレで投機・金融市場だけバブルになっています。 それで消費や投資が増えないので、それを維持するためにまた政府支出をする、という悪循環になっています。 悪循環から抜け出し、自律循環型の経済にするには、中間所得層が多くなりその所得が大きくならないとだめだと思います。 本当に消費するのは中間所得層だからです。 経済を支えるのも中間所得層だからです。 社会保険料の負担も中間所得層が重く高額所得層が低いので、所得格差資産格差が広がっています。 政府支出も企業に対する補助金のようなものではなく、中間所得層に対する減税がいいと思います。 >>金利が上がり、収支が赤字になればやはり危ないのではないか。 景気が良くなり企業が資金を取りたがれば金利は上がります。 しかしその時、税収も増えています。 税収が増えれば国債の発行額自体が少なくなります。 国民の貯蓄資産が変わらないとすると、政府の負債が民間の負債に変わることになります。 民間の投資活動が活発になれば、民間の負債が増えた分国民の貯蓄資産も増えます。 税収も増えるので政府支出も減り、政府部門の負債も減ります。 健全な姿です。 だから政府支出の中身になりますが、景気が良くなったときに止められないような事業を、景気対策として始めないことが大切です。 だからいつでも止められる減税などがその点でも一番いい景気対策です。
05. 2010年5月16日 18:50:26: QQDLt93E9k 空前の国債残に対して、１５００兆円の家計金融資産が裏付けにあるから、大丈夫論はよく聞きますが、その論拠の説明は初めて知り、参考になりました。 ところで、資金が国内で回っている限り、危機にはならないでしょう。 ０２さんの言われるように国際収支のプラスがカギとなるように思います。 いま平成20年末現在本邦対外資産負債残高をみると、対外負債２９３兆円にたいし対外資産５１９億円、差し引き純資産２２５兆円であります。 よって、ちょっと乱暴ですが、今後国際収支ゼロで推移すれば、国債発行余力は純増ベースで２２５兆円。国際収支の黒字が国債純増ベースを上回れば、危機は来ないということになるが、国際収支の黒字が縮小していくと早晩危機的になるのではないか。 したがって、内需以上に大事なのは経常収支つまり国際競争力。 先日、８ｃｈで、日本という家で、亭主が使いこんで、外からは借りれなくなっているが、内助の功の妻が貯金から埋め合わせているので、ことなきを得てる。などと専門家なる人が知ったようなことを言っていたが。話がおかしいだろうと思ったことでした。 夫が稼いできて生活費を渡しているが、妻がつかいこんで夫のへそくりをねだっているので、ことなきを得てるのでしょう。この場合、夫が民間に当たります。稼いでいます。妻が政府に当たります。その稼ぎから税金をとっているのですが、足りずに民間から借金をしている構図。他の家（つまり外国）から借金をするようになったら危機。円安と悪性インフレ発生となるでしょう。
06. abc 2010年5月16日 21:55:42: CQBjqeeUFbEl2: lQydFPZ0w4 国債は　確かに発行続けられるけど 為替が　円安になったら　状況は一斉に変わるよ
07. 2010年5月17日 10:38:50: v3W5Gk2ibI > (2)中央政府と地方公共団体を合計したネットの債務残高（国債・財融債・国庫短期証券・地方債についての負債―資産）を計算（09年12月末時点で622.9兆円）。(1)から(2)を差し引いて出てくる「すき間」とでも呼ぶべき金額、すなわち525.4兆円を、「国債消化余力」の大まかな数字と認識したうえで、 負債―資産＝622.9兆円　の意味が分からない。 中央政府と地方公共団体の資産が何か分かりませんが、もしこれが例えば国立大学や公立の小中高の学校だったら、これを売り飛ばすことはできないと思います。 >>01. 2010年5月16日 03:55:59: eJpJR4SFmM > １０兆円毎年国債を発行して税金で５兆円しか戻らなければ５兆円民間の貯蓄は増える。 > すなわち、国債発行残高も５兆円増えるが、民間の貯蓄も同額増える。 政府が実質５兆円の国債を発行すれば、民間は５兆円の国債という金融資産を持つことになる、と言う事ならばその通りです。 > だから政府部門の負債が増えても民間の金融資産が増えないというような前提の議論は全く間違っているし、それを前提に話しても仕方がない。 全くその通り。 >>02. 2010年5月16日 04:12:02: EaVvoHP0Ws > 仮に日本国債は外国に依存していないので問題ないとすれば > 日本では未来永劫に国債を出せばいい訳だが。 > どうもそうでも無いような気がする。 > この限界点がいくらかは日本の総資産３０００兆円ではないか。 > 国債残高が３０００兆円を越えるまであと何年かかるかだ。 2008年の個人金融資産は1,427兆円ですが、負債が376兆円あり、個人の正味金融資産は1,051兆円です。政府が国債を売り出しても個人は、この個人金融資産を超えては買えません。 国債及び借入金並びに政府保証債務現在高（平成22年3月末現在）は883兆円であり http://www.mof.go.jp/gbb/2203.htm 地方財政借入金残高１９７兆円等を加えると合計１、１４４兆円にもなります。 http://blogs.yahoo.co.jp/yada7215/60457994.html それ故、今以上に国債を発行する余裕は無いように見えます。 個人の正味金融資産は英国２７５兆円、ドイツ３６６兆円、フランス２９０兆円で 日本の1,051兆円に比べると遙かに少ない。また、英国、ドイツ、フランスの公的債務は日本よりも遙かに少ない。 それ故、日本の個人の正味金融資産が多いのは税負担が少ないためで、税金を累計で883兆円増税していたら政府の負債は零になり、正味金融資産は 1,051兆円ー883兆円＝168兆円に減るが、ヨーロッパ諸国並みになります。 公的債務が883兆円もある最大の問題点は、例えば利息が２％であると、毎年１８兆円もの利子を政府が負担せねばならず、その利子は個人金融資産　1,427兆円を持っている大金持ちに渡り、大金持ちは働かずに一層大金持ちになることです。 それ故、政府の債務を減らすために増税はすべきであり、その税負担は薄く広くではなく、大金持ちに負担させるべきです。 もし、消費税で負担させるのであれば、付加価値税を発明したフランスのように税率を複数にして、贅沢品には３０％、普通の食料は５％以下にすべきです。 参考資料 2010/1Q　日本の公的債務 http://blogs.yahoo.co.jp/yada7215/60457994.html 個人金融資産の各国比較−2008年版 http://stockkabusiki.blog90.fc2.com/blog-entry-883.html 国債及び借入金並びに政府保証債務現在高（平成22年3月末現在） http://www.mof.go.jp/gbb/2203.htm 家計純資産額１０６３兆円で公的債務残高との差は２００兆円 http://ameblo.jp/nakagawahidenao/entry-10458519121.html ■エコナビ２０１０：日本国債、揺らぐ信用　細る資産、膨らむ債務 市場が、日本国債の増発を許容してきた背景には、日本の個人金融資産が約１４００兆円あり、「まだまだ国内で国債は買ってもらえる」（与党関係者）との安心感があったためだ。しかし、家計の金融資産から住宅ローンなど負債を除いた「純資産額」と、公的債務残高との差は縮小する一方。 国際通貨基金（ＩＭＦ）は、１９年にも日本の公的債務残高が金融資産額を超えると指摘しており、みずほ証券の石原哲夫氏は「市場が国債発行の上限を意識し始めている。国債格下げなど、何らかのショックがあれば長期金利上昇（国債価格下落）のリスクがある」と警鐘を鳴らす。
08. 2010年5月17日 15:45:34: UTCJG4WNmY マネーサプライを増やしてやればいい。 余裕が無いならその余裕を作ってやること。 余裕が無い時にしばき上げとか精神主義に行くとずっと沈んだままになる。
09. 2010年5月18日 16:49:45: QQDLt93E9k ０５です。再度登場」します。 （１）ネットの家計金融資産と(2)ネットの国自治体の債務残高。この(1)から(2)を差し引いて出てくる「すき間」525.4兆円が、「国債消化余力」。 以上の、いわば「すき間」論は数字はともかく論理が基本的に間違っている。 というのは、この「すき間」は現実には資産に化体しており、つまり具体的には預金とか債券、株式資産になっており、国債を消化するにはこの資産を売らねばならない。 次に、この資産を買う者は、自分の資産を売る必要がある。 この連鎖は国内では完結できないのであって、対外資産を減らすか、対外債務を増やすかしなければ完結しない。 従って、現状では、おおまかに言って、本邦対外資産負債残高のうち、対外負債２９３兆円にたいし対外資産５１９億円、差し引き純資産２２５兆円が国債消化余力。 よって、今後の経常収支の動向が鍵となる。 タイミングよく、17日付け日経に「１０年代半ば、経常赤字に？」の記事が掲載されました。もしそうなら、その時点から国債消化余力は急速に縮小するし、そのトレンドが発生したとたん、日本売りとなる可能性がある。

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