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日銀・黒田総裁が温存する「最後のカード」〜デフレ脱却の「壮大な実験」、いよいよ最終局面へ
http://gendai.ismedia.jp/articles/-/47686
2016年02月01日（月） 小野展克 現代ビジネス
日銀は1月29日の金融政策決定会合で、マイナス金利の導入を決めた。黒田東彦総裁が、導入した異次元緩和は歴史的な転換点を迎え、日本の金融政策は、さらなる未踏の領域へと足を踏み入れた。
黒田日銀の賭けは、原油安と中国経済の崩壊懸念がもたらした国際的な金融市場の動揺を抑え込み、日本経済をデフレ脱却へと導くことができるのか――。黒田バズーカ第3弾となるマイナス金利の効果と可能性を、『黒田日銀 最後の賭け』の著者・小野展克氏が検証する。
文／小野展克(嘉悦大学教授)
■「明らかに迫力不足だ」
「具体的には考えていない」
1月21日の参院決算委員会で、黒田はマイナス金利導入の可能性をはっきりと打ち消していた。市場やメディアの期待値を引き下げ、サプライズを演出する手法は、2014年10月に放ったバズーカ第2弾の再現だ。
しかし、市場の反応は、複雑だった。日経平均株価（225種）は、いったんは前日比で600円近くも急伸したが、一転して200円超のきつい下げとなった後、再び上昇へと転じ、476円高の1万7518円でこの日の取引を終える荒い値動きとなった。
「マイナス金利の導入は驚きだったが、市場に与えるインパクトが足りない。明らかに迫力不足だ」
有力金融機関の市場担当者は、黒田の一手にこう疑問符を付けるが、黒田劇場は当日の市場では、前回のような手放しの拍手を湧き起こすことができなかったのだ。
■マイナス金利の効果は不透明
お金を預けるとお金が減少していくというマイナス金利の導入は衝撃的だった。ただ、既に欧州中央銀行（ECB）やスイス銀行などでも導入されており、世界の「中央銀行サークル」では、もはや手垢の付いた手法に過ぎない。
マイナス金利は、金融機関が日銀に眠らせていた資金に金利を課すことで、強引に放出させる仕掛けだ。黒田は金融機関に、融資先を前向きに発掘し、株式や外債などで資金を積極的に運用するインセンティブを与えたのだ。
ただ、ECBなどの経験からも銀行融資が拡大、景気に活力を与えるというメカニズムが理屈通りに機能するかどうは、いまだに明快な答えが出ていない。しかも今回の日銀のマイナス金利は、銀行収益への打撃に配慮して、既存の預り金への金利を維持するスキームを採用した分、迫力が弱まった点も見逃せないだろう。
今回のマイナス金利が見込める確実な効果は、急速に進んだ円高の勢いに一定のブレーキをかけ、グローバル企業の収益減速に歯止めをかけることに限定されてしまうかもしれない。
そもそも日銀の当座預金に集まった金融機関のお金は200兆円を超えている。これに付された0・1%の金利は、年に2000億円以上の金利収入を金融機関に与える飴玉になっていた。逆に言えば、日銀が国庫に入れる納付金が、その分、減少していたことになる。これは事実上、税金で金融機関に補助金を与えているかのような側面を持つ。
安倍首相に近い筋は「財源不足に悩む官邸や自民党の有力議員の中にも、『日銀による金融機関への補助金』を問題視する声が出ていた」という。ゼロ金利下での当座預金への0.1％の金利の付与は、政治問題化しかねない「筋の悪い」政策だったとも言えそうだ。
■市場はなぜ暴落したのか
年初から日経平均株価は一時、3000円も値を崩し、バズーカ第2弾によって築き上げた株価の上昇分が、そっくり吹き飛びかねない懸念すら出ていた。円相場も一時は、1年ぶりの高値となる1ドル＝115円台まで急伸、企業収益への打撃が心配されていた。
リーマンショックの再来さえ想起させる市場の暴落。その背景には、米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げによって新興国にも金融引き締めの効果が波及する懸念がある。そして、原油安と中国経済の崩壊懸念が想定を超えた市場の動揺を生み出したのだ。
本来、原油安は資源輸入国の日本にとって、経済を潤す福音であり、何らデメリットはない。確かに、短期的には物価の押し下げ要因となりデフレ脱却の足を引っ張りかねない。ただ、原油安でメリットを得た企業や消費者は、その分の投資や消費を増やすはずで、中長期的にはデフレ脱却にもプラス要因だ。
では、なぜ原油安が国際金融市場に、これほど大きなダメージを与えているのか。
そもそも原油安は、中東などの産油国から、日本などの輸入国への所得移転であり、国際経済全体でみても、その影響はニュートラルなはずだ。しかし、中東などの産油国は、原油安による収入減を埋め合わせるために、政府が出資するファンドが保有する海外株式などを売却している。
金融関係者によれば、中東のファンドが保有する株式は6000億ドルにも及ぶという。無論、売却された株式の中には、アベノミクスで急伸した日本株も大量に含まれており、急激な株安を演出したというわけだ。
一方、原油安の恩恵を得た日本企業や消費者は、所属増をすぐに株式投資などに回すわけではない。ここで生じたミスマッチが、国際的な資金の流れに歪みを生み、グローバルな株安の元凶となったのだ。
そして、もう一つの焦点が中国経済だ。黒田は周囲にこう語っているという。
「中国経済の最大の問題は政府が市場との対話に失敗していることだ」
統計などの信頼性が欠けているだけに中国の実体経済が、どのような状況なのかは、把握しようがない。さらに、株式の売りが加速すると人為的な取引停止を繰り返すといった手法は、中国政府が相場をコントロールしようとしていると受け止められ、あらためて中国の金融市場が未成熟であることを世界に知らせる逆効果を招き、中国経済の崩壊不安を煽る結果となったのだ。
■「戦力の逐次投入」を一番嫌っていたはずでは…
お金を預けるとお金を取られ、お金を借りるとお金がもらえる――。マイナス金利は、われわれの常識を覆し、まるで不思議の国に迷い込んでしまったような戸惑いとショックを与える。
黒田は、マイナス金利が与える衝撃をテコに、企業や個人の円への執着を捨てさせ、消費や投資へと資金を振り向け、デフレ脱却を実現しようとしている。ただ、原油安や中国経済崩壊懸念が生み出した市場を覆う黒雲の闇は、想像以上に深く、デフレ脱却への道に立ちはだかっている。
本来なら、黒田はマイナス金利に加えて、これまでの量的質的金融緩和を拡大、国債の買い入れ額を80兆円から100兆円に増やし、上場投資信託（ETF）の買い入れ額なども思い切って増やすべきだったのではないか――。
市場ではこんな声が多い。
黒田はマイナス金利という新たな武器を投入したものの、従来戦力の増強を封印したことで、激しい市場の動揺を抑えるにはインパクト不足で、黒田が嫌う「戦力の逐次投入」との印象すら与えているのだ。
では、なぜ黒田は、こうしたメニューを選択したのだろうか。
■いよいよ最終局面を迎える
既に、日銀が保有する日本国債は300兆円を超え、市場に流通する国債のうち、約3割を占める。仮に国債の買い入れ額を100兆円に増やせば、新たに発行される国債の大半を日銀が吸い上げてしまうことになる。
その点を踏まえると100兆円への拡大は、量的には最後の一手となる可能性が高い。今回、マイナス金利と100兆円の国債購入をセットで打ち出した結果、市場の動揺が収まらなかった場合、日銀の政策手段が手詰まりになるリスクにさらされたのもまた事実だろう。
黒田は、マイナス金利の効果を見極めたかったのか、それとも最後の一手を温存したのか――。
今回の金融政策決定会合の採決は賛成5、反対4の薄氷の決定だった。そもそも異次元緩和に否定的な姿勢の木内審議委員、佐藤審議委員、石田審議委員に加えて、今回は黒田の考えに比較的近いとみられている白井審議委員も反対に回った。
ただ白井の反対理由は「マイナス金利の導入は資産買入れの限界と誤解されるおそれがある」というものだ。白井の反対理由は、むしろ100兆円の国債購入への道を開いているようにも読める。このあたりに、黒田の次の一手へのヒントが垣間見えているのかも知れない。
黒田のデフレ脱却への壮大な実験は、市場との激しい攻防を経て、いよいよ最終局面を迎える。
おの・のぶかつ 1965年北海道生まれ。慶應義塾大学文学部社会学専攻卒業。嘉悦大学ビジネス創造学部教授、経済ジャーナリスト。共同通信社入社後、経 済産業省キャップ、 日本銀行キャップ、編集局経済部次長などを経て、現職。新著に『黒田日銀 最後の賭け』がある。小野一起のペンネームで小説『マネー喰い』(文春文庫)も 執筆
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