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オフィスビル需要に隠された新潮流
　「再開発」は不動産業界の一大トピックスだ。業界全体の好景気を支えたといえるが、一方で都心オフィスビルの供給過多を心配する声は多かった。ただ当面その予想は外れたと言えそうだ。三幸エステートの調査によると、丸ビルに代表される大規模でスペックの高いAクラスビルの空室率は1.2％（2018年2Q）。この数字はオフィス需要が堅調であることを示している。

　佐久間氏はこの状況をこう分析する。

「背景にあるのは、活況なIT産業のオフィス拡張意欲が高いこと、そしてより魅力的な「場所」を働き手に提供しなければ優秀な人材が確保できないことがあります」

　どういうことか。

「従来の製造業を中心とした産業構造では『売り上げを伸ばすこと＝工場を増やすこと』でした。企業は工場を作り、この工場を効率化することが重要だった。しかし、経済の中心となりつつあるIT産業において生産現場となるのは工場ではなく、オフィスです。事業を拡大するにはシステムエンジニアの数を増やす必要があり、それにはオフィスを増やさなければなりません。また、オフィス環境が快適で、さらにそのオフィスが通勤しやすい利便性の高い場所、ステイタスのある場所にあれば、企業は人材確保もしやすくなります」

　デジタル化による産業構造の急速な変化の中で、生産現場が「工場」ではなく「オフィス」へと変わっていく。それも、ただ働く場所としてのオフィスではなく、付加価値を作るオフィスだ。

「作業するためだけであれば、スペースさえあればよかったかもしれません。しかし、求められる仕事がクリエイティブを伴うのであれば、これまでのオフィスとは違う形だよね、という意識が根底にあると思います」

　とはいえ、昨今の働き方の変化は「場所」を問わないようにも見える。

「SNSを中心に、デジタルな世界でのコミュニティやネットワークが拡大していますが、最近はその反動としてリアルなコミュニティの重要性が再認識され始めています」

　おもに管理し、作業する場だったオフィスが、クリエイティブな場所へと変わり、そのクリエイティビティを高めるための「リアル」な要素を兼ね備える必要がある――。いわば「ハード」の価値だけではなく「ソフト」面の価値を訴求すること。

　オフィスビル需要にはこうした今までにない「価値」が反映されているのである。

　その象徴として起きているのが「ワンフロアが大きいほうが交流しやすく、社内のコミュニティを育みやすい」という流れだ。企業の集積が進むビジネスエリアであれば、社外とのコミュニティを醸成することもできる。

「再開発が進む渋谷が好例です。米グーグル日本法人は、2019年に六本木から渋谷ストリームに移転しますが、貸室面積1.4万坪のオフィスフロアを一括賃借します。人員増を視野に入れ、現在の実に2倍以上の社員を収容できるスペースになる予定です」

「大手町ビルヂング」に注目が集まる理由
　この変化は新築の大きなビルにとどまらない。

　佐久間氏が「注目のモデルケース」として挙げるのが、日本経済の中心地・丸の内の「大手町ビルヂング」である。

　大手町ビルは、三菱地所が本社にしてきた低層・横長のレトロなビルだ。

　竣工したのは1958年なので、築60年である。再開発ブームの中、三菱地所は「大手町ビルヂング」を取り壊して再開発するのではなく、リノベーションして活用しようとしている。

「大手町ビルに入居するのは、トヨタ自動車の自動運転を支える通信技術やインターフェイスなどを開発する部門などの先端企業やコワーキングスペースです。従来の丸の内は金融機関など大企業の本社、法律事務所、会計事務所など、賃料負担力の高い業種や企業が多かった。そうすると多様性や活気という点でほかの地域に劣ってしまいます。加えて、建物自体もスクラップアンドビルドすることが多かった。大手町ビルヂングは築古の物件をリノベし、賃料を抑えることで、多様な企業や人を呼び込もうとしている。丸の内にエコシステムを創造しようという、非常に画期的で新しい試みです」

　こうした例は先進企業の多いニューヨークでもよく見られるもの。まさに「ハードよりもソフトが重要」ということを象徴しているケースといえる。

　このソフトとは「人が集まる仕組み」と言い換えてもいい。例えば、東京駅周辺は丸ビルができたことにより大きく変わった。さらに日本橋口前も開発中の「東京駅前常盤橋プロジェクト」によって変わっていくだろう。

再開発が進む都心部の未来予想
　ではこれからの「再開発」はどうなっていくのだろうか。佐久間氏は2020年以降についてこう予測する。

「丸ビルに代表されるAクラスビルの賃料は、2019年後半にピークを迎え、以降2022年前半まで下落に転じることが予想されます。理由は18年?20年に多くのビルが竣工して供給過多になり、また、19年10月に予定される消費税増税により景気が一時的に落ち込むと予想されるため。しかし、大規模ビルは21?22年に落ち着いたのち、23?24年以降にまた大きな供給が始まります。今後も虎ノ門、八重洲、常盤橋などに大きなビルが誕生し、大規模ビルの供給は続いていくでしょう」

　こうした状況は、例えば企業のCRE戦略などに大きな影響を与えていくだろう。

「企業が不動産を所有しておくだけ、というのは右肩上がりの時代、または変化の少ない時代だからこそできたことなんです。各企業は『今後変化が起こる』ということを認識する必要があります。その時代の変化に対し、差別化が難しいコモディティ化した不動産で対応するには、ハード（箱）ではなくソフト面で価値を高める必要があるということ。『オフィス＝働く場所』『ホテル＝寝る場所』ではなく、もう一歩踏み込んだ価値を提供しなければならない時代に入ってきているのです」

　ハードからソフトへの収益構造の移行は、パソコンの例を見てもよくわかるはずだ。活発な再開発が示すのはソフトの時代という事実なのである。
http://jbpress.ismedia.jp/articles/-/54226

配信日：2018年9月27日アイビー総研株式会社　関　大介氏が、J-REIT投資の考え方について、解説いたします。
第149回　新規上場銘柄への投資について【J-REIT投資の考え方】
1.新規上場の動きが続く背景と市場の評価
7月末に公表された日銀の政策変更が微調整であったことも影響し、J-REIT価格は安定的な推移を続けている。東証REIT指数は、9月下旬の時点で昨年末より50ポイント程度高い1,750ポイント前後での推移を続けている。
このような順調な市況を背景にJ-REIT市場への参入を目指す動きが続いている。8月だけでも投資家向けアパート販売のシノケングループ（以下、シノケン社）は8月8日に投資法人（仮称シノケンリート投資法人）の設立を目指すことを公表した。シノケン社は個人向けのアパート販売及び管理受託を行っているが、投資法人との物件競合を避けるために1億円程度の物件は従来通り個人投資家に販売し、その規模を超える物件を投資法人に売却するとしている。まずは70億円程度で上場前REIT（※1）を組成し、300億円規模での東証上場を目指す方針を示している。
また、8月24日にマンション分譲の日本エスコン（以下、日本エスコン社）は既に設立し110億円の資産規模になっている上場前REIT（※1）の「エスコンジャパンリート投資法人」に対して、さらに7物件を売却することを公表した。投資法人への売却価格及び時期は決定していないが、日本エスコン社の売却予定7物件の簿価は64億円強になるとしていることから、投資法人の資産規模は200億円に近づくものと考えられる。
J-REITの組成はスポンサー企業にとっては、安定的な売却先となるという大きなメリットがある。さらに売却物件の管理や資産運用会社を通じた運営報酬という安定的な収益源を確保できる「事業」という側面もある。特に一般顧客を対象とする不動産販売が事業のメインとなっている企業にとってメリットが大きいため、企業価値を上げるために取る必然的な選択肢と言える。
ただし、資本市場における新規上場銘柄に対する評価は厳しい。上場時の価格動向は市場の影響を受けることになるが、直近5年の動向を見ると2015年以降は初値が公募価格を下回る事例が増えている。2018年は9月に上場した伊藤忠アドバンス・ロジスティクス投資法人（証券コード3493）も含め、9月まで上場の4銘柄全ての初値が公募価格を下回る結果となった（図表1参照）。

2.価格低迷の背景と投資スタンス
新規上場銘柄の価格が低迷する背景には、主要な投資用途の違いがあったとしても不動産賃貸業という他銘柄と差別化しにくいというJ-REITの特徴がある。さらに不動産価格が高騰している中での上場となっているため、他銘柄の多くが潤沢な含み益を持つ中で新規上場銘柄は投資家を引きつけなければならない。
加えて不動産価格の高騰は2013年頃から指摘されていたが、日銀が追加緩和策を打ち出すことでJ-REIT価格が上昇し結果的にプレミアム増資が可能な状況となっていた。新規上場銘柄であっても既存銘柄と同様に高い価格で増資が可能になることで1口当たり分配金が増加し、価格上昇が続くというプラスのスパイラル（循環）が結果的に成立していた。
しかし、今後は日銀の金融緩和策が長期化したとしても、J-REIT価格が大幅に上昇するような政策が打ち出される可能性が極めて低い。つまり今後の上場銘柄は、分配金が大幅に上昇するようなプレミアム増資は期待できないと考えられる。プレミアム増資の実現が難しい状況に加え、不動産価格の高騰の影響で上場後に取得する物件の取得利回りは既存ポートフォリオを下回る可能性も高くなっている。安易に物件取得を続ける銘柄では、分配金が減少するリスクさえ投資家は考慮する必要性がありそうだ。
リーマンショック前にも、マンション分譲会社を中心に新規銘柄が一気に増加するという動きは見られた。その頃とは異なり、スポンサー企業が破綻してもJ-REIT同士の合併が可能になったという点では投資リスクは少なくなっている。しかし投資家としては、上場後の価格動向を見極めた上で投資を行っても「乗り遅れる」という事態にはならないだろう。唯一、新規上場銘柄で価格上昇期待があるとすれば、これまでにない投資用途の銘柄が登場する時と考えられる。
※1:シノケン社・日本エスコン社ともに「私募REIT」とプレスリリースでは記載しているが、既にJ-REIT市場には上場を志向しないオープンエンド型の私募REITが存在している。この2社は投資法人の上場を目指しているため、本稿では上場前REITと標記している。
※2:2018年9月時点で上場している銘柄を対象としている。
コラム執筆：アイビー総研株式会社　関　大介
＜本内容は、筆者の見解でありアイビー総研株式会社及びJAPAN-REIT.COMを代表したものではありません。個別銘柄に関する記載がある場合は、その銘柄の情報提供を目的としており、お取引の推奨及び勧誘を行うものではありません。また執筆時点の情報を基に記載しております。＞
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https://info.monex.co.jp/lounge/approachjreit/2018/09/27-033203.html


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