（ブルームバーグ）：生命保険会社や銀行など国内勢による海外の中長期債の買い越しが、2012年以来の速いペースで進んでいる。米利上げの接近でドルコストが上昇する中でも対外投資の手を緩めておらず、日本国債に本格回帰する兆しは見られない。
財務省の統計によれば、国内勢は外債の中長期物を年初からの11カ月間で11.2兆円買い越した。これは昨年１年間の約12倍に上る規模だ。金融政策見通しを反映しやすい２年物国債利回りの日米格差は10年４月以来の水準に拡大。円をドルに交換して調達する際の上乗せ金利は約４年ぶりの大きさとなっている。
こうした動きは、日本銀行の黒田東彦総裁が進める量的・質的金融緩和による効果ともいえる。総裁は７日の講演で異次元緩和は長期金利の低位安定や、金融機関や機関投資家の投資先を国債から貸し出しや株式、外国債券などにシフトさせるポートフォリオリバランス効果などをもたらしたと述べた。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の稲留克俊シニア債券ストラテジストは、「これほどの低金利では投資家の国内回帰はそう簡単には起きにくい。黒田総裁にとっては異次元緩和によるポートフォリオリバランスの促進という狙い通りの展開だ」と指摘。「大手生保はドル調達コストの上昇で米国債の投資妙味が薄れた場合でも、低金利の円債には戻らず、他の資産クラスや米国以外で投資対象を探す」と読む。
米バンク・オブ・アメリカ（ＢＯＡ）メリルリンチの指数によると、米国債の収益率は年初来0.989％。日本国債は0.483％と半分未満だ。米２年債利回りは３日に0.9903％と10年５月以来の水準に上昇。同年限の日本国債は８日にマイナス0.03％と昨年12月に付けた過去最低のマイナス0.04％に迫った。
外債投資とヘッジコスト
外債投資に伴う為替リスクを回避（ヘッジ）するコストの目安となるロンドン銀行間取引金利（ＬＩＢＯＲ）の日米格差は、６カ月物で59.5ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）と09年５月以来の水準に拡大。ドル・円ベーシススワップは６カ月物で50ｂｐ台と直近５年平均の２倍超となっている。
16日の米利上げ観測をめぐっては、ブルームバーグが米金利先物を基に算出する利上げ予想の確率で78％と見込まれている。イエレン議長は３日の米議会証言で、米経済は「順調」で、今月の利上げは「現実的な選択肢」だと発言した。当局が金融政策の判断で注視している雇用情勢は、11月の米雇用者増が21.1万人となり、前月分も今年最大の29.8万人に上方修正されている。平均時給は10月に09年７月以来の伸びとなるなど上昇基調を強めている。
長期金利の指標となる10年物国債利回りの日米格差は11月に約１年２カ月ぶりの200ｂｐ台に乗り、足元でも190ｂｐ前後と高水準で推移している。為替ヘッジのコストなどを差し引くと80ｂｐ台のリターンしか残らない見込みだが、それでも同年限の日本国債利回りの2.5倍を超えている。
ＵＢＳ証券は米国の利上げが12月に始まり、来年は３回実施されると予想している。井川雄亮デスクストラテジストは、「米利上げはベーシススワップの拡大要因だ。生保はヘッジ外債の利回り低下に直面している。円債回帰は将来的にはあり得るが、まだ明らかに良いと思える金利水準ではない」と指摘。「生保は長期的な視野で判断するので、ベーシススワップの拡大が吸収可能か、外債のクレジット物などに手を広げるか、見極めに時間がかかる」と言う。
格付け会社フィッチ・レーティングスは７日付のリポートで、日本の生保は20年債で１％程度といった国内金利の低迷が長引く限り、利回り確保を狙って外債の保有残高を徐々に積み増していくと予想。外債投資は国債に偏った資産構成の多様化につながるが、負債の大半が円建てである以上、為替リスクをしっかり管理する必要があると指摘した。
生保はＡＬＭ（資産・負債の総合管理）の観点から、保険商品の契約者に支払う「長期・固定」の円建て負債に対応する、デュレーション（残存年限）が長く、円建てで安定的な収益を得られる資産を増やす傾向にある。生損保の国債等の保有額は６月末に業界全体で199兆円と巨額の買い入れを続ける日銀に次いで大きい。
日本証券業協会の統計によると、生損保の超長期債の買越額は10月に2019億円と１年前から６割近く減少した。年初来では計３兆1414億円と、同期間の比較で07年以来の低水準にとどまる。半面、財務省の統計では、生保の海外中長期債の買越額が14年に２兆1704億円、今年は11月までで２兆1985億円となっている。
ＵＢＳ証の井川氏は「生保が円金利資産の代替と位置付けるヘッジ外債、為替リスクを伴うオープン外債への資金配分をどうするかは、保険契約という負債との見合いで決まる」と指摘。国内金利の低迷を背景に「最近は外貨建ての保険商品が人気を集めており、ＡＬＭの観点からも外債を買わないといけない部分が増えている」と言う。
クレジット物や周辺国へ
日銀が昨年10月末に追加緩和へ踏み切った結果、オペを通じた長期国債の買い入れ額は年率で、政府の市中発行額に対し、最大９割超にも及ぶ規模となっている。長期金利の指標となる新発10年物国債利回りは１月に0.195％と過去最低を記録。年初来の平均で見ても0.365％程度で、日銀の大量買いによる需給の逼迫（ひっぱく）感は市場に広がっている。
ニッセイアセットマネジメント債券運用部の三浦英一郎リードポートフォリオマネジャーは「円債の金利が極めて低いため、国内投資家の国債買いは償還分の再投資など消去法的な買いにとどまる。利回り追求の外債買いの流れは米利上げの中でも変わらない」と言う。
日銀は13年４月から異次元緩和を実施しているにもかかわらず、足元の物価は目標の２％を下回っている。全国消費者物価指数（生鮮食品を除くコアＣＰＩ）は８月から３カ月連続でマイナス圏。日銀は10月末に今年度と来年度の成長率と物価の見通しを引き下げ、物価２％目標への到達時期を「16年度後半ごろ」に後ずれさせた。
国内民間銀行の国債保有額は12年３月に過去最高の171兆円に膨らんでいたが、異次元緩和の実施以降は減少傾向が鮮明になっている。直近10月は106.5兆円と09年３月以来の低水準で、13年３月の166.6兆円から２年７カ月で60.2兆円減少した。
ニッセイアセットマネジメントの三浦氏は「米利上げは緩やかなペースにとどまり、米10年債利回りは2.5％に届かない可能性がある」と指摘。「ベーシススワップの拡大もあり、投資資金は米国債だけでなく、スプレッドの乗ったクレジット物、カナダやメキシコ、東欧など米欧の周辺国に向かう」と言い、「利回りが相対的に高いうえ、ファンダメンタルズ的に堅調とみられるためだ」と語った。
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更新日時: 2015/12/09 14:01 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NZ1RET6JTSE901.html

　
インタビュー：資産保全へ為替ヘッジも選択肢＝ＧＰＩＦ理事長

［東京　９日　ロイター］ - 年金積立金管理運用独立行政法人（ＧＰＩＦ）の三谷隆博理事長は９日、ロイターとのインタビューで、外貨建て資産４９兆円の保全策として、これまで実施を見送ってきた為替ヘッジ取引を選択肢とする考えを示した。日本株のインハウス（自家）運用に関しては「（株価指数に連動する運用成績を目指す）パッシブ運用から始めるのが自然」と語った。

安倍内閣が主導した昨年１０月の運用改革で、ＧＰＩＦは国内外の株式や外債での運用を増やした。しかし、今年８月の世界的な株安で国内外の株式運用が振るわず、通貨変動などのリスクにどう対処するかが課題となっている。

三谷理事長は９日のインタビューで、現在のポートフォリオについて「為替ヘッジをしない前提で作成した。為替ヘッジがどうしても必要というわけではない」との認識を示す一方、円高到来時の損失拡大を回避するため、「できる範囲でヘッジした方がいい」との考えを述べた。

９月末時点の外貨建て資産は約４９兆円で、積立金１３５兆円の３分の１程度を占める。

三谷氏は、外貨建て資産の保全を念頭に「為替動向に確信が持てるなら、ヘッジそのものは否定しない」とし、「メーンとなるのはドルやユーロ。確信が持てるときに、どうするか考えたい。為替ヘッジ取引の実施環境は整えている」と語った。

日本株のインハウス（自家）運用に関しては「やるならパッシブから始めるのが自然」と述べた。法改正を伴う株式への直接投資が認められた場合、議決権をどう行使するかが課題になると指摘し、社会保障年金部会での議論を見守る意向を示した。

（梅川崇、藤田淳子　編集：山口貴也）

＊サインオフを追加して再送します。
http://jp.reuters.com/article/gpif-mitani-idJPKBN0TS0E220151209

ドル・円は122円台後半、アジア株軟調で円買いやや優勢
2015/12/09 16:05 JST　

　　　　（ブルームバーグ）：東京外国為替市場では、ドル・円相場が１ドル＝122円台後半で推移。前日の欧米株安の流れを引き継ぎ、アジアの株式市場が軟調な展開となる中、円買いがやや優勢だった。
９日午後４時１分現在のドル・円相場は122円71銭付近。123円05銭まで円が水準を切り下げた後はじり高に展開し、一時は122円64銭と、３営業日ぶりの水準までドル安・円高が進んだ。
ＩＧ証券の石川順一マーケットアナリストは、米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）までは利上げ期待からドル高基調が続くものの、原油の急落を背景にＦＯＭＣ後はその後の利上げペースが緩慢になるとの見方からドルの上値が抑えられる可能性が出てきたと指摘。また、「中国の内需縮小を背景とした商品市況の下落が新興国の株式市場を直撃することによって、リスク回避に伴うドル売り・円買いが進みやすくなる」とも付け加えた。
中国人民銀行（中央銀行）は人民元の中心レートを0.1％引き下げ１ドル＝6.4140元と、2011年８月以来の低水準に設定した。クレディ・アグリコル銀行の斎藤裕司外国為替部長は、「中国の貿易統計で輸出が減少していたことを受け、景気下支えに向けて人民元の基準値を低く設定してくることが予想された」と説明。対人民元でのドル買いが波及し、ドル高・円安圧力がかかる場面も見られたと言う。
株安
８日の米株式相場は続落。中国の11月の貿易統計で輸出入ともに前年を下回ったことを受けた景気の減速懸念が背景となり、主要３株価指数がそろって下落した。９日の東京株式相場は続落し、日経平均株価の下げ幅は一時200円を超えた。
三菱東京ＵＦＪ銀行の野本尚宏調査役（ニューヨーク在勤）は「中国の貿易収支が悪かったので、それで株が落ちてドル・円が下がった」と説明。「日経平均株価が下落して、ドル・円が122円を割れると、ちょっとだけ下方向に走るかもしれない」と話した。
また、ニューヨーク商業取引所（ＮＹＭＥＸ）のウェスト・テキサス・インターミディエート（ＷＴＩ）先物１月物は終値ベースで2009年２月以来の安値を付けた。
野本氏は、「石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）総会以降、資源国通貨主導となり、石油関連の株が動いて、ドル・円に影響しているという感じ」と指摘。「供給側だけがクローズアップされているが、中国の貿易収支を見ても、需要側も良くない」とし、原油相場は「しばらく低位安定なのではないか」と言う。
原油相場が一段安の展開となったことを背景に、前日の海外市場ではノルウェー・クローネが対ドルで一時１ドル＝8.8215クローネと、2002年４月以来の安値を付けるなど、資源国通貨が売られた。
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更新日時: 2015/12/09 16:05 JST

債券は上昇、原油安や日銀オペ受け買い優勢−超長期ゾーンが堅調
2015/12/09 15:36 JST　
　　　　（ブルームバーグ）：債券相場は上昇。原油先物相場の下落などを背景に前日の米国債相場が上昇したことに加えて、日本銀行が今日実施した国債買い入れオペを受けて超長期債中心に買いが優勢となった。中期ゾーンも堅調となり、新発２年債利回りは11カ月ぶり水準まで下げた。
９日の長期国債先物市場で中心限月12月物は前日比１銭高の148円59銭で開始。午後に入ると一段と水準を切り上げ、148円64銭と２日以来の高値を付け、結局は５銭高の148円63銭で引けた。
現物債市場で長期金利の指標となる新発10年物国債の341回債利回りは、日本相互証券が公表した前日午後３時時点の参照値と横ばいの0.31％で開始し、その後も同水準で推移している。２年物の359回債利回りは0.5ベーシスポイント(bp)低いマイナス0.035％と、新発債としては１月20日以来の低水準に達した。20年物の154回債利回りは午後に入って１bp低い1.035％と、新発債としては２月３日以来の低水準。新発30年物の49回債利回りは1.5bp低い1.375％を付けている。
みずほ証券の辻宏樹マーケットアナリストは、「原油価格の下落や株安・円高を背景に、債券市場は超長期ゾーンを中心に強い地合いだ。30年債は昨日の入札が強い結果となり、利回りが1.3％台と高値警戒感はあるが、原油安に影響されて買われている」と話した。
日銀買い入れ
日銀が実施した今月３回目となる長期国債買い入れオペの結果によると、残存期間５年超10年以下、25年超の応札倍率が前回から低下した。一方、10年超25年以下は上昇した。
野村証券の中島武信クオンツ・アナリストは、「原油価格の下落を受けて、夜間取引から強かった地合いを引き継いで、買いが優勢となっている。年末は季節的にも地合いが強くなりやすい。昨年12月も強かった。これまで足を引っ張っていた超長期ゾーンの需給も改善している。日銀の国債買い入れオペも堅調な結果だった」と指摘。「40年債増発が懸念されていたのが、20年債の減発への意識が強まり、底堅くなっている。10−20年ゾーンのフラットニングに加えて、長いゾーンが底堅い」と話した。
財務省が2016年度に満期までの期間が40年と最も長い国債の発行を２割増やす一方で、２年債、５年債、20年債は減額方向と９日付の日経新聞は伝えた。
８日の米債相場は小幅高。米10年債利回りは前日比１bp低下の2.22％程度となった。一方、米国株相場は下落。世界的な株安の流れを引き継いだ。Ｓ＆Ｐ500種株価指数は同0.7％安で引けた。同日のニューヨーク原油市場でウェスト・テキサス・インターミディエート（ＷＴＩ）先物は続落し、約６年10カ月ぶりの安値となった。石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）が生産目標の設定を見送ったことの影響が続いている。
パインブリッジ・インベストメンツ債券運用部の松川忠部長は、「外部環境を見ても、原油安が進行し、インフレ期待が低下するなかで、超長期ゾーンは支えられやすい。超長期の入札も来週の20年を終えるとサプライがなくなることから、需給的にも支えられやすい。このため、年末に向けて徐々に20年ー30年、40年のスティープニング取引の利益確定の動きになっていくかもしれない」と述べた。
記事に関する記者への問い合わせ先：東京 山中英典 h.y@bloomberg.net;東京 野沢茂樹 snozawa1@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先： Garfield Reynolds greynolds1@bloomberg.net 山中英典, 崎浜秀磨
更新日時: 2015/12/09 15:36 JST

日本株は続落、原油安の悪影響懸念とＳＱ前需給−保険、内需売られる
2015/12/09 15:45 JST

　　　　（ブルームバーグ）：９日の東京株式相場は続落。原油安を受けた産油国の経済・財政悪化による保有株売却のリスクが懸念されたほか、週末の先物・オプションの特別清算値（ＳＱ）算出を控えた売買の影響もあった。一部アナリストの目標株価引き下げを受けた第一生命保険など保険株が売られ、医薬品や食料品、小売など内需セクター、化学や繊維など素材株も安い。
ＴＯＰＩＸの終値は前日比13.15ポイント（0.8％）安の1555.58、日経平均株価は191円53銭（１％）安の１万9301円７銭。日経平均は終値で、投資家の長期売買コストである200日移動平均線（１万9485円）を約１カ月ぶりに下抜けた。
ちばぎんアセットマネジメントの奥村義弘調査部長は、「原油価格の下落でデフレ懸念が強まる流れになっている」と指摘。鉱業や石油株などが「少し反発に転じ、一部では底打ちを探る動きもある。ただ、全般に景気敏感株が売り込まれる展開。為替も少し円高に振れ、リスク警戒感が強まっている」と話した。週末にＳＱも控え、「その需給調整も気になる相場」と言う。
８日のニューヨーク原油先物は0.4％安の１バレル＝37.51ドルと続落し、終値で2009年２月以来の安値を付けた。石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）が生産目標の設定を見送ったことの影響が継続。ロンドンの北海ブレント原油先物は09年以来で初めて、１バレル＝40ドルを割り込んだ。英鉱山大手のアングロ・アメリカンは８日、大規模な資産売却や鉱山閉鎖、人員削減を発表した。一方、ＪＰモルガン証券とバークレイズ証券のアナリストは、エネルギー株の急落はもう十分過ぎるほど長く続いているとの見方を示した。
ニッセイアセットマネジメントの久保功株式ストラテジストは原油安について、長期では日本経済にプラスだが、需要が弱いとの「連想で売られている。米国の企業業績、新興国の景気や通貨、いろいろなところに波及が考えられる」としている。ＳＭＢＣ日興証券投資情報部の太田千尋部長は、産油国の「財政が厳しくなった分、株式を売るという懸念が先に立っている」との認識を示した。
先物売買増える
８日の欧米株式は下落、グローバルなリスク資産敬遠の動きからきょうの日本株は午前後半以降に下げ基調を鮮明にした。今週11日は株価指数先物・オプション12月限のメジャーＳＱで、持ち高調整が出やすい半面、新規の買いが入りにくい状況にもある。期近物から期先物への乗り換えの影響などで、大阪取引所の日経平均先物12月限の出来高は大引け時点で13万枚を超え、前日の９万9200枚を大きく上回った。
また、きょうのドル・円相場はおおむね１ドル＝122円70ー90銭台と、前日の日本株の終値時点123円８銭に対し円が強含みで推移したことも日本株のマイナス材料となった。
一方、取引開始前に内閣府が発表した10月の機械受注は、船舶・電力を除く民需で前月比10.7％増と市場予想の1.5％減から上振れた。基調判断については、「足踏みがみられる」から「持ち直しの動きがみられる」に引き上げられた。
東証１部33業種は保険や医薬品、食料品、水産・農林、小売、繊維、ガラス・土石製品、パルプ・紙など28業種が下落。石油・石炭製品やその他金融、鉱業、輸送用機器、海運の５業種は上昇。東証１部の売買高は20億4346万株、売買代金は２兆3941億円。売買高は３営業日ぶりに20億株乗せ。上昇銘柄数は371、下落1442。
売買代金上位では、バークレイズ証券が目標株価を下げた第一生命が安く、アルプス電気やパナソニック、カシオ計算機、ピジョン、花王、ＪＦＥホールディングス、ＪＲ東海も安い。半面、任天堂やオリエントコーポレーション、オリエンタルランドは上昇。自社株買いのクレディセゾンも堅調、通期利益計画の増額と自社株買いのアサツーディ・ケイは急伸した。
記事についての記者への問い合わせ先：東京 竹生悠子 ytakeo2@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先： Sarah McDonald smcdonald23@bloomberg.net 院去信太郎
更新日時: 2015/12/09 15:45 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NZ29PS6K50XX01.html

　実質個人消費は前期比0.4％増（速報値は0.5％増）、実質民間設備投資は0.6％増（同1.3％減）となった。

　成長率に対する寄与度は、国内需要（内需）がプラス0.1％（速報値はマイナス0.3％）、財・サービスの純輸出（外需）はプラス0.1％（同プラス0.1％）、民間在庫はマイナス0.2％（同マイナス0.5％）だった。

　低成長が続く中でも、日本経済は成長軌道にあるとの見方を崩していない安倍晋三首相にとって、今回の結果に安心材料になるとみらる。

　エコノミストらの予想通り、設備投資が上方修正（1.3％減から0.6％増に修正）されたことで、全体の成長率がプラスに転じた。
http://jp.wsj.com/articles/SB12063707009372514535404581402612119078094

ECB、備えあれば憂いなし

ドラギECB総裁には万一の事態に対する備えができていると安心しても良さそうだ PHOTO: AFP/GETTY IMAGES
By TODD BUELL
2015 年 12 月 9 日 15:00 JST

　家計の所得がゼロになるという「万一の事態」に備えて一定の資金を蓄えておくことが望ましいというのは、どの専門家でも行うアドバイスだ。欧州中央銀行（ECB）が先週行った発表は、これと同じ原則が金融政策にも当てはまることを示している。

　市場は3日のECB理事会で、もっと大規模な追加緩和策が打ち出されると期待していた。ECBは預金金利を0.10％引き下げマイナス0.3％にすることと、月額600億ユーロの債券買い入れ策の期限を2017年3月まで6カ月間延長することを決めたが、その後に株価が下落し、ユーロ高・ドル安が進んだことから、市場の期待がどれだけ大きかったかは明白だ。

　だが、ドラギECB総裁は市場が考えるよりも若干上手だったようだ。ただでさえ危ういユーロ圏の経済成長見通しを新興国のリスクやテロの脅威が圧迫しかねない時期ということもあり、ECBが政策手段を1度に全て使い切っていたら愚かな行為となっていただろう。

　ドラギ総裁の3日の記者会見で特に印象に残った発言の一つは、現行の政策が機能していないからではなく機能しているからこそ追加策を講じる考えを示した時だ。総裁は「明確にしておきたいのだが、緩和策を拡充するのはそれが機能しているからであって、失敗しているからではない。うまくいっていることを強化したいとの考えだ」と述べた。

　それでも、全ての手段と一度に使わない方が安全かもしれない。仮にドラギ総裁がもっと多くの緩和策を講じていたとしよう。その後にインフレ率が大きく上昇しなければ、ドラギ総裁が6カ月後に「うまくいっている」と繰り返しても信頼を維持できるだろうか。そして、その時点で総裁はどのような行動に出るだろうか。

　ドラギ総裁は現在、ユーロ圏経済が何らかの衝撃を受けて経済成長とインフレが圧迫され、ECBが政策対応を余儀なくされる「万一の事態」に備えて、政策措置を事実上蓄えている。

　当然ながら、政策措置を温存することで万一の事態を招いてしまうという側面もないわけではない。ECBは政策を小出しにすることで、将来的により多くの追加策が必要になる可能性を高めているとも考えられる。どちらも時間がたてば分かる話だ。

　いずれにせよ、ドラギ総裁は4日にECBが必要に応じて行動することを明確にした。ニューヨークで講演したドラギ総裁は「物価安定の責務を確実に達成するために政策手段の利用を強化する必要があれば、間違いなくそうする」と述べた。万一の事態が起きてもドラギ総裁にはその備えができていると安心しても良さそうだ。

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ドル高、12月は例外か

By PAUL VIGNA
2015 年 12 月 9 日 12:42 JST

　このところ市場が特に不安定になっている。例年この時期は年末を控えて持ち高を手じまう動きが目立ち、損切りやお化粧目的の売買が出やすいが、総じて静かで落ち着いているものだ。

　今年は違う。資本市場の至る所で地合いが大きく揺れ動いている。これは二つの大きな持ち高、すなわち原油とドルの買い持ち高が解消を余儀なくされていることが一因とも言えよう。原油の持ち高は一目瞭然で、詳しい分析がなされている。それに比べるとドルの持ち高の注目度は大きく劣る。

　これは筆者をはじめ多くの向きが、ドルの買い持ち解消が起きていることにさえ気付いていないからかもしれない。最近は米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げが注目されており、それがドル高の要因となった。今年の大半は、まさにその通りの展開だった。 だがウニクレディトのリポートは、ドル買い取引が先月破綻した手掛かりを示した。ウニクレディトの為替戦略部門グローバル責任者、バシレイオス・グキオナキス氏は8日付のリポートで、「ドルは11月6日以降、G10通貨の大半に対して幅広く下げ続けているというのが実態だ」と述べた。

　市場では、11月6日に発表された10月の米雇用統計が堅調だったことでFRBの利上げが確実となり、そのためにドルが上昇していると考えられていた。ただ、この1カ月はドルが上昇していない。

　ユーロは先月にかけてドルに対して小幅安となり、今月3日の欧州中央銀行（ECB）理事会まで下げていた。

　ドルはユーロ、円、英ポンドの3通貨に対してほぼ横ばいで、カナダドルに対しては下げている。

　ドル指数は11月6日に99.16を付けたが、今月8日の時点では98.46まで下げている。

　グキオナキス氏は「これは（この数カ月に当社が大々的に論じてきたように）ドルがいかに過大評価されているかを投資家が認識し、ドルの買い持ち高の縮小を始めたことの表れだと解釈している」とし、「特に米連邦公開市場委員会（FOMC）前後は相場が一時的に反転することもあるだろうが、この傾向はペースを落としつつも2016年にかけて続くと予想している」と述べた。

　足元でボラティリティー（変動率）が高まっている理由や、ファンダメンタルズ（経済の基礎的諸条件）は大きく変わっていないのに株式相場に日々動揺が見られる理由、さらにFRBの利上げが迫る中で米国債利回りが低下している理由は、原油相場の急落やドル買いが急にストップしたことにあると説明できるかもしれない。

　こうした状況は、ドラギ総裁が3日に発表した追加緩和策が予想外に小粒だったことを受けて、われわれが実際に案じるようになったこととも整合的だ。その懸念とは、誰もが賭けている「（ECBとFRBの政策の）乖離（かいり）」が想定ほど大きくなかった場合、ドラギ総裁の公約ほどECBが大胆になれない場合、さらにFRBが望んでいるほど利上げできない場合は、いったいどうなるのかというものだ。2016年は二つの中央銀行の政策の道のりに予想されているほど大きな開きが生じない可能性もある。

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米雇用動態、FRB議長が望む水準にようやく迫る
ENLARGE
米連邦準備制度理事会（FRB）のイエレン議長 PHOTO: JACQUELYN MARTIN/ASSOCIATED PRESS
JOSH ZUMBRUN
2015 年 12 月 9 日 13:58 JST 更新
　2013年3月当時、米連邦準備制度理事会（FRB）副議長だったイエレン現議長は、労働省が毎月報告する雇用動態の内訳を注視していくと述べた。つまり、雇用純増数の根底をなす採用、解雇、自発的離職、退職などの動向だ。
　このうち3つの指標は、ゆっくりながらも着実にイエレン議長が望んだ通りに改善した。米労働省が8日発表した10月の雇用動態調査（JOLTS）によると、解雇者数は増加せず、採用率は上昇し、離職者全体に占める自発的離職者の割合は上向いた。
　これらの側面からみた雇用市場の改善が、米経済はようやく約10年ぶりに利上げできるほど健全になったとするFRBの自信を裏付けている。

雇用情勢の推移（緑：雇用、赤：解雇、黄：自発的離職）
　13年3月には自発的離職者数が約210万人で、離職率は約1.5％だった。これらの数字は、今月の報告でも全ての主要尺度は「ほぼ横ばい」とされたように、前月比では改善に気づかないくらい緩やかに改善してきた。だが、過去2年半でみると、かなり改善している。10月の自発的離職者数は約280万人で、離職率が1.9％だったが、これは米経済がリセッション（景気後退）に落ち込み始めた07年12月とほぼ同水準だ。
　イエレン議長は講演で、「やはりまだ低水準にある離職率が上向けば、転職先が見つかる確率は高いとの認識が労働者にあるということ、言い換えれば労働需要が高まった兆しだ」と話した。

理由別離職者数比率の推移（赤：解雇、緑：自発的離職、青：その他）
　別の角度からみると、13年3月には自発的離職者の割合は50％弱だった。大半はレイオフか定年退職、死亡、身体障害など非自発的な離職だった。これとは対照的に、今年10月は自発的離職が57％に達した。
　一方、レイオフ数は低水準での推移を続けている。13年3月には180万人、そして今年10月は170万人となった。この間のレイオフ率は1.1〜1.3％の範囲に収まっている。レイオフ率はリセッション中に急上昇し、景気回復につれて低下するもので、過去最低水準は1.1％だ。
　イエレン議長は過去の講演で「労働人口に占めるレイオフと解雇の割合はすでにリセッション前の水準を回復しているが、一方で採用率は低水準にとどまっている。このため、今後わたしは採用率の改善に注目したい」と話した。

雇用動態増減率の推移（赤：雇用数、青：求人数、黄：離職数）
　その後、月間の採用者数はかつての430万人から510万人に増加した。採用者数と採用率は07年12月とほぼ同水準になった。
　ただ、米国経済が順風満帆で推移してきたというわけではない。絶望した失業者が何百万人といる状況下で、景気回復のペースはひどく遅々としている。
　そしてこのJOLTSにも不可解な部分が残っている。求人数は過去最高に達した。それに比べれば採用者数の回復は緩やかだ。求人案件が全て実際の雇用につながっていないことになり、何かがまだおかしいことをうかがわせる。
　だが、2年半にわたりイエレン議長が注目していた指標は、ゆっくりながらも大幅に改善している。
[訂正]第2段落の「非解雇者数」を「解雇者数」に訂正します。
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米利上げ、開始すればインフレになるのか

「利上げすればインフレになる」という新フィッシャー理論は正しいのか PHOTO: ROBERT KRADIN/ASSOCIATED PRESS
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GREG IP
2015 年 12 月 9 日 11:45 JST
　7年にわたり実質ゼロ金利を維持してきた米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げに踏み切ることに対し、最もよく聞かれる反対理由は、インフレ率がまだ目標の2％のはるか下にある、というものだ。
　しかし、この理由は逆立ちしていると主張する新たな学派が登場した。この一派は、あまりにも長く金利がゼロだったことがまさに超低インフレの理由であり、利上げすればインフレ率は上昇すると主張している。
　セントルイス地区連銀のブラード総裁はこの理論を2010年から提唱している。4日のフィラデルフィア連銀の会合でも、この理論はまだ「実証されていない」ものの、米国など先進7カ国（G7）にとって「極めて重要」となる可能性があると訴えた。
　標準的マクロ経済学のモデルでは、金利を引き下げれば借り入れと消費が活性化される。また、需要が増加すれば企業の製品価格引き上げが可能になる。これが企業の雇用意欲を刺激し、これによって労働者は賃上げ要求ができるようになる。ただ、このプロセスには時間がかかる。というのも賃金と価格は硬直性が高いからだ（この考え方は一般に「新ケインズ派」と呼ばれる）。その根拠の一つは「期待」である。労働者や経営者が2％のインフレを予想すれば、これが価格や賃金の設定に影響を及ぼす。
　新たに台頭している一派は「新フィッシャー派」と名付けられている。1947年に亡くなった米国の経済学者アービング・フィッシャーは、物価と金融政策の連関についていくつかの最も重要な考察を明らかにした。彼は経済の中で物価がどう変動するか示す物価指数をいち早く考案した。また、長期的に見ればインフレ率は金利変動に一致すると提唱した。これは「フィッシャー効果」と言われるもので、（名目）金利から予想インフレ率を引いたものが「実質」金利となる。
　理論上、中央銀行は名目金利を設定できる。しかし、実質金利は長期的に人々のリスク選好、投資、資本収益率、貯蓄で決定される。新フィッシャー理論によれば、長期実質金利（「均衡金利」と呼ばれる）が2％にあり、FRBが名目金利をゼロに設定すれば、インフレ率はいずれマイナス2％に低下することになる。

G7諸国の合計インフレ率と政策金利（赤：名目金利、青：実質金利）
　シカゴ大学のジョン・コクラン教授は次のように記している。「好況期に景気を冷やすため利上げし、不況期に景気を刺激するため利下げすることは理に適っていると言えるだろう。しかし、こうした行動は従来考えられていたのと異なる影響をインフレに及ぼす。実際は、利下げを行うとリセッション（景気後退）期のインフレ率は低下する。そして、利上げすることでインフレが発生する可能性がある。FRBはいずれこの予想が的中し、インフレ抑制に成功したことを自ら評価することになるだろう」。
　ブラード総裁は低金利について、短期的には標準的マクロ経済学が予測する通り、生産を増やすことになると認めている。しかし、FRBが低金利を固定したままでいると、長期的には民間部門で期待が広がり、インフレ率が押し下げられると主張する。その証拠として同総裁は、09年にG7各国で金利がゼロに低下し、12年にはインフレ率が3％へ急上昇したものの、その後やがてゼロに戻ってしまったことを挙げる。
　新フィッシャー理論は学術的に興味を引く説ではあるが、いくつかの重要な欠点もある。ブラード総裁が指摘するインフレ動向は、原油価格に大きく影響されている。このところ低下傾向にあるとはいえ、原油価格の影響を除けば、世界でも米国でもインフレ率はほぼ2％で安定していた。
　より広く見れば低金利が今日の低インフレを起こしたというのは、ブロガーのブラッド・ディロング、スコット・サマー、ニック・ロー各氏が主張するように、因果関係が逆転しているように思える。
　低インフレが原因で低金利になったのであり、インフレ率が上昇しない理由は金利が本来さらに低くあるべきだったからという方がずっと説得力がある。リスク回避、投資の低迷、財政緊縮の中では、需要の金利感応度が低下する。実際、均衡金利はマイナスである可能性がある。FRBは名目金利をマイナスへ引き下げることはできないため、金融政策は引き締め過ぎの状態だったのだ。
　しかし、金融政策が引き締め過ぎなら、なぜデフレスパイラルに陥らなかったのだろうか。雇用主は賃下げを嫌い、労働者は賃下げを受け入れようとしないため、経済にどれだけ遊休設備があっても、インフレ率が大幅なマイナスに低下することはないのだ。その代わり、日本のように、インフレ率は超低位かわずかにマイナスの水準で安定している。
　新フィッシャー理論は、論理的優美さがあるが直感的論理に欠けている。新理論の根底にあるのは、人々のインフレ期待を左右する特定の実質金利水準がどこかにある、という考えだ。しかし、実質金利を理解している人々の中にさえ、それがどの水準かについて確信している人はほとんどいない。彼らの予想インフレ率は、過去のインフレ率、中銀や民間のインフレ予測、そして経済状況に左右される可能性の方が高い。そして、これらのインフレ期待が貯蓄や投資から得られる期待リターンを決定するのであって、その逆ではない。
　新フィッシャー理論が正しいためには、民間部門が金利上昇に対し支出を減らすと同時に物価上昇期待を持つことが必要になる。例えば、売り上げ低下に対し値上げで応じるようなものだ。これは、通常の企業や労働者の行動パターンとは思えない（もちろん例外はあるが）。もしそうなれば、中銀関係者にとっては悪夢だ。
　新フィッシャー理論では一つ正しいことがある。最近のインフレは予測が極めて難しいということだ。その理由は、最近のインフレ動向は金融政策や経済状況が大きな要因となって左右されることがないことだ。代わりに原油相場、ドル、賃貸料の動向、医療費などが影響力を強めている。これらの要因は、FRBが利上げを始めても物価が今後数カ月上昇する可能性を示唆している。この複雑な構図のため、FRB関係者は標準的経済モデルがそのまま使えないと述べているのだ。
　しかし、だからと言って、これに代わる（新フィッシャー理論という）経済モデルが正しいとは言えないのだ。
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最も雇用拡大が期待される業界とは＝米労働省

今後10年間に創出される雇用は高齢者向けサービスが中心となるだろう PHOTO: DARRON CUMMINGS/ASSOCIATED PRESS
JEFFREY SPARSHOTT
2015 年 12 月 9 日 13:44 JST
　米国の労働力人口は今後10年にわたりゆっくりとしたペースでしか拡大しない見通しだ。高齢化の進行や、愛想を尽かして仕事をやめてしまう人たちが増えていることが背景にあるが、経済成長全般の足かせとなりかねない。
　米労働省は8日、2014年から24年までの10年間で雇用者数は980万人（6.5％）増えるとの見通しを公表した。これは安定的な伸びではあるものの、歴史上最も遅いペースだ。10年間の平均で比較すると、2001年〜07年の景気拡大期の雇用創出ペースは約14％、1990年代は約17％だった。
　雇用創出の減速から見えてくるのは、ベビーブーム世代が定年を迎える一方で若年層が労働力人口からの離脱を選択し、労働参加率が低下しているという現状だ。労働省はこの二つの傾向の影響で労働参加率は今後も低下し、2014年の62.9％から24年には60.9％まで落ち込むと予想している。実際にそうなれば、ニクソン大統領時代の1973年以降で最低の水準となる。
　連邦準備制度理事会（FRB）のイエレン議長は4日の議会証言で、様子見していた人々が仕事に復帰するのに伴い労働参加率は現在の水準近辺で下げ止まるとの期待を表明した。
　議長は高齢化に言及した上で「労働参加率が今後大幅に上昇することは期待できないと思う」とし、「低下傾向ではなく長期的に安定しさえすれば、職探しを諦めたかもしれない人を吸収することになるだろう」と述べた。
　労働省は、労働力人口の伸びが鈍化する中で今後10年間の国内総生産（GDP）成長率は年率2.2％前後になると推計している。直近のリセッション（景気後退）以降、成長率は2％前後にとどまっている。金融危機前は3％を超えるのが普通だった。
　（人口構造の変化は米国だけにとどまらない。国連の見通しによれば、先進国全体の生産年齢人口は2016年に1950年以来初めて減少に転じ、2050年までに5％減となるという。経済への影響は甚大だ）

米労働省が見込む雇用者増加率（2014年〜24年）
　向こう10年間に創出される雇用は高齢者向けサービスが中心となるだろう。労働省によると、2024年までで最も雇用者が増えると予想されるのは医療・介護関連の分野だ。
　この他、建設、教育、専門職・企業向けサービス、鉱業（石油やガスの採掘・生産など）といった産業でも堅調な雇用拡大が見込まれている。
　労働省は建設業界について、2024年までに業界の雇用者は79万0400人増加する見通しだが、「これだけ増えたとしても、建設主要セクターの雇用者数は06年のピークに届かない」と指摘した。
　政府、公益事業、製造業、農業、情報関連では雇用者数が減少する見込みだ。
　労働省が公表したその他の見通しを以下に挙げる。
−2014年から24年までの労働参加率の推移をみると、16歳〜24歳の年齢層で55％から49.7％に低下する一方、60歳以上は18.6％から21.7％に上昇する。
−民間労働力人口に占める非ヒスパニック系白人の比率は2014年の64.6％から24年には59.6％に低下する。
−産業別でみると、最も雇用者が増えるのは在宅医療サービス（4.8％）。
−自動車販売会社の雇用者が15万5900人増となる一方、自動車部品メーカーは2万2600人減。
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補足しておくと

利上げによるインフレ率上昇は、利上げで非効率な生産（雇用）が減るが、消費は賃金の下方硬直性や社会保障によって維持されることで実現する

つまりスタグということだ

だから、別に望ましい政策というわけではない。

また利下げによるデフレ（インフレ率押し下げ）は、その逆。

過剰生産による需給悪化ということであり、現在の世界が、まさに当てはまる。