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コラム：バーナンキ氏が説く黒田日銀の選択肢＝木野内栄治 大和証券 チーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト
［東京 １３日］ - バーナンキ前米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長の来日が一部で話題となっている。バーナンキ氏は２００３年５月にも来日し、「日本の金融政策に関する見解」（日本金融学会）と題する講演を行った。当時、すでにＦＲＢ理事の立場にあった同氏が他国の金融政策に対して見解を述べることは、金融政策における内政干渉のようなインパクトがあった。
その講演では、物価目標の導入や銀行資本の充実、日銀のバランスシートを利用した政策などが提案された。そしてご存じの通り、結果的には日銀や日本の銀行は事実上バーナンキ氏の提案を実際に採用することになった（物価目標に関する当時の提案は水準目標だった）。
今回の来日中に、この碩学は日本の金融・財政政策に対してどういった処方箋を示すのだろうか。
＜「ヘリマネ」提案の可能性＞
２００３年の講演では、日銀による信用創造によってファイナンスされた財政支出政策も提案されている。いわゆるヘリコプターマネーだ。
中央銀行が財政支出をファイナンスするなら、将来の借金返済不安がない。よって、人々が不安に感じて貯蓄性向を高めてしまうなどのリカード＝バローの等価定理を心配する必要はない。
また、財政政策は資源の最適な配分を歪めるので、潜在成長率を引き下げてしまうなどの広義の非ケインズ効果も心配される。しかし、そもそも現状では経済資源を有効には使っておらず、財政政策は産業のリストラを容易にするための支援プログラムにも使えるなどの反論を試みている。
最近でも、今年４月のブログでバーナンキ氏は同様の議論を展開し、「欧州と日本にあって、中央銀行資金によってファイナンスされた財政行動は、多くの注目を集めるだろう」としている。こうして見ると、今回の来日においてもバーナンキ氏は、ヘリコプターマネーを提案したに違いない。今回も日本は同氏の提案を導入することになるのだろうか。
＜バーナンキ氏が提案する「ヘリマネ」の手順＞
すでにかなりの旧聞に属するが、３月から４月にかけてのバーナンキ前ＦＲＢ議長のブログを確認しておきたい。「Ｆｅｄにどのような手法が残されているか」とのタイトルで、非伝統的な金融政策について議論を行った。
ブログは、マイナス金利政策、長期金利の釘付け政策、ヘリコプターマネーの３回に分かれているが、その中にはフォワードガイダンスや量的緩和など、すでに実施された非伝統的金融政策の議論も含まれている。そして、こうした政策について、細かなオペレーションの議論を尽くしている点が特徴だ。
例えば、２年金利を釘付けにするなら、２年後に満期が来る債券についての釘付けしたいレートを示し、それ以上に利回りが上昇したらすべて当該債券を買い上げる用意があることを表明する。ＦＲＢが全ての当該債券を購入することになったとしても、２年後には全て償還され、プログラムは自動的に終了するとした。「日銀はケチャップだろうが何だろうが買えばいい」としたかつての舌鋒はかなり現実的になっている。
ヘリコプターマネーについては、ＦＲＢに専用の財務省の会計口座をつくる。米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）だけに、その口座への貸し付けを決定する法的な権限を与えておき、同時にその資金は将来にわたって返済を求めないことを約束しておく。
次に、ＦＯＭＣは雇用最大化とインフレ目標を達成するため必要と判断した金額をその口座に貸し付ける。その資金を政府がどう使うかは通常の財源と同様に議会の予算処置に委ねるというものだ。
これによって中央銀行の独立を危険にさらさず、財政ファイナンスが無拘束・無秩序になることを防止できるとしている。やはり、かなり現実的な議論だ。
＜緩和手法のリストアップ自体に効果＞
こうした手法を米国で導入することが見込めるのだろうか。バーナンキ氏のブログのエッセンスは、多種多様な非伝統的金融政策の手法を詳細な現実のオペレーションと共に議論しておく姿勢自体である。この姿勢によって金融政策に限界はないと証明することになり、期待に働きかけることが容易になるとのメカニズムだ。
米国では、イエレンＦＲＢ議長も６月のＦＯＭＣ後の記者会見で、ヘリコプターマネーも場合によっては検討すべき手法であると明確に発言した。こうした発言を現役のＦＲＢ議長が行うことも驚きだが、それが大きなニュースにならないことも驚きだ。米国では議論することの期待に働きかける効果の理解が進んでいると認識すべきだ。
日本でも、４月の金融政策決定会合前に、「貸出支援基金による貸出金利をマイナスにすることを検討する可能性がある」と報じられ、株高・円安の金融緩和効果が見られた。やれることが残っていると分かれば、金融緩和効果があることは証明されていると思う。
さて、こうした大変刺激的な金融政策を日本は受け入れることになるのだろうか。少なくとも黒田日銀総裁はその議論する姿勢を導入することには積極的と見られる。
黒田総裁は６月２０日の講演で、「金融政策の有効性を確保していくためには、民間部門が予想していないショックを与えることではなく」とこれまでのサプライズ戦略をまずは否定した。そして、「平時から、ゼロ金利制約に直面するような極めて大きな外的ショックへの政策対応のオプションを示しておくことが、金融政策の有効性を高めていくうえで重要と考えられる」と、バーナンキ氏のブログで指摘された中央銀行の能力を示すことの重要性を認めた。
近い将来にヘリコプターマネーが日本で導入されるか否かは定かではない。確かに、リニア中央新幹線を前倒しで建設するなどの際に活用が期待される財投債ならば、国の負債ではないことから日銀が引き受けるのも筋が悪くない。ただし、筆者は、長期金利の釘付け政策の方が株価や為替レートに働きかける効果が高いし、黒田総裁任期以降のフォワードガイダンスを再強化することの方が先だとは思う。
それでも、そうした議論を進めることは有効だ。非伝統的な緩和手法をリストアップして議論すること自体にまずは大きな金融緩和効果が期待できる。また、マイナス金利政策で困っている金融機関も含め、日本中で建設的な議論が期待できるだろう。
＊木野内栄治氏は、大和証券投資戦略部のチーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト。１９８８年に大和証券に入社。大和総研などを経て現職。各種アナリストランキングにおいて、２００４年から１１年連続となる直近まで、市場分析部門などで第１位を獲得。平成２４年度高橋亀吉記念賞優秀賞受賞。現在、景気循環学会の理事も務める。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-eiji-kinouchi-idJPKCN0ZT09X?sp=true
英中銀、利下げしても不透明感拭えず＝エコノミスト
イングランド銀行のカーニー総裁
By JASON DOUGLAS
2016 年 7 月 13 日 11:45 JST
【ロンドン】英中銀イングランド銀行は14日の金融政策委員会（MPC）で政策金利を引き下げて過去最低を更新するか、あるいは少なくとも利下げが近いことを強く示唆する見通しだ。欧州連合（EU）離脱決定による国内経済への悪影響を和らげるため、さらなる措置を講じる構えとみられる。
だがイングランド銀行関係者や多くのエコノミストは家計や企業に対し、国民投票後の経済の不確実性を金融政策が完全に相殺すると期待しないよう警鐘を鳴らしている。
国民投票後にイングランド銀行のカーニー総裁が果たした役割はひときわ目を引いた。投票結果判明から数時間以内に総裁は、少なくとも2500億英ポンド（約35兆円）を必要に応じて銀行に供給する用意があることを明らかにした。またその数日後、銀行の融資支援のために資本要件を緩和したほか、景気下支えに向けて利下げなどを実施する考えを示唆した。
イングランド銀行がブレグジット（英国のEU離脱）決定を受けて幾つもの対応策を打ち出したことは、関係者らが前途に経済的問題を予期していることを浮き彫りにした。総裁は12日の議会証言で、国民投票前に特定していた金融安定性に関わるリスクの一部が現実化し始めたとし、ポンドの急落や不動産ファンドの対顧客取引停止が相次いでいることを指摘した。
中銀関係者らは5月の時点で、EU離脱が決まれば経済への不透明感が強まり、支出や投資が減速しかねないと警告していた。総裁は「定義上のリセッション（景気後退）」入り、つまりマイナス成長が2四半期続く可能性さえあるとの考えも示した。
インベステックのエコノミスト、ビクトリア・クラーク氏は「不確定要素の一つは（ブレグジットの）悪影響がどれほどひどいものになるかだ」と述べた。
イングランド銀行は早ければ14日のMPCで成長支援に動くかもしれないと多くのエコノミストは言う。同行は2009年3月以来、政策金利を過去最低の0.5％に据え置いているが、エコノミストらは次の段階として0.25％への引き下げを予想している。
MPCは14日に利下げを見送ったとしても8月に行動する用意があることを示唆する、というのがエコノミストの見立てだ。8月までには、政策判断を裏付けるような新たな指標や四半期の経済成長・インフレ見通しがそろうだろう。
BNPパリバの欧州担当シニアエコノミスト、ドミニク・ブライアント氏は、国民投票の前からすでに経済減速の兆候があることを考えると利下げの先送りはほとんど意味がないとの見方を示し、「経済はショックに見舞われたところだと中銀はみている。信頼感を支えたいと考えるだろう」と述べた。
エコノミストらは、景気が大幅に減速すればイングランド銀行は今年末にかけて、追加利下げや2012年から停止している債券買い入れの再開など、一段の緩和を行う可能性があると予想している。
一方、中銀関係者らは、金融政策は万能薬ではないとくぎを刺している。とりわけ、EUの広大な単一市場への将来のアクセスなど、支出や投資の重荷となっている重大な政治問題を中銀は解決できない。カーニー総裁は国民投票後の講演で、「困ったことにイングランド銀行ができることには限界があるというのが現実だ」と指摘した。
コメルツ銀行の英国担当チーフエコノミスト、ピーター・ディクソン氏は「追加緩和を実施してもおそらく景気押し上げ効果はあまりないと思う」と述べた。
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英EU離脱、リスク警告は中銀の義務＝総裁
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ブレグジットの影響、判断は時期尚早＝クリーブランド連銀総裁
By MICHAEL S. DERBY
2016 年 7 月 13 日 13:14 JST
米クリーブランド地区連銀のメスター総裁は12日、英国の欧州連合（EU）離脱決定で景気見通しを巡る不確実性が高まったとの見方を改めて示す一方、連邦準備制度理事会（FRB）には次の金利政策措置を決める時間的余裕があると述べた。
総裁は英国が6月23日の国民投票でEU離脱を決めたことについて、「（米経済や金融システムに）最大どれほどの影響が及ぶかを判断するのは時期尚早だ」としつつも、「金融政策担当者らは経済の先行きがはっきりしないからといって重要な使命から注意をそらすことはできない」と指摘した。
「米金融政策が後手に回っているとは思わない」し、FRBが6月に政策金利を据え置いたことは正しかったとした上で、「英国と欧州が新たな関係を築くにあたり、われわれは当面、不確実性に耐えることになるだろう」と語った。
総裁の発言は、シドニーで行われた企業エコノミスト会合での講演からの抜粋。7月初めの講演や7日のウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）のインタビューでの発言とおおむね同じ内容だ。
今年の連邦公開市場委員会（FOMC）で投票権を持つメスター総裁は、ブレグジット（英国のEU離脱）決定とそれに伴う相場変動や不確実性の広がりが米国に影響するとすれば、主に金融市場経由の影響になるとの考えを示した。これまでのところ「市場は総じて正常に機能している」と述べた。
総裁はいつまでも利上げを延期することはできないと改めて強調し、見通しに基づけば依然として「金利の緩やかな上昇軌道」がふさわしい公算が大きいと指摘。利上げをあまりに先延ばしすれば、「金融安定性へのリスクが増し、将来的により積極的な行動を迫られる可能性が高まる。この場合、見通しに一連のリスクがのしかかる」と述べた。
総裁は米景気見通しについて強気姿勢を変えていない。米経済は約2％のペースで拡大し、失業率は5％未満にとどまるとの予想を維持しており、インフレ率は今後2年間でFRBの目標水準である2％に戻るとみている。
さらに、「米国の経済成長を支えているファンダメンタルズ（基礎的諸条件）は引き続き堅調だ」とし、「これには緩和的な金融政策、リセッション（景気後退）以来大きく改善してきた家計のバランスシート、雇用市場の持続的回復、銀行システムの耐久力向上、原油安などが含まれる」と述べた。
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