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コラム：円の価値を「叩き壊す」ヘリマネ議論＝唐鎌大輔氏
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-daisuke-karakama-idJPKCN0ZV0R2
2016年 07月 15日 17:55 JST
唐鎌大輔みずほ銀行 チーフマーケット・エコノミスト
７月１５日、みずほ銀行のチーフマーケット・エコノミスト、唐鎌大輔氏は、自暴自棄になってヘリコプターマネー政策で通貨価値を叩き壊す前に、頑健な通貨価値を基盤として何ができるかを考える方が日本にとって賢明だと指摘。提供写真（２０１６年 ロイター）
［東京 １５日］ - バーナンキ前米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長の突然の来日と安倍晋三首相との会談を受けて、ヘリコプターマネー政策（以下、ヘリマネ）という言葉をにわかに見聞きするようになった。
こうしたヘリマネ騒動を背景に、ドル円は急伸しているが、積み上がった投機筋の円ロングを巻き戻す口実に使われているだけだろう。菅義偉官房長官など政府要人もこれを否定しており、一時の取引材料として消費されて終わりと考える。
ヘリマネの定義は一様ではないが、「政府の財政出動を中銀の紙幣発行で補う政策」との説明がイメージに一番近いかもしれない。要するに、通常の財政出動を行いつつ、その原資を「日銀による国債の直接引き受け」によって調達することをヘリマネと呼ぶことが多い印象である。この点、新発債のほとんどを日銀の量的・質的金融緩和政策（ＱＱＥ）で購入している現状が「実質的なヘリマネ状態」という評論は当初から頻繁に見られてきた。
両者の違いを見出すならば、消費税引き上げを中止ではなく延期としているなど「財政再建の旗」を降ろしていない点だろうか。「ヘリコプターからばらまく」というイメージに沿えば、ばらまいたお金を回収するという意思は想定されない。だからこそ満期の無い永久債発行が取り沙汰されるのである（返済期限のないゼロ金利の国債に金融資産として価値があるのかは十二分に考える必要があるが）。もちろん、財政政策自体の中身も両者を分かつものになるかもしれない。
一昔前ならば口にすることすらはばかられた同政策に関し、その可能性を前向きに検討する機運が生じていることは率直に驚く。足元では、ヘリマネを肯定的に捉える本田悦朗・元内閣官房参与（現駐スイス大使）などの高官発言も報じられており、それゆえに市場でも注目される材料となっている。
しかし、後述するように、ヘリマネは円の価値を「押し下げる」というよりも「叩（たた）き壊す」政策に近い。一度手をつけたら簡単に原状回復はできない覚悟が必要だ。この点、浜田宏一・内閣官房参与（米イエール大学名誉教授）が１４日のロイターとのインタビューで「制度として認めるわけにはいかない」と述べたことは明らかに正しい。
また、７月１２日に行われた安倍・バーナンキ会談について、菅官房長官は「（ヘリマネに関し）特段の言及があったとは承知していない」と述べており、また、黒田東彦日銀総裁も４月の国会質疑で「（財政・金融政策を）一体としてやるのは法的枠組みと矛盾する」と述べるなど、政策当局から正式にそのような話が浮上しているわけでは全くない。しかし、現段階で市場がこの話題に浮き足立っているのも確かである。
＜コストとリターンが釣り合わない＞
最近の一部報道では、新たな経済対策に関し国債増発が検討されるとも伝えられており、これが「政府・与党による財政拡大＋日銀による国債購入増」との憶測を呼び、ヘリマネという言葉につながっているように見受けられる。
だが、「政府・与党による財政拡大＋日銀による国債購入増」は従前通りの枠組みでもあり、画期的な局面変化があるとは思えない。それが真の意味でヘリマネの形を取るためには、家計・企業部門に資金を直接配布するような政策（定額給付金など）が採用されたうえで、原資は日銀による直接引き受けで調達される構図が一番イメージに合う。冒頭述べたように、この原資としては永久債という言葉が一番多く取り沙汰されている。
ここまでやれば恐らく物価は上がるし、円安も進む。結局、中央銀行は金融部門におけるベースマネーを増やせても、実体経済におけるマネーサプライを満足に増やすことはできなかった。実体経済におけるマネーサプライが増えないのだから、貨幣１単位当たりの価値が毀損する筋合いはない。よって物価は上がらないし、円安も持続しない。ＱＱＥは円安に効いたように見えたかもしれないが、それはＦＲＢが正常化プロセスを進めている限りは、という条件付きだった（この点は、年初来の相場を見れば多くの説明を要しない）。
しかし、ヘリマネは、マネーサプライを直接増やし得る政策であり、だからこそインフレにも円安にも効く筋合いが出てくる。そうしてヘリマネが奏功し始めた時点では通貨の信認が喪失した状態であると考えられるため、「一度限りで止める」という微調整は基本的に難しい。それがヘリマネの本領とも言える。円の価値を暴落させた後に相当な勝算がない限り、実施される道理はないだろう。
では、勝算はあるのか。２０１３年以降、円の価値は最大で約５０％減価したが、同年１月から１６年３月までの１３四半期中、５四半期がマイナス成長だった。これをプラス３％ポイントの消費増税だけで説明するのはいくらなんでも乱暴だろう。円の大幅減価が輸入物価上昇を通じて実質所得の毀損につながり、個人消費を抑制した側面にも着目すべきだ。
かかる事実を踏まえるだけでも、この期に及んで円の価値を叩き壊すことに関して、コストに見合ったリターンがあるとは到底思えないし、恐らく思ってもいないというのが実情だろう。安倍・バーナンキ会談後、菅官房長官が明確に否定しているという事実が全てと思われる。
＜自暴自棄になってはならない＞
変動相場制移行後の「円の歴史」は「円高の歴史」だった。この間、金融・通貨政策面では世界で初めてゼロ金利政策、量的緩和政策（ＱＥ）に着手し、それでも止められない円高に対しては円売り介入で立ち向かってきた。今年はマイナス金利導入にまで踏み切ったが、やはり円高の流れは止まらなかった。
また、財政政策面では消費増税を先送りにしても、それを格付け会社が指弾しても、そして政府債務残高が累増しても円の価値は劣化しなかった。さらに、未曾有の大震災や大津波、原子力発電所の事故という国難にあっても円の価値は下がらなかった（それどころか上がってしまった）。
やはり年間の経常収支が安定的に黒字であり、その結果として世界最大の対外純資産を積み上げ、ディスインフレ状況ゆえに実質金利が下がりにくく、国債も国内の資金循環で消化できてしまう状況にあっては、通貨価値の毀損は難しいのだろう。こうした通貨高との悪戦苦闘の歴史の末に、「もう円の価値を下げるには叩き壊すしかない」という発想に至るのは自然の成り行きとも考えられる。
だが、ここは冷静になりたい。過去３年で大幅円安が進んだ結果、多くの財・サービス価格が引き上げられたのは記憶に新しい。その際、市井の人々は相当な不平不満をもらしたはずである。ヘリマネの先に想定される円安やインフレは過去３年の比ではないだろう。自暴自棄になって通貨価値を叩き壊す前に、頑健な通貨価値を基盤として何ができるのかを考える方が賢明ではないか。
政府債務が先進国中、最悪に近い状況にあるとはいえ、幸いにも、上述したような資金循環構造を踏まえれば、まだ日本には時間がある。勝算の低い不要な「賭け」に出るよりも、「第３の矢」として提示されている成長戦略（例えば雇用規制改革など）を地道に検討し、実行に移していくことが、遠回りに見えて、最も手堅い道になるのではないだろうか。どうしても財政政策で対応するならば減税措置の方が、まだ現実的な効果をもたらすようにも思われる。
金融政策依存を脱却したいという発想は評価されるべきだが、それがヘリマネである必然性はないはずである。
＊唐鎌大輔氏は、みずほ銀行国際為替部のチーフマーケット・エコノミスト。日本貿易振興機構（ジェトロ）入構後、日本経済研究センター、ベルギーの欧州委員会経済金融総局への出向を経て、２００８年１０月より、みずほコーポレート銀行（現みずほ銀行）。欧州委員会出向時には、日本人唯一のエコノミストとしてＥＵ経済見通しの作成などに携わった。２０１２年J-money第２２回東京外国為替市場調査ファンダメンタルズ分析部門では１位、１３年は２位。著書に「欧州リスク：日本化・円化・日銀化」（東洋経済新報社、２０１４年７月）
（編集：麻生祐司）
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