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【コラム】
日銀会合、ＦＯＭＣに夢中で忘れてはならない−エラリアン
Mohamed El-Erian
2016年9月20日 07:02 JST
今週は米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）に注目が集まるだろう。しかし多くの情報を与えてくれ最も興味深いのは東京で行われる決定だ。この決定は日本が直面する難題を浮き彫りにするばかりでなく、不均衡なマクロ経済政策の組み合わせの中で行動し続ける他の中央銀行を待ち受けているものをより明らかにするだろう。
世界金融危機以降の大半において、それまでは比較的目立たないところで重要ながら補完的な役割を演じたいた中銀が、膨大かつ過剰な負担を背負ってきたことは今や、広く認識されている。この過程で中銀はマイナス金利から大規模資産購入まで実験的な措置を次々と投入することになった。
中銀は今も行動の意志と能力があるものの、中銀が孤立無援である期間が長くなるほど、これらの政策の有効性への疑問は高まり続ける。この問題が最も差し迫っているのが日本だ。
黒田東彦総裁の下で日本銀行は、数十年におよぶ低成長とデフレリスクに対処する熱意を示した。バランスシートを活用した積極的な量的緩和に加え意表を突くマイナス金利も採用した。にもかかわらず、成果は満足にはほど遠い。
輸出などを後押しする円安にはつながらず、日銀が強い政策を打ち出すほど円は上昇した。さらに、国債利回りはここ数週間に上昇し、期待された成長への追い風ではなく逆風を生んだ。
日銀政策について日本の当局者からも含め議論が生じているのは無理もない。政策の効果が弱まり、逆効果すら生みかねない兆候が積み上がりつつあるためだ。
20、21日の日銀政策決定会合はこうした複雑な背景の上に開かれる。日銀はこれを総括的検証の場と位置付けている。当初のシグナルは期待外れなマクロ経済効果にもかかわらず、当局者らが一段の措置を取ろうとしているというものだ。金利のマイナス幅拡大や資産購入の拡大など政策措置の組み合わせについては意見が分かれているもようだ。ただ、中銀が非伝統的政策措置に深く踏み込むほどその影響と露出度は高まり、複雑で意図せざる経済・金融面の結果を引き起こしたり政治からの監視にさらされ独立性が阻害されるリスクも生じる。
経済がさらに落ち込もうとしている時に中銀が座視することは難しいが、日銀にとっての解決策は政府の行動を一段の中銀措置の条件とすることだ。しかし安倍晋三首相も制約を抱えている。
こうした八方ふさがりの状況は日銀だけではなく、欧州中央銀行（ＥＣＢ）とイングランド銀行（英中銀）にも共通している。政治家が経済政策における責任を果たさない中で中銀への過度の依存が長期化した。政策が効果を失うという点でまだ日銀ほどではないものの、ＥＣＢとイングランド銀もそこへ追い込まれ得る状況にある。
そういうわけで、ＦＯＭＣも重要だが日銀を注視するのを忘れてはならない。日銀の行動、あるいはその欠如は米当局の決定ほどには直ちに市場を動かさないだろう。しかし他の中銀、従って世界経済に対する中期的なリスクを判断する上で、日銀決定はより重要な情報を含んでいる。
原題：Fed Meeting Shouldn’t Obscure BOJ’s Moment: Mohamed A. El-Erian（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-19/ODR9A96VDKHU01
スティグリッツ教授：日銀決定会合でウサギ出てこない、金融政策限界
Enda Curran、Angie Lau
2016年9月20日 08:04 JST
ノーベル経済学賞受賞者で米コロンビア大学教授のジョゼフ・スティグリッツ氏は、日本銀行が今週開く金融政策決定会合について、ブルームバーグ・ニュースのインタビューで次のようにコメントした。
−日銀の今週の金融政策決定会合で帽子からウサギは出てこないと予想する理由は？
スティグリッツ教授
スティグリッツ教授 Photographer: Simon Dawson/Bloomberg
金融政策は限界に達した。金融政策が最大限の効果を発揮する可能性があるのは、中小企業のように従来は対象とならなかったグループへの与信を拡大する積極的な政策が実行される場合だろう。労働年齢人口当たりで見た生産の伸びという点で、労働力の規模を補正していないという理由だけで、世間一般でいわれるほど日本がうまくいっていないと私は考えない。生活水準を見れば、それほどひどくはない。日本を訪れれば不況にある国とは感じないだろう。
原題： Stiglitz Grades Trump F on Economics, Cites China Trade Risk (1)（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-19/ODRU7W6JTSEA01
米金融当局のジレンマ、不意突く危険と「市場の言いなり」の板挟みか
Brian Chappatta
2016年9月20日 07:14 JST
ノーザン・トラストは年内の利上げを見込まず
米当局は市場参加者の見方に縛られているとノーザン・トラスト
中央銀行は金融市場をコントロールしているとよくいわれるが、米金融当局はこのところ債券トレーダーを動揺させる行動を起こせない状態が続いており、あたかも金融市場が中央銀行を逆に支配しているかのようだ。
米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）のイエレン議長ら当局者はこれまで幾度となく、利上げの準備が整ったと投資家を信じ込ませようとしてきたが、そのたびに英国民投票での欧州連合（ＥＵ）離脱の選択や中国経済の減速、勢いを欠く米経済成長といった要因のため、利上げに踏み切れないできた。
それが市場心理に重大な影響を与えた。トレーダーの間で当局の決意に対する疑念が生じ、年内利上げの確率は50％程度（政策担当者は年初の時点で４回の利上げを見込んでいた）との観測が高まった。さらに現状への市場の安心感を助長する結果となり、ダブルライン・キャピタルのジェフリー・ガンドラック氏からジャナス・キャピタル・グループのビル・グロース氏に至るまで、誰もが債券が過大評価されていると警告を発した。しかし、信頼の喪失が認識される中で、今利上げすれば投資家の不意を突く危険があり、利上げを先に延ばしても市場の言いなりとの見方を強めるジレンマに陥っており、そのことが恐らく最も重要だ。
ノーザン・トラスト・アセット・マネジメントの債券責任者として3980億ドル（約40兆5000億円）相当の資産運用に携わるコリン・ロバートソン氏は「米金融当局の方が、市場参加者の金利見通しに実は縛られている。いつか当局が市場にショックを与え、巻き添え被害に対応しなければならない日が訪れる」と指摘した。
20、21日の連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）での0.25ポイント利上げについて、金利先物トレーダーが現時点で織り込む確率は20％にすぎない。８月終盤の時点では40％強だったが、ロバートソン氏はほぼゼロとみている。ＲＢＣキャピタル・マーケッツは14日のリポートで、今月利上げが決まれば「究極のサプライズ」との見解を示した。
原題：Bond Traders Trap Fed in No-Win Situation as Rate Decision Looms（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-19/ODQIX56TTDS401
皆が買うには「もう少し欲しい」、外債からの逆流始まったばかり
野沢茂樹、Kevin Buckland
2016年9月20日 00:00 JST 更新日時 2016年9月20日 09:30 JST
20年債の利回りは約１％だった今年初めの半分未満
国内勢の外債売り越しは２週連続、米国債利回りは上昇
国内の超低金利を嫌って海外に流出していた投資資金に国内回帰の兆しが出てきたが、日本国債への本格的な買いが入る水準には至っていないようだ。
日本銀行の前例のない金融緩和策を自己点検する決定会合を控え、新発20年物国債利回りは先週に0.495％と半年ぶりの水準に上昇。政策金利見通しの影響を受けやすい２年債との利回り格差は71ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）と６月末の２倍超に拡大し、長期保有で評価益を得られる見通しが強まった。円高時の為替差損の回避（ヘッジ）措置を講じた米10年物国債利回りは足元で0.12％程度にとどまっている。
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財務省の統計によると、国内勢は海外の中長期債を先月27日まで、昨年以降で最長となる10週連続で買い越した後、今月10日までの２週間は合計１兆9341億円の売り越しに転じた。20年債利回りが過去最低を記録した７月上旬には２兆5497億円とデータでさかのぼれる2005年以降で最大の買い越しを記録したが、超長期債利回りの急上昇を背景に投資資金が逆流した格好だ。
三菱ＵＦＪ国際投信債券運用部の小口正之チーフファンドマネジャーは、20年債利回りは「だいぶ戻ってきたが、まだ投資家が安定的に喜んで買えるかは疑問な水準で、もう少し欲しいところだ」と指摘。「0.8−１％になれば皆が買いたいだろうが、ゆえに押し目買いに押され、0.5−0.8％のどこかで落ち着くかもしれない」と読む。日銀の決定会合を前に「今は主要な運用指標からデュレーションが外れないよう、ポジションを中立的に保っている」と言う。
20年債利回りはマイナス金利政策の導入を発表した１月末から下げが加速。７月上旬には初めてゼロ％を割り込み、マイナス0.005％まで下げた。黒田東彦総裁の下で進めてきた金融緩和の総括的な検証を９月会合で行うと７月末に表明すると上昇に転じた。利回り曲線のスティープ（傾斜）化を促すような枠組み変更の観測を背景に、先月下旬からは上昇に拍車が掛かっているが、年初の0.99％と比べるとなお半分未満の水準だ。それでも今や為替ヘッジ付き米10年債の数倍に上る。
国内勢が購入する外債に為替ヘッジを付けるには、円と外貨のロンドン銀行間取引金利（ＬＩＢＯＲ）差に加え、クロス通貨ベーシススワップが映す両通貨の需要格差に基づく上乗せ金利が目安となる。ドルとの金利差は３カ月物で先週89ｂｐと１年前の約3.5倍に拡大した。
円をドルに交換するためのベーシススワップは３カ月物で70ｂｐと、先月付けた11年11月以来の74.25ｂｐに近い高水準。両者とも為替ヘッジコストの高止まりにつながっている。
兆しだけ、本格化していない
国内勢は日本国債が全ての年限で0.1％を下回った７月には海外の中長期債を過去最大の５兆4494億円買い越し、８月は２兆2863億円と今年度で二番目に多かった。年初来の買越額は20兆9365億円と同時期としてはデータでさかのぼれる05年以降で最大。昨年１年間の買越額をすでに８割近く上回った。しかし、国内の超長期債利回りが大幅に上昇した先月下旬には売り越しに転じた。
三井住友アセットマネジメントの深代潤債券運用グループ理事兼副ヘッドは、「円債の代替投資先として海外に出ていた分は、国内金利が上がれば戻ってくる可能性が高い。ただ、まだ兆しが見えているだけで、本格化はしていない」と指摘。超長期債の買いが本格化するにはイールドカーブに関する日銀の姿勢に加え、「投資家がボラティリティの高さも考慮した上で、どの水準から入ってくるか」が焦点だと言う。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-19/ODLBHD6JIJUZ01
金相場は身動き取れず、９月利上げの可能性で神経質な展開−チャート
Luzi Ann Javier
2016年9月20日 09:28 JST
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今年の金相場上昇が衰える兆しを見せている。資産運用会社コーエン・アンド・スティアーズ・キャピタル・マネジメントは金への資産配分を減らしており、米金融当局が今週、予想外に利上げを実施すれば金相場が下落する可能性があるとの見方から、ヘッジファンドによる金の先物とオプションの買越残高は５月以降で最大の落ち込みを示した。金相場は先週の下落で７−９月（第３四半期）の上昇分を消し、米経済指標が低調だったにもかかわらず値上がりしなかった。
原題：Gold Goes Nowhere as September Rate Risk Causes Jitters: Chart（抜粋)
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-20/ODRZPH6JIJV401
自分の鼓動に耳傾けられるトレーダーは成功、業界で生き残る−研究
Hugh Son
2016年9月20日 07:48 JST
身体からのシグナルを感じ取れるトレーダーは成績良好
市場がトレーダーを選別していると神経科学者
市場のパターンについて自分の肉体が発するヒントを聞き取るのが巧みなトレーダーは高い利益を上げると同時に業界で長く生き残ることができるー。ゴールドマン・サックス・グループのデリバティブ（金融派生商品）トレーダーから神経科学者に転じたジョン・コーツ氏の研究が示した。
同氏の2012年の書籍「The Hour Between Dog and Wolf」はトレーダーの決定が生物学的機能に影響されることを示した。同氏は直感が有効なシグナルなのか、ただの雑音なのかを見極めたいと考え、ケンブリッジ大学の医学者らとともに、ロンドンのヘッジファンドで働く18人の高頻度トレーダーの男性の生理機能を調べた。オンライン誌サイエンティフィック・リポーツで19日公表された研究結果は、自分の心拍数を正確に言い当てられるリスクテーカーはそうでない人よりも高い利益を上げられることを示した。
コーツ氏（54）は先週のインタビューで、「生理機能は市場のリスクと機会を示す上で意識的な判断より正確であることは分かっていた」とした上で、「トレーディングにそれほど有用なシグナルが人間の体の反応に含まれているならば、そうした身体的変化を感じ取ることに優れた人はトレーディングに関して非常に価値のあるシグナルにアクセスしていることになる」と語った。
トレーディングにおける直感の役割は、証明はされなくてもかねて取り沙汰されてきた。著名ヘッジファンド運用者のジョージ・ソロス氏は腰痛が悪化するとポートフォリオを入れ替えると言われていた。
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研究では被験者に、手首や胸に触れることなく心拍数を概算することを求めた。被験者らの正確性はケンブリッジ大学生から成るコントロールグループの66.9％に対して78.2％と高く、正確性の高いトレーダーほど過去１年の運用成績がよかった。
また、トレーディング経験８年以上の被験者は85.3％と、４年未満の人の68.7％に比べ正確だった。「信じられないことだが、市場がトレーディングに適した人を選んでいるのかもしれない」と同氏は述べた。
原題：Are You Interoceptive? Traders in Tune With Heartbeat Make More（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-19/ODRBLS6VDKHS01
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