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【ＦＲＢウオッチ】「景気の断崖」で利上げ、未曾有のバブル崩壊へ
山広 恒夫
2016年12月26日 07:15 JST
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• フルタイム就業者数は景気の山を示唆、ピーク圏で強気になる米当局
• 出遅れた利上げ、手遅れになる利下げはいつか来た道
米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は１年前に利上げを始め、今年は４回の追加利上げを予測していたが、結局１回実施しただけで今年は終わろうとしている。これは実体経済の成長力衰退をある程度反映しているものの、その実体経済から程遠い株式市場の高騰は、利上げの出遅れで異常なバブルが膨張していることを示唆している。
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ＦＯＭＣは来年について追加利上げ３回と予測しているが、景気拡大局面はさらに進行しており、いずれ景気の山から後退期へとつながっていく。ＦＯＭＣは12月会合の声明で、「金融政策はなお緩和的であり、労働市場がさらに一定程度の強さを増す（some further strengthening）ように支援していく」と指摘。完全雇用が近づいたとの認識を示した。
ここで注意すべきことは、完全雇用の達成は過去の景気拡大局面で景気の山とほぼ一致してきたことだ。この完全雇用を占う統計としては、フルタイム就業者数が優れている。1991年から10年間続いた史上最長の景気拡大期は、2001年３月に景気の山を形成し、フルタイム就業者数のピークとぴたりと一致した。ＦＯＭＣはその２カ月前の同年１月３日に緊急会合を招集し、0.5ポイントの利下げを決定していた。
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2007年12月に始まったグレートリセッションの時には、フルタイム就業者数はその１カ月前の同年11月にピークアウトしていた。この時もその２カ月前の同年９月にＦＯＭＣは大幅利下げに踏み切っている。ＦＯＭＣは過去２度の景気後退局面で、その２カ月前に異常を探知し、利下げに転換していたことになる。
もっとも金融当局者は異常を探知しても、利下げで景気後退は避けられるとあくまで強気の姿勢を貫いていた。楽観過ぎたことが判明するまでにそれほど時間はかからなかった。翌2008年１月21日にＦＯＭＣは緊急会合を開き、フェデラルファンド（ＦＦ）金利誘導目標を一気に0.75ポイント引き下げ、さらにその１週間後の定例会合で0.5ポイントの追加利下げを決めたのである。2007年12月に景気の山を形成した米国経済は、グレートリセッションに突入していた。
今回の景気拡大局面でのフルタイム就業者数は、今年８月に記録した１億2430万人でこれまでのピークを付けている。ピークは後になって振り返らなければ確認できないが、ＦＯＭＣは完全雇用が近いとみており、かなり微妙な時期に差し掛かってきたことだけは間違いあるまい。
このようにフルタイム就業者数は優れた景気一致指標だが、景気に先行するデータと合わせてチェックすることが肝要だ。それにはさらに細目を見ると新たな視点が得られる。イエレン米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長がヒントを示してくれた。
同議長は19日にボルティモア大学の卒業式で演説し、「大学での学位取得、さらに修士・博士号の取得は経済的な成功の鍵となる」と述べ、卒業生らを激励していた。
確かに議長が指摘するように、大学以上の教育を受けた労働者の失業率は直近11月に2.3％にまで低下している。一方、高校を卒業していない高卒未満の失業率は11月に7.9％に上昇した。しかも同項目は今年７月の6.3％から、既に1.6ポイントも水準を上げている。
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前回の景気拡大局面では、高卒未満の労働者の失業率がボトムを付けた2006年10月から１年２カ月後に、米経済はグレートリセッションに突入した。今回の景気拡大局面で今年７月がボトムとなれば、来年後半にも景気後退入りというシナリオが描ける。
さらに今回の景気拡大局面は低成長が続き、金利も異例の低水準に抑え込まれてきたことから資産バブルも異例の様相を呈している。今世紀の景気後退はいずれもバブル崩壊が複雑に絡んで傷口を広げており、煮詰まりつつある現在の景気・バブル循環の終着点に未曾有（みぞう）の混乱が生じることを想定しておくべきだろう。
この状況でＦＯＭＣの当局者は来年、再来年とも毎年３回の利上げを想定。その先に長期中立金利水準しか見ていないのは楽観に過ぎるのではないか。ＦＯＭＣは利上げの初動が遅れたばかりか、その後の追加利上げがのろいため、経済に異常な不均衡をもたらしている可能性が高い。
その延長線上でいずれ決定する利下げも当然のことながら出遅れるため、景気の断崖からの落下はもはや避けることはできないだろう。しかもこの米経済の断崖は資産バブルによって未曾有のレベルまで引き上げられているため、そこからの落下は想像を絶するものになりそうだ。
(【ＦＲＢウオッチ】の内容は記者個人の見解です）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-12-25/OILWPA6K50XY01
2016年の株式投資、勝者は逆張り投資家
今年は市場のトレンドに逆行した投資家が勝利を収めた
By BEN EISEN
2016 年 12 月 26 日 16:56 JST
今年は市場のトレンドに逆行した投資家が大きな勝利を収めたようだ。
ロバート・バックランド氏率いるシティグループのアナリストらによれば、ある尺度で見ると、こうした逆張りの株式投資家は年初来のリターンが31％と、2009年以来最高に達している。これは、S＆P500種指数の年初来上昇率（約11％）の3倍に近い。
例年ならこの戦略はこれほど利益が上がらないが、市場に大きな変化が生じた場合、それまでアンダーパフォームしていた銘柄が急に方向転換することはあり得る。逆張り戦略はIT（情報技術）バブルが崩壊した2000年や、金融危機以降の弱気相場が終了した09年に大きな利益を収めている。
2016年は思いもよらない展開が有利に働いたもようで、それを踏まえると逆張りがアウトパフォームしているのも当然と言える。英国の有権者は6月の国民投票で欧州連合（EU）離脱を選択した。そして米国は先月、ドナルド・トランプ氏を次期大統領に選んだ。いずれも世論調査や市場予想と反対の結果だった。
だが、逆張りが今年勝利を収めた主な背景はもっと簡単に説明できる。商品（コモディティー）価格が回復したことだ。今月公表されたシティの分析は、逆張り投資家が前年のパフォーマンス下位10銘柄を買い、上位10銘柄を空売りしたことを前提にしている。各銘柄は「MSCIオールカントリー・ワールド・インデックス（ACWI）」の構成上位250銘柄を含め、世界中から選び出されている。
買いの対象となった銘柄の多くはコモディティー関連で、リターンは29％に達した。例えば、英豪系鉱業大手BHPビリトンは2015年に35％下落したが、今年はこれまでに46％上昇している。英蘭系石油大手のロイヤル・ダッチ・シェルは15年に31％下落したが、今年は45％上昇している。
売りの対象は総じてIT関連の銘柄で、パフォーマンスはまちまちだったが、今年のトータルリターンには2％寄与した。
株式市場以外でも、パフォーマンス下位銘柄を買って上位銘柄を売る戦略は引き続きそれなりにうまくいっている。逆張り投資家が買い対象とする原油は15年に31％下落した後、40％余り上昇している。金相場は昨年10％下落し、今年は9％上昇しているが、米大統領選後は上げ幅の大半を失っている。シティによれば、逆張り投資家が購入対象とした5つの資産クラスは全体で13％上昇した。
勝利の1年を締めくくった逆張り投資家は、2017年は何に賭けるのだろうか。シティによると、買い対象の株式10銘柄のうち8銘柄は、今年売り込まれた医薬品株だ。イスラエルのテバ・ファーマスーティカル・インダストリーズ、アイルランドのアラガン、デンマークのノボ・ノルディスクはいずれも16年に株価が30％余り下落している。
今年買いの対象だった素材やエネルギー銘柄は、17年には売り銘柄となる。スイスの商品取引・鉱業大手グレンコア、BHPビリトン、英豪系鉱業大手リオ・ティントは全て売り対象のリストに入っている。
シティのアナリストらによれば、逆張り投資家は米国債に対して強気、原油と途上国・新興国の株式については弱気に徹するとみられる。
ただ、逆張り投資戦略は今年うまくいったからといって、来年もそうなるとは限らない。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwjcsbHJ7ZHRAhVKkZQKHWenDAoQFggcMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB12551518554479554206404582520321055243242&usg=AFQjCNEND2bq85gmyuXunVET1FufTlUCew
ダウ2万ドル間近、宴への参加はもう遅い？
今からでも遅くはない、考えるべき3つのポイント
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ダウ工業株30種平均は史上初となる2万ドルの手前でもたついている（英語字幕のみ）Photo: AP
By ANNE TERGESEN
2016 年 12 月 26 日 16:59 JST
前回の弱気相場で懲りたのか、多くの個人投資家は株式市場に戻るのを渋っており、株価が連日のように過去最高値を更新するのを眺めながら様子見を続けてきた。
現在、ダウ工業株30種平均は2万ドルの大台に近づいているが、米株式市場へ舞い戻るにはタイミングが遅すぎるのではないかと迷う人もいる。
その答えは簡単だ。すぐに現金が必要でないのであれば「遅すぎることはない」。
はるかに難しいのは、投資の願望を行動に移す方法を見いだすことだ。多くの人にとって、株式に資金を投じるためには、まず市場に参加するのを思いとどまらせる不安心理を乗り越えることが必要になる。
「投資しない理由を探せば、いつでもそれを見つけることができる」。行動ファイナンスを専門とする英コンサルティング会社センタップスの創業者グレッグ・デービーズ氏はこう指摘する。「だが長期投資家であれば、ほぼ全てのタイミングが（市場に）参入する好機になる」
行動に移すべきかを見極める方法、そして行動する場合の金額、不安を克服する方法をそれぞれ説明しよう。
1. 株式に投資すべきか
蓄財の目標期間が5年以上であれば、この単純な質問に対する答えは（大抵の場合）「イエス」だ。デービーズ氏は「5年以上であれば、大半の人々にとって何らかの方法で投資するのは理にかなっているだろう。ただし、中には他の人よりリスクの低い方法で投資すべき人もいる」と話す。
2. 手持ち資金の何割を株式投資に回すべきか
この質問に答えるには三つの要因をてんびんにかける必要がある。
一つ目はリスク許容度だ。リスク許容度の測定ツールを販売するフィナメトリカの米国ストラテジスト、タイラー・ナナリー氏によると、これはファイナンシャルアドバイザーが頻繁に議論する概念で、「より多くの潜在リターンと引き替えに元本の一部、あるいは全部」を失うリスクを受け入れられる度合いを測る尺度だ。
投資家のリスク許容度は弱気相場のときに最も重要な意味を持つ。相場が下落しているとき、本当の満足以上の投資資金（例えば50％ではなく80％）を株式に割り当てている投資家はパニックに陥り、資金を現金に戻してしまう可能性が高まるからだ。
リスク許容度を測る単一のツールはない。米インデックスファンド大手のバンガード・グループや米オンライン投資顧問会社のウェルスフロントなどは、自由回答できる質問票を顧客に提示している。
ただ、投資リスクを引き受ける意思があるからと言って、そうすべきだという意味にはならない。
ダウ工業株30種平均の株価推移
考慮すべき二つ目の要因は想定する投資期間、三つ目は目標達成に必要だと見込まれるリターンだ。大ざっぱに言えば、退職などの目標に近づけば近づくほど、許容できるリスクは低くなる。例えば、あなたが65歳の退職時に必要になると見積もる100万ドルを60歳の時点ですでに蓄積していれば、その多くを株式に投じて相場下落による計画の頓挫を引き起こすリスクを負う理由はあるだろうか。
ナナリー氏は、目標がはるか先にあるのであれば、「心の平穏と潜在的な高成長との両立を測る」必要が出てくるだろうと指摘する。
デービーズ氏が勧める別のアプローチは、現金が必要となる時期に基づいて複数のセグメントに資金を分散させることだ。向こう2年以内に必要となる資金は全て現金で保有すべきだ。2〜5年以内に必要となる資金は株式のリスクが許容度を下回るようなポートフォリオに投じられるべきだ。5〜10年以内に必要となる資金はリスク許容度に見合うように株式に投資するといい。それ以上長く置いておきたい資金は全て、より積極的な投資に充当しよう。
3. 株式投資への不安を克服する方法
カギとなるのは投資から感情を取り除くことだ。
「株式投資で恐怖心を抱かせているものの多くはリスク許容度ではなく、不安心理、つまり短期的な精神状態だ」とデービーズ氏は言う。「（将来の）潜在的な良い結果のために（現在の）安心を断念したがる人はいない。人々は常に、この取引に渋々と反応している」
不安の克服は必ずしも難しいことではない。専門家たちは以下のような戦略を推薦する。
長期に特化せよ：日々の相場の動きを凝視するのをやめれば、不安を軽減しやすくなるかもしれない。ナナリー氏は「投資の最終目標はあらゆる年で損失を回避することではない。目標はあなたの財務目標を達成することなのだ」と指摘する。
計画性を持とう：米カリフォルニア州にあるサンタクララ大学のメイア・スタットマン教授（金融学）によると、株式投資をためらう理由の一つは、相場が下落すれば後悔するだろうと不安になるからだ。後悔しないためのカギとなるのは、分散ポートフォリオを構築し、毎年リバランス（再調整）を行い、銀行口座から証券口座、あるいは退職金勘定へ一定額を毎月自動送金するよう設定するという、有効性が保証された投資戦略を採用することだ。自分で立てた計画に十分な確信が持てなければ、ファイナンシャルプランナーへの相談を検討しよう。
慎重に進もう：投資資金20万ドルのうち50％を株式に充てると決めた場合、一度に10万ドルを投じるよりも10カ月かけて毎月1万ドル（10％）ずつ投資する方が心理的に楽だ。スタットマン氏によると、そこにはボーナスがある。相場が下落すれば、株価が下がった時点で株式を追加購入できるという恩恵を享受するだろう。
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銀行破綻処理のＥＵ枠組み、崩壊の恐れ−モンテ・パスキ救済計画で
Boris Groendahl
2016年12月26日 14:48 JST
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イタリア政府はベイルイン・ルールの適用回避を目指している
銀行を公的救済する時代に幕を引くとの欧州構想が危機にさらされる
銀行を公的救済する時代に幕を引くという欧州の壮大な構想は、イタリアの銀行モンテ・デイ・パスキ・ディ・シエナという最初の大きな試練で瓦解（がかい）する危機にさらされている。
欧州連合（ＥＵ）各国の議員らは、破綻にひんした銀行の救済コストを納税者ではなく、投資家に負担させるいわゆるベイルイン・ルールの枠組みを構築。しかしイタリア政府は、同ルールの適用回避を目指している。22日に発表されたモンテ・パスキ救済の概要は、一部に不透明な部分が残っているものの、銀行と国の関係を断とうとするＥＵの取り組みに逆行していることは明白だ。
欧州議会のドイツ人議員、スベン・ギーゴルド氏は「イタリアの救済計画はリトマス試験紙だ」と指摘。ＥＵの行政執行機関、欧州委員会が「これを承認すれば、危険な前例を設けることになる。モンテ・パスキは新たに始まる欧州での救済の端緒になり得る」と説明した。
ＥＵ各国政府は2008−14年に金融セクター救済のため約２兆ユーロ（約245兆円）の公的支援を行った。危機収束後、銀行支援、特に存続可能な銀行への資本基盤強化で公的支援を行う際の要件が厳格化された。
ＥＵの銀行指令によれば、イタリア政府が予防的な銀行支援を行うためには「同国経済の深刻な混乱を是正」し、「金融の安定性を確保」する上で必要だと示さなければならない。これが認められた場合でも、通常、株主と劣後債保有者に損失負担を義務付ける国家救済規則に従う必要がある。
イタリア政府は以下のような道筋を計画している。モンテ・パスキのティア１債保有者は額面の75％で株式に転換し、ティア２債は額面で転換。財務省は後に、一部投資家への補償として、株式転換で受け取った株式を優先債に交換する提案を行う予定。
ジェンティローニ首相はＥＵ当局者らがこの計画に同意していると述べた。しかし欧州委は23日の声明で、「要件が満たされているかの確認でイタリア当局および責任ある監督当局と連携する」とのみ表明した。
原題：Monte Paschi Rescue Pushes EU Bank-Failure Rules to the Brink（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-12-26/OIRZ8R6TTDS301
イタリアの銀行救済は危険な綱渡り
モンテ・パスキの救済計画は、政府支援を禁じる欧州の規則に違反したり、機関投資家からの法的な異議申し立てに直面したりする恐れがある
By PAUL J. DAVIES
2016 年 12 月 26 日 14:05 JST
――WSJの人気コラム「ハード・オン・ザ・ストリート」
＊＊＊
イタリア政府には、個人投資家の混乱を引き起こすことなく、まだ試されたことのない欧州の銀行救済ルールを順守する形で、経営難に陥った国内銀行を支援するための賢明な計画がある。
だが、これはどう見ても難しい綱渡りとなりそうだ。結果がどうなろうとも、他の脆弱（ぜいじゃく）な国内銀にとって、そして欧州の他地域の銀行にとっても重要な意味を持つことになろう。
イタリア政府は、国内3位の銀行バンカ・モンテ・デイ・パスキ・ディ・シエナ（モンテ・パスキ）の劣後債を保有する個人投資家を保護する計画だ。この債券は、50億ユーロ（約6100億円）規模のモンテ・パスキ救済の一環として強制的に株式に転換されることになる。
これは一般投資家へ安全なシニア債を代わりに与えるという考え方だ。賢明ではあるが、政府による支援を禁じる欧州の規則に違反したり、同じ扱いを受けられない機関投資家からの法的な異議申し立てに直面したりする恐れがある。
モンテ・パスキは必要な50億ユーロを増資で調達できず、イタリア政府が22日に設立した200億ユーロの基金に支援を要請した。同行は流動性支援のほか、政府基金からの資本注入を求めている。
この計画が承認されるかどうかは、欧州委員会と欧州中央銀行（ECB）に委ねられている。
こうした救済に関する規則は2016年初めに完全施行されたばかりで、まだ試されたことがない。ただ、具体的な規定はいくつかはっきりしている。救済を受ける銀行は、支払い能力がある（破綻していないという意味）こと、民間から資金調達できないこと、株式と劣後債の保有者に損失を負担させること、が条件となる。重要なことに、最近の損失、もしくは今後被る損失を穴埋めする資金は必要とされない。
モンテ・パスキは、大幅な評価切り下げを伴う不良債権の削減をECBに命じられているため、資本増強を強いられている。救済の規則では、こうした損失は営業損失でなく規制当局が負わせたものであるという理由から、免除される可能性がある。
仮に救済が承認された場合、モンテ・パスキは劣後債保有者に新株との交換を求めなければならない。この株式はリスクが高く不安定な動きが予想されることから、約20億ユーロの債券を保有する個人投資家に多額の損失が生じる恐れがある。
こうした投資家の混乱を避けるため、政府は彼らに新株とモンテ・パスキ発行のシニア債を交換する機会を提供し、後に政府が代わりに株式を買い入れるという解決策を示している。
こうすれば一般預金者は政府から直接支払いを受けていないように見えるが、当然ながら受けている。そしてモンテ・パスキはやはり政府支援を受けているように感じられるだろう。鍵を握るのは欧州委員会だ。
欧州委がこれを見送った場合、他の劣後債保有者が対象になる可能性もある。主な個人向けの社債は、機関投資家が保有する劣後債の大部分より弁済順位が低いため、通常の破綻であれば個人投資家が最初に損失に直面するはずだ。
債券を保有する機関投資家はこうした理由から、特に受け入れた株式が値下がりした場合、同行や政府を相手に訴訟を起こす可能性がある。
当事者の誰もが、イタリア政府は救済計画への支持について欧州からすでにいくつか非公式にフィードバックを受けていると思い込んでいる。外側からはまだ成功は難しいように見えるのだが。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiN5ZTv7JHRAhVBrpQKHc3HDEYQFggcMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB12551518554479554206404582520082014751836&usg=AFQjCNHo-k8szZYosfqq0zXUjiRU0eRiiA
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