コラム：ドル100円割れのカギ握る米金融政策＝上野泰也氏
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-yasunari-ueno-idJPKCN0WD0KT
2016年 03月 11日 18:24 JST

上野泰也みずほ証券　チーフマーケットエコノミスト
　３月１１日、みずほ証券・チーフマーケットエコノミストの上野泰也氏は、年内の米利上げはあるとしても６月に１回であり、ドル円は年後半に向けて利下げ観測が高まれば１０８円、仮に量的緩和再開ともなれば１００円割れまで下落する可能性があると指摘。提供写真（２０１６年　ロイター）

［東京　１１日］ - 今年のドル円相場をどうみるかに関して市場参加者は、年初の時点で２つに分かれていた。昨年１２月時点で米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）参加者が提示した見通しに沿って年内の米追加利上げが４回になると考えた円安派と、半年１回程度のスローペース（年内に２回以内）にとどまると考えた筆者を含む円高派だ。

一時１１０．９９円をつける場面もあった１―２月の相場動向から、円高派が勝利したことは自明だろう。

３月入りしてから発表された米景気指標の中には、３月の供給管理協会（ＩＳＭ）製造業景況指数、１月の建設支出、２月の雇用統計・非農業部門雇用者数など、市場予想比で上振れとなったものがいくつかあり、米国経済が近い将来にリセッション入りするのではないかという警戒感を薄めるのに一役買った。

また、中国当局が財政政策を活用することによって今年の経済成長を６．５％以上に保つとコミットしたこと、原油生産量を凍結する方向で産油国の協議がある程度進展したことから、「中国」「原油」という市場が注視している２つの「リスクオフ」材料について、一定の安心感が漂った。

このため、ニューヨークダウ工業株３０種平均は３月１日から５営業日続伸。７日の終値である１万７０７３．９５ドルは１月５日以来の水準となった。市場全般の「リスクオン」「リスクオフ」のインディケーターである米国の主要な株価指数が、「リスクオフ」の動きが広がった１―２月の動乱期に区切りをつけ、年初の「振り出し」まで、この時点でいったん戻ったと判断される。米原油先物も、３月６日の終値は１月５日以来の水準だった。

だが、同じ１月５日時点の米国債の各年限の利回りやドル円の水準を３月７日と比べると、金利や為替の世界では市場参加者の「目線」がこの間大きく変わり、レンジがシフトしたことが確認される。

１月５日の米国債利回りは、２年債が１．０１％、５年債が１．７１％、１０年債が２．２３％、３０年債が２．９９％。これに対し３月７日は、２年債が０．９１％、５年債が１．４１％、１０年債が１．９０％、３０年債が２．７０％である。

また、１月５日のドル円相場のニューヨーク市場終値は１１９．０５円で、３月７日は１１３．４６円だ。

日銀が１月２９日にマイナス金利を導入したことで、国境を超えた「イールドハント」の動きに拍車がかかり、米国や欧州の長期金利が押し下げられた。米１０年債利回りのコアレンジは、マイナス金利導入前の２．０―２．５％から１．５―２．０％に下方シフトしたと、筆者は判断している。このことは、対円でドルの上値を重くする要因である。

そして、日銀のマイナス金利は株価対策としては逆効果だった。金融機関の収益減少見通しを通じて銀行株が急落し、株安が円高につながった。また、マイナス金利が適用される「政策金利残高」が日銀当座預金のごく一部分であることが市場参加者の知るところとなったこともあり、円高阻止という日銀の目論見はあっさり潰えた。ドル円のコアレンジは１１５―１２０円から１１０―１１５円に、５円幅で円高方向にシフトした。

＜年後半に１０８円、米量的緩和再開なら１００円割れも＞

米国で昨年１２月に行われた約９年半ぶりの利上げは、２０００年８月に日銀が実施したものの失敗したゼロ金利解除と、類似点がかなり多い。では、米国の経済・企業収益の「足場が弱い」中で、しかも差し迫ったインフレ懸念が見当たらない中で行われた米国のこの利上げが失敗だったことが誰の目にも明らかになり、イエレン米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長が利下げへの転換を決断するケースを想定する場合、それはいつ頃になるのだろうか。

むろん、これは米国内外の経済情勢やマーケットの展開に左右されるため一概に言えない話である。イエレン議長は２月１０日に行った議会証言の中で、海外経済のリスクなどから今後の利上げペースが当初想定よりもスローになる可能性が高まったという認識をにじませつつも、労働市場の改善が続いていることや、インフレ抑制要因の多くが一時的なものだとみていることを根拠として、「近く利下げを行う必要に直面するとは想定していない」と述べていた。

そうした中ではあるが、試みに米国の金融政策が「Ｕターン」した近年のパターンから、インターバルの大まかなイメージの把握をすると、どうなるか。１）ＩＴバブル崩壊時、２）住宅バブル崩壊時、それぞれのケースは下記の通りだ。インターバルは７カ月から１３カ月程度といったイメージが浮かび上がる。

１）２０００―０１年のＩＴバブル崩壊時

・００年５月１６日に利上げ。フェデラルファンド（ＦＦ）レートは０．５％引き上げられて６．５％に。

・０１年１月３日に利下げ。ＦＦレートは０．５％引き下げられて６．０％に。

――インターバルは約７カ月半。

２）２００６―０７年の住宅バブル崩壊時

・０６年６月２９日に利上げ。ＦＦレートは０．２５％引き上げられて５．２５％に。

・０７年８月１７日に公定歩合引き下げ。０．５％引き下げられて５．７５％に。

・０７年９月１８日に利下げ。ＦＦレートは０．５％引き下げられて４．７５％に。

――インターバルは約１３カ月半。

筆者が現時点で抱いている基本シナリオは、追加利上げはおそらく６月に１回だけ、辛うじて行われるものの、そこから先は追加利上げができなくなり、ＦＦレート誘導レンジの上限が１％に達することのないまま、金利据え置きが長引くというものである。

そして、今年の後半には、雇用統計を含む広範な米景気指標に減速感が出てくる中で、「次は利下げだ」という見方が市場で広がるだろう。ドル円はこの局面において１１０円を下回り、１０８円前後に達すると予想している。

なお、仮定の話になるが、米国が近い将来にリセッション入りする場合、ＦＲＢは実際に金融緩和へと舵を切ることだろう。利下げだけで済めば、ドル円は１００円前後までの円高ドル安にとどまるとみる。

だが、仮に「量的緩和第４弾（ＱＥ４）」に直行するようなら、ドル円は１００円を割り込む水準まで円高になり、「力強く持続的な景気のけん引役」が不在であるためショックに対して脆弱な日本の経済もまた、後退局面入りする可能性が高い。

＊上野泰也氏は、みずほ証券のチーフマーケットエコノミスト。会計検査院を経て、１９８８年富士銀行に入行。為替ディーラーとして勤務した後、為替、資金、債券各セクションにてマーケットエコノミストを歴任。２０００年から現職。
　

コメント

1. 2016年3月11日 19:42:40 : OO6Zlan35k : ScYwLWGZkzE[355] ▲△▽▼ ロンドン市場　欧州株一段高で円売りとユーロ売り 掲載日時：2016/03/11 （金） 19:25 大幅反発で始まった欧州株は一段高、ドイツ株は2.6%高になっている。昨日のECB追加緩和を意識しているようだ。本日の人民元高が好感されている面もありそうだ。 資源国通貨が強く、円とユーロが売られる展開。朝方は円売りが目立ったが、足元ではユーロ売りが目立つようになり、ユーロ円は朝高後から値を落とす展開。 USD/JPY　113.82　EUR/USD　1.1111　EUR/JPY　126.46　AUD/JPY　85.44　EUR/AUD　1.4802 [FISCO]日経平均テクニカル：続伸、本格的なリバウンドに向かう可能性 掲載日時：2016/03/11 （金） 19:09 11日の日経平均は続伸。売り先行で始まったが、16500-17000円のもち合いレンジ内での推移となり、5日線を突破し、レンジ上限レベルを捉えている。ボリンジャーバンドでは、バンドが収れんしてきていたものの、+1σをクリアしてきている。一目均衡表では転換線が支持線として機能しているなか、雲下限レベルでの推移に。ただし、遅行スパンが2月高値を通過しているため、来週にも実線を上回る上方転換シグナルを発生させてくる可能性がある。MACDは190を超えているが、シグナルについてもようやくプラス圏に浮上してきており、本格的なリバウンドに向かう可能性が期待されてくる。雲下限に上値を抑えられる可能性が高そうだが、遅行スパンは上方転換シグナルを発生させてくる可能性が高まっている。雲上限は18014円辺りから週末には17440円辺りまで切り下がるため、一気に突破してくる可能性はある。 [FISCO]欧州為替：ポンド・円は伸び悩み、貿易収支は改善 掲載日時：2016/03/11 （金） 19:09 欧州株が全面高となっているほか18時半発表の英・1月貿易収支が予想を小幅に上振れたことからポンド買い・円売りが強まり、ポンド・円は一時162円76銭まで上昇した。ただ、上昇ペースが速いためその後は戻り売りもみられる。 ・英・1月貿易収支：：-102.89億ポンド （予想：-103億ポンド、12月：-104.5億ポンド←-99.17億ポンド） 欧州市場では、ドル・円は113円69銭から113円88銭、ユーロ・ドルは1.1105ドルから1.1156ドル、ユーロ・円は126円30銭から126円85銭で取引されている。 １月の英物品貿易赤字、１０２億８９００万ポンドに縮小☆差替【3/11 19:24】 【ロンドン時事】英国民統計局が１１日公表した１月の同国物品貿易赤字は１０２億８９００万ポンドに縮小した。前月の赤字額は１０４億５０００万ポンド（当初発表は９９億１７００万ポンド）に修正された。１月の貿易赤字額はロイター通信が事前にまとめた市場予想（１０３億ポンドの赤字）と同水準。 １月の輸出額は２２８億７９００万ポンド（２２８億９０００万ポンド）と横ばい。輸入額は３３１億６８００万ポンド（３３３億４０００万ポンド）と若干減少した。 サービス部門の収支は６８億３０００万ポンドの黒字（前月は６７億５１００万ポンドの黒字）だった。 http://www.gci-klug.jp/fxnews マイナス金利の影響点検＝１４日から日銀決定会合【3/11 17:53】 日銀は１４、１５の両日に金融政策決定会合を開き、２月に導入したマイナス金利政策が実体経済や金融市場に与える影響について点検する。中国をはじめとする国際金融市場の動向や、低迷する国内の消費、物価に関しても意見を交わす。 前回の１月会合で、マイナス金利政策の導入が決まった。市場金利は短期から長期まで幅広い期間で大幅に低下。住宅ローン金利や企業への貸し出し基準金利も下がり、資金の調達側にとっては好環境となった。一方、負の影響も広がってきた。普通預金の金利は一段と低下、人気を集めた一時払い終身保険の保険料も運用難を理由に引き上げられた。 日銀の黒田東彦総裁は今月７日の参院予算委員会で「今後、金利低下効果が実体経済にどう浸透していくかしっかり見極めていきたい」と強調。追加緩和の可能性に関しては「今すぐに何かやることは考えていない」と説明した。 マイナス金利政策をめぐっては、前回会合で政策委員９人のうち４人が反対に回った。日銀内の評価は定まっておらず、市場からは「影響がまだ分からず、今回の会合は現行政策を据え置く」（大手証券）との見方が多い。 〔東京貴金属〕金、ＮＹ高受け大幅続伸＝白金も切り返す（１１日）【3/11 15:45】 金は大幅続伸。終値は、中心限月２０１７年２月先ぎりが前日比８７円高の４６０７円、ほかは８１〜８８円高。日中立ち会いは、前日のニューヨーク金先物相場高を受け、買い先行で始まった。その後も、取引中のＮＹ金の堅調地合いや円安に振れる為替相場を眺め、上げ幅を拡大した。 東京ゴールドスポット１００は８６円高の４６４７円。 銀は４０銭〜１円１０銭高。８、１０月きりは出合いがなかった。 白金は続伸。終値は、１７年２月先ぎりが３１円高の３５８９円、ほかは２３〜３３円高。小幅安で寄り付いた後、取引中のＮＹ相場の上昇や円相場の軟化を映し、軒並み切り返した。パラジウムは３５〜６４円高。４月当ぎりは取引が成立しなかった。（了） [時事通信社] 「ガリガリ君」２５年ぶり値上げ【3/11 14:15】 赤城乳業（埼玉県深谷市）は１１日、アイスキャンディー「ガリガリ君」の希望小売価格（税抜き）を４月１日出荷分から１０円値上げすると発表した。原材料やスティックなど包装資材の価格が上昇しているためで、値上げは２５年ぶり。税込みの価格は１本７６円程度となる。 情報提供：株式会社時事通信社

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